宁德出海，星辰大海

出海加速，全球战略布局持续大步迈进。宁德拟于匈牙利建设欧洲第二座动力电池工厂，奔驰将成该厂首家&最大客户；宁德时代已与全球商用车领导者戴姆勒卡车深化合作；与福特开展全球战略合作，涵盖北美、欧洲及中国的动力电池供应。欧洲28国喜爱中高端车型，特斯拉Model3一骑绝尘。欧洲28国中，特斯拉Model3继续蝉联欧洲最畅销电动车型，销量达14.3万辆，远超第二名雷诺Zoe。特斯拉主导美国市场，份额超60%。美国更加青睐高性能车型，其0-100km平均加速度可达4s，最快可达2.65s、快充功率可达230Kw，最高可达250Kw，单车带电量平均为89KWh，最高可达100KWh，远超中国各项性能均值；中国车型性价比较高，综合性能居中；欧洲市场三项性能偏低但均价较高，供给端贸易壁垒或对欧洲外高性价比车型渗透有一定限制。 产品矩阵降维打击，决胜战略制高点。宁德时代市占率领先，且积极布局产能。宁德时代连续五年占比全球动力电池装机量第一，站稳行业的龙头地位，同时不断投入新品研发，提高行业话语权。高端麒麟电池，抢占行业制高点，进一步夯实性能优势。中端AB型解决方案将为客户提供更具性价比产品，结合目前产品，继续保持优势。低价钠离子电池有望在明年量产，形成对于储能等性价比领域的战略制高点。4c高压充放电+换电模式，配合产能优势，有望从标准定义的角度形成更高维度的产品打击，并带动产业链的良性循环发展轨道。宁德深度绑定上下游，布局四大材料，与下游合作共建产能。 欧美储能星辰大海，大水养大鱼，出海不仅动力电池。据EVTank数据，2021年，全球储能锂离子电池（ESS Lib）总体出货66.3GWh，yoy+132.4%。近年来，美国大力推动储能行业发展，从配臵目标、财政支持、技术研发等方面出台多项政策。欧洲储能需求迫切，储能部署落后于可再生能源的部署。据欧洲储能协会(EASE)，到2030年，欧洲需部署总装机量为187GW储能系统，目标采用45%可再生能源电力；到2050年需部署600GW储能系统来实现其可再生能源发电目标，可再生能源发电份额预计将达85%。宁德储能电池全球市占第一，出海不仅是车，还有风光电储。 另外，我们从格局、产品矩阵、公司经营维度持续展望公司三大拐点。 拐点1：行业格局优化。宁德时代麒麟电池发布为公司新产品发展的里程碑，抢占行业制高点话语权，随着创新技术标准陆续推出，公司拉大行业差距；公司新品继续加大投入，高强度研发投入及高效研发转换效率有望维持公司持续领先竞争力。 拐点2：宁德产品矩阵高中低端全系具备降维竞争能力。公司竞争力及盈利能力有望持续提升，麒麟电池抢占行业话语权、高端市场盈利能力大幅提升；AB型解决方案及钠离子进一步夯实中低端及储能优势。 拐点3：公司经营拐点，碳酸锂传导机制形成及成本优化（公司加大对上游参股控股，保证供应链安全），而产品矩阵全系列竞争力提升，营收有望快速成长，毛利率有望持续提升。 盈利预测及投资建议：宁德具备最全的创新产品线、最大的资金产能规模，欧美将成为公司未来利润增长极。预计公司2022E/2023E/2024E营收3301.91/5002.40/7003.36亿元；归母净利304.57/501.67/751.36亿元，yoy+ 91.17%/64.72 %/49.77%；对应PE 41.97/25.48/17.01x。维持‚买入‛评级。 风险提示：原材料价格波动及供应短缺，市场竞争加剧，新品及技术开发验证不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、欧美市场青睐于高端车型，宁德新战略与其相合 2022年1-5月，欧洲新能源车销量为90.7万辆，渗透率达20.1%。今年1-5月，欧洲新能源车销量达90.7万辆，同比增长13.7%，相比于2020全年151.6%的增速和2021全年65.8%的增速，今年销量增速有所放缓。然而，由于欧洲国家及民众一向推崇环保理念，因此相比今年1-5月全球10.7%的新能源车渗透率，欧洲已达20.1%，与2021年19.2%相比，提升了0.9pcts。 图表1：欧洲新能源车销量及渗透率（万辆） 欧洲28国喜爱中高端车型，特斯拉Model3一骑绝尘。2021年欧洲电动汽车销量达121.8万辆，同比+63.3％，渗透率达53.8％。欧洲28国中，特斯拉Model3继续蝉联欧洲最畅销电动车型，销量达14.1万辆，远超第二名雷诺Zoe。从车型价格上看，主要以3.5万欧元以上的中高端车型为主，TOP15电动车品牌，前8大品牌均超3.5万欧元。 图表2：2021年欧洲28国注册量TOP15电动车品牌、车型及价格区间 2022年1-6月美国新能源汽车市场爆发，但渗透率远低于中国，增长空间较大。 2022年1-6月，美国新能源车销量为40.5万辆，渗透率达5.9%，同比增长48.5%。 美国当前新能源渗透率为5.9%，相比2021年的4.2%提升了1.7pcts，但与欧洲和中国相比，美国渗透率仍有较大的提升空间。 图表3：美国新能源车销量及渗透率（万辆） 中国市场以五菱宏光为主导，更加青睐低端车型。2022H1中国电动汽车市场实现销量达260万辆，同比+20.0%。其中五菱宏光主导中国电动汽车市场，以MINIEV为畅销车型，销量总计18.87万辆。 图表4：2022年上半年国内新能源车销量TOP10销量、价格及电池供应商 中美欧对比，欧美单车价格超中73%。当前中国生产销售的电动车平均价格为3.0万美元，美国均价在三者中最高达7.6万美元，较中国高152%，欧洲为3.5万美元，较中国高16%，国内汽车均价更低的原因有四：①人均收入低，高端车型渗透率较低； ②劳动力成本低；③中国新能源汽车技术相对成熟；④产业链更加完善。 美国新能源车综合性能最优，欧洲长续航&快充市场仍有发力空间。我们从欧洲、美国、中国的畅销车型中，分别统计各自的0-100加速、快充功率及单车带电量，通过计算平均值以反映各地区的电动车电池性能。美国更加青睐高性能车型，其0-100km平均加速度可达4s，最快可达2.65s、快充功率可达230Kw，最高可达250Kw，单车带电量平均为89KWh，最高可达100KWh，远超中国各项性能均值；中国车型性价比较高，综合性能居中；欧洲市场三项性能偏低但均价较高，我们认为，从均价水平与性能角度出发，欧洲消费者或更关注如安全性、舒适性等其他因素，且供给端贸易壁垒或对欧洲外高性价比车型渗透形成一定限制。我们认为，未来若宁德等高端‚长续航+快充‛动力电池导入欧洲车企，或将对当地消费市场形成一定示范效应。 图表5：欧美新能源汽车平均零售价格均高于国内（万美元/辆） 图表6：美国新能源车综合性能更优，欧洲价格水平居中 二、产品矩阵降维打击，决胜战略制高点 2.1出海加速，全球战略布局持续大步迈进 出海加速，拟于匈牙利建设欧洲第二座动力电池工厂，全球战略布局再次大步迈进。8月12日宁德时代公告，拟在匈牙利德布勒森市投资建设电池产业基地，项目总投资不超过73.4亿欧元（约合508亿元人民币）。项目规划电池产能100 GWh，将于今年开工建设，总建设期预计不超过64个月。匈牙利工厂靠近奔驰、宝马、Stellantis、大众等客户的整车厂，有利于更好地响应欧洲市场需求，进一步完善全球战略布局。奔驰将成为匈牙利工厂的首家客户。匈牙利基地将是宁德时代在欧洲布局的第二座电池工厂。 宁德首个海外电池工厂位于德国图林根州，计划总投资18亿欧元（约合123亿元人民币），规划产能14 GWh。 奔驰将成为匈牙利新厂首家客户，宁德获奔驰高度认可。据梅赛德斯-奔驰集团负责研发和采购的首席技术官Markus Schäfer，宁德时代在匈牙利新建的欧洲先进工厂是集团与核心合作伙伴扩大电动车生产的又一里程碑。作为行业技术领导者、宁德时代将为奔驰在欧洲生产的下一代电动车提供性能卓越且符合碳中和标准的电池电芯，以此响应奔驰因地制宜的本土化采购战略。梅赛德斯-奔驰也成为新工厂在初始产能规模下的首位且最大的客户。奔驰计划在2030年前与合作伙伴建设超过200千兆瓦时的电池电芯产能。 宁德时代已与全球商用车领导者戴姆勒卡车深化合作关系。宁德将为拟于2024年量产的梅赛德斯-奔驰eActros LongHaul电动卡车供应锂离子电池包，供应期将超过2030年。宁德为该车型提供的电池组将具备超长循环寿命及超强快充能力，以满足电动长途卡车的独特要求。此外，为灵活适配不同的应用场景和未来电动卡车车型，双方还将着眼于高模块化和可扩展性的特点，对下一代电芯和电池包进行共同设计与开发。2019年，戴姆勒卡车和宁德时代已围绕梅赛德斯-奔驰eActros，福莱纳eCascadia和福莱纳eM2车型签订了锂电池电芯和模组的全球供应协议。 图表7：宁德与戴姆勒合作车型 宁德时代与福特开展全球战略合作，涵盖北美、欧洲及中国的动力电池供应。7月21日，宁德与福特宣布签订合作谅解备忘录，双方建立全球战略合作关系。据双方另外签署的协议，宁德时代将从明年起为北美的福特Mustang Mach-E车型供应磷酸铁锂电池包，并从2024年初起为北美的福特纯电皮卡 F- 150 Lightning提供磷酸铁锂电池包，进一步提升福特热销电动车产能。 图表8：宁德时代动力电池装机量 2.2宁德时代五年蝉联，站稳行业地位 2.2.1全球装机量份额提升，持续领跑行业 宁德时代市占率领先，且积极布局产能。2021年，宁德时代动力电池装机量达到96.7GWh，达到全球32.6%的全球市占率，而第二名LG新能源装机量60.2GWh的，市占份额差距达到12.3%，连续五年占比全球动力电池装机量第一站稳行业的龙头地位，同时不断投入新品研发，提高行业话语权。 图表9：宁德时代动力电池装机量 图表10：2021年全球动力电池生产企业装机量市占率情况 国内三元动力电池领域，宁德绝对领先；磷酸铁锂动力电池领域，宁德和比亚迪系国内双雄。2022年1~6月，宁德三元电池装车量22.89GWh，占比约50%，远远领先第二名中创新航（装车量6.68GWh，占比约15%）。宁德磷酸铁锂电池装车量29.61GWh，占比46%，和第二名比亚迪（装车量23.15GWh，占比约36%）差距较小，但远远领先国内其他厂商。 图表11：2022年1-6月国内动力电池企业装车量TOP 10 图表12：2022年6月国内动力电池企业装车量TOP 10 动力电池行业系重资产、资本密集的科技制造行业。前期资产及研发投入需求较大。企业经营需要大量的资金，例如设备消耗较快，需持续更新设备。宁德资本开支于行业内处于绝对领先地位，2021年约68亿美元；2020~2021宁德在手现金流超百亿美金规模，远超同业。 图表13：动力电池企业资本开支（百万美元） 图表14：动力电池现金情况（现金&现金等同&短期投资，百万美元） 图表15：动力电池市值（百万美元） 宁德时代着重打造成本竞争力，盈利能力全球领先。宁德成本竞争力的根源来自产品超强实力塑造的产业话语权、对上游关键资源的深度布局、与下游深度绑定共建产能等。 对比宁德、LG化学、三星SDI营业利润率，宁德盈利水平持续领先。 图表16：宁德营业利润率高于同行（%） 2.2.2深度绑定上下游，持续扩产稳定交付 国际企业之间的角力，背后依赖的是国家产业集群间的竞争。从日本率先实现锂离子电池产业化后，锂电池的性能提升主要基于持续的材料与工艺创新，竞争焦点从产品差异逐步过渡到差异化与低成本并重。锂电产业已进入差异化与低成本并重阶段，工艺创新更多依赖于生产过程中的经验积累，缺乏产业基础导致技术和成本上的落后，形成难以逾越的鸿沟。 图表17：锂电池处于差异化与低成本并重阶段 宁德于上游正极、负极、隔膜、电解液、铜箔铝箔、设备等领域供应商在40家以上。 整体看供应集中度较低。综上，具备较强的抵御行业系统性风险能力及产业链话语权。