城投信用事件专题：从2022年城投信用事件看市场关切

城投信用事件专题 从2022年城投信用事件看市场关切 2022年08月16日 本文聚焦以下几个方面： 2022年以来有哪些信用事件？ 2022年以来，城投平台涉及的非标融资产品共有9只，共涉及12家平台； 其中城投平台作为融资方的有7只，作为担保方的有2只。从区域分布来看，非标违约仍主要集中在贵州省、陕西省、湖南省以及河南省等市场有所预期的省份，而在这当中，永煤事件后经历了一年多修复的河南，年内呈现的状态又给市场增添了些担忧。从行政层级来看，以弱区域的区县级小平台为主，这或也解释了对市场冲击影响并不大，毕竟涉及范围有限。非标违约之外，还有部分城投平台涉及商票逾期。根据上海票据交易所公布的截至2022年7月31日持续逾期名单，其中有9家为发债城投平台。持续逾期的城投平台中，山东省、贵州省的平台较多，且已在上海票据交易所每月披露的名单中累计出现多次，一定程度上体现出了区域的资金压力。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com相关研究1.可转债打新系列：大中转债：铁矿石采选行业领先企业-2022/08/16 2.利率专题：降息了，还有哪些期待？-2022 /08/16 从市场角度来看，这些因素尚未反映在利差走势和市场配置上，毕竟今年以来的宏观图景很复杂：疫情反复、稳增长政策发力靠前以及流动性持续处于极度宽裕几点因素叠加，资产荒格局至今仍然延续，由此逻辑推动各省份利差纷纷下探。 3.资本补充类工具专题：观察二级资本债的几个视角-2022/08/154.可转债打新系列：博汇转债：精炼石油产品制造高新技术企业-2022/08/15 5.品种利差跟踪周报20220814：收益率多上 未来可能会有哪些变化，使得资产荒格局变化？ 一是利率风险，二是信用风险，但偏尾部区域非标和商票逾期对市场的影响并不大，还是要关注城投公开市场债券。此前我们便有明确观点：存量债券规模不大的区域主体出超预期信用事件的概率不高，重要还是关注有一定存量债规模的债务压力较高的区域。 行，信用利差和超额利差涨跌互现-2022/08/14 重点区域债券到期压力如何？ 当下而言，我们重点关注天津、云南、兰州、柳州、遵义、湘潭几个区域，展开阐述分析其到期压力，其中可以归类区分： （1）兰州：新发券难度较大，属于等待“刚兑”这一逻辑的区域；（2）天津和云南两个受益于资产荒以及区域银行重点支持的区域； （3）遵义和湘潭两个受益于政策支持，风险逐步缓释的区域； （4）柳州：债务、债券存量较大，且较为分散，当前尚能发出债滚续，但压力仍在上升的区域。综上几个区域的微观分析来看，市场总会探讨，城投公开市场债券什么时候会出问题。经历了这几年的债务化解以及期间穿插的信用风波之后，虽然市场对城投的基本面很难说在持续改善，尤其今年以来土地市场大幅下滑，发债监管政策也在边际收紧，但从内心深处还是觉得公开市场债券这一底线暂时还是不会打破，这是我们敢于积极参与其中很重要的原因。展望未来，风险和机会并存，不太可能抛开风险谈收益，机构需要考虑的问题在于责任承担及性价比。从区域微观研究和跟踪来看，各地方政府也都在极力腾挪偿付，目前来看仍有能力和方法，至少城投公开市场债券风险仍可控。风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 目录 12022年以来有哪些城投信用事件？3 2重点区域债券到期压力如何？7 3风险提示11 插图目录12 表格目录12 在信用利差极致压缩的当下，仿佛只要资产荒仍然延续，局部的城投信用事件以及持续走弱的土地市场便不会成为压制市场配置情绪的主要因素，或者说市场将其作为次要扰动因素后置了，毕竟配置压力一直存在。但从中长期视角来看，内外部现金流反映的基本面仍在持续走弱，由此触发各地信用事件也在频频发生，对此我们该如何评估？ 本文从2022年以来城投信用事件这一视角出发。 12022年以来有哪些城投信用事件？ 2022年以来，城投平台涉及的非标融资产品共有9只，涉及11家平台；其 中城投平台作为融资方的有7只，作为担保方的有2只。 从区域分布来看，非标违约仍主要集中在贵州省、陕西省、湖南省以及河南省等市场有所预期的省份，而在这当中，永煤事件后经历了一年多修复的河南，年内呈现的状态又给市场增添了些担忧。 从行政层级来看，以弱区域的区县级小平台为主，这或也解释了对市场冲击影响并不大，毕竟涉及范围有限。 图1：2022年以来非标逾期事件分省分布 5 4 3 2 1 0 资料来源：wind，民生证券研究院 非标违约之外，还有部分城投平台涉及商票逾期。根据上海票据交易所公布的截至2022年7月31日持续逾期名单1，其中有9家为发债城投平台。 持续逾期的城投平台中，山东省、贵州省的平台较多，且已在上海票据交易所每月披露的名单中累计出现多次，一定程度上体现出了区域的资金压力。 1https://disclosure.shcpe.com.cn/#/notice/noticeDetail?articleId=A2022080300864384&typeCode=vip 城投平台 省份 地级市 区县 行政层级 年内累计披露次数 高密华荣实业发展有限公司 山东 潍坊市 高密市 区县级 6 高密市国有资产管理有限公司 山东 潍坊市 高密市 区县级 5 遵义市湘江投资（集团）有限公司 贵州 遵义市 市本级 5 遵义道桥建设（集团）有限公司 贵州 遵义市 市本级 1 六盘水市水城区城市投资开发有限责任公司 贵州 六盘水市 水城区 区县级 2 青岛融海投资控股有限公司 山东 青岛市 李沧区 区县级 2 沂源宏鼎资产经营有限公司 山东 淄博市 沂源县 区县级 2 湘潭振湘国有资产经营投资有限公司 湖南 湘潭市 市本级 1 郑州牟中发展投资有限公司 河南 郑州市 中牟县 区县级 1 表1：截至2022年7月31日持续逾期名单中的城投平台 资料来源：上海票据交易所,民生证券研究院 注：2022年2月1日至2022年7月31日出现3次以上付款逾期，且截至2022年7月31日有逾期余额或2022年7月当月出现付款逾期的承兑人。 整体来看，2022年来城投信用事件相比往年并未有明显增加，仍处于各地零星发生的状态。无论是涉及非标还是商票的逾期，主要还是集中在一些市场有预期的偏尾部区域，包括这两年处于“多事之秋”的河南，以及一定程度超市场预期的青岛市李沧区，尽管涉及的多是区域的小平台，但某种程度还是反映出区域债务管控以及资金偿付上的一些问题。 从2022年以来各省土地市场的表现便会有所担忧，多数省份2022年H1土地出让金几近腰斩，甚至下滑更多。叠加稳增长的投入压力，各区域内城投平台还本付息的压力无疑是不小的，这也是困惑市场的地方，城投的基本面显然是说不上好的。 省份 20212021年H12021政府性基2022年H12022政府性基2021H1预算2022H1预算2022年H122Q2土地出让金2022年内年内2021年2021年 2018H1-2022H1 GDP土地出让金金收入预算数土地出让金金收入预算数完成比例完成比例土地出让金同比环比Q1到期规模到期/存量债务率广义债务率土地出让金同比增速 图2：2022H1各省土地市场表现一览（亿元） 江苏 116364 5250 9664 1908 11148 54% 17% -64% 163% 4598 15% 69% 336% 浙江 73516 6438 9663 3782 9067 67% 42% -41% 218% 1897 10% 74% 290% 福建 48810 1429 3649 975 3443 39% 28% -32% 52% 808 16% 108% 231% 山东 83096 2087 6915 1296 7500 30% 17% -38% 54% 1320 10% 93% 249% 北京 83096 1420 2072 1067 2198 69% 49% -25% 8% 1015 19% 85% 367% 上海 43215 1967 3003 1129 3014 66% 37% -43% 255% 643 16% 61% 139% 广东 124370 3370 8642 1331 8490 39% 16% -61% 275% 1520 16% 73% 182% 湖北 50013 1431 3274 486 3681 44% 13% -66% 10% 738 11% 107% 239% 安徽 42959 1309 3064 1070 3654 43% 29% -18% 61% 767 14% 94% 211% 江西 29620 804 1779 715 1875 45% 38% -11% 55% 816 14% 87% 210% 河南 58887 1530 3784 618 3633 40% 17% -60% 139% 642 12% 84% 169% 湖南 46063 1185 3226 565 3687 37% 15% -52% 144% 1023 12% 106% 256% 四川 53851 1316 2934 734 2424 45% 30% -44% 84% 998 10% 90% 270% 重庆 27894 1058 2020 191 2037 52% 9% -82% -47% 629 10% 111% 296% 陕西 29801 750 2280 825 2127 33% 39% 10% -81% 521 14% 98% 265% 新疆 15984 158 449 110 - 35% -30% 102% 307 18% 100% 178% 天津 15695 672 1536 76 1635 44% 5% -89% 729% 1098 28% 166% 432% 广西 24741 512 2002 242 1552 26% 16% -53% 16% 456 15% 108% 238% 云南 27147 175 1598 82 1194 11% 7% -53% -14% 916 32% 125% 164% 宁夏 4522 40 154 32 208 26% 15% -21% 699% 24 12% 124% 165% 甘肃 10243 182 595 77 679 31% 11% -58% -10% 191 20% 93% 199% 黑龙江 14879 126 388 22 412 33% 5% -83% 83% 28 9% 112% 118% 吉林 13236 615 931 71 788 66% 9% -88% -45% 152 13% 135% 180% 青海 3347 96 138 46 158 70% 29% -52% 45% 53 25% 132% 161% 辽宁 27584 520 1243 147 1360 42% 11% -72% 46% 44 10% 142% 170% 内蒙古 20514 152 529 82 580 29% 14% -46% 18% 31 31% 149% 150% 河北 40391 1026 3281 642 3093 31% 21% -37% 53% 257 13% 105% 142% 山西 22590 248 1087 193 1068 23% 18% -22% 70% 207 13% 85% 137% 贵州 19586 476 2113 194 2224 23% 9% -59% -11% 306 11% 144% 300% 资料来源：中指数据库，wind，民生证券研究院 注：债务率=地方政府债券/（一般公共预算支出+政府性基金预算支出）；广义债务率=（地方政府债券+城投有息债务）/（一般公共预算支出+政府性基金预算支出）；土地出让金同比增速中，灰色表示正增长，红色表示负增长。 而从市