2022年7月地产债运行情况报告：地产债迎来到期高峰，多家房企相继展期

——2022年7月地产债运行情况报告 分析师唐晓琳、赵怡畅 地产债迎来到期高峰多家房企相继展期 核心观点： 7月境内地产债发行规模较上月小幅增加，但同比仍为负增，且净融资额转负；发行主体中，民企发行规模有所回升，国企仍占主流。 7月地产债二级市场交易活跃度大幅回落；价格跌幅超过10%的频次较上月增加26次，其中，金地集团债券价格波动幅度较大，市场恐慌情绪开始向国有相对控股房企蔓延。 7月，中资房企美元债仅新增1只新发行债券，新发交换债券8只，债务展期规模大幅提升，但在销售端及融资端未回暖的状况下，中资房企的信用风险仍在逐步释放。 7月房企新增6家展期，行业信用风险仍在持续释放。8月房企仍面临较大到期压力，需持续关注信用风险。 展望后市，伴随近期房贷利率大幅下行，楼市回暖动能正在积累，但行业企稳回升仍需一段时间。在此期间，地产债展期或违约规模仍将累积。高频数据显示，7月30大中城市日均商品房成交套数为3838套,同比降幅为33.65%，以上数据较6月显著恶化，显示楼市再度转冷。截至今年底， 境内外地产债到期规模为2726.38亿元，其中8月到期规模为762.38亿元，占比约为28%，在年内剩余月份中到期压力最大。我们判断，在行业回暖之前，到期高峰将对房企偿债能力形成较大压力，需持续关注民企信用风险。 报告正文： 一、7月境内地产债发行规模较上月小幅增加，但同比仍为负增，且净融资额转负；发行主体中，民企发行规模有所回升，国企仍占主流。 7月，共计31家房地产企业发行境内信用债47只，合计发行规模为454.15亿元，净融资额为 -202.76亿元。具体看： 一是发行规模较上月小幅提升，但同比仍为负增，且净融资额为负。7月，房地产行业发行境内信用债47只，合计规模454.15亿元，环比分别增长17.50%和17.18%，但同比均为负增，分别下降16.07% 和15.48%。从占比来看，7月房地产行业债券发行数量和发行规模占全市场的比重分别为1.31%和0.94%，环比有所提升，同比接近持平。从净融资额来看，7月地产债迎来到期高峰，导致净融资额年内再度转负，为-202.76亿元。 图表1：2021年-2022年7月房地产行业国内信用债发行和到期情况（单位：亿元） 1000 800 657 600 603 537 454 400 388 336 200 0 发行量 偿还量 数据来源：Wind，东方金诚 二是发行主体中民企发行规模有所回升，但国企仍占主流。7月共计31家房地产企业发行境内信用债，其中5家为民营主体，分别为万科、龙湖、佳源创盛、滨江集团和中海宏洋，其中中海宏洋为年内首次发债。从发行规模来看，7月民营企业合计发行规模为102.07亿元，同比下降36.59%，但环比大幅提升251.24%;从占比来看，7月民企发行规模占发行总量22.47%，而上月占比仅为7.50%。 三是主要级别、期限债券平均发行利率较上月表现分化，仍远低于去年同期。从期限分布来看，7月地产债的发行期限以3、5年期为主，3年期债券仍保持数量最多；从融资成本来看，排除样本量过低带来的影响，我们主要对比了3、5年期AAA级债券的融资利率，结果显示7月3年期AAA级债券平均融资利率较上月提升3bp,较去年同期下降12bp；5年期AAA级债券平均融资利率较上月下降25bp,较去年同期下降30bp。 图表22022年7月房地产行业信用债平均融资利率1及同比、环比数据 期限 2022年7月 2022年6月 2021年7月 AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 1Y 1 3.90 - - 1 3.18 - - - - - - - - 1 7.00 - - 1平均融资利率采用算数平均法计算，计算范围包括超短期融资资券、一般短期融资券、一般中期票据、一般公司债、一般企业债和定向工具几类券种中主体级别在AA级及以上，期限为1、2、3、5年期的债券，单位为%。 2Y - - - - - - 2 5.50 2 3.09 - - 6 5.31 5 6.48 1 9.00 3Y 24 3.30 - - 3 3.43 19 3.27 2 3.29 - - 11 3.42 2 4.14 - - 5Y 5 3.41 - - - - 10 3.66 - - - - 4 3.71 - - - - 数据来源：Wind，东方金诚 二、7月地产债二级市场交易活跃度大幅回落；价格跌幅超过10%的频次较上月增加26次，其中，金地集团债券价格波动幅度较大，市场恐慌情绪开始向国有相对控股房企蔓延。 地产债二级市场交易活跃度大幅回落，当月成交额约为1139.70亿元，环比大幅下降87.5%。 图表3：2021年-2022年7月地产债二级市场成交额（单位：亿元） 10000 9118.66 8000 6000 4000 2000 732.15 1139.70 0 数据来源：Wind，东方金诚 7月，地产债二级市场单日价格跌幅超10%的债券共计69只，涉及19家房企。2从波动的频次来看， 7月地产债价格跌幅超10%的情况共计发生104次，较6月增加了26次，其中单日跌幅超过30%的债券 共计18只，涉及8家房企，分别为金地集团、上海宝龙实业、远洋控股、碧桂园集团、融创集团、阳光城集团、金科地产集团和深圳龙光。 图表42022年1-7月地产债二级市场价格异动情况统计 月份 跌幅超过10% 跌幅超过20% 跌幅超过30% 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 涉及主体明细 1月 75 46 20 26 22 12 12 10 7 阳光城集团\奥园集团\广州合景控股集团\广州番禺雅居乐 房地产开发\上海世茂股份\上海世茂建设\四川蓝光 2本部分数据来源于iFind，价格偏离幅度=（交易日期的最高净价或最低净价-交易日期的昨日收盘净价）/交易日期的昨日收盘净价，后文所述“跌幅超过20%、30%”等数据源与此相同，分别为价格偏离幅度低于-20%和-30%的债券。 2月 65 41 14 31 21 9 5 5 5 上海世茂建设\深圳龙光\泰禾集团\阳光城集团\正荣地控 3月 142 64 19 63 38 15 26 19 10 融创房地产集团\上海世茂股份\深圳龙光\广州番禺雅居乐房地产开发\金科地产集团\阳光城集团\广州富力地产\广州 合景控股集团\石家庄勒泰房地产开发\上海宝龙实业 4月 69 44 18 23 18 11 5 5 4 上海世茂建设/深圳龙光/融创房地产集团/四川蓝光 5月 64 38 14 21 15 7 11 10 6 金科地产集团/江苏中南建设集团/融创房地产集团/融信(福 建)投资集团/深圳龙光/阳光城集团 6月 78 47 15 27 24 10 14 13 7 金科地产集团/上海宝龙实业/阳光城集团/碧桂园集团/广州市时代控股/荣盛股份/远洋控股 7月 104 69 19 45 36 12 24 18 8 金地集团/上海宝龙实业/远洋控股/碧桂园集团/融创集团/ 阳光城集团/金科地产集团/深圳龙光 数据来源：iFind，东方金诚 我们注意到，7月债券价格大跌的房企不再局限于民企，远洋控股、金地集团等国有相对控股企业也涉入其中。其中，金地（集团）股份有限公司（下称“金地集团”）作为“招保万金”其中一员，一直经营相对稳健，但7月其地产债二级市场价格不论波动幅度或是波动频次均较大，出现15次债券价格单日跌幅超过10%的情况，这也是金地集团债券年内首次出现价格的频繁波动。这表明房地产市场信心依然脆弱，7月30城销售数据显著恶化使市场悲观情绪进一步升温，风险情绪开始向国有属性相对较弱的国有房企（远洋控股、金地集团）蔓延。 金地集团受房地产行业低迷冲击，前7个月销售降幅显著，但公司仍保持在一二线城市拿地，为后续维持稳定收入和经营现金流提供了保障，虽然二级市场价格大幅下挫，但目前金地市场融资能力仍在，货币资金对短期债务覆盖尚可，预计下半年偿债能力尚可维持。具体看： 销售方面，受行业景气度下行等因素影响，今年以来金地集团销售额同比大幅下降，但好于行业平均水平。据统计，金地集团1-7月实现合同签约金额1191.6亿元，同比下降36.78%；而据克尔瑞机构统计，1-7月百强房企累计销售操盘金额同比下降49%。可见，金地集团的销售额虽降幅显著，但仍优于行业整体水平，其1-7月销售额排名位列行业第9位。 土储方面，在今年土地市场空前冷淡的情况下金地集团持续购入新地块，为未来收入和现金流的可持续性提供一定保障；不过，多宗地块是以联合体方式竞得的，在一定程度上反映出其流动性也存在压力。据公开资料显示，金地集团今年1-7月共计购入7宗地块，土地总成交总价为114.45亿元； 而2021年全年，金地集团投资地块111宗，土地成交总价达1309亿元，今年金地的投资步伐明显放 缓。分区域看，今年金地购入的7宗地块全部隶属于一二线城市，其中北京、上海各2宗，厦门、成 都和长沙各1宗，除成都地块为工业用地外，其余6宗均为居住和住宅用地，土储质量总体较好；不 过从购地方式来看，今年购入的7宗地块中，有3宗地块是以联合体方式竞得的，其中北京的2宗地 块均与保利联合竞得，上海嘉定区的1宗地块与西郊庄园联合竞得，在一线城市的地块竞拍中多以联合体方式参与或因金地集团受到行业拖累流动性也有所收紧所致。 截至目前，金地集团年内到期债券均按期全额兑付，但年内仍面临67亿规模的未偿债券偿付压力。 我们按行权日对金地集团年内债券到期压力进行了测算，结果显示金地集团8-12月债券到期规模为67亿元,各月到期规模分别为10.26亿元、8.73亿元、29.70亿元、7.75亿元和10.97亿元，到期压力最大的月份为10月。 据金地集团公告披露，截至2020年6月30日，公司货币资金余额约648亿元，与年初持平，剔 除受限资金后对一年内到期的有息负债的覆盖倍数仍有1.38倍。融资方面，金地集团年内在债券市场 融资规模超80亿元，外部融资渠道畅通。据公开资料显示，金地集团1-7月共计发行8只债券，其中 7只为资产证券化产品，1只为中票，合计规模达82亿元。其中，最近一次发行债券时间为7月26日， 金地集团成功设立"中金--金地广场一期资产支持专项计划"，发行规模为17亿元。此外，据金地集团 公告披露3，截至目前公司的总银行授信规模超2600亿元，剩余可用银行授信规模超过1700亿元，其 中2022年银行新增授信规模超150亿元。同时我们也关注到，7月28日，金地集团连发两则公告，宣 布子公司拟以市场化方式购买公司发行的债券，首期规模不超过10亿元，有意稳定债券价格，本轮操作能否实现预期效果有待后续观察。 目前来看，金地集团所持货币资金、市场融资能力均可支撑其年内到期债务偿付，公司具备良好的偿债能力。不过，考虑10月仍面临一笔较大的还款压力，后续需持续关注金地集团的销售情况、债 券价格波动情况以及10月公司债的到期偿付情况。 三、境外债方面，7月中资房企发行规模年内首次由降转增，然而新发行中超过98%的融资规模均用于达成交换要约，受此影响，虽然7月为年内到期高峰，净融资规模环比多增约54亿美元，但中资房企境外融资渠道并未发生根本性修复。 7月，中资房地产企业共发行9只美元债，发行规模合计约59.91亿美元，同比增加72.06%，环比增加5.91%；但其中，仅卓越商业管理发行的1亿美元绿色债券为新发行债项，其余债项发行均用于兑换展期债务。 图表52021年7月-2022年7月中资房企美元债发行和到期情况（单位：亿美元） 3公告披露时间为2022年8月5日。 100 77.76 80 74.67