公司简评报告：主粮业务高增长，生态圈布局持续推进

主粮业务高增长，生态圈布局持续推进 中宠股份(002891)公司简评报告|2022.08.15 评级：增持 于那 首席分析师 SAC执证编号：S0110522070001 yuna3@sczq.com.cn 电话：021-58820297 1中宠股份 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 11-Aug 31-May 20-Mar 7-Jan 27-Oct 16-Aug 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）26.60 一年内最高/最低价（元）35.95/17.60市盈率（当前）63.46 核心观点 事件：公司公布2022年中报，2022H1公司实现营业总收入15.9亿元，同比+26.42%，归母净利润0.68亿元，同比+12.62%，扣非归母0.67亿元，同比+20.38%。2022Q2，单季度总收入7.97亿元，同比+14.24%，归母净利润0.45亿元，同比+13.62%，扣非归母0.45亿元，同比+26.63%。 海外市场稳健增长，主粮业务显著放量。1）分品类：2022H2，宠物零食/罐头/干粮/用品分别实现收入11.07/2.57/1.45/0.16亿元，同比 +20.51%/+31.57%/+58.41%/+104.10%。公司战略聚焦主粮业务，6万吨干粮产能逐步投放，赋能干粮业务增速；受益于新西兰罐头厂PFNZ并表，湿粮业务增速爬坡。2）分地区：2022H2，海外/国内分别实现营业收入12.07/3.83亿元，同比+26.83%/22.35%。报告期内，公司境外收入占比71.83%，OEM/ODM业务持续增长，同时扩展自主品牌海外营销；国内市场持续开拓，疫情下线下渠道短期承压，线上电商渠道赋能业绩。 上半年毛利率承压，加大自主品牌建设投入。22H1公司综合毛利率19.02%，同比-2.44pct；22Q2综合毛利率19.59%，同比-1.53pct，环比+1.13pct。2022H1毛利率整体承压，主要因美国禽流感导致鸡肉原材料价格上涨，叠加国内疫情反复，物流成本上升，Q2环比改善主要得益于产品提价及汇率受益。费用方面，22Q2销售/管理/财务 市净率（当前） 4.17 /研发费用率分别为8.96%/3.36%/-1.78%/1.39%，同比+1.35/+- 总股本（亿股） 2.94 0.07/+-2.44/+-0.27pct。22H1人民币贬值产生汇兑收益0.18亿元。 总市值（亿元） 78.23 公司加大“Wanpy”“Zeal”等自主品牌营销，销售费用投入增加。 资料来源：聚源数据 相关研究 扩建产能逐步投放，生态圈布局持续推进。2021国内宠物消费市场规模 2490亿元，增速20.6%，行业景气向好。公司作为国产宠物食品龙头， 注重自主研发，持续发力拓宽自主品牌，加强国内市场建设；海外市场 以自主品牌+代工厂共同发展。公司拟发行7.69亿元可转债，用于宠物  高品质干粮、新型湿粮及冻干食品项产能扩建项目，预计投产后将有效 满足持续稳步增长的宠物市场消费需求，为公司业绩带来新一轮增长。 盈利预测：预计2022-24年归母净利润1.7/2.3/2.9亿元，对应EPS分别为0.58/0.78/0.98元，对应PE45/33/26倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；汇率波动；原材料价格波动；产能投放不及预期；自主品牌营销不及预期；新冠疫情反复影响渠道销售。 盈利预测 2021 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 28.82 36.13 44.52 54.38 营收增速（%） 29.1% 25.4% 23.2% 22.1% 净利润（亿元） 1.15 1.69 2.30 2.89 净利润增速（%） -14.3% 46.4% 35.7% 25.6% EPS(元/股) 0.39 0.58 0.78 0.98 PE 66 45 33 26 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,337 1,752 2,107 2,525 经营活动现金流 213 33 191 318 现金 351 346 386 518 净利润 116 169 230 289 应收账款 345 466 569 683 折旧摊销 86 100 107 114 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 21 17 18 22 预付账款 27 28 34 42 投资损失 -11 -5 -8 -7 存货 517 788 962 1,095 营运资金变动 17 -327 -196 -149 其他 97 124 156 187 其它 -26 60 16 16 非流动资产 1,678 1,799 2,045 2,297 投资活动现金流 -337 -250 -364 -383 长期投资 133 100 111 114 资本支出 -347 -336 -349 -363 固定资产 784 905 1,023 1,141 长期投资 -34 33 -11 -4 无形资产 98 88 79 71 其他 44 53 -4 -16 其他 521 438 432 432 筹资活动现金流 201 213 213 197 资产总计 3,015 3,551 4,152 4,822 短期借款 260 90 90 74 流动负债 868 1,205 1,498 1,794 长期借款 94 46 46 29 短期借款 359 403 448 492 其他 -30 134 136 137 349 432 528 641 现金净增加额 76 -5 40 132 11 11 11 11 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 201 194 247 299 成长能力 114 156 198 240 营业收入 29.1% 25.4% 23.2% 22.1% 87 38 49 59 营业利润 -18.0% 47.3% 38.4% 25.9% 1,069 1,399 1,745 2,093 归属母公司净利润 -14.3% 46.4% 35.7% 25.6% 应付账款其他 非流动负债长期借款其他 负债合计 少数股东权益 127 147 172 205 获利能力 归属母公司股东权益 1,819 2,005 2,235 2,524 毛利率 20.0% 20.9% 21.6% 22.1% 负债和股东权益 3,015 3,551 4,152 4,822 净利率 4.4% 5.2% 5.7% 5.9% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 5.9% 7.9% 9.5% 10.6% 2,882 3,613 4,452 5,438 ROIC 8.8% 9.7% 11.3% 12.3% 2,304 2,857 3,492 4,235 偿债能力 营业收入营业成本 营业税金及附加 8 10 13 15 资产负债率 35.5% 35.2% 35.9% 36.2% 营业费用 243 305 387 476 净负债比率 30.6% 29.6% 30.6% 30.1% 研发费用 41 52 59 75 流动比率 1.5 1.5 1.4 1.4 管理费用 105 130 155 199 速动比率 0.9 0.8 0.8 0.8 财务费用 24 17 18 22 营运能力 资产减值损失 -11 -14 -12 -13 总资产周转率 1.0 1.0 1.1 1.1 公允价值变动收益 1 0 0 0 应收账款周转率 9.3 8.9 8.6 8.7 投资净收益 11 5 8 7 应付账款周转率 7.7 7.3 7.3 7.2 营业利润 161 237 328 413 每股指标(元) 营业外收入 1 2 2 2 每股收益 0.4 0.6 0.8 1.0 营业外支出 3 2 3 2 每股经营现金 0.7 0.1 0.6 1.1 利润总额 159 237 327 413 每股净资产 6.2 6.8 7.6 8.6 所得税 33 48 72 91 估值比率 净利润 126 189 255 322 P/E 65.5 44.7 33.0 26.2 少数股东损益 11 20 25 33 P/B 4.2 3.8 3.4 3.0 归属母公司净利润 115 169 230 289 EBITDA 269 353 452 549 EPS（元） 0.39 0.58 0.78 0.98 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 于那，社服行业首席分析师。毕业于剑桥大学金融与经济学，曾就职于方正证券、东方财富证券、德邦证券等，曾获2017-2018年新财富第4/2名，2017-2019年水晶球第4/3/5（公募）名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于整体市场表现