公司简评报告：22H1中报业绩点评：疫情影响业绩承压，进军高端美护提升盈利能力

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 增持 [Table_Authors] 于那 首席分析师 SAC执证编号：S0110522070001 yuna3@sczq.com.cn 电话：021-58820297 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 18.95 一年内最高/最低价（元） 20.02/10.47 市盈率（当前） 33.87 市净率（当前） 4.59 总股本（亿股） 4.12 总市值（亿元） 78.00 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport] 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司公告2022年中期业绩。2022H1实现营业总收入22.01亿元，yoy+3.89%，归母净利润8281.66万元，同比-6.88%，扣非归母净利润7308.04万元，同比-7.13%。其中Q2实现收入11.56亿元，yoy-11.22%；归母净利润0.41亿元，yoy-29.38%，扣非归母净利润4123.30万元，yoy-29.38%，扣非归母净利润3986.19万元，同比-26.55%。 ⚫ Q2疫情影响业绩承压，产品结构再升级水乳膏霜占比超7成。2022上半年公司水乳膏霜品类收入16.41亿元，同比+26%，占总营业收入的74.56%，占比较去年提升13.1pcts；贴式面膜营收下滑，实现收入2.95亿元，同比-28.69%，收入占比降至13.40%；非贴式面膜营收1.62亿元，同比-31.7%，收入占比7.35%。22Q2以来疫情在上海及全国部分地区多点散发，停运对公司的销售及物流均产生不同程度影响。 ⚫ 品牌全面升级，营销及研发费用投入增加。22H1公司毛利率55.00%，同比+1.86pcts，环比＋0.73pcts；净利率3.76%，同比-0.44pcts。22Q2毛利率55.66%，同比+1.77pcts。22H2，销售/研发/管理费用率分别为43.09%/1.95%/4.48%，同比+2.43pcts/+0.51pcts/-0.24pcts。公司自主品牌集中焕新、全面升级，品牌营销及设计等费用增加，销售费用同比增长10.1%。公司不断提升研发团队实力，目前共有研发人员300+，计划2022年底扩容至500人，22H2研发员工薪酬同比+74.16%。 ⚫ 双业务多品牌驱动内生增长。公司现已形成自主品牌为主、代理品牌为辅的双业务多品牌增长模式：1）自主品牌御泥坊转型升级，推出全新具有民族特色的品牌形象，微800次抛、耀白面膜、春风拂面泥浆面膜等新品投放发力，打造核心大单品；大水滴聚焦祛痘精华大单品打造，天猫、抖音、快手等多渠道获祛痘精华销量top1；小迷糊品牌全面升级，定位年轻肌护理专家，爆款贴片面膜天猫月销3000万+。2）合作品牌强生稳定增长，代理品牌城野医生的明星单品377精华上半年全网销售超过48万支，成为天猫上半年美白精华品类TOP单品；李施德林、KIKO等品牌的明星产品均表现亮眼。 ⚫ 外延并购进军高端美护。22年7月公司先后收购高奢抗衰品牌伊菲丹90.05%的股份及轻奢品牌PierAgue中国业务，进军高端美护领域。伊菲丹2021营收1973万欧元，净利润549万欧元，净利率27.8%，盈利能力显著强于公司原有业务，并表后预计22Q4贡献利润，提升整体盈利能力。同时公司可借助伊菲丹的高端渠道赋能自主品牌线下渠道。 ⚫ 盈利预测：短期并表伊菲丹增厚公司利润、提升盈利能力；中长期公司内生外延并举发力高端美护，扩建水羊智造基地夯实研发实力，协同产品、研发、渠道等多方优势，塑造具有创新能力的多元品牌体系，估值有望提升。预计公司22-24年实现净利润3.6/5.5/7.1亿元，对应EPS为-0.6-0.4-0.200.216-Aug27-Oct7-Jan20-Mar31-May11-Aug水羊股份沪深300 [Table_Title] 22H1中报业绩点评：疫情影响业绩承压，进军高端美护提升盈利能力 [Table_ReportDate] 水羊股份(300740)公司简评报告 | 2022.08.14 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 0.87/1.34/1.72元，对应PE为22/14/11倍。首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：宏观经济下行压力加大、行业竞争加剧、新品推广不及预期、渠道投放不及预期、收购品牌运营不及预期等。 盈利预测 [Table_Profit] 2021 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 50.10 64.35 81.46 102.04 营收增速（%） 34.9% 28.4% 26.6% 25.3% 净利润（亿元） 2.36 3.59 5.51 7.07 净利润增速（%） 68.5% 52.0% 53.3% 28.3% EPS(元/股) 0.57 0.87 1.34 1.72 PE 33 22 14 11 资料来源：Wind，首创证券 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,680 2,240 2,758 3,349 经营活动现金流 199 100 258 347 现金 440 569 645 804 净利润 236 359 551 707 应收账款 280 344 456 573 折旧摊销 20 21 21 20 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 24 19 22 25 预付账款 120 158 200 238 投资损失 -12 -8 -10 -9 存货 728 1,017 1,269 1,531 营运资金变动 -60 -350 -322 -406 其他 112 152 188 202 其它 -8 66 12 30 非流动资产 1,065 1,242 1,605 1,999 投资活动现金流 -493 -231 -392 -396 长期投资 6 4 5 5 资本支出 -346 -359 -377 -395 固定资产 106 108 110 113 长期投资 0 2 -1 0 无形资产 70 63 57 51 其他 -147 126 -14 -1 其他 382 223 229 248 筹资活动现金流 355 261 209 208 资产总计 2,745 3,482 4,363 5,348 短期借款 403 239 239 234 流动负债 1,008 1,321 1,612 1,855 长期借款 140 54 54 49 短期借款 523 708 894 1,079 其他 -38 23 -28 -23 应付账款 135 170 212 264 现金净增加额 61 129 75 159 其他 111 111 111 111 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 144 187 241 296 成长能力 长期借款 129 182 234 287 营业收入 34.9% 28.4% 26.6% 25.3% 其他 15 5 7 9 营业利润 74.9% 39.2% 54.8% 26.9% 负债合计 1,152 1,508 1,853 2,151 归属母公司净利润 68.5% 52.0% 53.3% 28.3% 少数股东权益 -6 -14 -29 -49 获利能力 归属母公司股东权益 1,599 1,988 2,539 3,246 毛利率 52.1% 53.0% 53.6% 53.8% 负债和股东权益 2,745 3,482 4,363 5,348 净利率 4.7% 5.5% 6.6% 6.7% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 14.8% 18.2% 22.0% 22.1% 营业收入 5,010 6,435 8,146 10,204 ROIC 15.0% 14.2% 17.3% 17.4% 营业成本 2,402 3,028 3,776 4,712 偿债能力 营业税金及附加 20 28 34 42 资产负债率 41.9% 43.8% 44.5% 43.1% 营业费用 2,029 2,618 3,304 4,131 净负债比率 42.5% 45.9% 45.7% 43.3% 研发费用 66 95 104 146 流动比率 1.7 1.7 1.7 1.8 管理费用 193 264 311 391 速动比率 0.9 0.9 0.9 1.0 财务费用 36 19 22 25 营运能力 资产减值损失 -7 -8 -7 -7 总资产周转率 1.8 1.8 1.9 1.9 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 20.2 20.6 20.4 19.8 投资净收益 12 8 10 9 应付账款周转率 12.7 19.9 19.8 19.8 营业利润 279 388 600 762 每股指标(元) 营业外收入 1 2 3 2 每股收益 0.6 0.9 1.3 1.7 营业外支出 0 1 1 1 每股经营现金 0.3 0.2 0.6 0.8 利润总额 280 389 602 763 每股净资产 3.9 4.8 6.2 7.9 所得税 45 38 66 76 估值比率 净利润 235 351 536 687 P/E 33.0 21.7 14.2 11.0 少数股东损益 -1 -8 -15 -20 P/B 4.9 3.9 3.1 2.4 归属母公司净利润 236 359 551 707 EBITDA 336 429 644 808 EPS（元） 0.57 0.87 1.34 1.72 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 于那，社服行业首席分析师。毕业于剑桥大学金融与经济学，曾就职于方正证券、东方财富证券、德邦证券等，曾获2017-2018年新财富第4/2名，2017-2019年水晶球第4/3/5（公募）名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报