Q2表现环比大幅改善，看好下半年业绩弹性

公司点评 安琪酵母(600298.SH) 证券研究报告 食品饮料｜调味发酵品ⅡQ2表现环比大幅改善，看好下半年业绩弹性 2022年08月15日 预测指标2020A2021A2022E2023E2024E主营收入(百万元) 8,933.04 10,675.33 12,749.77 14,866.96 17,178.06 净利润(百万元) 1,371.51 1,308.54 1,388.08 1,760.67 2,190.52 每股收益（元） 1.58 1.51 1.60 2.03 2.52 评级买入 评级变动首次 交易数据 每股净资产（元） 6.78 7.88 8.96 10.32 12.01 当前价格（元） 48.95 P/E 31.03 32.52 30.66 24.17 19.43 52周价格区间（元） 36.66-62.20 P/B 7.22 6.21 5.46 4.74 4.08 总市值（百万） 42554.44 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 40338.77 总股本（万股） 86934.50 投资要点： 流通股（万股） 82408.10 事件：公司发布2022年半年度报告，2022H1公司实现营业收入60.90 涨跌幅比较 亿元，较上年同期增长16.36%；归属于上市公司股东的净利润6.68 安琪酵母 调味发酵品Ⅱ 亿元，较上年同期减少19.33%；扣除非经常性损益后基本每股收益 36% 16% -4% 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 % 1M 3M 12M 安琪酵母 9.00 14.26 0.29 调味发酵品Ⅱ -1.97 9.54 -14.09 -24% 邹建军分析师 执业证书编号:S0530521080001 zoujianjun@hnchasing.com 蔡凌寒研究助理 cailinghan@hnchasing.com 相关报告 0.7225元，同比减少17.08%。 二季度业绩环比降幅收窄。分季度来看，公司Q1/Q2分别实现营业收入30.32/30.59亿元，同比分别增长14.14%/18.66%；分别实现归母净 利润3.13/3.55亿元，同比分别减少29.30%/7.91%。二季度业绩环比大幅改善，主要由于：1）2021年一季度使用储备的价格较低的糖蜜库存，业绩基数较高；2）2022Q1受俄乌冲突影响海外需求较弱，Q2开始海外需求边际回暖；3）公司在2021年10月份一次性将国内大包装酵母提价20%，国内竞争对手在今年5月份才逐步完成小幅多次的提价，导致今年一季度销量下滑幅度大于二季度；4）由于埃及市场糖蜜价格上涨，公司于今年5月将埃及工厂产品提价10%。 酵母及深加工产品营收增长环比提速。Q1/Q2酵母及深加工产品营业收入同比分别增长4.15%/8.67%。公司提价顺利过渡，业绩逐季改善，在2021H2低基数下，预计2022H2酵母及深加工产品营业收入同比增 速有望继续提升。 俄罗斯工厂产能释放，带动海外市场营收增长。2022H1国内/国外营业收入分别同比增长8.92%/34.21%，国外营收增速较快主要得益于上 半年俄罗斯工厂2万吨酵母的投产，且俄罗斯工厂首次扭亏为盈， 2022H1实现净利润0.27亿元，同比增加0.33亿元。 利润率环比改善。公司Q1/Q2毛利率分别为26.68%/26.75%，净利率分别为10.45%/11.90%，毛利率/净利率分别环比提升0.07/1.45个百分 点。盈利能力逐季改善，主要系美元和卢布升值产生汇兑收益。 盈利预测和投资建议：预计公司2022-2024年营业收入分别为 127.50/148.67/171.78亿元，实现归母净利润分别为13.88/17.61/21.91亿元，对应EPS分别为1.60/2.03/2.52元。随着替代品玉米价格的下降，预计酒精生产对糖蜜的需求有望减少、未来糖蜜价格上涨空间有 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 限，叠加公司新建的三条水解糖产线下半年即将投产，预计公司未来原材料成本可控，且海运价格有望下降，看好公司下半年业绩弹性，给予公司2022年32-36倍PE，对应合理价格区间为51.2-57.6元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格大幅上行风险。 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 8,933 10,675 12,750 14,867 17,178 营业收入 8,933 10,675 12,750 14,867 17,178 减:营业成本 5,896 7,757 9,580 10,778 12,167 增长率(%) 16.73 19.50 19.43 16.61 15.55 营业税金及附加 79 87 104 121 140 归属母公司股东净利润 1,372 1,309 1,388 1,761 2,191 营业费用 646 668 688 892 1,082 增长率(%) 52.14 -4.59 6.08 26.84 24.41 管理费用 314 359 382 491 601 每股收益(EPS) 1.58 1.51 1.60 2.03 2.52 研发费用 386 475 510 662 764 每股股利(DPS) 0.47 0.48 0.52 0.66 0.83 财务费用 104 79 116 116 98 每股经营现金流 2.15 1.50 2.09 2.70 3.36 减值损失 -42 -38 -37 -44 -50 销售毛利率 0.34 0.27 0.25 0.28 0.29 加:投资收益 -3 8 8 8 8 销售净利率 0.16 0.12 0.11 0.12 0.13 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 净资产收益率(ROE) 0.23 0.19 0.18 0.20 0.21 其他经营损益 0 0 0 0 0 投入资本回报率(ROIC) 0.21 0.17 0.15 0.16 0.18 营业利润 1,626 1,499 1,619 2,051 2,562 市盈率(P/E) 31.03 32.52 30.66 24.17 19.43 加:其他非经营损益 0 0 0 0 0 市净率(P/B) 7.22 6.21 5.46 4.74 4.08 利润总额 1,627 1,517 1,636 2,069 2,577 股息率(分红/股价) 0.01 0.01 0.01 0.01 0.02 减:所得税 205 195 222 281 350 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润 1,422 1,321 1,414 1,788 2,227 收益率 减:少数股东损益 51 13 26 28 37 毛利率 34.00% 27.34% 24.87% 27.51% 29.17% 归属母公司股东净利润 1,372 1,309 1,388 1,761 2,191 三费/销售收入 11.91% 10.36% 9.31% 10.08% 10.37% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EBIT/销售收入 19.38% 14.95% 13.74% 14.70% 15.57% 货币资金 1,107 1,296 637 743 859 EBITDA/销售收入 25.08% 20.10% 19.09% 20.11% 21.11% 交易性金融资产 0 0 0 0 0 销售净利率 15.92% 12.38% 11.09% 12.03% 12.97% 应收和预付款项 1,159 1,656 1,870 2,222 2,551 资产获利率 其他应收款（合计） 32 33 42 48 55 ROE 23.29% 19.09% 17.83% 19.63% 20.98% 存货 1,993 2,251 2,933 3,242 3,682 ROA 12.69% 9.73% 9.43% 10.74% 12.51% 其他流动资产 154 232 258 308 353 ROIC 20.90% 17.37% 15.07% 16.43% 18.10% 长期股权投资 20 0 4 7 9 资本结构 金融资产投资 0 0 0 0 0 资产负债率 42.74% 46.44% 44.57% 42.85% 37.86% 投资性房地产 5 4 4 3 3 投资资本/总资 73.23% 73.99% 77.42% 77.41% 76.26% 固定资产和在建工程 5,537 6,605 7,490 8,264 8,393 带息债务/总负 51.66% 56.21% 49.35% 47.29% 37.28% 无形资产和开发支出 404 568 610 642 664 流动比率 1.42 1.22 1.20 1.25 1.55 其他非流动资产 396 800 874 917 937 速动比率 0.68 0.61 0.47 0.50 0.63 资产总计 10,807 13,446 14,722 16,397 17,506 股利支付率 30.04% 31.82% 32.81% 32.81% 32.81% 短期借款 1,141 2,035 1,763 1,847 996 收益留存率 69.96% 68.18% 67.19% 67.19% 67.19% 交易性金融负债 0 0 0 0 0 资产管理效率 应付和预收款项 1,616 2,090 2,596 2,915 3,293 总资产周转率 0.83 0.79 0.87 0.91 0.98 长期借款 1,245 1,475 1,475 1,475 1,475 固定资产周转率 1.72 1.88 2.23 2.42 2.54 其他负债 617 645 728 789 864 应收账款周转率 9.12 7.75 8.16 8.02 8.07 负债合计 4,619 6,245 6,562 7,027 6,627 存货周转率 2.96 3.45 3.27 3.32 3.30 股本 824 833 833 833 833 估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 653 929 929 929 929 EBIT 1,731.2 1,595.5 1,752.2 2,185.5 2,674.8 留存收益 4,412 5,093 6,025 7,208 8,680 EBITDA 2,240.2 2,146.1 2,433.3 2,989.7 3,626.8 归属母公司股东权益 5,890 6,854 7,787 8,970 10,442 NOPLAT 1,511.7 1,374.2 1,499.0 1,872.7 2,297.9 少数股东权益 298 347 373 401 437 净利润 1,371.5 1,308.5 1,388.0 1,760.6 2,190.5 股东权益合计 6,188 7,201 8,160 9,371 10,879 EPS 1.58 1.51 1.60 2.03 2.52 负债和股东权益合计 10,807 13,446 14,722 16,397 17,506 BPS 6.78 7.88 8.96 10.32 12.01 现金流量表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PE 31.03 32.52 30.66 24.17 19.43 经营性现金净流量 1,869 1,307 1,820 2,350 2,918 PEG 0.60 -7.08 5.04 0.90 0.80 投资性现金净流量 -777 -1,951 -1,635 -1,635 -1,135 PB 7.