2022年7月金融数据点评：宽信用还能走多远？

2022年8月13日 总量研究 宽信用还能走多远？ ——2022年7月金融数据点评 要点 事件：2022年8月12日，中国人民银行公布2022年7月货币金融数据。人民 币贷款新增6790亿元，前值2.81万亿元；社融新增7561亿元，前值5.17万亿元，存量同比增速10.7%，前值10.8%；M2增速12.0%，前值11.4%。 核心观点：7月新增社融明显低于市场预期和去年同期水平，主要源于表内信贷和企业债券融资同比大幅收缩。政府端，政府债券融资节奏明显前置，1-7月已完成全年预计新增额度的71.9%；企业端，7月国内疫情再度呈现扩散态势，制造业景气度明显回落至收缩区间，产需双双走弱拖累企业部门融资需求；居民端，部分楼盘持续停工冲击居民购房信心，商品房销售大幅走弱拖累按揭贷款需求。 向前看，若疫情能够趋于平稳，叠加政策层积极推进“保交楼”和定向信贷支持，社融增速仍有望小幅震荡上行，全年增速有望达到11.0%，疫情反复对生产经营和线下消费的扰动，是最大的不确定性来源。 总量：波动难掩趋势，宽信用仍将延续 7月新增社融和信贷明显低于市场预期和去年同期，但1-7月新增累计值仍明显高于去年同期。在疫情反复、房地产市场波动等因素扰动下，今年以来，社融和信贷当月新增的季节性波动明显增强，呈现出“同比明显多增-同比明显少增”间隔出现的态势。但若从累计新增来看，1-7月累计新增社融21.76万亿元，同比多增2.95万亿元；1-7月累计新增信贷14.36万亿元，同比多增5244亿元，趋势上总体延续着平稳增长态势。 结构：政府部门延续支撑，企业部门由拉动转拖累，居民部门拖累增强 1-7月政府债券净融资额达5.05万亿元，占全年预计净融资额的71.9%，明显 高于稳增长压力同样较大的2019年和2020年同期。7月国内疫情再度呈现扩散态势，制造业景气度明显回落至收缩区间，产需双双走弱拖累企业部门信贷需求；同时，房地产市场部分领域风险继续发酵，对房地产企业融资和居民部门的购房需求产生明显拖累，房地产相关融资再度大幅收缩。 展望：社融增速有望延续震荡上行态势，全年增速有望达到11.0%，疫情反复对生产经营和线下消费的扰动，是最大的不确定性来源。 政府层面，虽然今年政府融资节奏整体偏快，但若地方政府充分用好专项债务限额，或者中央提前下达明年专项债新增额度，政府债券融资仍有望持续支撑新增社融，在较强的宽信用政策诉求下，无须担心政府融资的缺席。 企业层面，考虑到央行增设专项金融工具和政策性银行调增信贷额度的支持，基建项目仍有望继续推进落地，基建配套融资需求预计仍将保持旺盛。另外，政策层积极推进“保交楼”和定向信贷支持，也将改善房地产行业的融资环境。 居民层面，居民部门融资需求仍存在较高的不确定性，主要源于商品房销售预期仍存在较大波动，但对新增社融的拖累作用大概率将明显弱于上半年。 货币：资金活力持续修复，货币供给维持充裕 二季度以来，央行持续向财政部上缴结存利润，财政退税减费向企业部门持续注入短期流动性，7月M1-M2同比增速由6月的-5.6%收窄至-5.3%，表明资金活力呈现出持续修复态势。同时，实体信用扩张速度明显弱于货币扩张速度，流动性充裕有望继续维持。 风险提示：政策落地不及预期，新冠肺炎本土疫情大范围扩散。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘文豪 执业证书编号：S0930521070004021-52523802 liuwh@ebscn.com 相关研报 房地产投资有哪些新变化——光大宏观周报 （2022-07-03） LPR下行空间多少：投资回报率的视角——流动性洞见系列八（2022-06-30） 房地产的涟漪效应：经济增长、融资与就业— —流动性洞见系列七（2022-05-24） 中美利差倒挂，人民币汇率怎么走？——流动性洞见系列六（2022-04-11） 如何宽信用：空间、方向、节奏——流动性洞见系列五（2022-03-31） 区域失衡上篇：资金往哪里流淌？——流动性洞见系列四（2022-01-25） 当我们谈及流动性的时候，我们在说什么？——流动性洞见系列三（2021-12-23） 人民币汇率见顶了吗？——流动性洞见系列二（2021-12-06） 周期不止，宽松不息——光大宏观周报 （2021-12-05） 美国货币政策外溢的三重预期差——流动性洞见系列一（2021-11-21） 为什么我们认为四季度可能会降息？——货币政策前瞻系列四（2021-07-22） 货币政策为什么对本轮通胀反映甚微？——货币政策前瞻系列三（2021-05-26） 银行间杠杆会成为货币政策的约束吗？——货币政策前瞻系列二（2021-05-19） 通过构建月度宏观杠杆率，我们如何判断货币政策？——货币政策前瞻系列一（2021-04-22） 宏观经济 目录 1.波动难掩趋势，宽信用仍将延续3 2.资金活力持续修复，货币供给维持充裕7 3.风险提示7 图目录 图1：今年以来，社融当月新增季节性波动明显增强3 图2：今年以来，信贷当月新增季节性波动明显增强3 图3：今年以来，社融累计新增明显强于去年同期3 图4：今年以来，信贷累计新增明显强于去年同期3 图5：信贷和企业债券拖累7月社融大幅低于预期4 图6：企业和居民部门融资对新增社融拖累增强4 图7：今年以来，专项债发行节奏明显前置5 图8：7月政府债券融资同比多增2178亿元5 图9：疫情扰动下制造业景气度产需双双走弱5 图10：7月企业中长期贷款再度回落5 图11：汽车零售季节性缺口再度转弱6 图12：30大中城市商品房成交面积季节性缺口再度走阔6 图13：货币增速剪刀差收窄，资金活力持续修复7 图14：货币供需差维持低位7 1.波动难掩趋势，宽信用仍将延续 7月新增社融和信贷明显低于市场预期和去年同期，但1-7月新增累计值仍明显高于去年同期。7月新增社融7561亿元，明显低于市场预期(Wind一致预期为 1.39万亿元)，同比少增3191亿元；7月新增信贷6790亿元，明显低于市场预期(Wind一致预期为1.15万亿元)，同比少增4042亿元。 在疫情反复、房地产市场波动等因素扰动下，今年以来，社融和信贷当月新增的季节性波动明显增强，呈现出“同比明显多增-同比明显少增”间隔出现的态势。但若从累计新增来看，1-7月累计新增社融21.76万亿元，同比多增2.95万亿 元；1-7月累计新增信贷14.36万亿元，同比多增5244亿元。因而，今年以来，社融和信贷当月新增虽然波动明显增强，但趋势上总体延续着平稳态势。 图1：今年以来，社融当月新增季节性波动明显增强图2：今年以来，信贷当月新增季节性波动明显增强 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2018年2019年2020年2021年2022年 2018年2019年2020年2021年2022年 人民币贷款当月新增(万亿) 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 社融当月新增，万亿 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 0.0 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2022年7月资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2022年7月 图3：今年以来，社融累计新增明显强于去年同期图4：今年以来，信贷累计新增明显强于去年同期 2018年2019年2020年2021年2022年 社融累计新增，万亿元 4025 2018年2019年2020年2021年2022年 信贷累计新增，万亿元 35 20 30 2515 20 1510 10 5 5 0 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 0 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2022年7月资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2022年7月 结构层面，7月国内疫情再度呈现扩散态势，制造业景气度明显回落至收缩区间，产需双双走弱拖累企业部门信贷需求；同时，房地产市场部分领域风险继续发酵，对房地产企业融资和居民部门的购房需求产生明显拖累，房地产相关融资再度大幅收缩。 从融资途径来看，社融口径下的表内人民币贷款同比少增4303亿元，企业债券 融资同比少增2357亿元，是7月新增社融明显低于市场预期的主要拖累因素； 同时，政府债券融资同比多增2178亿元，信托贷款融资同比多增1173亿元， 是7月新增社融的主要支撑因素。 从融资主体来看，政府部门净融资同比多增2178亿元，是7月新增社融的主要 支撑项；居民部门净融资同比少增2842亿元，企业部门净融资同比少增2527 亿元，是7月新增社融的主要拖累因素。其中，居民部门对新增社融的拖累作用再次走阔，企业部门对新增社融由拉动转为拖累。 图5：信贷和企业债券拖累7月社融大幅低于预期图6：企业和居民部门融资对新增社融拖累增强 表内融资 表外融资 直接融资 1.0万亿0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 本币贷款 -0.4 当月新增去年同期同比多增(右) 亿元3,0002 2,000 1,0001 0 -1,000 -2,0000 -3,000 -4,000-1 非金股票 -5,000 -2 政府部门居民部门企业部门社会融资(右) 万亿 万亿 2 1 0 -1 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 -2 外币贷款 委托贷款 信托贷款 未贴银票 政府债券 企业债券 资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2022年7月资料来源：Wind，光大证券研究所数据截至2022年7月 政府端来看，政府部门的年度净融资额相对来说是较为透明的，为3.37万亿元 的赤字额度叠加3.65万亿元的专项债新增额度，也就是说，今年政府部门融资 净额大约在7.02万亿元上下，与去年基本相当，对新增融资的拉动相对有限。因而，在不考虑新增政府债务额度的情况下，政府部门净融资对新增融资的影响，关键在于融资节奏，而非融资高度。从目前的政府部门融资节奏来看，今年前7个月政府部门净融资额达5.05万亿元，占全年预计净融资额的71.9%，明显高于稳增长压力同样较大的2019年和2020年同期。 另外，在7月29日召开的政治局会议上，要求“财政货币政策要有效弥补社会需求不足，用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额”。根据财政部发布的数据，2021年末全国专项债务限额为18.17万亿元，而2021 年专项债务余额为16.70万亿元，余额距离限额仍有1.47万亿元的差距。若下 半年地方政府可以充分利用债务限额，预计仍有1.55万亿元的新增专项债额度。 图7：今年以来，专项债发行节奏明显前置图8：7月政府债券融资同比多增2178亿元 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20182019202020212022 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 2018年2019年 政府债券，亿元 2020年 2021年 2022年 M1M2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12 资料来源：Wind，光大证券研究所数