7月社融数据点评：不及预期下反映偏弱的需求

2022年08月12日 证券研究报告•宏观简评报告 数据点评 不及预期下反映偏弱的需求 ——7月社融数据点评 摘要 需求回落下社融增量不及预期，人民币贷款走弱。7月末，社融存量同比增长10.7%，增速回落。7月社融增量为7561亿元，不及预期，比去年同期少增 3191亿元；其中对实体经济发放的人民币贷款同比少增4303亿元。7月，新 增人民币贷款不及预期，一方面在于7月本为信贷发放的传统小月，且上月信贷超预期增长引发了后续增量的回落，随着国内疫情的妥善控制，短期社融增速或企稳回升，中期随着经济复苏企业情况好转增速或趋于平稳，但需要注意海外经济下行和地缘政治冲突所产生的风险。 政府债券发行放缓，表外融资表现渐弱。7月直接融资占比在表外融资回落较多下提升明显，其中政府债券融资仍是直接融资的最大贡献项，本月政府债券 融资7月新增政府债券融资规模达3998亿元，同比多增但较上月环比少增12218亿元。7月新增地方专项债受额度占满影响发行速度大幅趋缓。7月企业债券融资同比少增2357亿元，7月下旬，证监会、国家发改委、全国工商联三部门联合印发《关于推动债券市场更好支持民营企业改革发展的通知》，或将利于之后企业发债。7月表外融资放缓，未贴现银行承兑汇票减少明显。 企业融资意愿较低，居民消费和购房热情仍待改善。7月，人民币贷款增加6790 亿元，同比少增4042亿元。分部门看，企（事）业单位贷款增加2877亿元，企业短期贷款减少较多，中长期贷款也表现较弱，票据融资环比多增。央行在第二季度货币政策执行报告提出不仅要发挥贷款市场报价利率的改革效能，降低企业综合融资成本。7月，住户贷款同比少增2842亿元。其中居民短期贷款减少269亿元，同比多减354亿元，一方面疫情有所反复，居民消费需求受到一定影响，另一方面，618大规模线上购物节对于提前消费的拉动减弱，本月居民短期贷款在两个月后再次减少。6月，居民中长期贷款同比少增2488亿元，在疫情及经济下行压力影响下，居民购房热情仍然不佳。房地产回暖仍需要时间，若疫情后续改善，居民购房热情或有所改善。 M2增速继续回升，人民币存款同比多增。7月M2同比增长12%，增速回升。7月，人民币存款增加447亿元，信贷加速投放加上消费需求回落，带动存款 同比多增1.18万亿元。7月财政性存款同比少增，住户存款同比多增，疫情影响尚未消退，居民出行和购房需求不高，非金融企业存款同比多增2700亿元，企业纳税后存款同比仍增长，反映出市场经济预期有所减弱。M1同比增长6.7%，M1与M2剪刀差较上月减少0.3个百分点。预计M1增速在基数回落下或稳中有升，M2在积极政策的支持下仍在高位。 风险提示：国内需求不及预期，稳增长压力较大。 西南证券研究发展中心 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 联系人：王润梦 电话：010-57631299 邮箱：wangrm@swsc.com.cn 相关研究 1.国内支持投资多管齐下，美国通胀增速放缓(2022-08-12) 2.温和的CPI，超预期回落的PPI——7 月通胀数据点评(2022-08-11) 3.在彼河侧：全球视角下我国货币政策的方向(2022-08-08) 4.三重因素下超预期增长，可否持续？— —7月贸易数据点评(2022-08-08) 5.国内经济回升需巩固，欧美衰退风险再升温(2022-08-05) 6.PMI转“冷”，复苏后劲如何看？——7 月PMI数据点评(2022-08-01) 7.国内多发“绿色”政策，海外鲍威尔报之以“鸽”(2022-07-29) 8.稳中有进，所宜坚守——7.28中央政治局会议解读(2022-07-29) 9.加快构建“双循环”，海外焦点在欧洲 (2022-07-22) 10.结构性调整下，细说房地产对经济的影响(2022-07-18) 请务必阅读正文后的重要声明部分 7月，社融增量及新增人民币贷款不及预期，人民币贷款增长减速明显，专项债发行在额度已接近限额下发行减缓，疫情有所反复，企业贷款和居民贷款回落明显，尤其是企业中长期贷款，企业融资需求较弱，居民消费和购房需求不佳。后续稳健货币政策将更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能。后续随着疫情情况的改善，再加上基数有所回落，社融增速或稳中趋升。 1需求回落下社融增量不及预期，人民币贷款走弱 经济景气有所回落，社融增量不及预期。7月末，社会融资规模存量为334.9万亿元，同比增长10.7%，增速较上月减少0.1个百分点。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为205.5万亿元，同比增长10.9%，增速较前值减少0.2个百分点。从结构看，7月末对实 体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的61.4%，同比提高0.1个百分点。从社融增量看，7月社会融资规模增量为7561亿元，不及预期，比去年同期少增3191亿元， 环比6月更是少增4.4万亿元；其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4088亿元，同比 少增4303亿元，环比6月少增2.3万亿元。7月，新增人民币贷款不及预期，一方面在于7月本为信贷发放的传统小月，且上月信贷超预期增长引发了后续增量的回落，另一方面国内疫情反复和全球经济下行对需求端产生的不利冲击较大，7月我国制造业PMI指数录得49.0%，比上月下降1.2个百分点，重新回到容枯线下。专项债方面，由于上半年地方专项 债发行已接近全年限额，7月发行速度大幅趋缓，社融规模增长不及预期。 8月1日，央行召开2022年下半年工作会议，提出保持货币信贷平稳适度增长，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕；引导金融机构增加对实体经济的贷款投放，保持贷款持续平稳增长；用好政策性开发性金融工具，重点发力支持基础设施领域建设。8 月10日，央行发布中国2022年第二季度货币政策执行报告，强调加大稳健货币政策实施力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能；搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持；保持货币供应量和社会融资规模合理增长，力争经济运行实现最好结果。预计下半年货币政策维持稳中偏松基调，仍将以结构性货币政策工具为主要发力点，聚焦小微企业、科技创新、基础设施建设等重点领域和薄弱环节。随着国内疫情的妥善控制，短期社融增速或企稳回升，中期随着经济复苏企业情况好转增速或趋于平稳，但需要注意海外经济下行和地缘政治冲突所产生的风险。 % 图1：社融存量同比增速回落图2：新增人民币贷款量回落明显 60 40 20 0 -20 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 -40 亿元 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 0 社会融资规模存量:同比 工业增加值:当月同比 固定资产投资完成额:累计同比 社会融资规模:当月值社会融资规模:新增人民币贷款:当月值 数据来源：wind、西南证券整理数据来源：wind、西南证券整理 2政府债券发行放缓，表外融资表现渐弱 从社融结构看，7月直接融资占比在表外融资回落较多下提升明显，政府债券融资和企业债券融资都有所回落。7月，新增人民币贷款占同期社会融资规模增量的比重为54.07%，较上月回落5个百分点，贷款有所减慢；7月新增直接融资6169亿元，同比仅多增320亿 元，环比少增12819亿元，在政府债券发行放缓的背景下，直接融资新增量环比回落明显， 但在表外融资占比减少较多下，新增直接融资占比升高较多，7月新增直接融资占同期社会融资规模增量的81.59%，占比较6月大幅回升44.89个百分点。其中，政府债券融资仍是直接融资的最大贡献项，本月政府债券融资7月新增政府债券融资规模达3998亿元，同比 多增2178亿元，但较上月环比少增12218亿元。截至7月31日，2022新增地方政府债发 行规模约为4.15万亿元，其中新增地方专项债发行规模约为3.47万亿元（含135亿元中小 银行专项债），本年用于项目建设的新增专项债券额度基本发行完毕。单月来看，7月新增地方专项债约612.97亿元，受额度占满影响发行速度大幅趋缓，7月地方债发行以再融资一般债为主，新增专项债占当月地方债总发行量的15.6%，主要投向交通基础设施建设、市政和产业园区基础设施建设和保障性安居工程。7月28日中共中央政治局召开会议，指出“用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额”。7月29日召开的国务院常务会议再次提及“加快中央预算内投资项目实施，督促地方加快专项债使用”。在此背景下，为了充分发挥专项债撬动基建投资、稳定经济大盘的作用，年内地方专项债或存在超额增发空间。据财政部预算司统计，2022年全国地方专项债务限额218185亿元，而截至 2022年6月末，全国地方政府专项债务余额202645亿元，两者存在近1.55万亿元的差距，表明后续“用足用好专项债务限额”还存在着运作空间。同时，在专项债使用范围上，财政部今年4月提出合理扩大专项债使用范围，5月国常会再次将支持范围拓展至新型基础设施等，后续专项债使用范围或继续扩展。受国内疫情反复和全球经济下行影响，下半年我国实现经济复苏压力仍然较大，亟需地方财政对基建投资给予支持，预计后续可能提前下达专项 债限额并年内发行，规模或在1万亿元左右。企业债券方面，7月企业债券融资增加734亿 元，同比少增2357亿元，环比少增1449亿元。7月下旬，证监会、国家发改委、全国工商联三部门联合印发《关于推动债券市场更好支持民营企业改革发展的通知》，旨在通过加强金融服务引导、市场监管规范和部门沟通协作等方式增强债券市场服务民营企业改革发展质效，或将利于之后企业发债。7月，非金融企业境内股票融资1437亿元，同比多增499亿 元，环比多增848亿元。 表外融资放缓，未贴现银行承兑汇票减少明显。7月，表外融资减少3053亿元，同比 少减985亿元，环比多减2911亿元，表外融资占整体社会融资总量的比例为-40.4%，较上 月回落40.1个百分点，企业整体融资意愿不强，表外融资表现较弱。其中，未贴现银行承 兑汇票减少2477亿元，同比多减428亿元，环比多减3810亿元，较上月未贴现银行承兑 汇票减少明显；7月，委托贷款增加89亿元，同比多增240亿元，环比6月多增469亿元； 信托贷款减少389亿元，连续27个月减少，环比少减430亿元，同比少减1173亿元，信托业态有所改善。 图3：7月直接融资各分项表现图4：7月表外融资分项表现 20000 16000 12000 8000 4000 0 -4000 2500 亿元 亿元 2000 1500 1000 500 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 0 8000 4000 0 -4000 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 -8000 1000 亿元 亿元 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 20