从中微观角度看美国养老FOF市场

基金深度 2022年8月14日 从中微观角度看美国养老FOF市场 市 场核心观点 研美国养老金入市带动了FOF及投顾市场发展。养老金通过默认投 报告作者 作者姓名倪华 资格证书S1710522020001 电子邮箱nih835@easec.com.cn 究资制度进入共同基金中的目标日期基金，从而带动FOF规模提升。养 ·老金对目标日期基金的净流入占养老金对FOF净流入、对共同基金的基净流入的69.7%、31.8%，占比较高。养老金的入市增加了金融资产投资需求，同时也扩大了金融投资的受众面，增加了非专业人群对投顾服 金务的需求。除了养老金投资，IRA计划选择、不同支柱间的转移、以及 研退休后现金流管理等专业化需求也增加了投资者对投顾的依赖。 究机构策略：丰富的产品体系及投顾服务是机构主要的竞争策略。 ·我们通过对先锋、富达和普信三家成功的养老金管理机构的研究，发现证了诸多共性及不同。三者的共性在于：均拥有丰富的养老基金产品，能券够满足多样化的投资者需求；依据管理资产规模为养老账户持有人提供研多层级的投顾服务。差异在于各个公司根据自身的禀赋差异打造自身特 究色：先锋凭借自身在被动投资领域的产品设计及管理经验，主打低费率 的被动型养老基金；富达拥有强大的主动管理能力，通过明星基金经理报打造主动型明星养老基金产品；普信定位于精品型基金管理公司，除了告提供相关养老产品外，还为客户提供一站式的养老服务。 产品管理：以目标FOF基金为例，各家机构会采取差异化的母基金、子基金的管理方式。目标日期基金产品设计主要包括：底层资产及下滑曲线。底层资产设计主要指：底层资产的选择和特定底层资产的比例确定。据此可划分出三类管理方式：1）投资于指数基金，且各个基金配置比例随着时间变动等比例调整的“被动基金+被动管理”先锋模式；2）投资于主动基金，仅对部分基金比例的调整进行主动干预的“主动基金+半主动管理”的普信模式；3）投资于主动基金，对所有资产的配置均进行主动管理的“主动基金+主动管理”的富达模式。 配置子基金品类：底层的子基金配置注重“大盘”及“通胀抵御”。先锋、富达、普信三家的目标日期基金，底层的权益类子基金均以大盘基金配置为主。普信的部分产品会增加中小盘指数的配置，但占比较低。此外，在临近目标日期或已过目标日期的目标日期基金产品，各家机构均会配置通胀保护债券以降低通胀影响。 配置子基金比例：在权益配置比例下滑阶段，普信增加指数基金配置比例，富达更青睐海外投资。我们进一步分析以主动管理为主的普信和富达的目标日期基金子基金配置比例随时间变化的幅度。我们发现：普信在权益配置比例下降的时候，指数型权益的比例下降幅度远小于主动型权益下降幅度。而富达在此阶段，海外权益子基金的下滑比例远低于投资于美国国内的权益子基金。 我国养老FOF仍处于萌芽期，头部公募充分受益于个人养老金入市。截止至2022年7月30日，我国FOF基金规模2270万元，占非货基公募基金规模比例仅为1.40%。随着个人养老金顶层设计出台，养老FOF目标基金有望迎来大发展。头部公募基金有望采取“内部FOF管理人+内部基金+主动管理”模式以降低基金费用，获得低费率优势。此外，头部公募还拥有丰富的产品矩阵，更庞大的投研队伍，更高的品牌影响力。头部公募能够形成“费用+品牌”的双重优势，有望充分受益于个人养老金入市。 风险提示 美国经验的借鉴存在适用性问题、个人养老金政策推进速度低于预期。 相关研究 《行业轮动加快，新能源与白酒“争夺”资金》2022.7.25 《美国养老金是如何驱动共同基金市场繁荣的？》2022.7.7 《风格从成长转向价值，低估值及困境反转成焦点》2022.5.6 正文目录 1.投资聚焦5 2.美国养老金入市对共同基金市场的影响6 2.1.资产配置：权益、被动、FOF为三大方向6 2.2.产品类型：目标日期基金充分受益于养老金入市9 2.3.投顾服务：帮助个人养老金投资者决策11 3.从三大共同基金管理为例看机构的竞争策略13 3.1.先锋领航：被动投资基金领域龙头13 3.1.1.通过“AllinOne”产品体系角逐个人养老金市场14 3.1.2.为机构客户提供个性化养老方案服务16 3.1.3.面对个人及机构实行不同的投顾服务及策略16 3.2.富达：产品矩阵丰富，主动管理能力凸出20 3.2.1.丰富的产品矩阵帮助客户实现全生命周期资产配置需求21 3.2.2.投顾为客户提供多元化的退休服务23 3.2.3.打造明星基金经理，提供优质产品24 3.3.普信：以主动管理为主的精品型基金公司25 3.3.1.为不同的养老金客户提供差异化的退休产品27 3.3.2.优异的投资表现及一站式服务是普信养老业务竞争优势30 4.以目标日期基金为例看机构的产品设计31 4.1.差异化关键：底层资产设计31 4.1.1.先锋的“被动基金+被动管理”模式32 4.1.2.普信的“主动基金+半主动管理”模式32 4.1.3.富达的“主动基金+主动管理”模式35 4.2.下滑曲线的确定37 4.3.基金的转换及退休金领取38 5.角逐个人养老金市场，头部公募机构优势较大39 5.1.我国养老类FOF有望充分受益第三支柱建设39 5.2.我国养老类基金产品体系与特征41 5.2.1.我国目标日期基金与美国存在一定差异41 5.2.2.我国目标风险养老金类基金权益配置比例低43 5.3.头部机构拥有品牌及费率优势44 6.风险提示45 图表目录 图表1.美国IRAs资产配置结构6 图表2.美国DC计划资产配置结构6 图表3.美国IRAs投资共同基金类型7 图表4.美国DC计划投资共同基金类型7 图表5.IRAs共同基金资金净流向（十亿美元）7 图表6.DC计划共同基金资金净流向（十亿美元）7 图表7.指数基金资金来源结构8 图表8.指数基金占养老金投资共同基金规模比重8 图表9.四类QDIA参与机制8 图表10.美国FOF规模及同比增速9 图表11.美国FOF资金净流入（十亿美元）9 图表12.美国养老金对FOF的净流量9 图表13.美国养老金对FOF的流入贡献占比9 图表14.美国FOF规模及结构（十亿美元）10 图表15.目标基金规模及产品数量占比10 图表16.目标基金中养老金占比10 图表17.目标日期基金及目标风险基金对比10 图表18.美国投顾业务发展11 图表19.美国投顾规模及同比12 图表20.提供养老咨询服务的SEC注册的投顾数12 图表21.美国共同基金渠道结构（2021）12 图表22.美国投资者购买基金的渠道（2021）12 图表23.确定IRA投资策略时的咨询对象（2021）13 图表24.进行账户转换前咨询的对象（2021）13 图表25.先锋领航的发展14 图表26.先锋产品体系（截止至2022.7.31）14 图表27.先锋“AllinOne”产品体系（截止至2022.6.30）15 图表28.为5000万美元以上客户提供的服务类型16 图表29.账户管理平台示意图16 图表30.先锋投资建议服务情况17 图表31.先锋智能投顾与个人投顾对比17 图表32.先锋为5000万美元以下机构客户提供服务类型17 图表33.VRPA收费标准18 图表34.VRPA服务增长情况18 图表35.OCIO主要服务范围19 图表36.LDI策略资产配置情况19 图表37.富达公司发展历史20 图表38.富达共同基金体系（数量口径，2022.7.31）21 图表39.富达共同基金体系（规模口径，2022.6）21 图表40.富达养老相关基金产品（2022.7.31）22 图表41.富达养老相关基金产品对比（截止至2022.6.30）22 图表42.富达养老相关基金产品对比（接上表，截止至2022.6.30）23 图表43.富达投顾服务24 图表44.富达财务健康性评估24 图表45.富达罗斯IRA转换计算器24 图表46.普信发展历程25 图表47.普信AUM及营业收入26 图表48.普信投顾收入及占营收比重26 图表49.2021年普信账户结构（亿美元）26 图表50.普信账户结构变化26 图表51.2021年普信投资资产结构27 图表52.普信的投资资产结构变化27 图表53.普信共同基金种类27 图表54.普信目标基金规模占比27 图表55.普信三种目标日期基金（截止至2022.6.30）28 图表56.普信2020年收入基金资产结构（2022.6）29 图表57.普信2020年收入基金年均收益率29 图表58.普信养老相关服务29 图表59.面向不同规模机构客户提供不同方案30 图表60.普信优于行业的投资收益30 图表61.普信优于行业的晨星评级30 图表62.普信五个“W”31 图表63.普信退休定制化方案31 图表64.目标日期基金投资资产分类31 图表65.先锋各日期基金资产配置（2022.6.30）32 图表66.先锋四类被动宽基指数（2022.6.30）32 图表67.先锋同类型底层基金变化幅度相同（2022.6.30）32 图表68.“Retirement”系列权益占比较高（2022.6.30）33 图表69.“RetirementBlend”系列被动投资占比高（2022.6.30）33 图表70.普信底层权益子基金变化幅度（2022.6.30）33 图表71.普信底层权益子基金变化幅度（续上，2022.6.30）34 图表72.“Retirement系列在目标日期后，权益指数基金占权益基金比重提升（2022.6.30）34 图表73.普信底层债券子基金变化幅度（2022.6.30）34 图表74.普信底层债券子基金变化幅度（续上，2022.6.30）35 图表75.富达海外子基金下降幅度较小（2022.6.30）35 图表76.富达海外子基金下降幅度较小（续上，2022.6.30）36 图表77.三家新兴市场基金年平均收益率比较（2022.6.30）36 图表78.富达“Freedom”系列债券子基金配置变化（2022.6.30）37 图表79.先锋基金下滑曲线38 图表80.富达基金下滑曲线38 图表81.普信下滑曲线38 图表82.我国FOF产品发展39 图表83.我国FOF产品份额净值及产品数量40 图表84.FOF规模占非货基公募基金规模比例40 图表85.我国FOF产品分类40 图表86.2022年6月30日，我国FOF产品结构，按产品数量（左图）、按产品规模（右图）40 图表87.规模排名前5的养老类基金（2022.6.30）40 图表88.征求意见稿内容梳理41 图表89.部分公募基金目标日期产品体系42 图表90.部分2040年目标日期基金下滑曲线43 图表91.2022年上半年规模TOP5目标日期基金43 图表92.2022年上半年规模TOP5目标风险基金44 1.投资聚焦 继上篇《美国养老金是如何驱动共同基金市场繁荣的？》报告从宏观角度看美国个人养老金和共同基金市场，本篇研究报告从中观（机构）、微观（产品）角度深入研究美国的养老FOF市场。 从中观角度，关注的要点是：产品体系，非财务化的服务（投顾）。我们仅以先锋、富达、普信三家优秀的养老基金运营机构为例，去寻找养老市场竞争中各机构的策略共性与差异。“共性”在于： 1）三家共同基金管理公司，均搭建了完善的养老基金产品体系：面向中青年的目标日期的基金、面向退休人士的收入基金和养老基金、以及面向风险偏好恒定的目标风险基金； 2）三家机构均配备了优秀的投顾：美国复杂的养老体系以及丰富的可投资产品，催生了投顾的需求。居民的需求不仅在于投资层面，IRA计划选择、第二支柱向第三支柱的转移、以及退休后现金流管理等专业化需求也增加了投资者对投顾的依赖，成为共同基金公司新的增长点。 “差异”在于：先锋在被动投资优势更突出，富达在主动管理能力更强，普信则定位于精品基金管理公司。公司定位影响其自身的产品及投顾策略。 从微观角度，关注的要点