固收深度报告：绿色债券专题报告之七：细数国内主动管理型绿色债券主题基金持仓结构

固收深度报告20220811 证券研究报告·固定收益·固收深度报告 绿色债券专题报告之七：细数国内主动管理型绿色债券主题基金持仓结构 观点 我国主动管理型绿债主题基金数量较少，未来发展空间可观：1）目前公募基金市场存续4只主动管理型绿债主题基金，根据基金季报数据着重分析富国绿色纯债基金(简称富国纯绿)，兴业绿色纯债一年定开(简称兴业纯绿)，永赢信利碳中和主题一年定开(简称永赢碳中和)。2）总资 产净值：富国纯绿<兴业纯绿<永赢碳中和；单位净值：均实现环比正增长，永赢碳中和>兴业纯绿≈富国纯绿；持仓券种：富国纯绿与永赢碳中和以中票及企业债为主，兴业纯绿仅持有金融债；组合久期：兴业纯绿(2.2年)>永赢碳中和(1.8年)>富国纯绿(1.7年)，除兴业纯绿久期拉长外，其余二者均呈缩短态势；持有人结构：机构投资者占比达80%-100%。 历史重仓债券结构特征：1）富国纯绿：a）数量及占比：共重仓35只个券，重仓仓位位于25%-30%。b）券种：中票及公司债为主；评级：主要持有AAA及AA+高等级，少量持有AA级；票面利率：3%-4%为 主；地区：前三甲为北京、广东、浙江；行业：建筑装饰、电力、综合、水务为主；修正久期：均小于4年且以1-2年居多。c）持仓结构与绿债市场存量结构较吻合，其成长与市场整体相关，值得加以关注。2）兴业纯绿：a）数量及占比：共重仓16只个券，重仓仓位位于70%-85%。b）券种：政策银行债为主，商业银行债为辅；评级：仅持有无评级及AAA级个券；票面利率：位于2%-4%区间，其中3%-4%为主；地区：北京居多；行业：均为银行业；修正久期：均小于4年且1-2年占比较高。c）从持仓结构或对我国绿色金融债的特点可见一斑，故可为关注金融债机会的投资者提供指引。3）永赢碳中和：a）数量及占比：共重仓8只个券，重仓仓位位于35%-40%。b）券种：金融债、中票及公司债为主；评级：仅持有无评级及AAA级个券；票面利率：3%-4%为主；地区：仅包括北京及上海；行业：金融业为主；修正久期：单只个券最长久期为5年以上，1-2年占比较高。c）由于新成立基金持仓结构与市场结构相近，故予以关注或可在挖掘机会的同时提供前瞻性的趋势展望。 国内外持仓结构存在一定差异：1）评级方面，海外以BBB中评级为主，国内则偏好AAA高评级，随着市场扩容及监管强化，预计中低评级绿债数量快速增长，评级方面投资策略或逐步向海外靠拢。2）票息方面，海外以不高于2%的个券为主，票息极低，国内则重仓3%-4%的票息区 间，若政策层面为绿债发行端提供更多激励，可降低发行成本，有利于扩大市场容量。3）地区方面，海外大量持仓欧洲绿债，国内亦重仓发达地市绿债，或侧面提示资本市场配合国家层面要求，支持地方实力强劲、基础建设完善的地区率先探寻低碳经济建设方式，引领“双碳”目标实现，设立效仿范本。4）久期方面，海外以3-7年为主，整体偏中长期，而国内则基本以1-2年为主，整体偏短。5）行业方面，海外主要投资政府、电力、银行等行业绿债，国内以公用事业和银行业为主，结构相似。 从基金组合夏普比率再审组合投资策略：1）资质下沉策略有效：重仓AA+级个券期间的组合投资回报总体显著高于未重仓AAA级以外个券期间的回报。2）久期拉长策略效果不明显：拉长或缩短久期均可提升组合夏普比率，故小幅调控久期或难以对组合回报产生显著影响，大幅 增加久期变动幅度同时配合其他策略形成协同效应或可增加久期策略有效性。3）票息策略有效：富国纯绿及永赢碳中和重仓的债券票息均高于3%，而兴业纯绿则以低于3%为主，或可解释前二者夏普比率高于后者的原因。4）增加溢价交易但偏离度较低的个券仓位可提高夏普比率：收益率小幅低于票息的报告期取得较高回报的概率更大，但偏离度>10%时该效应减弱。5）增配信用债可提高夏普比率：鉴于板块整体资质较好、安全边际较厚，绿色信用债品种或可助力获取信用风险溢价。 风险提示：（1）基金信息披露不全面;（2）数据测算存在偏差。 2022年08月11日 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券市场规范化的又一座“里程碑”——《中国绿色债券原则》出台》 2022-08-09 《绿色债券专题报告之六：全球绿色债券基金持仓结构大盘点》 2022-07-12 《绿色债券专题报告之🖂：当前全球存量绿色债券格局如何？》 2022-06-06 《绿色债券专题报告之四：一文看懂绿色债券的发行定价》 2022-05-13 《绿色债券专题报告之三：如何以绿色债券构建投资组合》 2022-04-18 1/22 东吴证券研究所 1.国内主动管理型绿色债券主题基金基本信息一览4 2.基金历史重仓债券结构特征7 2.1.富国绿色纯债基金7 2.2.兴业绿色纯债一年定开11 2.3.永赢信利碳中和主题基金14 2.4.与海外头部绿色债券基金持仓结构比较16 3.从绿色债券主题基金业绩表现再审组合投资策略17 4.风险提示21 2/22 东吴证券研究所 图1：近3个报告期各基金规模及单位净值比较（单位：亿元；元）5 图2：近3个报告期各基金不同债券类型持仓占比比较（单位：%）6 图3：各基金自成立以来组合久期变化比较（单位：年）6 图4：各基金2021年末持有人结构比较（单位：%）7 表1：富国绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）8 表2：富国绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）（续）9 表3：富国绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）（续）10 表4：富国绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）（续）11 表5：兴业绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）12 表6：兴业绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）（续）13 表7：兴业绿色纯债基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）（续）14 表8：永赢信利碳中和主题基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）15 表9：永赢信利碳中和主题基金历史报告期重仓债券明细（单位：个；年；%）（续）16 表10：富国绿色纯债基金各报告期业绩及重仓债券特征一览（单位：年；%）20 表11：兴业绿色纯债基金各报告期业绩及重仓债券特征一览（单位：年；%）20 表12：永赢信利碳中和主题基金各报告期业绩及重仓债券特征一览（单位：年；%）21 3/22 东吴证券研究所 1.国内主动管理型绿色债券主题基金基本信息一览 我们在2022年7月12日发布的《绿色债券专题报告之六：全球绿色债券基金持仓结构大盘点》中，从全球持有绿色债券的基金的持仓结构开始梳理，此后进一步归纳总结海外绿色债券主题基金的持仓结构，最后聚焦海外前5大绿色债券基金的持仓结构。本报告中，我们将视角从海外转回国内，通过对国内目前存续的主动管理型绿色债券主题公募基金的持仓结构予以复盘并与海外进行对比，尝试从国内外持仓结构的差异之处寻找国内绿色债券主题基金的发展方向，并且从基金持仓结构再度探究绿色债券组合投资策略。 我国公募基金市场成立的绿色债券主题基金数量远不及海外，或可归因于国内绿色债券市场仍处于快速发展阶段，市场成熟度较海外仍存在较大差距。当前，已成立的绿 色主题纯债基金共4只，运作方式均为契约型开放式，投资类型均属中长期纯债型基金，投资均以在有效控制投资组合风险的前提下通过主动管理追求基金资产长期稳健增值 并获取高于业绩比较基准的超额投资回报为目标。该4只绿色债券主题基金分别为富国 绿色纯债基金（005383.OF），由富国基金管理有限公司成立于2018年1月26日；兴业 绿色纯债一年定开（009237.OF），由兴业基金管理有限公司成立于2020年7月17日； 永赢信利碳中和主题一年定开（013654.OF），由永赢基金管理有限公司成立于2021年 10月12日；富国碳中和一年定开（014721.OF），由富国基金管理有限公司成立于2022 年6月21日。其中，由于富国碳中和一年定开基金成立时间较晚，尚未发布基金季度报告公告，披露的公开信息有限，故不针对该基金持仓结构进行分析。 从基金总资产净值维度比较，截至2022年2季度末，富国绿色纯债基金规模<兴业 绿色纯债基金规模<永赢信利碳中和主题基金，三者规模从低到高约分别为2.50亿元、 13.70亿元及25.75亿元。分基金来看，在2021年4季度至2022年2季度期间，富国绿色纯债基金规模有所下降，2季度末环比下降18.9%；兴业绿色纯债基金及永赢信利碳 中和主题基金规模均小幅增长，2季度末分别环比增长1.1%及1.4%。 结合单位净值维度比较，截至2022年2季度末，三只基金均实现单位净值环比增长，即组合收益为正，其中永赢信利碳中和主题基金单位净值增长率为1.44%，略高于兴业绿色纯债基金1.08%及富国绿色纯债基金1.07%。 从基金持仓券种占比维度比较，在2021年4季度至2022年2季度期间，富国绿色纯债基金的持仓券种多元化程度>永赢信利碳中和主题基金的持仓券种多元化程度>兴 业绿色纯债基金的持仓券种多元化程度。分基金来看，富国绿色纯债基金的券种多元化程度有所下降，2021年4季度末持有5类绿色债券而2022年2季度末仅持有3类，主 要系金融债及短期融资券减持至0以及国债持仓占比小幅下降所致，减持份额均转投企业债，而中期票据继续保持最高仓位；永赢信利碳中和主题基金同样以配置中期票据为主，同业存单份额转向中期票据，金融债份额转向企业债，持仓结构与富国绿色纯债基 4/22 金相对一致，差别在于是否配置金融债；兴业绿色纯债基金持仓结构与另两只基金不同，仅持有大量金融债及少量企业债，多元化程度较低，但持仓占比较稳定。 从基金组合久期维度比较，自各基金成立以来，富国绿色纯债基金的平均组合久期 2.4年>兴业绿色纯债基金的平均组合久期2.1年≈永赢信利碳中和主题基金的平均组合久期2.1年；截至2022年2季度末，兴业绿色纯债基金组合久期2.2年>永赢信利碳中和主题基金组合久期1.8年>富国绿色纯债基金组合久期1.7年，三者组合久期均偏短， 横向对比差异不明显。分基金来看，可以发现富国绿色纯债基金历年来组合久期呈震荡下行趋势，且各历史报告期间久期波动幅度较大；永赢信利碳中和主题基金同样呈现久 期缩短态势；兴业绿色纯债基金组合久期则走势相反，在各历史报告期呈波动上行，波动幅度不大，组合久期逐渐拉长。 从基金持有人结构维度比较，自各基金成立以来，富国绿色纯债基金、兴业绿色纯债基金及永赢信利碳中和基金总体呈现以机构投资者为持有主体且持有比例显著高于个人投资者的结构特点，侧面提示我国绿色债券二级市场的活跃度仍有赖于机构投资者的关注度及交易热情；根据2021年基金年报披露数据显示，永赢信利碳中和基金机构投资者持仓比例（100.00%）>兴业绿色纯债基金机构投资者持仓比例（99.96%）>富国绿色纯债基金机构投资者持仓比例（88.64%），三者持仓主体占比接近。对于纯债基金而言，通常机构投资者占比较高的产品具有严谨监控风险水平、收益风险特征清晰的特点，因此绿色债券主题基金较高的机构投资者持有比例或表明绿色债券市场作为国内当前正处于快速发展阶段的“投资蓝海”，其较平衡的收益风险比、较有限的回撤波动、较稳定的基金经理等特点对于机构投资者来说具有吸引力，而机构投资者相对个人投资者 参与绿色债券市场的意愿程度更高的原因可能在于机构投资者拥有更多元的信息来源渠道、更庞大的资金投入量、更迅速的数据处理能力、更强大的风险承受能力。 图1：近3个报告期各基金规模及单位净值比较（单位：亿元；元） 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021-12-31 - 1.20 富国绿色纯债 兴业绿色纯债一年