7月物价点评：需求尚待恢复，通胀难成掣肘

需求尚待恢复，通胀难成掣肘 固定收益 点评报告 ——7月物价点评20220810 报告日期：2022-08-10 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 事件 8月10日，统计局公布7月通胀数据。7月，居民消费价格指数（CPI同比上涨2.7%，涨幅较上月扩大0.2pct，环比由上月的持平转为上涨0.5%；工业生产者出厂价格指数（PPI）同比上涨4.2%，涨幅比上月回落1.9pct，环比由上月的持平转为下降1.3%。 展望 下半年PPI下行趋势已初步显现。一方面是翘尾因素持续下行，Q4翘尾 因素将进入负区间；另一方面，原油价格近期回落幅度较大。从供给端来看，OPEC+宣布9月增产计划为10万桶/日，而7月和8月OPEC+均同意增产超60万桶/日，10万桶/日的增产幅度传递了OPEC+对于原油增产的谨慎态度,原油供应仍然偏紧的问题没有得到缓解；但从需求端来看，美联储、英国央行加息引发了市场对经济衰退的担忧，对能源未来需求产生一定影响，是当月油价回落的主导因素，应持续关注地缘政治因素的不确定性对油价后续走势的影响。 基数作用下，下半年猪价或仍是CPI上行的主要动力。能繁母猪存栏量代表生猪产能，影响大约10个月后的猪肉供给状况，据农业部公布数 据，自21年Q2起能繁母猪开始去产能，至今年5月能繁母猪开始补栏，或对应22年Q3至23年Q1猪肉供给偏紧，因此下半年猪价仍具备一定上涨空间。但考虑到当前猪肉价格已处于阶段性高点，且在市场普遍看多猪价的背景下，能繁母猪存栏量连续2个月环比回升。与此同时，近期发改委等部门表示将考虑通过投放猪肉储备等方式，防范生猪价格过快上涨，虽然长期来看难对猪肉供需产生影响，但短期内预计会抑制猪价涨幅，因此整体来看，我们认为当前在供给缺口的影响下，下半年猪价仍存在一定上行空间，但上行幅度或相对有限，斜率预计将有所放缓，难再出现大幅增长。但从对CPI影响来看，去年下半年猪价出现阶段性低点，因此在基数作用下，猪肉或仍是CPI上行的主要动力。 债市策略 从通胀表现来看，本月CPI略低于预期，而PPI则超预期回落，表明当前内需仍处于恢复阶段，距离完全恢复尚有一定空间；外需方面，伴随全 球央行加息，外部经济环境存在不确定性，下半年外需存在下行风险。因此整体来看，尽管CPI在三季度可能到达阶段性高点，但在需求侧弱恢复的现实作用下，整体压力尚在可控范围内，短期内通胀仍难成为货币政策的掣肘，仍不构成债市的主要矛盾点。 对于下半年的债券市场而言，关键在于货币宽松的延续性和基本面复苏的力度。从资金面来看，当前宽松的狭义流动性更多由财政、地产、信用债供给等因素塑造，既然央行操作不是本轮宽松的原因，那么OMO、MLF 的边际变化也难言宽松的终点。在资金充裕、债市欠配、信用需求偏弱背景下，流动性即使相对收紧也不必过度担忧；从基本面来看，高频数据反映出的复苏趋势仍相对偏弱，而高层会议释放的政策信号略低于预期，考虑到票息因素，利率并不畏惧“缓坡上行”。 我们仍维持震荡市的基本判断，现券方面，短端继续下行胜率较低，长端向下破位需要更强的利多信号，建议把握中短端曲线做平的机会；期货方面建议构建组合直接博弈曲线平坦化。 风险提示 警惕猪油共振，通胀超预期上行的风险。进入4季度能源需求旺盛，国际能源价格有二次上涨的风险；猪价在年内超预期上涨。 正文目录 1事件5 2CPI6 3PPI7 4PPIRM9 5后续展望10 6债市策略10 7风险提示11 图表目录 图表1一图看清物价变化5 图表2CPI环比上涨，同比涨幅扩大（%）7 图表3CPI环比上涨，高于季节性趋势（%）7 图表4八大类分项价格环比三涨两平三降（%）7 图表5核心CPI环比上涨，低于季节性趋势（%）7 图表6食品CPI环比由负转正（%）7 图表7非食品CPI环比由正转负（%）7 图表8PPI环比由平转跌，同比涨幅回落（%）8 图表9PPI生产资料环比持续下跌，同比涨幅回落（%）9 图表10PPI生活资料环比上涨，同比涨幅持平（%）9 图表11工业生产者购进价格环比涨跌互现（%）10 1事件 图表1一图看清物价变化 资料来源：wind，华安证券研究所 8月10日，统计局公布7月通胀数据。7月，居民消费价格指数（CPI）同比上涨 2.7%，涨幅较上月扩大0.2pct，环比由上月的持平转为上涨0.5%；工业生产者出厂价格指数（PPI）同比上涨4.2%，涨幅比上月回落1.9pct，环比由上月的持平转为下降1.3%。 2CPI 同比来看，7月份，CPI同比上涨2.7%，翘尾影响约为0.9个百分点，新涨价影响约为1.8个百分点，同比涨幅较前值扩大0.2pct。其中食品CPI同比上涨6.3%，涨幅较上月扩大3.4pct；非食品CPI同比上涨1.9%，涨幅较前值缩窄0.6pct。食品烟酒类价格 同比上涨4.7%，拉动CPI同比上涨约1.28个百分点。其他七大类价格同比均上涨，其 中，交通通信、教育文化娱乐价格分别上涨6.1%和1.5%，生活用品及服务、其他用品及服务价格分别上涨1.4%和0.9%，衣着、居住、医疗保健价格均上涨0.7%。 本月食品CPI同比上涨6.3%，其中猪肉价格同比上涨20.2%，鲜果和鲜菜价格分别同比上涨16.9%和12.9%，其它食品分项均同比上涨。猪肉、鲜果、鲜菜的价格涨势强劲，带动食品CPI整体上涨。交通工具项同比上涨6.1%，其中交通工具用燃料同比上涨24.2%，和去年同期相比，国际原油价格涨幅近50%，国内汽油、柴油等石油相关制品价格也相应上涨。 环比来看，7月份，CPI环比上涨0.5%。食品CPI上涨3.0%，环比由负转正，环比增速较前值提升4.6pct，非食品CPI下跌0.1%，环比增速较前值回落0.5pct；其它七大类价格环比两涨两平三降，其中，教育文化娱乐、生活用品及服务价格分别上涨0.5%和0.3%；居住、医疗保健价格均持平；交通通信、其他用品及服务、衣着价格分别下降0.7%、0.7%和0.4%。 7月，食品CPI环比由负转正，其中猪肉价格环比上涨25.6%，涨幅较前值扩大 22.7pct。回顾7月猪肉价格的变化，7月上旬受养殖户压栏惜售情绪及猪肉消费需求恢复的影响猪价涨势较快，随后发改委表示将投放中央猪肉储备，这一举措是为了防止猪价在短时间内大幅上涨，7月下旬猪价小幅震荡，但整体上，受前期生猪去产能化的影响，猪价仍在上涨通道中。 7月鲜果价格环比下降3.8%，当地水果大量上市，故鲜果价格季节性下跌；鲜菜价格环比上涨10.3%，受夏季高温多雨影响，蔬菜损腐率上升，蔬菜价格迎来季节性回升。7月受国际油价回调的影响，国内汽油和柴油价格下降，故非食品项、交通通信项环比均录得负值，分别环比下降0.1%、0.7%。 图表2CPI环比上涨，同比涨幅扩大（%）图表3CPI环比上涨，高于季节性趋势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表4八大类分项价格环比三涨两平三降（%）图表5核心CPI环比上涨，低于季节性趋势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6食品CPI环比由负转正（%）图表7非食品CPI环比由正转负（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 3PPI 同比来看，7月PPI同比上涨4.2%，翘尾影响约为3.2pct，新涨价影响约为1.0pct，同比涨幅较前值回落1.9pct。生产资料价格同比上涨5.0%，涨幅缩窄2.5pct，采掘工业 价格、原材料工业价格、加工工业价格涨幅分别较前值缩窄8.5、3.8、1.5pct。生活资料价格同比上涨1.7%，涨幅与上月相同。除食品价格涨幅扩大0.5pct外，衣着价格、一般日用品价格、耐用消费品价格涨幅分别回落0.2、0.4、0.5pct。 环比来看，PPI由上月持平转为环比下降1.3%。生产资料价格环比下降1.7%，降幅较前值扩大1.6pct。其中采掘工业价格、原材料工业价格环比由正转负，分别录得-1.9%、 -2.5%；加工工业价格环比下降-1.3%，降幅较前值扩大0.9pct。生活资料价格上涨0.2%，涨幅回落0.1pct。其中食品价格上涨0.6%，涨幅扩大0.1pct；衣着价格上涨0.2%，涨幅回落0.6pct；一般日用品价格下跌0.3%；耐用消费品价格上涨0.2%。 从40个工业大类来看，有5个价格环比上涨，且涨幅均不超过1%，3个环比持平，32个环比下降，黑色金属矿采、加工业价格环比跌幅最大，分别录得-6.1%、-6.2%；有色金属矿采、加工业价格环比跌幅分别录得-2.6%，-6.0%。 图表8PPI环比由平转跌，同比涨幅回落（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表9PPI生产资料环比持续下跌，同比涨幅回落（%）图表10PPI生活资料环比上涨，同比涨幅持平（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 4PPIRM 同比来看，工业生产者购进价格同比上涨6.5%，涨幅较前值回落18.6pct。除黑色金属类价格同比下跌7.8%外，其它类别价格均同比上涨，其中燃料动力类领涨，同比上涨25.1%，化工原料类价格同比上涨8.9%。 环比来看，工业生产者购进价格环比下跌0.9%，前值为上涨0.2%。其中，除木材及纸浆类、农副产品类价格环比上涨外，其它类别均环比下跌，其中有色金属材料及电线类环比跌幅最大，录得4.5%，7月美联储、英国央行加息落地，市场对经济下滑的担忧加剧，有色金属等国际大宗商品价格回落，带动国内相关行业价格下降。黑色金属跌幅仅次于有色金属，跌幅录得3.7%。燃料动力类价格下跌0.2%，系国际原油价格下跌引发国内相关产品价格走低。 图表11工业生产者购进价格环比涨跌互现（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 5后续展望 下半年PPI下行趋势已初步显现。一方面是翘尾因素持续下行，Q4翘尾因素将进入负区间；另一方面，原油价格近期回落幅度较大。从供给端来看，OPEC+宣布9月增 产计划为10万桶/日，而7月和8月OPEC+均同意增产超60万桶/日，10万桶/日的增产幅度传递了OPEC+对于原油增产的谨慎态度,原油供应仍然偏紧的问题没有得到缓解；但从需求端来看，美联储、英国央行加息引发了市场对经济衰退的担忧，对能源未来需求产生一定影响，是当月油价回落的主导因素，应持续关注地缘政治因素的不确定性对油价后续走势的影响。 基数作用下，下半年猪价或仍是CPI上行的主要动力。能繁母猪存栏量代表生猪产能，影响大约10个月后的猪肉供给状况，据农业部公布数据，自21年Q2起能繁母猪 开始去产能，至今年5月能繁母猪开始补栏，或对应22年Q3至23年Q1猪肉供给偏紧，因此下半年猪价仍具备一定上涨空间。但考虑到当前猪肉价格已处于阶段性高点，且在市场普遍看多猪价的背景下，能繁母猪存栏量连续2个月环比回升。与此同时，近期发改委等部门表示将考虑通过投放猪肉储备等方式，防范生猪价格过快上涨，虽然长期来看难对猪肉供需产生影响，但短期内预计会抑制猪价涨幅，因此整体来看，我们认为当前在供给缺口的影响下，下半年猪价仍存在一定上行空间，但上行幅度或相对有限，斜率预计将有所放缓，难再出现大幅增长。但从对CPI影响来看，去年下半年猪价出现阶段性低点，因此在基数作用下，猪肉或仍是CPI上行的主要动力。 6债市策略 从通胀表现来看，本月CPI略低于预期，而PPI则超预期回落，表明当前内需仍处于恢复阶段，距离完全恢复尚有一定空间；外需方面，伴随全球央行加息，外部经 济环境存在不确定性，下半年外需存在下行风险。因此整体来看，尽管CPI在三季度可能到达阶段性高点，但在需