【中泰金工“文献掘金”系列一】：52周高价与动量投资

证券研究报告/金融工程报告2022年8月10日 52周高价与动量投资【中泰金工“文献掘金”系列一】 分析师：包赞 电话：18017505196 执业编号：S0740522070001 Email：baozan01@zts.com.cn 报告摘要 ◆推荐语 “怕高”，是投资中普遍存在的心理现象，之所以怕高，是因为很多动量会带来急剧的反转。这篇文献从实证角度展示，52周高价动量策略，可以解释其它动量策略，是动量之王。更重要的是52周高价动量来源于短期反应不足，既然是反应不足，不是过度反应，所以也不会带来长期反转。 ◆摘要 文章发现52周高价动量策略能够解释常规动量策略的绝大部分收益来源。把股票池限 制在接近52周高点的范围内，用过去收益去预测未来的解释的准确率会大大提高。利用52 周高点预测未来得到的动量组合，从长期看不容易反转。这些结果说明，短期动量和长期反转是相互独立的行为，这对现有观点提出了挑战，很多现有模型认为短期动量和长期反转是股价对一个事件反应的两个部分。 ◆文献信息： GEORGE,T.J.andHWANG,C.-Y.(2004),The52-WeekHighandMomentumInvesting.TheJournalofFinance,59:2145-2176.https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2004.00695.x ◆作者信息 THOMASJ.GEORGE，ProfessorofFinance,UniversityofHoustonChuanYangHwang，NanyangTechnologicalUniversity 正文目录 1.引言3 2.动量计算方法4 3.实证结果5 4.结论与感言9 1.引言 在本文中，我们发现，52-周高价策略——很大程度上解释了动量投资的收益。之所以用52周高点指标，是因为交易者对好消 息的迟钝反应和过度反应。当股价在52周高点附近，就是好消息快到来的时刻，正好是预期差产生的时候，这个时候的动量收益最高。事实上，研究发现52周高价附近时候的动量收益，远高于用过去特定时间长度收益构造的动量策略的收益。 与Jegadeesh和Titman（1993）的结果一样，这些发现对市场是半强势有效的观点提出了严重的挑战。这一发现值得注意，因为股票价格接近52周高点是投资者最容易获得的信息之一。人 们甚至不需要计算过去的回报。事实上，每一份公布股票价格的报纸也会列出那些触及52周高点和低点的股票。例如，《华尔街日报》、《投资者商业日报》、《金融时报》和《南华早报》每天都印刷这些股票的名单，《巴伦周刊》每周印刷一份全面的股票名单，列出52周以来的高点和低点。 我们得到的最有趣的结果来自于将基于52周高点的策略与 传统动量策略的正面比较。我们发现，与52周高点的接近程度比过去高点的接近程度更能预测未来的回报，而且无论股票是否经历过极端的过去回报，与52周高点的接近程度都具有预测能力。这表明，价格水平是动量效应的更重要决定因素，而不是过去的价格变化。 与我们的结果一致的一种行为解释是，交易员将52周高点作为参考点，以此来评估新闻的潜在影响。当好消息将股票价格推至52周以来的新高时，即使有足够的信息支持，交易员也不愿将股价推高。而信息最终占上风，价格上涨，导致延续。同样，当坏消息造成股票价格远离52周高点时，交易员一开始不愿以信息所暗示的最低价格卖出股票。而信息最终占上风，价格下跌。在这方面，交易员不愿修改他们的先验是价格水平相关的。这种不情愿在目前的价格水平距离该股52周高点最近或最远时最为严 重。在价格既不接近也不远离52周高点的情况下，预估调整得更快，并且当信息到来时，没有明显的可预测性。 文献还研究当过去的动量指标是基于接近52周高点时，是否会出现长期逆转。结果是否定的。这一发现加上上文所述，表明短期动量和长期逆转不太可能是所建模的同一现象的两个组成部分。我们的结果表明，52周高价动量来源于短期反应不足，既然是反应不足，所以在长期来看也不会得到反转的修正。 2.动量计算方法 （6，6）用过去6个月收益构造动量指标，持有6个月。 MG动量构造方式： （1）每个月第一天，用股票所处行业的市值加权收益，作为该股票动量指标，升序排列，前30%是多头，后30%是空头，这些多空组合都是等权重的。 （2）在t-6到t-1期间，每个月都可以得到一组多空组合，后面的多头组合，就是这6个多头组合的等权。 JT动量构造方式： 用每个股票t-6到t-1的收益作为动量指标。 52-high动量构造： Pi,t1 hight1 Mom 52High 股票it-1月收盘价，除以以t-1计算的过去12个月内的最高价。 3.实证结果 下面两个表，第一个表显示三个动量策略的收益大体相同。第二张表分两组，第一个除掉一月数据，第二个只考虑一月数据。除掉一月后，JT动量和52周高价动量，收益都实现了翻倍。这个表可以看出来，美国1月份动量效应很差。 注：文中表格均来自The52-WeekHighandMomentumInvesting 文献来源： The52-WeekHighand MomentumInvesting 下面两张表是为了展示，52周高价动量策略，能够解释其它两个动量的收益。第三章表，是在JT动量分组后，每组内再使用52周高价分组。红框能看出来，JT分组后，再使用52周高价分组，仍然有显著超额收益，反过来，超收益少很多，显著性也不强。说 明52周高价动量主导其它动量，是动量之王。 6/10请务必阅读正文之后的声明部 分 7/10请务必阅读正文之后的声明部分 8/10请务必阅读正文之后的声明部分 下表展示的是52周高价动量在未来不反转。未来测算，模型使用现在的收益， 和12个月前计算的动量指标，（6，~12，12），表明12个月前计算的指标，用了过去13到19这六个月的数据，持有了12个月。下表可以看出来，JT和MG动量的系数是负数，52周高价是正数，表明52周高价动量不容易反转。 4.结论与感言 52周高价动量策略收益显著高于其它动量指标，除掉1月份数据后，收益 更高。与个股过去的收益率相比，与52周高点的接近程度指标更能预测个股未来的收益率。短期动量和长期逆转不太可能是同一事件的两个组成部分，所以我们在投资中遇到高价位股票时候，不应该立刻想到反转，要克服人性带来“遇高则怕”的天然恐惧心理。 风险提示：模型仅根据历史数据获得的历史经验，应用在未来可能产生风险。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。