宠物护理赛道新星崛起

朝云集团(6601HK)宠物护理赛道新星崛起 首次覆盖，目标价3.10港元 朝云集团（公司）持续通过产品更新迭代打造爆款，创造消费者在细分场景中的需求，成为中国日用家居护理行业领先企业。2019年公司切入宠物护理市场开辟新增长驱动力。预测公司FY21-FY24E净利润复合增长22.1%。公司现金流稳定，预计未来维持80%派息率，股息率高达4.4%。当前股价对应FY22E/FY23E市盈率18.1倍/15.7倍；目标价 3.10港元，对应FY22E/FY23E扣除现金后市盈率4.4倍/3.5倍，或FY22E/FY23E市盈率 26.6倍/23.0倍，有50.5%上涨空间。 家居护理行业龙头企业 中国日化行业预计在2019-2024年间零售额复合增长率为8.8%，其中宠物护理、家居护理和个人护理是三个增长最快的细分行业。朝云集团经过内部孵化和外延并购，已经发展成为中国领先的一站式日化用品龙头企业。公司在行业深耕16年，成功打造多个家喻户晓品牌，在家居护理行业先发优势明显。2019年超威产品在杀虫驱蚊市场位列第一，市占率22.8%；儿童杀虫驱蚊产品市占率41.4%。按2015-2019年间零售额计算，公司在中国家居护理行业中排名第四，于2019年占市场份额6.3%。股权结构方面，立白创始人 陈氏家族持股74%。 香港股市│消费行业 首次覆盖：买入目标价：3.10港元 股票资料 现价2.06港元 总市值2,747百万港元 流通股比例24.7% 已发行总股本1,333百万 52周价格区间1.73–6.18港元 3个月日均成交额3.0百万港元 主要股东陈氏家族74.3% 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 目标成为宠物护理行业领军者 中国家庭养宠比例有巨大提升空间，宠物在家庭中的地位日渐提升等趋势促进宠物市场快速发展。公司在宠物板块多赛道布局，推出多款宠物主粮和宠物用品，通过牵手山东帅克稳定供应链，并入股中博绿亚，未来有望推出宠物保健品，进入宠物医院渠道。公司更在持续寻找其他外延发展机会，在国产宠物用品行业高度分散的格局下力争成为行业领军者。预计宠物品类FY21-FY24E收入复合增长66.4%，是公司增长最快的品类，继家居护理产品后成为公司第二增长曲线。 (港元) 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0 2/223/224/225/226/227/22 (百万股) 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 全渠道覆盖，线上销售实现高速增长 公司侧重于千人千面的营销策略，以数字化及社交工具为核心，为不同产品制定不同的场景化营销方案，从而满足不同消费场景、不同销售渠道及不同消费群体的需求。目前，公司有超过60万个线下销售点覆盖全国，在多家电商设立自营商店，通过线上分销商触及所有消费者，并计划布局深入母婴店、药店、企业等商业渠道。线上销售占总收入24.1%，处于快速增长阶段，2019-2021年间线上销售收入复合增长67.2%，预计未来线上渠道增长速度将超过线下渠道。 风险提示 图表1：朝云集团主要财务数据（人民币百万元） 1）与立白集团的关联交易风险；2）产品安全风险；3）市场竞争风险。 年结:12月31日 2020年 2021年 2022年预测 2023年预测 2024年预测 收入 1,702 1,769 1,806 2,000 2,182 增长率(%) 23.0 3.9 2.1 10.7 9.1 净利润 223.8 92.1 123.4 142.7 167.6 增长率(%) 20.9 (58.8) 34.0 15.6 17.5 摊薄后每股盈利(人民币) 0.225 0.072 0.093 0.107 0.126 净资产回报率(%) 171.5 4.8 4.5 5.1 5.9 市盈率(倍) 7.3 22.7 17.8 15.4 13.1 市净率(倍) 6.6 0.8 0.8 0.8 0.8 股息率(%) 2.5 3.3 4.5 5.2 6.1 每股股息(港元) 0.052 0.068 0.093 0.107 0.126 来源：公司资料，中泰国际研究预测 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 分析师 陈怡(VivienChan) +85223592941 vivien.chan@ztsc.com.hk 目录 投资亮点4 品牌优势4 可持续的品牌孵化体系4 千人千面的营销体系4 高知名度，市场地位领先4 研发优势：配合柔性供应链高效把握市场机遇4 渠道优势：多元化渠道5 线下渠道5 线上渠道5 增长优势：进军宠物护理赛道开辟第二增长曲线6 携经验优势强势切入宠物护理赛道6 从纵向、横向多维度强化宠物护理领域地位6 公司背景8 立白系内唯一上市平台8 多品类产品涵盖生活全方位8 行业概览12 中国日化行业概览12 中国日化行业2019-2024E年复合增长率8.8%12 家居护理行业：把握低线城市增长12 家居清洁：疫情促进家居清洁产品稳定增长12 杀虫驱蚊：新品类升级、儿童产品推动行业增长13 个人护理市场：最大日化行业细分市场13 中国宠物市场概览13 中国养宠渗透率持续提升13 宠物食品行业驶入快车道14 宠物护理行业：新兴行业崛起，低线城市市场增长迅猛15 盈利预测及估值16 公司未来增长动力16 盈利预测16 收入预测16 毛利率17 运营开支17 净利润17 现金充裕慷慨派息17 估值与评级18 投资风险19 关联交易风险19 产品安全风险19 市场竞争风险19 历史建议和目标价22 公司及行业评级定义23 重要声明24 图表目录 图表1：朝云集团主要财务数据（人民币百万元）1 图表2：与明星/达人合作直播推广产品6 图表3：小红书上推广新产品6 图表4：“小宠”品牌产品7 图表5：“安力达”品牌产品7 图表6：公司发展里程碑8 图表7：公司的多品牌多品类产品9 图表8：2018–2021公司收入增长10 图表9：2018–2021公司毛利和毛利率10 图表10：家居护理产品收入增长10 图表11：家居护理产品毛利和毛利率10 图表12：宠物护理产品收入10 图表13：宠物护理产品毛利和毛利率10 图表14：个人护理产品收入11 图表15：个人护理产品毛利和毛利率11 图表16：公司发展里程碑11 图表17：2015-2024E中国家居护理市场零售额规模12 图表18：中国家居护理市场零售额增长率（按城市线级划分）12 图表19：2015-2024E中国驱蚊杀虫市场规模增长13 图表20：2015-2024E中国个人护理市场零售额增长率13 图表21：中国宠物护理产品市场规模14 图表22：宠物在生活中充当的角色14 图表23：2017-2020E中国猫狗人均单只年消费金额14 图表24：2020年中国宠物市场消费结构15 图表25：2020年中国宠物食品消费结构15 图表26：2017-2021中国宠物食品市场规模15 图表27：2020年中国宠物食品市场各公司市占率15 图表28：关键数据预测18 图表29：日化和宠物行业同业比较20 图表30：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元）21 投资亮点 品牌优势 可持续的品牌孵化体系 公司成功打造家喻户晓的品牌组合，满足家居生活不同场景的要求；并通过数据驱动的深度消费者洞察，不断挖掘未被充分满足的消费者需求，针对性开发新产品。从超威品牌的传统驱蚊盘香产品起家，公司于2007年推出插电式电蚊香加热器，往后开发出具有各种特性，如在必要空间和时间释放驱蚊成分的产品，以应对不断变化的消费者喜好。2010年，儿童用杀虫驱蚊产品的需求日益提升，公司适时推出“贝贝健”品牌，从而成为中国最大的儿童用杀虫驱蚊产品制造商。之后，公司更推出了无需点燃或通电就可释放活性驱蚊成分的产品和具备物联网功能的电加热器的驱蚊产品。截至2020年9月，超威品牌杀虫驱蚊产品SKU数量从2017年的仅76个增加至100个。 2011年，公司深入研究市场和消费者需求，判断家居清洁市场具有巨大潜力，而市场缺乏有创新力的本土品牌，因此适时推出威王品牌，定位全方位家居清洁除菌产品，五年后威王成长成为中国排名第二大家居清洁品牌。之后，公司努力快速扩充家居清洁品类的产品，不断推出具有差异化的新型产品来解决消费者的痛点。除了推出洗衣机槽清洁剂、纱窗清洁剂、植物配方厨房清洁剂、管道通、消毒液等多元化清洁产品组合，公司还成功打造了贝贝健和威王等新品牌加速品类迭代，利用齐全的产品线覆盖各类细分消费者的需求。以上实例均印证了公司强劲的可持续创新和可复制品牌孵化能力。 千人千面的营销体系 公司侧重于千人千面的营销策略，以数字化及社交工具为核心，为不同产品制定不同的场景化营销方案，满足不同使用场景、不同销售渠道及不同消费群体的需求，以提升消费者粘性和品牌认知度。例如威王与上海迪士尼连续5年合作“威王大少厨闪耀上海迪士尼”主题活动，观众人数达到7亿人次，获得IAI国际广告传播大奖，覆盖众多年轻家庭。在社交平台抖音，超威电热蚊香液将驱蚊话题融入开杠辩论形式中，视频总播放量5.1亿次，获得2,333万点赞；贝贝健抢占微博母婴话题 流量，阅读量超5.7亿，连续获得金鼠标“数字营销最具创新精神品牌”奖；西兰品牌的新产品便携除味喷雾在抖音和小红书以多形式多场景化推广，快速提升品牌知名度，获得IAI整合营销奖。以上实例印证了公司深度了解如何以最直接有效的营销方式接触目标消费者。 高知名度，市场地位领先 根据灼识咨询，在2015至2019年间，以零售额计算，公司在中国家居护理行业的本土公司中位列第三，并在中国家居护理行业的所有公司中排名第四，2019年市场份额为6.3%。在中国杀虫驱蚊市场，2015至2019年间公司的零售额排名为行业第一，2019年的市场份额达22.8%。同时，公司在儿童杀虫驱蚊市场也位列第一，2019年的市场份额高达41.4%。公司在家居清洁及空气护理市场位列第二，同时在个人护理行业里的花露水市场位列第三。公司在2019年切入宠物行业，在2020年上半年宠物除臭剂的零售额排名行业前五。 研发优势：配合柔性供应链高效把握市场机遇 公司通过数据驱动深度洞察消费者，不断挖掘未被充分满足的需求，针对性地开发新产品。通过线上和线下渠道触达消费者，公司以全域运营的会员体系获得大量数据。通过精准的用户画像，公司建立超过300条用户标签，从而形成对消费者偏好和消费行为的有价值洞察，助理研发部门对产品更新迭代，精准匹配消费者需求。同时，公司拥有四个具备领先应用研究能力的功能实验室，核心研发团队整体负责多个产品配方、包装材料和生产工艺的研发。 外部研发体系方面，公司与立白集团的研发团队交流意见、经验，进行跨品类的研发知识共享。此外，公司还与中化国际的附属公司江苏扬农化工合作，共同推进新型杀虫驱蚊活性成分的应用开发；与日本杀虫剂公司KINCHO（大日本除虫菊株式会社）合作，推出了防蚊网、除螨包等产品；并与日本狮子化学株式会社合作，开发出国内首款具有60天长效缓释的空间除菌消臭产品。 强大的研发能力，配合垂直整合的柔性生产制造体系，保障了公司高效的生产流程。公司对自有和第三方生产设施统一垂直管理，能够灵活地针对市场需求，短时间内快速调整产能。疫情期间，公司快速统筹协调完成了多个新品上市，在10天内完成了5款专供产品上市；又对应短期市场对杀菌 清洁产品需求的上升，扩大相关产品产能，如将84消毒液产能由60吨/天提升至700吨/天，除菌 包产能由400件/天提升至5,000件/天。凭借柔性生产体系优势，公司得以快速适应市场变化，2020年的家居清洁产品收入同比大幅增加38.3%。 渠道优势：多元化渠道 线下渠道 线下渠道是中国家居护理和个人护理行业最为主要的销售渠道。公司的线下销售网络覆盖国内所有省份、地级市及大部分县级市，深入全国一至五线城市。截至2021年12月，公司拥有超过1,100 家分销商和超过60万个销售点，覆盖全