兼评7月进出：口出口强韧性，还能持续多久？

宏观点评 出口强韧性，还能持续多久？—兼评7月进出口 事件：按美元计，7月出口同比18.0%，预期16.2%，前值为17.9%；进口同比2.3%，预期4.5%，前值1.0%；顺差1012.6亿美元，前值979.4亿美元。 核心结论：7月出口同比延续大超预期，背后的原因仍是我们反复提示的“两大低估、一大高估”（低估了我国出口份额的韧性、低估了我国出口价格的韧性、高估了全球经济放缓对我国外需的拖累）；不过，7月出口环比低于季节性，主因外需走弱、物流和供应链回落，进口也再度低于预期。往后看，继续提示下半年出口整体趋降、 但韧性仍强，全年中枢可能10%以上；节奏上，Q3出口预计仍将维持较高增速，但需关注Q4回落风险。总体看，出口持续强劲，至少会对三季度经济构成有利支撑。 1、7月同比18%、续超市场预期，背后体现的仍是“两大低估、一大高估”；不过，出口环比0.7%、低于季节性。具体看，7月出口同比增18.0%，高于预期的16.2%和前值的17.9%。年初以来除4月受上海疫情拖累，出口低于预期外，其他 月份均高于预期，背后的原因仍是我们反复提示的“两大低估、一大高估”，即：1）市场低估了我国出口份额的韧性；2）市场低估了我国出口价格的韧性；3）市场高估了全球经济放缓对我国外需的拖累（具体详见报告《如何理解出口连续大超预期》）。不过，7月出口环比0.7%，低于往年同期（2012-2019年同期均值3.8%），外需回落，疫情反复导致国内物流、供应链回落是主要拖累。其中：1）外需方面，7月全球PMI环比回落1.1个百分点至51.1%，越南出口三年复合增速回落4.5个 百分点至10.3%，韩国出口三年复合增速小升0.2个百分点至9.6%，也处于2021年以来偏低水平，指向7月外需偏弱。2）国内物流、供应链方面，7月疫情反弹，国内整车货运指数、交通拥堵指数均有所回落。 2、分结构看，农产品、出行相关、日用品出口仍强，防疫、机电产品改善 >分商品看，出口强势的产品包括：农产品、出行相关、日用品出口仍偏强；机电产品出口延续改善，但手机、电脑等再度回落。具体呈现“四强、一弱、两改善”等线索：1）出行仍强、防疫改善：7月箱包、服装、鞋靴等出行相关产品出口分别同比增41.3%、18.5%、37.5%；防疫相关的纺织（口罩）、医疗仪器分别同比增16.1%、1.6%，前值分别为增7.9%、降1.3%；2）日用品延续偏强、地产竣工仍弱：7月玩具、塑料制品等日用品出口分别同比增27.9%、20.5%，仍高于总体增速；竣工链中家电、家具、灯具出口分别同比降7.7%、2.1%、0.9%，前值分别为降13.1%、0.3%、增5.9%；3）俄乌冲突背景下原材料、农产品出口仍强：7月铝、稀土等原材料出口分别同比58.9%、44.0%，农产品出口同比增29.0%，均显著强于总体；4）机电产品延续改善：7月机电产品出口同比增13.0%，高于前值12.5%，但电脑、手机出口分别同比增2.8%、降10.3%，前值分别为增9.2%、2.8%。 >分国别看，7月对新兴市场出口延续偏强，发达国家中对欧盟、日本出口偏强，对美出口明显回落。其中：7月对东盟、印度、巴西等出口分别同比增33.5%、52.6%、51.1%，均高于总体增速，但对韩国出口同比仅增15.3%，低于总体增速；发达国家中，对欧盟、日本出口分别同比增23.2%、19.0%，高于总体增速，对美出口同比11.0%，低于总体增速、且较前值大幅回落。 3、7月进口再度不及预期，主因内需偏弱、能源进口下降；需注意的是，剔除能源后，进口降幅进一步收窄。7月进口同比2.3%，低于预期的4.5%、但高于前值的1.0%；环比降0.7%，大幅弱于往年同期（2012-2019年同期均值3.4%）。主因有 二：1）7月经济确认回踩，PMI回落1.2个百分点至49.0%，重回收缩区间，指向内需偏弱；2）能源进口增速回落，也是重要拖累。7月进口原油、煤及褐煤、成品油、天然气分别同比增38.9%、28.9%、-9.1%、31.5%，前值为43.8%、16.5%、8.5%、31.5%。如果剔除上述能源进口，7月进口降幅收窄1.4个百分点至2.5%。 4、继续提示短期出口韧性仍强、全年中枢可能10%以上，但需关注Q4回落风险 往后看，维持此前判断，下半年驱动2020、2021年出口高增的外需、份额、价格等因素均可能有所弱化，但份额、价格因素预计仍有韧性，叠加贸易环境好转，预计短期出口仍有韧性，全年中枢可能达到10%以上；节奏上，Q3预计出口预计仍将维持较高增速，但需关注Q4出口回落风险。背后逻辑有四：1）Q4PPI可能明显下行，价格因素的支撑弱化；2）欧洲、美国经济可能进一步走弱，特别是欧洲可能先于美国步入衰退；3）出口份额可能延续趋势性回落；4）基数回升（详见《形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望》、《把握相对确定性—2022年中期海外宏观展望》、《如何理解出口连续大超预期》等前期报告）。 风险提示：疫情、外部环境、政策力度等超预期变化。 证券研究报告|宏观经济研究 2022年08月07日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理刘安林 执业证书编号：S0680121020004邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《如何理解出口连续大超预期？》2022-07-13 2、《“技术性衰退”算衰退吗？—美国二季度GDP点评》2022-7-30 3、《形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望》 2022-07-08 4、《把握相对确定性—2022年中期海外宏观展望》 2022-07-05 5、《出口大超预期的背后》2022-06-09 6、《我国出口转移的线索、趋势、影响》2022-06-01 7、《美国关税豁免的影响测算—兼评4月出口大降》 2022-05-09 请仔细阅读本报告末页声明 出口金额:美元:当月同比 出口金额:美元:累计同比 图表1：7月出口再超市场预期图表2：7月出口环比弱于季节性 % 60 40 20 0 -20 -40 -60 20142015201620172018 % 2019202020212022 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 12-08 13-03 13-10 14-05 14-12 15-07 16-02 16-09 17-04 17-11 18-06 19-01 19-08 20-03 20-10 21-05 21-12 22-07 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：全球主要经济体7月PMI均趋回落图表4：7月整车物流指数环比小幅回落 单位% 美国 欧元区 英国 日本 韩国 印度 越南 巴西 全球 走势图2022-07 52.8 49.8 52.1 52.1 49.8 56.4 51.2 54.0 51.1 2022-06 53.0 52.1 52.8 52.7 51.3 53.9 54.0 54.1 52.2 2022-05 56.1 54.6 54.6 53.3 51.8 54.6 54.7 54.2 52.3 2022-04 55.4 55.5 55.8 53.5 52.1 54.7 51.7 51.8 52.3 2022-03 57.1 56.5 55.2 54.1 51.2 54.0 51.7 52.3 52.9 2022-02 58.6 58.2 58.0 52.7 53.8 54.9 54.3 49.6 53.7 2022-01 57.6 58.7 57.3 55.4 52.8 54.0 53.7 47.8 53.2 2021-12 58.8 58.0 57.9 54.3 51.9 55.5 52.5 49.8 54.3 2021-11 61.1 58.4 58.1 54.5 50.9 57.6 52.2 49.8 54.2 2021-10 60.8 58.3 57.8 53.2 50.2 55.9 52.1 51.7 54.3 2021-09 61.1 58.6 57.1 51.5 52.4 53.7 40.2 54.4 54.1 2021-08 59.9 61.4 60.3 52.7 51.2 52.3 40.2 53.6 54.1 2021-07 59.5 62.8 60.4 53.0 53.0 55.3 45.1 56.7 55.4 资料来源：G7物联，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：不同商品出口增速情况 %2022-072022-06 80 60 40 20 0 -20 -40 ( 未稀箱成锻土包品造及油 的类海 铝似关 及容口 铝器径 ) 材 鞋农玩 靴产具 品 通塑服总纺水用料装出织海机制及口纱产械品衣线品 设着、 备附织 件物 及制品 家音自 用视动 陶频数 瓷设据 器备处 *及理 其设 零备 件及零件 医灯家集疗具具成仪、及电器照其路及明零 器装件 械臵及类似品 家手肥船用机料舶电 器 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：7月对不同经济体出口增速图表7：7月剔除能源进口增速降幅收窄 %中国对主要经济体出口同比2022-07 2022-06 70 60 50 40 30 20 10 0 美国欧盟日本东盟韩国印度巴西总出口 %差值（未剔除能源进口增速-剔除能源进口增速，右轴） 进口金额:当月同比 进口金额：剔除能源：同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 16-07 16-11 17-03 17-07 17-11 18-03 18-07 18-11 19-03 19-07 19-11 20-03 20-07 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03 22-07 -30 百分点 16 11 6 1 -4 -9 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 疫情、外部环境、政策力度等超预期变化。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨