TCO玻璃领军者，钙钛矿/薄膜电池孕育新机遇

公司系国内TCO导电膜玻璃龙头企业，批量稳定生产产能达3000万平米，未来随着美国FS公司加快扩产，以及国内钙钛矿电池技术突破叠加BIPV推动，TCO玻璃需求望迎来快速增长，公司具备先发优势，TCO玻璃板块有望成为新的增长点。 行业呈寡头垄断格局，进入壁垒高，公司具备显发优势 TCO玻璃目前全球仅有金晶科技和日本少数企业等可以生产，公司目前已具备两条年产1500万平米的生产线，另有两条原片产线储备，同时公司在马来西亚建设的1条TCO玻璃生产线也有望于今年投产，我们预计总产能或超过6000万平米。TCO玻璃生产壁垒在于：1）镀膜设备投资：前期国内同行投资3.5亿元产线对应产能仅252万平，单平投资高达139元，而金晶TCO镀膜生产线拥有自主知识产权，投资额为1.5亿元，对应单平投资仅10元；2）原片产能：当前行业严禁新增浮法玻璃产能，目前拥有超白玻璃原片窑炉的企业仅有金晶、南玻、旗滨等少数头部企业。我们认为短期内行业或难有新进入者，金晶科技具备先发优势。 受益于FS扩产以及国内钙钛矿电池产业化推进，需求端加快放量 美国First Solar系世界最大的薄膜光伏组件生产商（21年占据全球近85%的市场份额），21年薄膜组件产量7.9GW，并规划24年产量目标达16GW。 国内受益于钙钛矿电池产业化推进以及BIPV渗透率提升，我们预计24年薄膜组件需求有望超过5GW，按照单GW对应600万平米玻璃需求计算，预计24年FS/国内TCO玻璃需求将达到0.96/0.3亿平米。公司马来西亚工厂背板玻璃已实现产品下线，TCO面板玻璃有望今年投入生产运营，公司目前已为国内部分碲化镉、钙钛矿电池企业供货，需求放量有望带动TCO玻璃业务营收快速增长。 传统浮法玻璃、纯碱业务有韧性，光伏压延继续扩张 传统的几个板块盈利或呈稳中向好趋势：1）浮法玻璃：当前行业已呈负盈利状态，后续旺季叠加地产保交付等或带动需求边际好转，价格仍有望提涨，且公司产品结构中约一半为高端品种（技术玻璃），价格及毛利率更高；2）纯碱：需求端主要受益于浮法玻璃需求回暖以及光伏玻璃扩产增量，而供给端由于连云港碱厂的退出导致产能收缩，预计短期价格或仍将维持较高水平；3）光伏压延玻璃：公司宁夏600T/D产线已顺利投产并进入供货阶段，规划2条1000T/D产线有望于2023年投产，达产后或有近1亿平米增量，需求端有望延续高景气。 目标价13.72元，维持“买入”评级 考虑到上半年受玻璃需求低迷影响，公司业绩下滑较多，我们下调22年归母净利润预测至9.1亿元(前值11.0亿元)，维持23-24年归母净利润预测14.0/18.6亿元，参考可比公司，给予公司23年14x目标PE，对应目标价13.72元，维持“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期，下游需求增长不及预期，玻璃价格下跌等。 财务数据和估值 表1：可比公司估值表