2022年7月宏观经济月报：复工复产推动经济复苏

谭卓，宏观经济研究所所长zhuotan@cmbchina.com 田地，海外宏观/货币金融andrewtian@cmbchina.com王欣恬，实体经济xintianwang@cmbchina.com 刘阳，财政政策/实体经济lyldd@cmbchina.com 王天程，实体经济wangtiancheng@cmbchina.com 复工复产推动经济复苏 ——2022年7月宏观经济月报 2022年7月29日 一、宏观概览：美联储收紧提速，复苏节奏放缓 海外宏观 实体经济 货币财政 •6月经济保持复苏态势，但节奏显著放缓，并伴随结构分化。•生产持续复苏，工业生产增速在5月由负转正，并在6月进一步加速，6月工业增加值同比增速上升3.2pct至3.9%；就业压力有所缓解，6月全国城镇调查失业率显著回落0.4pct至5.5%，但16-24岁青年人群失业率进一步上行0.9pct至19.3%，再创历史新高。•消费复苏提速，结构上延续商品好于服务的特征，汽车和家电消费表现亮眼；房地产投资加速下滑。受“稳增长”政策支撑，基建、制造业投资维持一定韧性。6月房地产投资单月同比下降9.4%，虽然销售改善带动房企资金来源明显回升，但房企仍面临较大信用压力；基建持续加强发力，当月同比增速上升4.1pct至12%，创下年内单月最高增速；制造业投资增速维持较高韧性，6月制造业投资增速上升2.8pct至9.9%。•国内供给修复支撑出口V型反弹，内需疲弱导致进口持续低迷。•前瞻地看，受外需回落、内需疲弱、地产低迷影响，7月经济下行压力仍大。基建和制造业有望继续支撑经济，但消费仍将承压，房地产风险有待缓释，出口高景气面临回落。政策仍需综合施策，托底增长。 •6月信贷总量提升，结构改善。政府融资和信贷拉动社融高增。6月新增人民币贷款2.81万亿，同比多增6,900亿，企业中长贷新增1.45万亿，占比较上月接近翻番。新增居民贷款8,482亿，同比少增203亿，降幅大幅收窄。6月新增社融创下同期历史新高，政府和信贷是主力，企业构成拖累。前瞻地看，“宽信用”仍是下半年货币政策的重心所在•6月财政收入回暖，支出提速，国内疫情防控形势持续向好，叠加稳经济一揽子政策措施加快落地生效，经济供需两端修复加速，税收收入增速降幅收窄，非税收入大幅增加，带动公共财政收入企稳回升。剔除留抵退税因素，公共财政收入同比增速为5.3%，较5月大幅上升11.0pct。6月地方政府债券发行再次提速，叠加财政资金加快下达拨付，公共财政支出提速，增速较5月小幅上升0.4pct至6.1%。前瞻地看，财政收入增速有望边际回暖，但依旧承压；支出有望维持较高增速，“稳增长”政策持续加码。 •美联储7月议息会议宣布加息75bp，将联邦基金利率区间提升至2.25%-2.5%区间，并表示9月加息幅度将取决于届时数据。美联储在9月议息会议上加息50bp可能性较高，不排除加息节奏受经济衰退影响而放缓的可能。 •美国就业市场依然表现强劲。6月新增非农就 业约37万，失业率连续第四个月保持在3.6%，。 较疫前低点仅相差0.1pct。 •美国CPI通胀再创新高，能源是主要贡献项。6月美国CPI同比9.1%，较前值提升0.5pct；核心CPI同比5.9%，较前值小幅回落。服务通胀全面上行，商品通胀韧性同样超出预期。 •美国二季度GDP季调折年率-0.9%（预期0.5%），连续两个季度环比负增长。 •前瞻地看，随着原油、粮食等大宗商品价格见顶回落，美国通胀料将触顶；美国经济主要矛盾或由通胀转向衰退，就业数据或有一定回落，加息节奏也可能相应放缓。 指标 单位 2022-07 （预测） 2022-06 2022-05 2022-04 2021-062021-05 二、本月主要经济数据 工业增加值 当月同比，% 5.2 3.9 0.7 -2.9 8.3 8.8 社会消费品零售总额 当月同比，% 5.0 3.1 -6.7 -11.1 12.1 12.4 全社会固定资产投资 累计同比，% 6.1 6.1 6.2 6.8 12.6 15.4 其中：基建投资（全口径） 累计同比，% 11.6 9.3 8.2 8.3 7.2 10.4 制造业投资 累计同比，% 10.0 10.4 10.6 12.2 19.2 20.4 房地产投资 累计同比，% -6.1 -5.4 -4.0 -2.7 15.0 18.3 出口（以美元计） 当月同比，% 6.0 17.9 16.9 3.9 32.2 27.9 进口（以美元计） 当月同比，% 2.0 1.0 4.0 0 37.4 52.2 CPI 当月同比，% 3.0 2.5 2.1 2.1 1.1 1.3 PPI 当月同比，% 5.4 6.1 6.4 8.0 8.8 9.0 社会融资规模 当月同比，% 10.6 10.8 10.5 10.2 11.0 11.0 M2 当月同比，% 11.2 11.4 11.1 10.5 8.6 8.3 1年期LPR % 3.7 3.7 3.7 3.7 3.85 3.85 5年期LPR % 4.45 4.45 4.45 4.45 4.65 4.65 注：红色表示本月数据高于预期；绿色表示本月数据低于预期；无标注表示符合预期；标注*号的数据为1-2月累计同比增速。 美联储政策利率区间回到次贷危机后最高水平 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 美联储在7月议息会议后宣布再次加息75bp，将联邦基金利率区间提升至2.25%-2.50%的疫前水平，缩表节奏保持不变 美联储承认“近期支�和生产指标已经走弱”，但就业市场依旧“强劲”而通胀仍“保持高位” Q2美国GDP环比再度意外负增长0.9%，已经陷入技术性衰退 三、海外宏观：政策收紧，增长走弱 （一）美联储：加息步伐或将放缓 美联储资产负债表规模小幅缩减 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 美债收益率下行并出现倒挂 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 政策：“硬加息”立场未变，加息步伐或将放缓 加息：本次加息符合市场预期。今年3月到7月已完成4次共225bp的加息，仅用4个月便将利率拉回至次贷危机后的最高水平，与2018年底持平 缩表：将继续执行5月议息会议后公布的缩减方案，鲍威尔表示这一行动或将持续2-2.5年 目前缩表进度不及预期，未达到每月缩减速率上限 三、海外宏观：政策收紧，增长走弱 （一）美联储：加息步伐或将放缓 非农缺口已修复至疫前97% 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 四、实体经济：修复放缓，表现分化 进出口景气度有所回升 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 6月制造业与非制造业景气度在连续三个月收缩后，均重返扩张区间，表明我国经济总体修复加快。制造业PMI为50.2%，环比上升0.6pct；非制造业PMI为54.7%，环比上升6.9pct。 制造业生产和需求在加速修复，企业预期持续好转，但企业景气度持续分化。价格指数持续回落，企业原材料与产成品库存走势�现分化，供应链明显修复，就业有所改善但形势依然严峻。外需持续修复，但�口面临供需两重压力。 非制造业商务活动指数环比大幅上升6.9pct至54.7%，主要是由于国内疫情形势整体平稳，稳增长保民生政策力度持续加码，经济修复加快，居民需求得以释放。建筑业景气度升至较高区间，基建持续发力，服务业景气度明显反弹。 （一）PMI：供需两端修复提速，供应链明显修复 制造业生产需求修复加快 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 四、实体经济：修复放缓，表现分化 、 （二）生产：生产持续修复，就业压力缓解 二季度工业生产实现正增长，工业增加值同比增长0.7%，较一季度回落5.8pct。工业生产增速在4月探底之后，在5月由负转正，并 在6月进一步加速。6月工业增加值同比增速上升3.2pct至3.9%，但仍低于3月增速1.1pct。分行业看，高技术产业、价值链条较长的行业生产持续修复。汽车制造业在消费政策支持下生产快速修复，增速由负转正，同比大幅上升23.3pct至16.2%。 生产修复带动就业改善，6月全国城镇调查失业率显著回落0.4pct至5.5%，持平于政府全年目标上限。但16-24岁青年人群失业率进一步上行0.9pct至19.3%，再创历史新高。服务业生产加速修复，6月服务业生产指数同比增速转正，回升6.4pct至1.3%。铁路运输航空运输、住宿、餐饮、零售等接触性服务业均加速修复。 工业生产增速回升 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 服务业生产增速转正 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 商品消费修复动能结构分化 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 6月消费加速修复，结构上延续商品好于服务的特征 必选品仍保持修复，可选品整体加速修复；地产下游的部分商品增速仍处收缩区间；汽车和家电消费表现亮眼 三季度消费累计同比增速有望转正：促消费政策的积极影响有望持续，私人部门预期转弱+零星疫情或抑制消费复苏斜率 四、实体经济：修复放缓，表现分化 （三）消费：修复动能有所增强 消费修复动能有所增强 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 住户端资金拖累收窄但房企信用压力不减 房地产开发资金同比增速及各项贡献 住户资金 自筹资金 国内贷款 房地产开发资金来源 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 6月商品房销售降幅大幅收窄，或更多由于季节性因素，叠加部分疫情期间积压需求的延后释放，可持续性仍然有待观察 6月房地产投资单月同比下降9.4%，虽然销售边际改善带动房企住户端资金来源明显回升，但房企仍面临较大信用压力 随着前期积压需求消耗、以及季节性高点过去，短期内房地产销售或仍承压。房企仍面临较大信用压力，部分房企开工施工资金不足，拿地意愿持续低迷。三季度房地产市场悲观预期或较难快速扭转，房地产投资仍面临较大下行压力 四、实体经济：修复放缓，表现分化 （四）房地产投资：收缩加剧 房地产投资收缩加剧 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 四、实体经济：修复放缓，表现分化 基建相关行业投资增速较高 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 基建持续加强发力，提速见效。上半年全口径基建投资累计同比增长9.3%，较1-5月上升1.1pct，较去年全年增速大幅上升9.1pct。6月基建投资明显提速，当月同比增速上升4.1pct至12%，创下年内单月最高增速，较3月份上升0.2pct。基建投资增速同比高增主要受到意愿、资金和项目三方面因素驱动。 前瞻地看，基建投资有望延续高速增长。三季度基建投资仍有较为充裕的资金支撑，3.4万亿新增专项债要在8月底前使用完毕，叠加1.1万亿“准财政”政策性、开发性金融工具助力投资发展。但值得注意的是，财政收支压力或在下半年对基建投资形成一定拖累。四季度基建投资仍需增量政策工具支持，与现有资金形成衔接。 （五）基建投资：托底经济，加强发力 基建投资增速持续上升 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 四、实体经济：修复放缓，表现分化 （六）制造业：维持高增，韧性较强 制造业投资增速整体趋缓，但维持较高韧性。上半年制造业投资累计同比增长10.4%，较1-5月下降0.2pct，较去年全年下降3.1pct；6月制造业投资增速上升2.8pct至9.9%。上游石油、化工等原材料生产加工业投资增速上升，但近期受保供稳价政策影响，增速边际回落。中游计算机电子设备、专用设备制造等行业在�口韧性较强的拉动下，持续扩大生产。下游消费品制造业复苏加速。 前瞻地看，制造业投资有望稳健增长，但增速或边际回落。支撑因素主要来自于高技术制造业投资持续发力、企业生产经营活动及预期边际改善、助企纾困的财政政策与“宽信用”货币政策持续配合发力，以及“双碳”政策