中国生态观察 地方政府和国有企业遏制抵押贷款罢工的风险

请参阅第 6 至第 7 页的重要披露。时间戳：美国东部时间 2022 年 7 月 21 日下午 4:3012441095无障碍版本媒体报道一“抵押罢工” 再次引发对中国房地产市场动荡的担忧。 80 个城市的购房者威胁要切断至少 230 个预售但停滞不前的房地产项目的抵押贷款付款（图表 1）。问题的主要原因是陷入困境的私人开发商的流动性紧缩以及预售托管账户中的资金不足以支付项目完成。我们的银行业分析师预计这不会引发系统性银行业危机（参见中国银行报告），但风险很高。此类事件如果不加以控制并蔓延开来，可能会打击市场信心，打击房地产销售和投资，影响经济增长并在 20 世纪 20 年前造成社会不稳定。th党代会。监管机构已做出回应并誓言要解决这个问题。但是，尚未制定详细的自上而下的计划。在我们看来，政府将不得不进一步干预以防止恶性循环。我们认为最有可能的政策结果是让地方政府、地方政府融资平台（LGFVs）和国有企业（SOEs）介入，分批完成未完工项目。如果成功实施，这一解决方案有可能支持房地产市场并逐步重建信心，而不会过度扩张政府’s 财政资源。虽然完成这些项目可能会暂时推动正在进行的建设活动，但我们认为对未来房地产销售和投资的负面冲击将是不可避免的。即使未来几个月房屋销售的同比增长可能会在基数较低的情况下适度改善，但房地产市场在 2H 期间出现有意义的复苏的希望正在减弱。随着市场低迷持续较长时间，房地产行业可能仍将是未来几个季度增长的主要拖累。遏制溢出效应急需政策干预我们的估计显示，大量家庭和购房者可能会受到房地产项目延迟或暂停的影响。假设 2020-21 年约 8.8% 的预售楼面存在竣工风险，我们估计受影响的项目可能达到 2.44 亿平方米，相当于这两年新开工面积的 7.9%。这可能会影响大约 240 万户家庭或 730 万人（图表 3）。由于情况仍在发展，我们认为中国当局将不得不及时干预，以抵御房地产市场的螺旋式下降。否则，如此广泛的抵押贷款暂停事件可能会打击信心并对供需双方造成冲击，加剧当前自 2H21 以来持续的房地产市场低迷。 2022 年 7 月 22 日创业板经济亚洲 |中国海伦乔中国及亚洲经济学家美林（香港）+852 3508 3961苗欧阳大中华区经济学家美林（香港）+852 3508 6745吴本森大中华区经济学家美林（香港）+852 3508 5047皮小青中国经济学家美林（香港）+852 3508-6584FAI–固定资产投资地方政府融资平台–地方政府融资平台国有企业– 国有企业 民营企业–民营企业 国有企业–国有企业美国银行证券与研究报告中涵盖的发行人开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。中国经济观察地方政府和国有企业遏制抵押贷款罢工的风险 2中国经济观察 | 2022 年 7 月 22 日要求：购房者情绪疲软可能对住宅物业销售构成进一步下行压力。 6 月，新屋销售收缩收窄（同比 -21.8%，5 月为 -36.6%；图 2），但 30 个主要城市的每日交易数据显示 7 月上半月销售再次恶化（图 4） .供应：如果房屋销售继续恶化，可能会进一步挤压开发商’ 流动性状况（图表 5），使得风险项目的完成更加困难，同时银行对抵押贷款和地方政府对预售托管账户的控制更加严格。图表1：受暂停抵押贷款影响项目最多的前10个城市（截至7月16日）th)二线城市中涉及暂停抵押贷款的项目最多郑州西安 武汉重庆 长沙 太原 天津 青岛 成都 南宁010203040资源：易居中国研发机构美国银行全球研究图表 2：新屋销售6月房屋销售收缩明显收窄%同比 总建筑面积卖房屋销售价值 150100500-50资源：美国银行全球研究部、国家统计局、CEIC美国银行全球研究图表 3：估计有竣工风险的房地产建设规模受影响的项目可能达到 2.44 亿平方米，相当于 2020-21 年新开工的 7.9%估计面积w/假设陷入困境的开发商的市场份额（35%）2020-21 预售新楼面完工问题（百万平方米）受影响的房屋数量（百万）受影响的个人数（百万）暂停建设的份额(25%)2,7932442.47.3 = 8.75% 的施工（含竣工风险） (35%*25%)资源：美国银行全球研究部估计美国银行全球研究有哪些政策选择？数百万美元的问题仍然是接下来会采取什么政策行动。随着中国银行保险监督管理委员会（CBIRC）敦促地方政府和银行共同努力，确保项目的完成和交付，监管机构已采取行动控制风险。有关抵制抵押贷款的帖子已被删除，媒体报道称政府正在考虑允许购房者暂时停止对停滞项目的抵押贷款支付。然而，政府尚未提出任何自上而下的计划来解决这个问题。考虑到潜在的停工规模（预计 2.44 亿平方米），我们估计需要 12 亿人民币的资金来确保全国项目的完成。这不是一个小数字，尤其是中国政府今年已经面临近 3.5 亿元人民币的巨大财政缺口（见我们的报告：摆脱财政压力）。我们认为，鉴于财政压力和对道德风险的担忧，最高决策者不太可能推出任何自上而下的“火箭筒”解决问题的措施。201120122013201420152016201720182019202020212022 中国经济观察 | 2022 年 7 月 22 日3预售收益其他抵押总资金（% 同比）7天平均这一点从银保监会重申的底线就可以看出。“房子是用来住的，不是用来炒的”和“稳定地价、房价和预期”在周末回应抵押贷款暂停问题时。图表 4：30 个主要城市的房地产交易7月房地产销售再次恶化'000 平方米, 2021202212009006003000图表 5：开发商的房地产基金：按来源细分房地产基金年初至今同比下降 25.3%，因为所有资金来源都收缩了康特里ppt国内贷款 自筹 6040200-201 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月-40注：红点表示每年的农历新年（LNY）。阴影区域代表 2016-2020 年的范围。资源：风美国银行全球研究资源：美国银行全球研究部、国家统计局、CEIC美国银行全球研究在观察家最近讨论的政策选择中，我们认为最可行和最可能的措施是分散的方法，地方政府、地方政府融资平台和国有企业将分批完成未完成的项目。换言之，中央政府可能会向地方政府施压，要求地方政府介入并直接负责项目的完成。鉴于许多地方政府的财政预算已经捉襟见肘，这需要地方政府融资平台、国有企业和商业银行的共同努力来筹集资金。1.取消房屋预售制度？房屋预售系统于 1990 年代初推出，并帮助房地产行业在过去几十年中快速发展。但它也被批评为高营业额和高杠杆的运营，推高了开发商的财务风险。虽然这可能是真的，但现在从这种预售系统转向已建成房屋的市场赢得了胜利’t 解决流动性问题。相反，这只会加剧开发商的流动性紧缩，因为预售占房屋销售总额的 87%（图表 6），而预售收入占房地产开发商的 30% 以上’总资金（图表 7）。2.房地产稳定基金？一些人还预期（并希望）中央政府将推出所谓的“财产稳定基金”，以支持信贷市场和/或为房地产项目的完成提供资金。无论哪种方式，我们认为这样的措施在短期内不太可能实现，因为政策制定者担心如果他们向陷入困境的开发商伸出援助之手会带来道德风险。在实践中，鉴于广泛的项目暂停和所需的大量资金（估计 1.2 吨人民币），在国家层面进行协调也很困难。3.最有可能：地方政府和国有企业确保项目分批完成在我们看来，最可能的政策干预形式是地方政府和国有企业为每个城市/项目的完成制定定制安排的分散方式。由于私人开发商现在几乎没有流动性或信誉（图表 8），关键是利用地方政府’为建设资金保驾护航。正如最近在一些轶事案例中所看到的，有两种可能的方法可以做到这一点。20092010201120122013201420152016201720182019202020216M22 4中国经济观察 | 2022 年 7 月 22 日销售增长：售前销售增长：已完工的房屋预售收益的百分比 (RHS)i)引入地方政府融资平台或国有企业开发商接手项目，为那些停滞不前的项目出售未售出的房屋，并将所得款项用于项目完成。如果剩余未售出的房屋占项目的很大一部分，那么这些收益应该足以支付项目的完成。ii)如果有多个未完成开发阶段的土地未开发，地方政府可以从拖欠的开发商那里收回这些土地（按照合同的规定）。然后，这些土地将被转让给即将到来的地方政府融资平台/国有企业，并用作完成项目的贷款抵押。这种分批解决方案可以支持房地产市场并逐步重建信心，而不会过度扩张政府’s 财政资源。也就是说，它也有几个警告。首先，完全解决问题需要较长时间，可能对市场情绪造成持久影响。其次，结果可能因地区而异，取决于地方政府’ 能力。对于低线城市（占全国房屋销售量的 60%），这可能是一项更具挑战性的任务，因为（1）由于之前对预售托管账户的监管松懈，资金短缺可能会更大，（ 2）由于相对较低的房价和土地价格与建设成本相比，资金缺口较大，以及（3）财政状况更加严峻，地方政府的回旋余地较小。图表 6：物业预售与已完工单位的销售（数量）预售仍占房屋销售的 87%，尽管该份额已从超过 90% 的峰值水平有所缓和图表 7：开发商的房地产资金预售所得约占房地产资金总额的三分之一%3毫米预售/销售比率（LHS） 959085807570同比%1209060300-30-60%同比 总不动产基金%8040603540302025020-2015-4010资源：美国银行全球研究部，Wind美国银行全球研究资源：美国银行全球研究中心、CEIC、国家统计局美国银行全球研究2H楼市将继续承压在没有自上而下的强有力政策干预的情况下，楼市进一步下行风险似乎不可避免。即使地方政府可以介入并在 2H 内完成未完成的项目，正如我们预期的那样，恢复市场信心也需要时间（图表 9）。再加上最近的新冠疫情爆发、严峻的劳动力市场前景以及家庭收入增长放缓，即使在去年同期比较基数较低的帮助下，未来几个月房屋销售增长也可能不会出现可持续复苏。房地产投资增长可能会比我们之前预期的还要弱（2022 年为-4%）。由于停滞的项目和新开工项目可能继续收缩（图表 10），占房地产投资总额 60% 以上的建筑和安装支出可能会继续拖累 2H22 的整体房地产投资增长（图表11）。我们现在预计今年房地产投资将下降 7%。即使 2H 基础设施固定资产投资 (FAI) 出现反弹，这仍可能使整体 FAI 增长减少 0.7 个百分点。15 年 1 月15 年 7 月16 年 1 月16 年 7 月17 月 17 日7 月 17 日18 年 1 月18 年 7 月19 年 1 月19 年 7 月1月20日7月20日1月21日7月21日1月22日20072009201120132015201720192021 中国经济观察 | 2022 年 7 月 22 日5此外，负面影响可能不仅仅体现在房地产行业。正如我们之前所讨论的（见报告：房地产行业信贷紧缩以考验增长韧性），超过 28% 的中国’s 如果我们考虑所有上游部门和关键的下游消费部门（如家电和家具），GDP 与房地产部门直接或间接相关。这意味着中国面临严峻的逆风’未来几个季度的经济增长。有必要采取更多政策宽松措施来帮助稳定增长和信心。图表 8：开发商的债券净发行量：国有企业与民营企业国有企业仍有能力在债券市场融资人民币十亿国有企业POE图表 9：家庭对房价走势的预期中国人民银行调查的家庭中越来越多的人预计房价将下跌% 份额 300被调查的家庭预计房价会上涨预计房价会下跌2004510030015-1000资源：美国银行全球研究部，Wind美国银行全球研究资源：中国人民银行、万得美国银行全球研究图表 10：新开工、竣工和建设：住宅新开工可能在 2 小时内保持收缩每月新开始图表 11：房地产投资：构成细分建设和安装缓慢可能会继续拖累 2H 的