新力量New Force总第4098期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 總第4098期2022年8月4日星期四 研究觀點 【大市分析】 升穿20300可初部見底 【公司研究】 貴州茅臺（600519,買入）：2022H1業績符合預期，行銷改革紅利持續釋放 評級變化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2022年EPS(港元) 2023年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 贵州茅台（人民币） 600519 买入 买入 2229.30 2211.60 1% 49.810 49.150 1% 58.670 57.550 2% 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號永安集團大廈19樓 諮詢熱線：400-882-1055 服務郵箱：Service@firstshanghai.com網址：www.mystockhk.com 第一上海證券有限公司www.mystockhk.com 首席策略師葉尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 升穿20300可初部見底 8月3日，港股出現反彈修復，恒指漲了有接近80點，仍壓在20000點以下來收 盤，而大市成交量持續低企不足1000億元。台海局勢依然是關注點，市場觀望氛 圍繼續濃厚，但估計可以逐步緩和下來。目前，港股仍處於短線尋底尾聲的階段， 我們還是維持這個觀點看法，不排除還有震動的可能，但現水準是已有到了接近或已到了階段性底部的機會。走勢上，如果恒指能夠升穿20300點關口，可以看作為初部見底的信號。 恒指高開後表現震動，在盤中曾一度上升233點高見19922點，但觀望氣氛未能散去，彈性仍有待增強。指數股又再分化，其中，市場傳出美國有計劃禁止晶片開發必需軟體出口的可能，國產替代概念抬頭，中芯國際(00981)漲了4.11％，是漲幅第二大的恒指成份股，而即將發季報的阿裡巴巴-SW(09988)也漲了有3.79 ％，可以繼續關注。恒指收盤報19767點，上升78點或0.39％。國指收盤報6737 點，上升35點或0.52％。恒生科指收盤報4246點，上升52點或1.24％。另外， 港股主機板成交量有955億多元，而沽空金額有182.4億元，沽空比例19.09％，多空博奕依然白熱化。至於升跌股數比例是779：761，日內漲幅超過10％的股票有46只，而日內跌幅超過10％的股票有25只。港股通連續11日出現淨流入， 在週三錄得有接近3億元的淨流入。 台海局勢依然是市場的關注點，但相信將可望逐步緩和下來，而市場焦點有再次回到宏觀面身上。內地7月製造業PMI連升兩個月後回落至49，而外媒亦傳出內地今年經濟增長5.5％僅屬目標指引，情況都引起市場的重新注視。然而，我們相信內地經濟在下半年仍將平穩發展，主要是體現在後續政策空間的可執行性。事實上，在第二季美國開始進入加息週期後，在息差擴大的考慮下，市場對於內地的潛在資金外流是挺關注的。然而，由於美國經濟的不穩定，連續兩季出現了GDP按季年率負增長，市場已開始預期美國加息的速度將趨緩，正如我們早前指出的，預期未來利率將會是短加長減的趨勢。因此，美國10年國債息率已從6月中的最高貼近3.5％回落至現時的2.7％水準，與中國10年國債息率看齊。息差的收窄，將可以大大減低資金外流的誘因，而在這種目前最新情況形勢下，內地從去年底開始的適度寬鬆政策，可執行性的空間亦將有所增加擴大，也有利支持經濟繼續平穩發展。 鄒煒 【公司研究】 貴州茅臺（600519,買入）：2022H1業績符合預期，行銷改革紅利持續釋放 wilson.zou@firstshanghai.com.hk 85225321597 2022H1業務符合預期 行業 白酒/消費 股價 1885.0元 目標價 2229.3元(+18.3%) 市值 23679億元 總股本 12.56億股 上半年公司實現營業收入576.2億元，同比+17.4%，實現歸母淨利潤297.9億元， 同比+20.8%，整體業績表現符合我們此前預期，其中二季度營收253.2億元，同比+16.1%，歸母淨利潤125.5億元，同比17.3%，在期內國內疫情反復情況下，公司經營呈現強大的發展韌性。 直營及非標持續放量，收入結構優化斐然 分產品看，公司2022H1茅臺酒/系列酒分別實現營業收入499.7/76.0億元，同比 分別+16.3%/25.4%，其中Q2上述二者分別實現收入211.0/41.7億元，同比 52周高/低2216.96/1525.5元每股淨資產152.9242元 股價表現 +15.0%/+22.0%。值得注意的是，期內公司“i茅臺”自3月31日起上市運行，共計貢獻酒類收入44.2億元（不含稅），占Q2單季酒類營收比例達17.5%，帶動Q2直營銷售額比例同比+18.1pct至39.8%。此外，公司期內虎年生肖茅臺、珍品茅臺、茅臺1935、100ml飛天茅臺等新品在市場端亦呈現出旺銷態勢。我們判斷，期內公司直營比例的大幅提高、以及非標產品的銷售放量，是期內茅臺酒及系列產品系列的量價增長的主要貢獻力，預計未來銷售結構將持續優化。 利潤率保持穩步攀升 2022H1公司毛利率同比+0.7pct至92.1%，其中Q2單季同比+0.8pct至91.8%，主要受益於產品結構的優化以及直銷管道占比的提升。2022H1公司銷售費用率同比持平，管理費率同比-0.8pct至6.3%，研發費率同比+0.1pct至0.1%，財務費率同比-0.4pct至-1.2%，營業稅金及附加費率同比+1.0pct至15.1%，整體經營費用管控保持穩健。最終2022H1合計歸母淨利率同比+1.5pct至51.7%，其中Q2單季同比+0.5pct至49.6%，期內毛利率及淨利率均保持穩步上漲趨勢。 多項行銷改革落地成效喜人 公司自2021年8月新領導班子上任後，多重改革成效驚喜連連：1）產品上，公 司分別陸續推出了新珍品以佈局超高端、茅臺1935以承接飛天的需求溢出並卡位千元價格帶、通過“i茅臺”投放43度低度飛天及100ml飛天小酒等以滿足更多不同場景需求等等，整體產品結構進一步完善；2）管道上，“i茅臺”上市以來表現亮眼，數位化行銷除助力公司直營管道加速發展以外，公司市場服務也進一步向前端得到延伸，與終端直接對話能力顯著增強；3）品牌上，公司通過舉辦各省區“茅粉節”等加大茅臺文化和地域文化融合，不斷提升茅臺文化屬性，並成功打造出“小茅”、“茅小淩”等IP形象，進一步提升品牌標識性。4）此外，公司成功聯合蒙牛推出跨界爆款新品茅臺霜淇淋，成功拉近與年輕消費群體的距離。 目標價2229.3元，買入評級 綜上所述，我們認為公司當前經營業績，在核心大單品尚未直接提價的情況下，仍舊充分展現出其收入利潤雙高增的強大實力及未來發展潛力，考慮到公司中短期內量價均具備較為充分的騰挪空間，我們認為其未來業績的穩健增長方向仍具較高的保障性，綜上，預計公司22-24年EPS有望分別實現49.8/58.7/68.0元。考慮到公司改革紅利或將持續釋放，長期經營成長確定性強，預計有望帶動公司未來估值中樞趨穩向好，故給予目標價2229.3元，相當於23財年盈利預測39倍PE，距離當前股價有18.3%的漲幅，維持買入評級。 重要風險 1)食品安全；2)改革成效不及預期；3)疫情風險；4）地緣政治風險 圖表1:盈利預測 财务年度截至12月31日 2020历史 2021历史 2022预测 2023预测 2024预测 营业收入(百万元) 94,915 106,190 123,836 143,865 165,252 变动(%) 11.1% 11.9% 16.6% 16.2% 14.9% 归母净利润(百万元) 46,697 52,460 62,572 73,697 85,423 变动(%) 13.3% 12.3% 19.3% 17.8% 15.9% 基本每股收益(元) 37.17 41.76 49.81 58.67 68.00 市盈率@1885元(倍) 50.7 45.1 37.8 32.1 27.7 每股股息(元) 19.3 21.7 25.9 30.4 35.3 股息现价比（%） 1.0% 1.1% 1.4% 1.6% 1.9% 資料來源：公司資料、第一上海預測 公司估值與評級表 股票 代码 现价 目标价 评级 21PE 22PE 23PE 21息率 22息率 20-22EPS 每股净资产 市值 （港元） （港元） （倍） （倍） （倍） （%） （%） CAGR（%） （港元） （亿港元） 零售消费 李宁 2331 65.15 105.4 买入 34.9 29.1 22.9 0.82 0.98 66.8 9.40 1625 安踏 2020 84.8 123.9 买入 25.3 21.8 17.7 2.17 1.84 31.9 13.75 2292 特步 1368 12.4 14.08 买入 29.2 23.2 18.5 2.05 2.59 47.7 3.82 326 波司登 3998 4.62 6.06 买入 20.9 17.2 14.7 3.25 3.90 19.9 1.31 503 申洲国际 2313 78.95 154.5 买入 30.2 19.9 15.1 2.06 2.43 0.1 24.49 1187 海昌海洋公园 2255 7.93 4.75 买入 不适用 不适用 不适用 0.00 0.00 不适用 1.18 317 H&H国际控股 1112 9.3 14.8 买入 10.1 6.0 5.0 6.77 9.53 不适用 11.16 60 蒙牛乳业 2319 34.75 57.5 买入 23.5 19.1 15.7 1.28 1.58 31.7 10.56 1374 现代牧业 1117 1.02 1.75 买入 6.2 4.9 3.8 0.00 0.00 22.5 1.68 81 中国飞鹤 6186 6.59 16.48 买入 7.1 6.3 4.7 2.48 7.96 6.1 2.87 587 旺旺 151 6.19 6.3 买入 15.6 14.7 13.6 0.55 2.83 11.4 1.29 745 日清食品 1475 5.67 6.6 买入 19.7 17.3 15.5 3.00 2.82 8.1 3.79 59 达利食品 3799 3.63 4.6 买入 11.5 11.1 10.0 4.18 4.50 0.0 1.72 497 统一 220 7.18 8.16 买入 17.6 17.1 15.0 5.85 6.66 不适用 3.82 310 康师傅 322 12.44 17.1 买入 15.2 17.8 13.3 10.50 6.00 不适用 4.50 700 农夫山泉 6933 45.5 49.79 买入 61.0 58.2 48.2 1.28 1.28 18.1 2.26 2291 奈雪的茶 2150 5.71 9.55 买入 不适用 81.6 25.8 0.00 0.00 不适用 3.56 98 华润啤酒 291 54.25 65.19 买入 33.0 35.2 28.9 1.23 1.14 42.5 9.21 1759 青岛啤酒 168 77.35 81.83 买入 28.5 27.2 23.0 1.66 1.73 22.3 20.62 507 颐海国际 1579 21.3 30.79 买入 23.4 20.3 17.6 1.20 1.38 0.0 4.45 223 恒安国际 1044 36.65 39.96 持有 11.3 11.6 10.9 6.82 7.23 不适用 20.20 426 敏华控股 1999 5.96 13.12 买入 10.2 9.0 7.7 4.36 5.03 15.1 3.25 234 维达国际 3331 20.05 24.61 买入 14.6