基本面量化系列研究之十：量化分析报告如何基于超额流动性对大盘做择时？

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2022年08月03日 如何基于超额流动性对大盘做择时？——基本面量化系列研究之十 本期话题：如何基于超额流动性对大盘做择时？我们基于M2同比和名义GDP同比的差值构建了超额流动性指标。统计检验发现，超额流动性大于0时，中证800月均收益率为2.9%(t统计量3.4)，成长行业表现最好。小 于0时月均收益率-0.8%(t统计量-1.0)，消费行业表现最好。 基本面量化体系介绍。1)宏观层面：主要研究宏观景气指数+宏观情景分析。2)中观层面：主要研究行业的盈利变化和估值高低。3)微观层面：投资策略跟踪：PB-ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。 宏观层面：1)宏观景气指数：目前总体观点为经济下、货币松、信用松、补库存。2)宏观情景分析：预计沪深300盈利增速接下来继续下行，PPI指数在2022年上半年会明显下滑，库存周期处于被动补库存阶段。 中观层面：主动角度看好地产、家电和医药以及稳定，量化角度看好医药、农林牧渔和不怎么拥挤的新旧能源。 金融行业模型最新结论。银行预计不良率未来会抬升，建议标配，地产房贷利率有所松动，短期有估值修复机会，保险仍需等待10Ybond改善信号再入场，券商估值盈利匹配处于合理位臵，建议标配。 消费行业模型最新结论。家电盈利端指标有边际改善的信号、成本端PPI预计下滑、地产政策放松，估值处于2018Q3的水平，建议超配。医药景气指数进入扩张状态，估值跌至合理偏低水平，可以左侧布局。 周期行业模型最新结论。周期行业景气指数最新为-18%，进入景气收缩区间，建议低配。 成长行业模型最新结论。多数行业业绩透支年份都已经偏低区域，但是考虑到分析师景气度进入收缩区间，参与超跌反弹还是需要谨慎。 稳定行业模型最新结论。当前行业股息率和10Ybond的差值约为2.9%，从绝对收益角度来讲，可以作为债券替代品种。 量化模型行业配臵建议：化工21%，食饮17%，银行12%，医药12%，电力11%，机械10%，有色9%，农林牧渔8%。配臵主线：1)受益于疫情扭转的消费；2)受益于稳增长的金融；3)受益于通胀的新旧能源。风险提示：煤炭、汽车和新能源拥挤度上升较快，可以考虑逢高减仓。 微观层面：常见盈利模式的策略跟踪。1)行业景气模型：多头年化 26.1%，超额年化18.4%，信息比率1.90，月度胜率75%，年初至今策略超额9%，景气度选股超额15%。2)PB-ROE选股模型：成长50组合年初年至今收益率-9%（基准-5%），价值30组合年初至今收益率-10%（基准-12%）。3）绝对收益模型：06年至今复合年化收益率6.8%，最大回撤 3.7%，2021年收益率3.65%。 风险提示：模型根据历史数据规律总结，未来存在失效的风险。 作者 分析师段伟良 执业证书编号：S0680518080001邮箱：duanweiliang@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 研究助理杨晔 执业证书编号：S0680121070008邮箱：yangye3657@gszq.com 相关研究 1、《量化分析报告：2022Q2季报扫描：公募量化各 类策略表现几何？》2022-08-01 2、《量化点评报告：八月配臵建议：不确定性世界中的配臵策略——资产配臵思考系列之三十》2022-08-01 3、《量化周报：上证50、沪深300确认日线级别下跌》2022-07-31 4、《量化分析报告：择时六面图：流动性上行、景气度下行》2022-07-31 5、《量化专题报告：系统化指数投资：从完善异象捕捉出发》2022-07-28 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、本期话题：如何基于超额流动性对大盘做择时？4 二、基本面量化研究体系介绍5 三、宏观层面：经济继续下行，信用处于宽松6 3.1、宏观景气指数：经济下，货币松，信用松，补库存6 3.2、宏观情景分析6 3.2.1、经济情景分析：预计沪深300盈利增速接下来继续下行6 3.2.2、通胀情景分析：预计PPI在2022年未来几个月维持下滑趋势7 3.2.3、库存周期分析：当前处于被动补库存阶段7 四、中观层面：行业基本面量化+分析师景气指数8 4.1、行业基本面量化模型最新观点8 4.1.1、金融：银行、地产、保险、券商8 4.1.2、消费：家电、食品饮料、医药12 4.1.3、周期：上游周期（钢铁、煤炭、有色、化工、水泥、玻璃等）14 4.1.4、成长：TMT、电力设备与新能源等14 4.1.5、稳定：机场、高速公路、电力、铁路运输、港口15 4.2、基于分析师预期数据构建的行业景气图谱16 �、微观层面：常见盈利模式的策略跟踪16 5.1、景气度投资模型17 5.1.1、行业景气模型表现17 5.1.2、行业景气度选股模型表现18 5.2、PB-ROE选股模型19 5.2.1、“PB-ROE成长50”组合表现19 5.2.2、“PB-ROE价值30”组合表现19 5.3、基于稳定行业股息率的股债混合策略20 风险提示20 图表目录 图表1：超额流动性VS中证800指数4 图表2：超额流动性的择时效果统计检验4 图表3：超额流动性VS行业收益率5 图表4：基本面量化研究框架5 图表5：经济下，货币松，信用松，补库存6 图表6：经济增长指数处于收缩区间，预计沪深300盈利增速下行7 图表7：货币指数近期有宽松的迹象，考虑到领先性2022年PPI预计明显下滑7 图表8：当前处于被动补库存阶段8 图表9：被动补库存下CRB金属价格指数月均涨跌幅为-1.1%8 图表10：中观基本面量化当前配臵建议8 图表11：净息差和不良率走势会影响银行板块的超额收益9 图表12：银行择时配臵时钟9 图表13：不良率的走势预判9 图表14：净息差的走势预判10 图表15：银行估值性价比指数VS未来一年绝对收益率10 图表16：银行估值性价比指数VS未来一年相对收益率10 图表17：地产行业NAV估值模型11 图表18：房贷利率预计会边际下滑11 图表19：券商行业当前估值处于合理位臵11 图表20：券商ROE高频预测结果11 图表21：保险PEV估值处于历史低位12 图表22：经济景气处于收缩区间，10Ybond收益率继续下行12 图表23：保费收入增速持续下滑12 图表24：房贷利率下行有利于家电需求的提升13 图表25：家电行业估值性价比非常高13 图表26：食品饮料行业分析师预期景气度处于收缩状态13 图表27：食品饮料行业估值性价比处于历史中位数水平13 图表28：医药行业分析师预期景气度处于扩张状态13 图表29：医药行业估值性价比处于历史低位13 图表30：周期行业景气指数当前已经进入收缩期14 图表31：主流成长板块当前估值水平14 图表32：成长板块刚刚进入景气收缩区间，分析师对板块ROE相对悲观15 图表33：稳定行业最新股息率15 图表34：行业打分图谱（中信一级行业，截面为2022年7月29日）16 图表35：行业景气+趋势模型历史表现17 图表36：行业景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2022年7月29日）18 图表37：景气度投资选股策略净值表现18 图表38：景气度投资选股模型8月部分重仓股18 图表39：PB-ROE成长50组合净值表现19 图表40：PB-ROE成长50历年收益表现19 图表41：PB-ROE价值30组合净值表现19 图表42：PB-ROE价值30历年收益表现19 图表43：过去两年组合每月收益率20 图表44：基于股息率模型的绝对收益策略20 一、本期话题：如何基于超额流动性对大盘做择时？ 本期我们基于M2同比和名义GDP同比构建了超额流动性指标，定义如下： 超额流动性=M2同比–名义GDP同比 从逻辑上来说，超额流动性大于0，意味着货币供应的增速超过名义GDP增长，此时权益资产一般会有边际资金流入，收益率也会表现不错。 如下图所示，我们可以发现，历史上每一轮超额流动性扩张，对应宽基指数都有不错的表现。 图表1：超额流动性VS中证800指数 M2-名义GDP：超额流动性(右轴)%中证800：收盘价 7,00025.00 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 0 200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022 -25.00 资料来源：国盛证券研究所，wind 从简单的统计来看，超额流动性大于0的月份，中证800平均能够获得2.9%的月度收益率，t统计量为3.4。超额流动性小于0的月份，中证800平均能够获得-0.8%的月度 收益率，t统计量为-1.0。因此，超额流动性大于0的信号指导意义更强。当前处于大 于0的阶段，而且可以预期货币宽松能够持续，从这一点来讲，权益资产值得重点配臵。 图表2：超额流动性的择时效果统计检验 月均收益率T统计量（右） 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% 4.0 2.9% 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -0.8%-1.5 超额流动性大于0超额流动性小于0 资料来源：国盛证券研究所，wind 另外，从行业层面我们也简单统计了一下。结果如下表所示，可以发现，超额流动性大于0的时候成长行业月均收益率为2.43，明显高于其他行业，可见成长行业确实受流动性宽松影响更大。超额流动性小于0时，消费行业月均收益率为-0.53%，所有行业表现最优，受流动性影响最小。 图表3：超额流动性VS行业收益率 行业 超额流动性大于0 超额流动性小于0 月均收益率：金融 1.54% -0.74% 月均收益率：周期 1.45% -0.54% 月均收益率：消费 2.22% -0.53% 月均收益率：成长 2.43% -0.71% 月均收益率：稳定 1.36% -0.75% 资料来源：国盛证券研究所，wind 二、基本面量化研究体系介绍 目前我们基本面量化研究体系主要覆盖三个领域：宏观层面、中观层面、微观层面。 1)宏观层面：主要研究两块内容，一是宏观景气指数的构建，二是宏观状态的情景分析。 2)中观层面：行业层面的基本面量化，主要研究行业的盈利变化和估值高低。 3)微观层面：从成熟的盈利模式出发，构建具体投资策略，目前跟踪的模型包括：PB- ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。 宏观景气指数+宏观情景分析 成熟的盈利模式 子模块1：宏观经济景气指数 子模块2：宏观状态情景分析 宏观 层面 子模块1：PB-ROE选股模型 子模块2：绝对收益模型子模块3：行业景气模型 … 基本面量化 行业基本面量化研究体系 子模块1：行业盈利变化 子模块2：行业估值高低 中观 层面 微观 层面 图表4：基本面量化研究框架 景气指数、估值中枢、选股指标等 宏观经济、中观行业、微观公司数据库 资料来源：国盛证券研究所，wind 三、宏观层面：经济继续下行，信用处于宽松 宏观层面的量化涉及的领域可以很广，我们这里把聚焦点放在两块：一是构建宏观景气指数，二是宏观状态的情景分析。 3.1、宏观景气指数：经济下，货币松，信用松，补库存 目前主要跟踪四个宏观景气指数：经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数、库存景气指数，目前处于经济下，货币松，信用松，补库存的状态。 图表5：经济下，货币松，信用松，补库存 资料来源：国盛证券研究所，wind 3.2、宏观情景分析 目前我们的宏观情景分析主要包括经济情景分析、通胀情景分析和库存情景分析。 3.2.1、经济情景分析：