22年上半年经调整后初步净利润超预期，维持增持和目标价

公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 九毛九(9922HK) 22年上半年经调整后初步净利润超预期。维持增持和目标价 王钿熠 +85231896711 黄建文 +85231896357 bryanwang@cmschina.com.hkjohnnywong@cmschina.com.hk ■剔除汇兑损失，预期22年上半年初步经调整净利润同比下降不超过 62.5%，比我们的预测高4.8% ■门店数量仍然少于400家，扩张空间广阔 ■维持增持评级及目标价21.1港元 22年上半年经调整初步净利润超预期 太二的22年上半年经调整初步净利润（剔除外汇损失）预计同比下降不超过62.5%至7,000万人民币以上，超过我们预测4.8%。算上外汇损失，初步净利润为5,500万以上，同比降幅不超过70.4%。22年上半年初步营收为人民币18.99亿元，同比-6.1%，比我们的预测少6.7%，主要原因是由于一线和二线城市暂停堂食服务，导致每家餐厅的营收比我们的预测少6.3%。经调整初步净利润超预期的主要原因是利润率以及经营去杠杆好于预期，这显示了其严格的成本控制和业务模式的韧性。 餐厅扩张时间表将更为灵活 公司在22年上半年新开了37家餐厅，其中太二餐厅35家，怂重庆火锅厂 餐厅2家。管理层最近对120家新的太二餐厅和15家新的怂重庆火锅厂给 最新变动 九毛九昨晚发布了盈利预警，调整后净利润 （剔除汇兑亏损）比我们的预期高4.8%。维持增持及目标价21.1港元 增持 前次评级 增持 股价 17.6港元 12个月目标价（上涨/下跌空间） 21.1港元(+19.6%) 前次目标价 21.1港元 股价表现 (%) 出了指引。管理层还表示，其餐厅扩张的速度和时间表都将更为灵活和温和。保守起见，我们目前预测太二于22财年新开店115家。我们的基本假设是当前的新冠封控措施不会大幅变严。鉴于广东21年下半年新冠有所反弹，我们目前预计22年下半年每家餐厅的营收同比持平。我们假设23年上半年每家餐厅的营收大致与21年上半年相同。 维持增持评级和目标价21.1港元 22年上半年经调整初步净利润（剔除外汇亏损）比我们的预期高4.8%， 25 0 (25) (50) (75) 九毛九恒生指数 表明了良好的成本控制能力和经营去杠杆。我们认为，酸菜鱼在全国范围内的广受欢迎、太二在这一细分市场的独特定位、较少的门店数量 （<400家）和广东地区以外较低的门店密度，都可以支撑太二未来的盈利增长。我们目前的预测的基本假设是，在22年下半年的封控措施不会从现在的情况大幅升级，23年上半年的经营环境将与21年上半年类似。基于此假设，我们对22/23/24财年的每股盈利分别调整-4.6% /4.1%/3.8%。我们维持增持评级和目标价21.1港元。主要催化剂：翻台率好于预期；封控措施低于预期主要风险：中国出现大规模的封控；利润率低于预期 12月31日年结（百万人民 2020 20212022E2023E2024E 盈利预测及估值 数据来源:彭博；股价截至2022年8月1日 % 1m 6m 12m 9922HK (15.4) 6.1 (27.3) 恒生指数 (7.7) (15.3) (23.1) 行业：消费恒生指数(2022/8/1)20,166 国企指数(2022/8/1)6,877 重要数据 52周股价区间（港元）10.82- 27.5 市值（百万港元）25,646 日均成交量（百万股）6.23 每股净资产（人民币）2.32 主要股东管毅宏40.65% MXJLIMITED4.98% 币） 其他. 8.18% 收入 2,715 4,180 4,864 8,622 12,171 总股数（百万股） 1,453 同比增长 1.0% 54.0% 16.4% 77.3% 41.2% 自由流通量 46.19% 可归属净利润 124 340 281 780 1,148 资料来源：彭博 摊薄每股盈利（人民币元） 0.09 0.23 0.19 0.54 0.79 同比增长 -43.8% 155.6% -15.9% 177.3% 47.2% 相关报告 市盈率(x)168.6x66.0x78.4x28.3x19.2x1.九毛九(9922HK)-太二门店数量扩张空间广阔；首次覆盖ROE7.9%11.1%8.8%21.3%25.5%并给予买入评级(增持)(2022/7/25)净负债（现金）/股东权益-58.8%-42.8%-50.5%-62.5%-80.1% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；股价截至2022年8月1日 人民币百万元 22财年上半年预测 22财年上半年实际 不同% 同比% 与20财年上半年相比 营业收入 2,036 1,899 -6.7% -6.1% 100.0% 餐厅数量 491 489 -0.4% 16.7% 52.3% 单店收入 4.1 3.9 -6.3% -19.5% 31.3% 归母净利润 67 55 -17.7% -70.4% 164.0% 调整后归母净利润 67 70 4.8% -62.5% 181.1% 主要指标净利润率 3.3% 2.9% -0.4ppt -6.3ppt 12.0ppt 经调整后净利润率 3.3% 3.7% 0.4ppt 3.7ppt 3.7ppt 图表2：预测调整表 资料来源:公司数据、招商证券（香港）预测 单位：百万人民币 2022E 2023E 2024E 旧预测 新预测 不同% 旧预测 新预测 不同% 旧预测 新预测 不同% 营业收入 5,016 4,864 -3.0% 8,428 8,622 2.3% 11,906 12,171 2.2% 太二 4,037 3,942 -2.4% 6,800 7,049 3.7% 9,163 9,491 3.6% 九毛九 671 644 -4.0% 832 814 -2.2% 995 974 -2.2% 其他 308 278 -9.6% 796 759 -4.6% 1,748 1,706 -2.4% 毛利润 3,240 3,147 -2.9% 5,402 5,532 2.4% 7,608 7,786 2.3% 毛利率 64.6% 64.7% 0.1ppt 64.1% 64.2% 0.1ppt 63.9% 64.0% 0.1ppt 餐厅利润 1,636 1,613 -1.4% 2,803 2,873 2.5% 3,936 4,032 2.4% 餐厅利润率 32.6% 33.2% 0.6ppt 33.3% 33.3% 0.1ppt 33.1% 33.1% 0.1ppt 归母净利润 295 281 -4.6% 749 780 4.1% 1,106 1,148 3.8% 归母净利润率 5.9% 5.8% -0.1ppt 8.9% 9.0% 0.2ppt 9.3% 9.4% 0.1ppt 基本每股盈利（人民币） 0.20 0.19 -4.6% 0.52 0.54 4.1% 0.76 0.79 3.8% 资料来源:公司数据、招商证券（香港）预测 图表3：目标价与估值表 九毛九估值表 股价(港币) 港币/人民币汇率 17.6 0.86 日期1/8/2022 图表1：业绩总结表 FY22EFY23EFY24E 每股盈利（人民币）0.190.540.79 市盈率78.4x28.3x19.2x 同比增长-15.9%177.3%47.2% PEG-4.9x0.2x0.4x 目标价计算 目标市盈率x FY22E每股盈利（人民币0.42 21.1 目标价(港元) 上升空间19.6% 股息率0.3% 总回报率19.8% 资料来源:公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 财务报表资产负债表 利润表 百万人民币 2020 2021 2022E 2023E 2024E 百万人民币 2020 2021 2022E 2023E 2024E 物业，厂房及设备 445 572 642 828 921 收入 2,715 4,180 4,864 8,622 12,171 使用权资产 1,216 1,444 1,484 1,654 1,669 其他收入 84 64 66 73 80 与联营公司的投资 3 13 13 13 13 原材料及易耗品成本 -1,046 -1,537 -1,783 -3,163 -4,465 递延税项资产 87 82 82 82 82 员工成本 -748 -1,057 -1,269 -2,187 -3,087 其他非流动性资产 194 464 460 465 470 物业租金及相关开支 -50 -97 -111 -199 -281 非流动性资产总值 1,945 2,576 2,681 3,042 3,155 折旧与摊销 -354 -502 -609 -902 -1,198 库存 51 71 92 149 206 水电开支 -95 -132 -154 -273 -385 应收账款及预付款 293 409 518 834 1,155 其他开支 -232 -331 -477 -689 -970 其他流动性资产 673 738 738 738 738 经营利润 275 588 528 1,282 1,864 银行结余及现金 1,844 1,342 1,704 2,598 4,199 财务成本 -67 -75 -89 -121 -155 流动性资产总值2,8622,5593,0524,3196,298 应占联营公司的溢利╱ -81000 资产总值 4,806 5,135 5,733 7,360 9,454 （亏损） 应付款项 348 370 351 483 778 其他收益（成本） -22 -7 -21 0 0 租赁负债 317 391 500 679 858 税前利润 177 506 419 1,162 1,710 银行借款 43 0 0 0 0 所得税开支 -39 -134 -114 -315 -464 其他流动负债 41 44 62 106 150 净利润 138 372 305 846 1,246 流动负债 749 805 914 1,267 1,786 非控股权益 14 32 24 66 98 租赁负债 967 1,114 1,368 1,855 2,347 本公司拥有人应占利润 124 340 281 780 1,148 递延税项负债 27 32 32 32 32 币） 其他非流动性负债 3 47 47 47 47 每股股息（港元） 0.04 0.06 0.05 0.13 0.19 非流动性负债 997 1,193 1,447 1,934 2,425 总负债 1,746 1,998 2,361 3,201 4,211 财务比率 股本 0 0 0 0 0 2020 2021 2022E 2023E 2024E 储备 3,017 3,083 3,293 4,014 4,999 同比增长率变化 非控股权益 44 55 79 145 243 收入 1.0% 54.0% 16.4% 77.3% 41.2% 权益总额 3,060 3,138 3,372 4,159 5,242 毛利 2.3% 54.4% 16.3% 75.8% 40.7% 权益与负债总额 4,806 5,135 5,733 7,360 9,454 经营利润 -22.4% 113.9% -10.1% 142.7% 45.4% 净利润 -24.5% 174.0% -17.3% 177.3% 47.2% 现金流量表 每股盈利 -43.8% 155.6% -15.9% 177.3% 47.2% 百万人民币 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润率 税前利润 177 506 419 1,162 1,710 毛利润率 64.6% 64.8% 64.7% 64.2% 64.0% 财务成本 35 61 89 121 0 经营利润率 10.1% 14