小鹏汽车-W（09868）：多因素致七月销量环比下降，G9发布及上市是关键

2022年8月2日（星期二） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 小鹏汽车(9868HK) 多因素致七月销量环比下降，G9发布及上市是关键 梁勇活杨岱东 ■7月小鹏汽车交付1.2万辆，受多重因素影响，环比-24.7% +8675582904571 +8675583235354 ■旗舰SUV小鹏G9即将上市，800高压+Xpilot4.0实力强劲 ■G9决定基本面趋势，维持增持评级，港股/美股目标价167港元/43美元 7月交付1.2万辆，多因素致环比减少 1）交付：7月小鹏汽车交付1.2万辆，同比+43.3%，环比-24.7%，环比减少体现：a）部分地区的新能源车优惠补贴截止6月底，透支了部分7月销 量；b）中高端新能源车品牌增多，市场竞争加剧；c）7月淡季，销量月度之间存在正常季节性波动。从产品结构来看，7月P7/P5/G3i分别交付6.4千/3.6千/1.5千辆，环比-20.5%/-35.5%/-8.1%。1-7月累计交付8万辆，同比+107.6%，其中小鹏P7/P5/G3i分别交付4.2万/2.7万/1.2万辆。历史累计 交付量近22万辆，在中国新势力中位列第一。2）排名：公司7月交付量为 中国造车新势力第三名，其中哪吒/零跑/小鹏/理想/蔚来分别交付1.4万/1.2 万/1.2万/1万/1万辆，环比分别+6.7%/+7%/-24.7%/-20%/-22.4%。 短期购车优惠，促进淡季销量增长 公司7月中旬提供定金抵尾款的购车优惠，减免5千-1万元，并且给予3千-1 万元的选装权益，持续至7月31日（见图7）；根据我们的渠道调研，部分政策目前仍有效。8月是行业淡季，预计公司8月仍维持优惠促销。终端购车优惠原因：1）部分地区的新能源优惠6月截止，对7月销量有透支效应，公司提供优惠利于平滑消费者购车成本。2）中高端新能源车品牌电动车供给增多，市场竞争加剧，行业淡季期间表现尤为明显。3）以短期优惠的形式促销，灵活度高，提高订单深度。 G9是下半年技术最领先的纯电动车 G9将于8月开放预订，9月正式上市。根据汽车媒体解读：1）G9包含单电 liangy6@cmschina.com.cnyangdd2@cmschina.com.cn 最新变动 2022年7月销量点评 增持 前次评级增持 股价98.2港元 12个月目标价167.0港元(+70%)(上涨/下跌空间) 前次目标价167.0港元 股价表现 60%小鹏汽车恒生指数 40% 20% 0% -20% -40% -60% 机和双电机两个版本，均搭载98kWh的三元电池组，续航分别为702公里 /650公里（P7续航480-706公里，P5续航450-600公里），续航区间较 资料来源：彭博 P7/P5上移。2）全球首款800V高压平台车型，估计高压快充功率达 %9868HK 1m(23.7) 6m(25.7) 12m (45.0) 480kW，实现充电5分钟续航200公里，高压快充+长续航将极大缓解里程 恒生指数 (10.1) (17.5) (25.1) 焦虑。3）搭载两颗英伟达OrinX智能驾驶芯片，算力508TOPS，首搭XPilot4.0，智能驾驶水平再升级。4）搭载31颗传感器，包括2颗激光雷达，5颗毫米波雷达，12颗超声波雷达，和12颗摄像头，数量与P5相同。G9上市和交付有望成为股价催化剂 预计8月淡季公司整体销售平稳，同时面临中报压力。重点关注8月份G9的 产品发布展示的市场竞争力，以及9月交付情况体现市场接受度，两者有望成为公司的股价催化剂。给予6.5x2022EP/S估值，对应港股/美股目标价167港元/43美元。风险因素：行业景气度低于预期。 财务数据 202020212022E2023E2024E 营业额（人民币百万元） 5,844 20,988 37,660 72,374 99,242 同比增长（%） 151.8% 259.1% 79.4% 92.2% 37.1% 净利润（人民币百万元） -4,890 -4,863 -7,783 -5,140 -1,359 同比增长（%） 5.3% -0.5% 60.0% -34.0% -73.6% 每股盈利（人民币） -6.48 -2.96 -4.54 -3.00 -0.79 每股股息（人民币） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市盈率（X） n,a n,a n,a n,a n,a 市销率（X） 24.6 6.8 3.8 2.0 1.4 ROE（%） -35.4% -12.7% -20.3% -16.2% -4.8% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；截至2022年8月1日收盘价 行业：汽车汽配恒生指数20,166 国企指数6,877 重要数据 52周股价区间（港元）71.85-220 港股市值（百万港元）169,990 日均成交量（百万股）7.42 每股净资产（人民币）25.65 主要股东 SimplicityHoldingLimited 20.4% 淘宝中国控股有限公司 11.2% 总股数（百万股） 1,714 自由流通量 68.4% 资料来源：彭博 相关报告 1.汽车汽配-豪华车专题：短期面临考验，三季度末有转机（推荐）(2022/7/27) 2022年8月2日（星期二） 重点图表 图1：公司分车型月销量及同比图2：公司年销量预测 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 1400% 辆 G3 P7 P5 同比 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% 400,000辆 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 年销量同比增速 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图3：公司收入及同比预测图4：公司净利润及同比预测 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 人民币百万元 收入同比增速 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 0 (1,000) (2,000) (3,000) (4,000) (5,000) (6,000) (7,000) (8,000) (9,000) 人民币 百万元 净利润同比增速 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图5：公司毛利率和净利率预测图6：小鹏车型价位区间 人民币万元 45 0% -40% -80% -120% -160% -200% 净利率(左轴)毛利率(右轴) -23.2% -20.7%-7.1% -1.4% 14.5%17.3%18.3% -83.7% 12.5% 4.6% -24.0% -24.3% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% 40 35 30 25 20 15 10 5 0 G32018.12 P72020.4 P7鹏翼版2020.11 G3i2021.7 P52021.9 G92022 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测资料来源：汽车之家、招商证券（香港） 2022年8月2日（星期二） 价格/权益调整 小鹏P7 小鹏P5 小鹏G3i 2021年底补贴后售价（人民币） 21.99-40.99万元 15.79-22.39万元 14.98-18.78万元 2022年1月11日价格上调 涨价4300-5900元 涨价4800-5400元 涨价4800-5400元 补贴后售价（人民币） 22.42-40.99万元 16.27-22.93万元 15.46-19.32万元 2022年3月18日价格上调 涨价1.01-3.26万元 涨价1.32-1.56万元 涨价1.07-1.43万 补贴后售价（人民币） 23.99-42.99万元 17.79-24.29万元 16.89-20.39万元 2022年5月9日车型/价格调整 P7新增4款车型（补贴后售价分别为23.99万元、26.29万元、25.99万元和28.59万元）。 新增小鹏P5460P车型（补贴后售价20.99万元）；小鹏P5550P/600P售价上调7000元 n.a P7E/E+版本NGP功能变为 P5的E/E+/P版本NGP功 随新车免费赠送，原需付费 能变为随新车免费赠送，原 NGP功能免费 2-2.5万元 需付费2-2.5万元 n.a 图7：小鹏汽车2022年价格和权益调整梳理，单位：人民币 权益调整用户购车时不再享受终身免费充电和免费家用充电桩及安装权益 补贴后售价（人民币）23.99-42.99万元17.79-24.99万元16.89-20.39万元 2022年7月（部分政策目前延续到8月）定金抵扣尾款 减免5000-10000元 减免5000元 减免10000元 选装权益礼包 补贴0-10000元 补贴3000-10000元 补贴3000-10000元 补贴后售价（人民币） 23.49-42.99万元 16.49-24.49万元 16.89-19.39万元 资料来源：小鹏汽车官网、小鹏汽车app、渠道调研、招商证券（香港） 行业估值比较 2022年8月2日（星期二） 彭博招商证券股价招商证券上涨市值市盈率(x)市净率(x)市销率(x)ROE(%)股息收益率(%)净负债率(%)目标价 公司 代码 评级 （港元） （港元） 空间 (百万美元) 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2021 汽车制造商长城汽车 2333HK 增持 13.6 24.0 76% 38,210 12.3 10.2 1.5 1.3 1.2 0.9 12.4 13.1 0.8 0.9 -22.6 吉利汽车 175HK 增持 17.5 23.0 31% 22,339 20.5 16.1 2.0 1.8 1.0 0.8 9.7 11.4 1.7 2.2 -38.1 广汽集团 2238HK 未评级 7.7 n.a n.a 19,973 7.0 5.9 0.7 0.6 1.5 1.3 10.3 11.3 4.0 4.6 0.8 东风集团 489HK 未评级 5.5 n.a n.a 5,993 3.4 3.2 0.3 0.3 0.4 0.3 8.1 7.9 9.6 12.7 -3.6 中国重汽 3808HK 未评级 9.1 n.a n.a 3,215 5.6 4.7 0.6 0.5 0.3 0.2 9.5 10.7 7.0 8.3 8.2 平均 9.7 8.0 1.0 0.9 0.9 0.7 10.0 10.9 4.6 5.8 -11.1 新能源汽车制造商比亚迪股份 1211HK 增持 295.8 387.0 31% 129,915 103.7 85.2 7.1 6.6 2.6 1.8 6.8 7.7 0.1 0.1 -16.9 理想汽车 2015HK 增持 134.1 213.0 59% 35,302 n.a 257.6 5.8 5.7 4.4 2.3 -1.5 2.2 0.0 0.0 -53.2 小鹏汽车 9868HK 增持 98.2 167.0 70% 21,534 n.a n.a 4.2 4.9 3.8 2.0 -20.3 -16.2 0.0 0.0 -83.5 蔚来汽车 9866HK 未评级 162.1 n.a n.a 34,496 n.a n.a 7.6 7.2 3.8 2.2 -21.1 -7.8 5.4 5.8