国债周报：政治局会议弱化经济目标

国债周报 政治局会议弱化经济目标 2022年07月31日 国债周报（2022.07.25～2022.07.31） 创元研究 报告要点： 本周债市继续走强，目前已连续第三周上涨，波动有所放大。周四召开的半年度政治局会议提到“力争实现最好结果”，弱化了全年经济目标，表明稳就业稳物价是下半年经济工作重点；同时在政策基调上没有更大力度刺激的表态，只是维持现有状态，带动国债收益率快速下行。 银行间资金市场依旧宽松，跨月未有太大压力。中短期质押式回购利率月末多数上行，绝对值仍处低位，DR001周中一度跌破1.0%关口。预计跨月过后资金利率将重新走低，但当前过度偏低的资金利率及异常泛滥的流动性的可持续性仍需观察，关注央行后续态度。 国内地产风险发酵叠加资金利率持续低位，债市看多情绪依旧存在支撑。此外7月PMI数据不及预期，生产与新订单指数均低于荣枯线，经济复苏程度仍面临较大不确定性，而下一阶段的政策支持力度也相对弱于此前预期，利率向上突破面临阻力。短期虽然资金面不会出现剧烈调整，但市场过于乐观的情绪可能导致预期差出现，回调风险正在积聚，国债期货以观望为主。中期国内经济和信用端将进一步修复，国债期货维持偏空看待，收益率曲线熊平。 风险点：国内疫情反复、海外超预期加速收紧 创元研究金融组研究员：刘钇含 邮箱：liuyh@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0015686 研究助理：张紫卿 邮箱：zhangzq@cyqh.com.cn期货从业资格号：F3078632 目录 一、周度行情回顾3 二、宏观数据和事件3 2.1政治局会议定调3 2.27月PMI弱于预期4 2.3美联储加息75BP4 2.4美国6月核心PCE继续超预期5 三、资金市场5 四、现券市场6 一、周度行情回顾 图1：十年期主力合约走势 102 102 101 101 100 100 99 99 98 2021/12 2021/12 2022/01 2022/03 2022/03 2022/05 2022/06 2022/07 2022/07 资料来源：Wind、创元研究 本周债市继续走强，目前已连续第三周上涨，波动有所放大。资金利率持续走低带动国债收益率下行，短端幅度更为明显，曲线进一步陡峭化。周四召开的半年度政治局会议提到“力争实现最好结果”，弱化了全年经济目标，表明稳就业稳物价是下半年经济工作重点；同时在政策基调上没有更大力度刺激的表态，只是维持现有状态，国债收益率快速下行。短期国内地产风险发酵叠加资金利率持续低位，债市看多情绪依旧存在支撑。此外7月的经济复苏程度和下一阶段的政策支持力度也相对弱于此前预期，利率向上突破面临阻力。 截至周五收盘，T2209收于101.050，较上周五上涨0.22%；TF2209收于101.800，较上周五上涨0.14%；TS2209收于101.225，较上周五上涨0.15%。现券方面，十债活跃券220010收于2.755%，较上周下行2.75BP；五债活跃券220016收于2.510%，较上周下行3.00bp。 二、宏观数据和事件 2.1政治局会议定调 7月28日召开的中共政治局会议，分析研究了当前经济形势，部署下半年经济工作。会议强调，要做好下半年经济工作，要坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，着力推动 高质量发展，全面落实疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求，巩固经济回升向好趋势，着力稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果。 会议进一步强调，宏观政策要在扩大需求上积极作为。财政货币政策要有效弥补社会需求不足。用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额。货币政策要保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金。要提高产业链供应链稳定性和国际竞争力，畅通交通物流，优化国内产业链布局，支持中西部地区改善基础设施和营商环境。 本次会议一方面对国内当下经济复苏势头给予了充分肯定，同时督促各方在下半年不可松懈，继续巩固经济回升向好趋势；另一方面，会议也强调了要确保下半年物价稳定和完成就业目标。在海外主要经济体衰退风险持续上升的背景下，只要坚持稳中求进，完成上述两项任务，保持经济运行在合理区间，就能实现最好的结果。 2.27月PMI弱于预期 7月份，制造业采购经理指数为49.0，比上月下降1.2，位于荣枯线以下；单项表现上看生产回落，需求走弱，价格指数剧烈波动。非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为53.8和52.5，比上月下降0.9和1.6，连续两个月位于扩张区间。 总体上看，我国经济景气水平有所回落，后续仍有不少不确定性，恢复基础仍需进一步稳固。 2.3美联储加息75bp 7月28日凌晨，美联储公布加息75BP的决议符合市场预期，将联邦基金利率的目标区间从1.50%～1.75%升至2.25%～2.50%。本次会议美联储弱化了前瞻指引，没有对未来的经济形势和加息路径作具体判断。前瞻指引的弱化或指向经济前景的不明朗，同时也增加了美联储政策操作的灵活性，市场对此的理解偏鸽。 美联储主席鲍威尔会后表示，美联储采取行动以降低通胀压力，其表示将通胀降低至2%的目标是有必要的。此外仍重申俄乌冲突对通胀造成新的上行压力，且影响美国本土的经济复苏。美联储会议声明未提及“通胀将会 回到2%的目标”，这在一定程度表明美联储认为高通胀压力在短期内将会持续，需要对物价持续上涨风险保持关注。 2.4美国6月核心PCE继续超预期 美国6月核心PCE物价指数同比升4.8%，预期升4.7%；环比升0.6%，创逾一年来最大增幅，预期升0.5%；美国6月个人支出环比升1.1%，预期升0.9%。几项数据均再超市场预期。 三、资金市场 本周公开市场共有280亿逆回购到期，央行当周进行了160亿逆回购操作， 当周净回笼120亿元；商业银行本周共发行同业存单4285.00亿元，较前一周基本保持不变。 图2：银存间质押式回购加权利率（单位：%） 2.7 DR001 DR007 DR014 DR1M 2.52.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-07 资料来源：Wind、创元研究 银行间资金市场依旧宽松，跨月未有太大压力。中短期质押式回购利率当周多数上行，其中DR001较上周上行8.50bp报收1.2724%，周中一度跌破1.0%关口处于绝对低位；DR007上行15.03bp报收1.6329%；DR014下行3.41bp报收1.5732。 预计跨月过后资金利率将重回低位，但当前过度偏低的资金利率及异常泛滥的流动性的可持续性仍需观察，继续关注月末过后央行态度。 四、现券市场 本周国债现券收益率全线下行，短端下行幅度略大于长端，收益率曲线继续转陡。一级市场方面，本周共发行利率债52只，实际发行总额3331.84 亿元，较上周减少1979.13亿元。从发行结构来看，国债、地方政府债、 政金债发行总额分别为1257.00亿元、767.34亿元、以及1307.50亿元。 本周10Y-1Y、10Y-5Y以及3Y-1Y的期限利差全线走阔，国债收益率曲线表现出显著的陡峭化特征。 图3：国债收益率变动（单位：%） 本周变动(右轴)现值2022-07-22 3.5 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.5Y1Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y15Y20Y30Y 0 -0.01 -0.02 -0.03 -0.04 -0.05 -0.06 -0.07 资料来源：Wind、创元研究 10年-1年 10年-5年 3年-1年 图4：国债期限利差（单位：%） 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 2017/072018/032018/112019/072020/032020/112021/072022/03 资料来源：Wind、创元研究 图5：全球主要经济体制造业PMI图6：制造业PMI：中采与财新 中国美国欧元区德国日本 中采 财新 60 70 6555 60 50 55 5045 4540 40 35 35 3030 2017-082018-082019-082020-082021-082017-082018-082019-082020-082021-08 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图7：制造业PMI：原材料库存与生产图8：制造业PMI主要分项（近三月对比） 602022-072022-062022-05 生产 原材料库存 生产 55经营预期60 50供货时间50 4540 从业人员 4030 35 原材料库存 30 新订单 新出口订单在手订单 产成品库存 25 2017-082018-082019-082020-082021-08 原材料价格 出厂价格 采购量 进口 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图9：调查失业率（单位：%）图10：城镇新增就业（单位：万人、%） 城镇调查失业率 31个大城市城镇调查失业率 7.5 7 6.5 6 5.5 5 4.5 2019-072020-032020-112021-072022-03 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 20172018201920202021 50 累计值 累计同比(右轴) 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图11：GDP同比增速（单位：%）图12：三驾马车对GDP的拉动率（单位：%） 实际GDP:同比 名义GDP:同比 消费投资净出口 2520 2015 15 10 10 5 5 0 0 -5-5 -10 2012201320142015201620172018201920202021 -10 2017-062018-042019-022019-122020-102021-08 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图13：工业增加值（单位：%）图14：工业企业利润（单位：%） 工业增加值:当月同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2017-072018-052019-032020-012020-112021-09 200 利润总额:当月同比 利润总额:累计同比 150 100 50 0 -50 2017-072018-052019-032020-012020-112021-09 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 图15：固定资产投资增速（单位：%）图16：固定资产投资增速：三大类（单位：%） 名义:累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2017-072018-052019-032020-012020-112021-09 50 制造业:累计同比 房地产业:累计同比 基础设施建设投资:累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 2017-072018-052019-032020-012020-112021-09 资料来源：Wind、创元研究资料来源：Wind、创元研究 名义:当月同比 实际:当月同比 汽车类:当月同比 家电类:当月同比 日用品类(必选品):当月同比 金银珠宝类(可选品):当月同比 图17：社会消费品零售总额（单位：%）图18：限额以上企业零售：代表商品（单位：%） 40150 30 20 10 0 -10 -20 100 50 0 -30 2017-072018-052019-032020-012020-11202