港股策略：信贷增长、外资流入为股市提供动力

2019年1月29日 港股策略 1 / 6 港股策略 信贷增长、外资流入为股市提供动力 内地货币政策由「去杠杆」转为集中于「稳增长」，接连推出减税降费、降准等措施，以应对经济放缓及贸易战的不利影响。除此之外，三大国际指数公司今年大幅增加A股权重，将会带动外资流入。股市短期或受中美贸易谈判进展所影响，但估值修复继续支持港股回升至较合理水平，大型指数成份股将最直接受惠，股价调整将提供买入机会。 信贷增速加快刺激股市上扬。信贷增速由2016年第1季度起持续减慢，由高峰时同比上升28%放缓至2018年第4季度11%。随着人行2018年起至今降准5次，累计降低3.5百分点，估计净释放的长期资金或达3万亿人民币，令信贷增速回稳并有望再度加快。过往信贷增速加快都会刺激股市上升，由2000年起出现过4次信贷加速的阶段，分别为2001-2002年、2005-2007年、2008-2009年，以及2014-2016年，每次上升周期介乎1至2年。特别是以内银等金融机构最为受惠，因此普遍带动以金融股主导的沪综指上扬。除2001-2002年外，其余3次沪综指都显着上升，升幅分别达396%、75%及28%。从过去3次信贷扩张所见，信贷增速与股市升幅并非成正比，增速越快不表示股市升幅越大，同时还有其他因素影响股市。另外，过往3次沪综指的升幅逐次降低，反映信贷扩张效用似乎越来越低，市场越来越适应货币宽松环境。因此预期这次信贷扩张会刺激股市表现，但长远而言企业难以通过不断加大借贷来推盈利增长及支持股价表现。 公开市场操作对股市影响不大。人行经常进行公开市场操作包括逆回购、MLF(中期借贷便利)等投放资金；而正回购、偿还MLF等会抽走流动性，央行以这些工具调节市场流动性，保持金融市场稳定。跟降准、调低利率等货币政策不同，公开市场操作较短期，银行难以用作给企业贷款。公开市场操作受市场流动性情况及季节性影响较大，例如适逢年结或地方债发行，人行会净投放资金以弥补市场流动性不足。去年央行开展大规模MLF操作，虽然被视为放水，但由于同时有大量MLF到期令资金回笼，因此2018年全年央行净投放金额实际只有1,100亿人民币，并非真正扩张信贷的货币政策，而是调节流动性工具。2008年至2018年央行每月净投放/回笼金额数据显示，波动甚大而且没有明显的趋势，对股市影响亦有限。 国际指数纳入A股带动资金流入。除信贷扩张外，今年外資流入A股規模將大幅增加。去年内地股市显着下跌，但经沪深股通净買入内地股市的总金额达到2,942亿人民币，主要原因是2018年5月及8月，MSCI首次将纳入A股大型股，吸引基金增持A股股份。然而，以5%纳入因子及占MSCI新兴市场指数0.71%推算，净流入规模最多只有不足1,500亿人民币，約為去年淨買入金額的一半。这显示国际指数纳入A股的举动，或带动其他外资增持A股股份，实际对内地股市的影响大于当初纳入的规模。 分析师 黄健星 (852) 3983 0873 allenwong@china-invs.hk 港股策略 2 / 6 今年三大国际指数公司包括MSCI、富时及标普道琼斯将会增加A股权重。其中MSCI与富时都计划于今年第2季及第3季，分两个阶段增加A股股份比重，而标普道琼斯则于第3季纳入。以纳入A股权重及追踪相关指数的资产规模推算，估计带来介乎2,700亿至5,100亿人民币资金流入A股，最终规模取决于主动基金的参与度。以现时内地所有股市一天总成交金额约1,800亿人民币计算，新增流入资金相当于1.5天至2.8天的总成交金额。由于纳入的以大型股份为主，并非所有股份，所以相对股份的成交金额比例将会更大，有利推动内地股市表现。 美国调整货币政策。美国加息及缩表会吸引资金流入美元，特别是新兴市场最受影响，息差扩阔、资金流出会导致资产价格下跌。今年通胀压力不大，加上美国股市下跌及贸易战等原因，美国联储局大为减慢加息步伐，由过去两年每年4次，降低至今年或只有1次，缓和资金流出新兴市场的情况。缩表仍会以每月500亿美元的速度推进，然而金融机构存放于联储局账户的过剩准备金仍高达1.5万亿美元，足以抵消今年缩表的影响，对信贷及经济的影响轻微。资金将慢流入美元的速度，有利新兴市场资产价格表现。 估值回升带动港股上扬。去年恒指下跌，一半是由于盈利增长放慢，另一半是由于估值下降。美国收紧货币政策，同时向中国发动贸易战，导致内地经济及企业盈利增长放慢、股市下挫。贸易战仍然是目前最大风险，一旦谈判破裂会严重打击中美经济及股市，因此相信双方致力达成协议的机会较大。虽然达成协议短期对中港企业盈利影响不大，今年企业盈利增长难以加速，但是市场气氛缓和将推动中港股市的估值修复，短期港股或受贸易谈判进展所影响，但估值提升将有望支持恒指上涨至较合理的29,500点水平，大型指数成份股将最直接受惠，股价调整将提供买入机会。 中国信贷同比增长与沪综指 (灰色为信贷增速加快期间) 人行每月净投放与沪综指 数据来源：彭博，中投证券(香港) 数据来源：彭博，中投证券(香港) 1,0002,2503,5004,7506,0006%14%22%30%38%01/0112/0111/0210/0309/0408/0507/0606/0705/0804/0903/1002/1101/1212/1211/1310/1409/1508/1607/1706/18中国信贷同比增长(左)上证综合指数(右)1,6001,9202,2402,5602,8803,2003,5203,8404,1604,4804,800(13,000)(10,400)(7,800)(5,200)(2,600)02,6005,2007,80010,40013,00001/0810/0807/0904/1001/1110/1107/1204/1301/1410/1407/1504/1601/1710/1707/18每月净投放/回笼(亿人民币)上证综合指数(右) 港股策略 3 / 6 估计2019年MSCI、富时及标普道琼斯带动资金流入A股规模 *按 MSCI于2018年9月发布咨询文件，最终决定将于2019年2月28日或之前公布 来源：MSCI、富时、标普道琼斯及彭博 2019年MSCI、富时及标普道琼斯纳入股份 来源：MSCI、富时、标普道琼斯及彭博 恒指盈利及市盈率变动 数据来源：彭博，中投证券(香港) 2019年占指数比重保守估计乐观估计5月MSCI新兴市场指数由0.71%升至1.77%1403008月MSCI新兴市场指数由1.77%升至2.82%1393006月富时新兴市场指数由0%升至1.1%39489月富时新兴市场指数由1.1%升至3.3%7496标普道琼斯9月标普道琼斯BMI全球指数由0%升至0.57%812合计(亿美元)：400756合计(亿人民币)：2,7005,100MSCI*富时2019年纳入股份5月A股大型股的纳入因子由5%增至12.5%；并纳入部份深圳创业板股份8月A股大型股的纳入因子由12.5%增至20%6月纳入1,249只A股到其全球股票指数体系，纳入因子由0%增至5%9月纳入1,249只A股到其全球股票指数体系，纳入因子由5%增至15%标普道琼斯9月标普中国BMI指数所有1,241只股份，纳入因子为25%MSCI富时1%-18%-19%-60%-30%0%30%60%90%04/0610/0604/0710/0704/0810/0804/0910/0904/1010/1004/1110/1104/1210/1204/1310/1304/1410/1404/1510/1504/1610/1604/1710/1704/1810/1804/1910/19恒指每股盈利市盈率 港股策略 4 / 6 市场数据 恒指及國指成份股表現 本地指数收市价变动(%)今年(%)恒生指数27,5770.06.7国企指数10,8830.17.5大型股指数2,2620.06.1小型股指数1,9910.35.9金融指数3,8290.25.8地产建筑指数4,0680.27.2资讯科技指数10,647-0.76.4A/H溢价指数1170.2-1.8恒指波幅指数18.64.6-25.7即月期货收市价高(低)水结算日恒指期货27,557-20国指期货10,870-13(余下2天)恒指未平仓合约(张)69,995-28,04030/1/2019国指未平仓合约(张)114,289-65,943估值(本年度)市盈率(倍)市账率(倍)股息率(%)恒生指数10.61.33.8国企指数8.01.14.2资金(亿人民币)1月28日1月25日1月24日沪港通-1.34.10.7深港通3.22.34.3南下净流入合计1.96.55.0环球指数收市价变动(%)今年(%)上证综合指数2,597-0.24.1深证成份指数1,315-0.43.7沪深300指数3,1840.05.8MSCI新兴市场指数1,028-0.46.4MSCI环球指数1,989-0.65.6日经225指数20,442-1.02.1首尔综合指数2,164-0.66.0道琼斯指数24,528-0.85.1标普500指数2,644-0.85.5纳斯达克指数7,086-1.16.8德国DAX指数11,210-0.66.2法国CAC指数4,889-0.83.3英国富时100指数6,747-0.90.3商品及其他价格变动(%)今年(%)纽约期油(桶)51.9-0.213.5伦敦布兰特(桶)59.9-2.811.4现货黄金(盎司)1,3040.01.7LME现货铜(吨)5,979-1.00.5波罗的海干散货905-3.6-28.8VIX指数18.98.3-25.8汇率价格变动(%)今年(%)美汇指数95.80.0-0.4人民币6.750.02.0欧元1.140.0-0.4日圆109.180.20.5澳元0.71-0.31.4英镑1.31-0.13.1利率价格变动(厘)今年(厘)1星期SHIBOR2.660.034-0.241个月HIBOR1.08-0.040-1.173个月LIBOR2.75-0.013-0.062年期美国票据2.58-0.0110.0910年期美国国债2.74-0.0090.05-13-6-4-4-2-2-1-1-100112222333334444555556666666677777788888888899999910101011111212121212131414141515151515161617中国燃气(384)比亚迪(1211)吉利汽车(175)中信股份(267)华润置地(1109)电能实业(6)中国财险(2328)粤海投资(270)华能国际(902)新华保险(1336)中国中铁(390)中国人民保险(1339)华润电力(836)恒生银行(11)汇丰控股(5)银河娱乐(27)中国石油(857)申洲国际(2313)蒙牛乳业(2319)中电控股(2)中国中车(1766)恒安国际(1044)中银香港(2388)中信银行(998)中国信达(1359)港铁公司(66)信和置业(83)瑞声科技(2018)中国海外发展(688)东亚银行(23)广发证券(1776)中国交建(1800)香港中华煤气(3)长和(1)中国华融(2799)国药控股(1099)众安在线(6060)领展房产基金(823)工商银行(1398)建设银行(939)中国银行(3988)交通银行(3