量化固收加基金系列：建信鑫稳回报A投资价值分析

量化固收加基金系列 -建信鑫稳回报A投资价值分析 核心观点: 建信鑫稳回报A投资价值分析。过往业绩超越基准，与混合债券型二级基金、偏债混合型基金等相比，建信鑫稳回报A表现更为稳健；大类资产业绩归因2021年大类资产配置收益为正，个券选 择收益持续为正；股票投资组合更为分散，行业配置较为均衡，且积极参与新股申购；债券配置以金融债为主，债券投资总收益中利息收入贡献最大，基金组合久期与同类可比基金偏短。 分析师吴俊鹏 ：010-83574554 ：wujunpeng@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130517090001 相关研究 金融工程报告●基金研究 2022年7月28日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 目录 一、业绩表现3 二、大类资产配置分析4 三、股票资产分析5 四、债券资产分析7 五、基金经理9 六、风险提示10 固收加基金是以债券作为基础资产，在配置股票（可转债）等其它资产，并结合打新等多种策略来增厚收益。其中有一类量化型的固收加型基金，比如建信鑫稳回报等。 建信鑫稳回报A投资策略： 该基金以自上而下的投资策略，灵活配置大类资产，动态控制组合风险，力求实现基金资产的持续稳定增值。其投资策略分为两个层面：首先，依据大类资产配置策略动态调整基金资产在各大类资产间的分配比例；其次，进行各大类资产中的个股、个券精选。 （一）大类资产配置策略 结合对宏观经济形势与资本市场环境的深入剖析，自上而下地实施积极的大类资产配置策略。主要考虑的因素包括： 1、宏观经济指标：年度/季度GDP增速、固定资产投资总量、消费价格指数、采购经理人指数、进出口数据、工业用电量、客运量及货运量等； 2、政策因素：税收、政府购买总量以及转移支付水平等财政政策，利率水平、货币净投放等货币政策； 3、市场指标：市场整体估值水平、市场资金的供需以及市场的参与情绪等因素。 （二）股票投资策略 结合定性与定量分析，充分发挥基金管理人研究团队和投资团队“自下而上”的主动选股能力，选择具有长期持续增长能力的公司。具体从公司基本状况和股票估值两个方面进行筛选：公司基本状况分析和股票估值分析。 对于公司基本状况分析，重点关注上市公司的盈利能力（主要考察销售毛利率、净资产收益率（ROE）等指标）、成长和股本扩张能力（主要考察主营业务收入增速、净资产增速、净利润增速、每股收益（EPS）增速、每股现金流净额增速等指标）以及现金流（主要考察每股现金流净额等指标）管理水平，选择优良财务状况的上市公司股票。 对于股票估值分析，通过对上市公司内在价值、相对价值、收购价值等方面的研究，考察市盈率（P/E）、市净率（P/B）、企业价值/息税前利润（EV/EBIT）、自由现金流贴现（DCF）等一系列估值指标，给出股票综合评级，从中选择估值水平相对合理的公司。 （三）固定收益类资产投资策略 在进行固定收益类资产投资时，采用利率预期策略、信用债券投资策略、套利交易策略、可转换债券投资策略等投资策略，选择合适时机投资于低估的债券品种，通过积极主动管理，获得超额收益。 一、业绩表现 基于2021年度报告，基金业绩表现如下。 表1：2021年度报告-基金份额净值增长率(建信鑫稳回报灵活配置A) 份额净值增份额净值增业绩比较基业绩比较基 长率① 长率标准差准收益率③准收益率标 ①－③②－④ 过去三个月 1.59% 0.17% 1.11% 0.39% 0.48% -0.22% 过去六个月 2.50% 0.22% -1.89% 0.51% 4.39% -0.29% 过去一年 7.47% 0.28% -1.21% 0.59% 8.68% -0.31% 过去三年 68.03% 0.52% 32.30% 0.64% 35.73% -0.12% 阶段②准差④ 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 截止2021年12月31日，建信鑫稳回报灵活配置A在对应的过去一个季度、半年、一年等，均能超越同期业绩比较基准。与混合债券型二级基金、偏债混合型基金等相比，建信鑫稳回报A表现更为稳健。 图1：净值走势对比 万得灵活配置型基金指数 万得混合债券型二级基金指数万得偏债混合型基金指数 沪深300 建信鑫稳回报A 1.6 1.5 1.4 净值 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 2020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/1 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、大类资产配置分析 基金资产组合情况如下图。其配置主要集中于固定收益和权益。截止2022年二季度股票占基金总资产占比例为30.32%，债券占基金总资产占比例为67.06%。2021年底股票占基金总资产占比例为21.77%。整体基金杠杆保持在较低水平。 图2：基金资产组合图3：基金杠杆水平 其他资产银行存款买入返售证券债券股票 基金杠杆 100 1.04 基金总资产占比(%) 80 基金杠杆 60 1.02 40 20 1.00 0 2018/1/1 2018/10/1 2019/7/1 2020/4/1 2021/1/1 2021/10/1 2022/7/1 2018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/1 资料来源：Wind,中国银河证券研究院资料来源：Wind,中国银河证券研究院 采用Brinson模型，基于年度报告数据，对基金进行大类资产业绩归因，这里大类资产划分为三类：权益类资产、固定收益类资产、现金和其它。 图4：基金大类资产业绩归因 交互作用收益个券选择收益 大类资产配置收益 2021 Year 2020 2019 -50510152025 大类资产配置收益(%) 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 对于个券选择收益，从2019年到2021年均为正向收益；而大类资产配置收益在2021年也为正。 三、股票资产分析 截止2021年底，基金共持仓262只股票。剔除部分打新股票后剩下181只，大部分均属 于重要指数成分股，其中属于沪深300指数103只，中证500指数29只，中证1000指数23 只等。从市值分布来看，自由流通市值100亿元以下数量最多为41只，自由流通市值1000 亿以上的股票也有40只。 图5：持仓股票市值分布(2021)图6：持仓股票所属重要指数数量(2021) 数量 累计数量 181 141 135 130 122 117 110 41 98 40 87 27 1960 11 12 41 7 8 5 5 6 200 40 181 公司数量 CumulativeCount 150 30 150 103 Count 公司数量 100 29 20100 10 0 沪深300指数 中证500指数 中证1000指数 中小板指 创业板指 0200 50 50 0 4006008001000 上证50指数 自由流通市值(亿元) 22 25 23 其它 总 17 26 资料来源：Wind,中国银河证券研究院资料来源：Wind,中国银河证券研究院 投资风格，采用大盘价值、大盘成长、小盘价值和小盘成长四类进行分析。整体来看，偏向于大盘成长风格。在2022年6月底，四类风格无明显差别。 图7：基金风格因子(2021)图8：基金行业配置(2021) 小盘成长小盘价值大盘成长大盘价值 60 50 40 风格权重 30 20 10 0 2018/1/12019/1/12020/1/12021/1/1 2022/1/1 其他家用电器计算机通信 电力设备非银金融 银行医药生物 电子食品饮料 灵活配置基金20-30建信鑫稳回报 010203040 资料来源：Wind,中国银河证券研究院资料来源：Wind,中国银河证券研究院 为做比对，取截止2021年底灵活配置型基金股票持仓占基金总资产在20%-30%作为参考对象（图中标识为灵活配置基金20-30），持仓行业分布如图所示。“灵活配置基金20-30”在电力设备行业配置明显高于建信鑫稳回报基金，建信鑫稳回报基金在行业配置上更为均衡。 图9：股票持仓集中度（灵活配置20-30,2021）图10：股票持仓集中度（固收加20-30,2021） 120 100 灵活配置-20-30 前5前10 建信鑫稳回报A 固收加-20-30 前5前10 建信鑫稳回报A 80 8060 重仓占比(%) 重仓占比(%) 60 40 40 20 20 00 重仓占比重仓占比重仓占比重仓占比 资料来源：Wind,中国银河证券研究院资料来源：Wind,中国银河证券研究院 图中给出的是基金持仓集中度的情况，纵轴代表的是重仓股票在股票组合中的占比，分别给出的是前5和前10。图中灰色线代表建信鑫稳回报所对应的数值。建信鑫稳回报前5名重仓股票市值合计占股票投资市值比13.40%，前10名重仓股票市值合计占股票投资市值比23.87%，持仓更为分散。（说明：图中固收加是取债券二级和偏债混合基金中股票市值占基金资产总值比为20%-30%）。 图11：建信鑫稳回报新股获配 获配股票个数 获配金额 5004000 获配金额(万元) 400 获配股票个数 3000 300 2000 200 1000 100 00 20182019202020212022 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 此外，建信鑫稳回报积极参与新股申购，为进一步增厚收益提供支持。2021年度参与申购并获配的股票共计446只，获配金额总额约为2971万元。2022年截止7月26日，获配股 票数量为158只。 四、债券资产分析 建信鑫稳回报债券投资组合情况如下。该基金大部分配置在金融债券上，2021年底金融债券在整个债券组合占比为99.85%。 图12：建信鑫稳回报债券投资组合 2021-12-31 其他 资产支持证券同业存单 可转债中期票据 2020-12-31 企业短期融资券企业债券 2019-12-31 金融债券央行票据国家债券 2018-12-31 占债券市值比(%) 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表2：前五名债券投资明细(2022Q2) 债券代码债券名称数量（千张）公允价值（万元）占基金资产净值比例（%） 20020720国开079009325.4319.9 21020221国开029009217.8519.67 21020721国开079009111.1619.44 20020220国开023003008.796.42 21020521国开051001052.332.25 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 采用Campisi模型，将债券投资总收益进行分解。利息收入贡献最大。2021下半年利息收入效应1.97%，国债效应为0.47%。 图13：债券收益分解 2019年中报 3 利息收入效应(%)国债效应(%) 利差效应(%) 券种选择效应(%) 2 1 0 2021年年报2021年中报2020年年报2020年中报2019年年报 2018年年报 -1 债券收益归因 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 基金组合久期如下图所示。截止2021年底基金组合久期为1.24，与其它“灵活配置20-30” 基金相比位于其43%分位，整体来看，“固收加+20-30”基金的久期要比“灵活配置20-30”基金更长。图中灰色线表示建信鑫稳回报的久期位置。 图14：基金组合久期图15：基金组合久期对比(2021) 基金组合久期 10灵活配置-20-30 4固收加-20-30 建信鑫稳回报A 8 基金组合久期 基金组合久期 3 6 24 2 1 0 0 2018 2019 2020 -2 2021 资料来源：Wi