收入端保持快速增长趋势，盈利能力有望迎来改善

事项： 7月27日，公司发布2022年半年报，2022年上半年公司实现收入49.86亿元（同比增长16.57%），归母净利润4.37亿元（同比下滑21.04%），扣非净利润4.18亿元（同比下滑16.90%），业绩符合市场预期。 评论： 项目数量快速增加，CDMO业务保持良好增长趋势。今年上半年，公司CDMO业务实现收入9.21亿元，同比增长27.79%，实现毛利3.78亿元，毛利率41.08%，在收入和毛利端均实现了较为快速的增长。从项目数量来看，截止今年上半年，公司CDMO报价项目441个，同比增长24%；进行中项目405个，同比增长62%，其中，研发阶段项目203个，同比增长118%，商业化阶段项目202个（包含人药项目138个，兽药项目39个，其他电子材料等项目25个），同比增长29%。展望未来，我们认为随着公司CDMO项目数量的高增长和项目质量从“起始原料药+注册中间体”逐步过渡到“注册中间体+API”的高附加值产品，公司CDMO业务仍有望在长周期保持较快的增长状态。 原材料价格上涨，对原料药业务盈利能力造成一定拖累。今年上半年，公司原料药业务实现收入35.48亿元，同比增长13.10%，在收入端实现了较好的增长状态。但是由于上游原材料价格的大幅上涨以及物流运输成本的增加，公司原料药业务毛利率仅有17.36%，处于历史较低水平。展望未来，我们认为随着公司原料药新车间新产品的投产，以及抗生素和兽药业务终端需求的恢复，公司原料药收入端有望继续保持较快的增长状态。且随着上游原材料价格的下滑及公司内部效率的提升，毛利率有望进入向上区间。 大品种新进集采与存量品种需求恢复叠加，公司制剂业务增长有望加速。今年上半年，公司制剂业务实现收入4.88亿元，同比增长21.17%，在疫情压制终端需求的情况下依然实现了较为快速的增长。展望未来，我们认为随着公司存量品种的终端需求的恢复和第七批集采新中标品种琥珀酸美托洛尔和头孢克肟的执标，公司制剂业务的收入增长有望进一步加速。 盈利预测、估值及投资评级。根据公司中期业绩及近期经营情况更新，我们调整22-24年公司归母净利润预测值为9.84/12.48/16.69亿元（此前预测22-24年归母净利润为12.7/16.8/21.91亿元），同比增长3%/26.8%/33.7%，EPS为0.84/1.06/1.42元(此前预测22-24年EPS为1.08/1.43/1.86元)，当前股价对应22-24年PE分别为23/18/13倍。参考可比公司估值，公司盈利能力有望不断改善，给予2022年35倍PE，调整目标价至29.4元，下调为“推荐”评级。 风险提示：1、CDMO订单执行进度不达预期；2、原材料上游涨价风险；3、公司制剂集采丢标风险。 主要财务指标