业绩超预期主要来自越南议价能力提升

证券研究报告|公司点评报告 2022年07月28日 业绩超预期主要来自越南议价能力提升 百隆东方(601339) 评级： 买入 股票代码： 601339 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 7.58/4.96 目标价格： 总市值(亿) 81.75 最新收盘价： 5.45 自由流通市值(亿) 81.75 自由流通股数(百万) 1,500.00 事件概述 2022H公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为39.64/7.77/7.58亿元，同比增长1.11%/41.09%/43.54%，收入低于预期，但业绩超预期；Q2单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为19.89/4.32/4.22亿元，同比增长 -2.8%/31.91%/35.05%。 分析判断: 越南稳健，国内大幅下滑。收入拆分来看，越南/国内分别为26.66/12.98亿元，同比增长18%/-22%，我们估计22Q2越南仍维持满产、增长主要来自价格贡献，但国内在海外订单外流叠加国内订货会延迟情况下产能利用率降至50%左右。 净利主要由越南厂贡献，国内亏损。2022H公司毛利率为27.63%、同比提高6.78PCT、环比提升1.55PCT。22Q2毛利率为29.17%、同比提高5.61PCT、环比22Q1提高3.09PCT。其中我们估算色纺纱/坯纱毛利率分别为26%/30%，环比进一步提升，我们判断主要由于公司越南厂受益于订单外流、且议价能力提升，22H越南业务净利为8.09亿元，国内亏损3000万左右。22Q2净利率为21.72%、同比提高5.71PCT、环比提升4.28PCT。 存货环比下降。22Q2末存货为39.9亿元、环比下降，我们判断由于棉价自5月下旬后下跌，公司减少原材料备货。 投资建议 我们分析，（1）Q2存在订单外流、国内需求放缓等影响，但长期利好越南占比高的公司；公司定增项目将在越南新增39万锭产能，我们估计22/23年有望分别投产20万锭；（2）由于下游需求影响，国内外棉价自5月下旬后回落，我们判断公司Q3可能存在一定压力；（3）长期来看我们更强调的是公司的非周期成长逻辑，即公司份额提升带来的议价能力提升。 尽管公司Q2业绩超预期，但考虑Q3需求端以及价格端可能存在压力，维持盈利预测，预计22/23/24年收入为88.16/103.25/111.58亿元，归母净利为13.91/12.5/14.16亿元，对应EPS为0.93/0.83/0.94元，2022年7月28日收盘价5.45元对应PE分别为5.9/6.6/5.8X，目前PB不足1倍，看好公司在越南布局的长期意义、及色纺纱行业竞争格局改善带来的议价能力，维持买入评级；安全边际参考公司回购均价（3.7元）及股权激励行权价（3.93/4.33元）。 风险提示 棉价下行风险；欧美通胀导致需求下滑风险；越南疫情风险；汇率波动风险；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元) 6,135 7,774 8,816 10,325 11,158 YoY（%） -1.4% 26.7% 13.4% 17.1% 8.1% 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 归母净利润(百万元) 366 1,371 1,391 1,250 1,416 YoY（%） 22.9% 274.5% 1.5% -10.2% 13.3% 毛利率（%） 11.0% 26.2% 23.0% 19.5% 20.0% 每股收益（元） 0.24 0.91 0.93 0.83 0.94 ROE 4.6% 15.2% 13.4% 10.7% 10.9% 市盈率 22.58 6.03 5.94 6.61 5.84 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 7,774 8,816 10,325 11,158 净利润 1,371 1,391 1,250 1,416 YoY(%) 26.7% 13.4% 17.1% 8.1% 折旧和摊销 542 560 607 667 营业成本 5,737 6,785 8,316 8,922 营运资金变动 -445 -15 -454 -144 营业税金及附加 41 44 62 59 经营活动现金流 1,453 1,878 1,273 1,796 销售费用 37 35 62 67 资本开支 -562 -456 -413 -458 管理费用 364 407 506 547 投资 409 236 -679 -1,589 财务费用 110 124 88 88 投资活动现金流 -197 -25 -865 -1,801 资产减值损失 -44 0 0 0 股权募资 0 0 0 0 投资收益 172 195 227 245 债务募资 7,409 -1,538 -119 315 营业利润 1,472 1,481 1,333 1,538 筹资活动现金流 -566 -1,693 -241 188 营业外收支 -2 2 4 1 现金净流量 676 159 167 183 利润总额 1,470 1,483 1,337 1,539 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税 99 92 87 123 成长能力（%） 净利润 1,371 1,391 1,250 1,416 营业收入增长率 26.7% 13.4% 17.1% 8.1% 归属于母公司净利润 1,371 1,391 1,250 1,416 净利润增长率 274.5% 1.5% -10.2% 13.3% YoY(%) 274.5% 1.5% -10.2% 13.3% 盈利能力（%） 每股收益 0.91 0.93 0.83 0.94 毛利率 26.2% 23.0% 19.5% 20.0% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润率 17.6% 15.8% 12.1% 12.7% 货币资金 1,507 1,666 1,833 2,016 总资产收益率ROA 9.6% 9.8% 8.0% 8.2% 预付款项 23 68 83 89 净资产收益率ROE 15.2% 13.4% 10.7% 10.9% 存货 4,147 4,276 5,012 5,133 偿债能力（%） 其他流动资产 1,192 864 1,482 3,100 流动比率 1.71 2.70 3.16 3.46 流动资产合计 6,869 6,873 8,410 10,338 速动比率 0.67 0.99 1.25 1.71 长期股权投资 2,195 2,195 2,195 2,195 现金比率 0.38 0.65 0.69 0.67 固定资产 4,028 3,933 3,767 3,586 资产负债率 37.0% 26.8% 25.2% 24.6% 无形资产 657 628 607 584 经营效率（%） 非流动资产合计 7,405 7,320 7,152 6,966 总资产周转率 0.54 0.62 0.66 0.64 资产合计 14,274 14,194 15,562 17,305 每股指标（元） 短期借款 2,818 1,280 1,161 1,476 每股收益 0.91 0.93 0.83 0.94 应付账款及票据 389 316 448 416 每股净资产 6.00 6.92 7.76 8.70 其他流动负债 809 948 1,054 1,097 每股经营现金流 0.97 1.25 0.85 1.20 流动负债合计 4,015 2,544 2,662 2,989 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 1,053 1,053 1,053 1,053 估值分析 其他长期负债 213 213 213 213 PE 6.03 5.94 6.61 5.84 非流动负债合计 1,265 1,265 1,265 1,265 PB 0.98 0.80 0.71 0.63 负债合计 5,281 3,809 3,927 4,254 股本 1,500 1,500 1,500 1,500 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 8,993 10,384 11,635 13,051 负债和股东权益合计 14,274 14,194 15,562 17,305 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投