2022年7月美联储议息会议点评：美联储如期加息，9月或持续紧缩步伐

2022年7月28日 总量研究 美联储如期加息，9月或持续紧缩步伐 ——2022年7月美联储议息会议点评 要点 事件： 7月26-27日，美联储召开公开市场委员会（FOMC）货币政策会议，会议显示： 1）FOMC投票决定将政策利率联邦基金利率的目标区间上调75bp，升至2.25%到2.5%；声明预计，持续加息可能是合适的； 2）FOMC将按照《缩减美联储资产负债表规模计划》，持续减少其持有的国债、机构债以及MBS； 3）FOMC会坚定致力于将通胀恢复至2%的目标水平。 截至7月27日收盘，10年期美债收益率下行3bp至2.78%，市场对美联储加息节奏有所弱化，年末联邦基金利率预期在3.25%-3.5%的概率上升，预期在3.5%-3.75%的概率下降；股指全线上涨，标普500指数升2.62%，纳斯达克指数升4.06%，道琼斯工业指数升1.37%。 核心观点： 基于美国6月通胀数据超预期上行（6月CPI同比+9.1%），美联储7月议息会议决定，再次加息75bp。在新闻发布会中，鲍威尔主席表示，9月会议仍可能持续大幅加息。向前看，美联储加息幅度将取决于经济和通胀数据，每一次加息的决定都将逐次在会议中讨论（meetingbymeeting）。 以史为鉴，过早放松货币政策可能引发持续高通胀的困境。基于通胀仍将在较长时间里维持高位，美联储抗击通胀的决心将依然坚定。因此，我们倾向于认为，9月议息会议仍将加息50bp，并讨论政策紧缩对经济和通胀的影响。 美联储再次加息75bp 7月议息会议决定，将联邦基金利率的目标区间上调75bp，升至2.25%到2.5%。对于9月议息会议而言，美联储主席鲍威尔在新闻发布会中表示，9月会议仍可能再次大幅加息，但加息幅度取决于经济和通胀数据，现在仍无法做出判断。 以史为鉴，美联储控制通胀的最佳方式就是，坚定不移维持紧缩政策 1970年代，美联储在经济衰退和通胀高企之间犹豫不决，导致通胀在长时期内维持高位。1973年中东战争显著推升美国通胀，美联储开始大幅加息；然而，1974年，时任美联储主席亚瑟·伯恩斯迫于经济压力，中途开始降息，导致高通胀持续。1979年8月6日，保罗˙沃尔克（PaulVolcker）被任命为美联储主席，在他的领导下，美联储坚定开启紧缩政策，联邦基金利率大幅抬升，并在1980年年末达到了22%的水平。在1979-1987年期间，联邦基金利率始终维持高于CPI同比增速的水平，成功抑制通胀，经济在高通胀时代结束后，也稳步修复。 现阶段，我们认为，美国通胀持续被地缘政治、能源和粮食价格、房租价格和劳动力短缺等因素扰动，并且可能持续较长时间。7月的CPI同比增速预计将有所回落，但依然维持高位，全年CPI同比增速大约在8.0%左右水平。因此，预计9月议息会议中，美联储还是有可能大步加息，加息幅度可能达50bp。 风险提示：通胀超预期致美联储收紧政策；通胀超预期导致美国经济快速下行。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：陈嘉荔 021-52523828 chenjiali@ebscn.com 相关研报 如何看待美国滞胀和美股走势？——美联储观察系列九（2022-07-05） 美联储与财政部，如何配合穿越危机——美联储观察系列八兼光大宏观周报（2022-04-23） 近期美债收益率跳升的三大原因——美联储观察系列七（2022-03-27） 美国经济能承受几次加息？——美联储观察系列（2022-02-23） 疫情冲击下的货币政策：美国劳动参与率的视角 ——美联储观察系列五（2021-12-20） 鸽派鲍威尔，鹰派点阵图——2021年11月美联储议息会议点评（2021-12-16） 通胀符合预期，如何看下周美联储议息会议？— —光大宏观周报（2021-12-12） 美国失业率下行不抵Omicron冲击，拖累美债收益率——2021年11月美国新增非农数据点评 （2021-12-04） 宏观经济 目录 一、美联储再次加息75bp3 二、以史为鉴，美联储控制通胀的最佳方式就是，坚定不移维持紧缩政策5 三、风险提示6 图目录 图1：6月CPI同比增速冲高至9.1%3 图2：能源、食品、服务为CPI的主要贡献项3 图3：美联储经济预测中位数：2022年6月vs.2022年3月4 图4：议息会议前，年末政策利率预期在3.5%--3.75%的概率在30%以上5 图5：议息会议后，年末政策利率预期在3.5%-3.75%的概率降至20%以下5 图6：1973-1976年间，因经济走弱，美联储提前降息，导致通胀持续较长时间6 图7：1979-1987年，保罗·沃尔克主席维持政策利率高于通胀，并成功控制通胀6 中庚基金 一、美联储再次加息75bp 美联储7月议息会议决定，将联邦基金利率的目标区间上调75bp，升至2.25%到2.5%。7月FOMC声明显示，俄乌冲突、粮食和能源价格高企、以及供应链等问题持续对通货膨胀造成上行压力，劳动力市场异常紧张，委员会仍然寻求在 长期内实现最大就业目标和2%的通胀目标，因此，FOMC决定加息75bp,并且，持续的加息应该是合适的。 “Thelabormarketisextremelytight,andinflationismuchtoohigh...weanticipatethatongoingincreasesinthetargetrangeforthefederalfundsratewillbeappropriate;thepaceofthoseincreaseswillcontinuetodependontheincomdingdata.”. 对于9月议息会议而言，美联储主席鲍威尔在新闻发布会中表示，9月会议仍可能再次大幅加息，但加息幅度取决于经济和通胀数据，现在仍无法做出判断。鲍 威尔的言论显示，虽然9月仍有可能加息75bp，但向前看，每一次加息的决定都将逐次做出，在7月到9月期间，美联储将看到更多经济相关数据，但美联储最想看到的，仍是通胀降温。 “AsitrelatestoSeptember,Isaidanotherunusuallylargeincreasecouldbeappropriate,butthat’tnotadecisionwearemakingnot.It’sonewewillmakebasedonthedataweseeandwewillbemakingdecisions meetingbymeeting...andnotprovidethekindofclearguidancethatwehadprovidedonthewaytoneutral.” 鲍威尔主席也指出，随着货币政策进一步紧缩，美联储也将评估政策对经济和通胀的影响，并可能降低紧缩的节奏。这番言论显示，下半年，美联储更倾向于相 机抉择，基于实时经济和通胀数据，来决定紧缩路径。若通胀出现显著回落，则可能放慢加息步伐。 “Asthestanceofmonetarypolicytightensfurther,itwillbecomeappropriatetoslowthepaceofincreaseswhileweasseshowcumulativepolicyadjustmentsareaffectingtheeconomyandinflation.” 图1：6月CPI同比增速冲高至9.1%图2：能源、食品、服务为CPI的主要贡献项 1.5 1.0 0.5 0.0 CPI环比（季调%）CPI同比（右，%） 10.0 8.0 6.0 4.0 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 食品能源核心商品核心服务 -0.5 2.0 2.0% 2020-06 -1.0 2022-06 0.0 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 2021-08 2021-07 2021-06 2021-05 2021-04 2021-03 2021-02 0.0% 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 2020-10 2020-08 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所。 鲍威尔主席还表示，6月发布的SEP（经济预测概要）对联邦基金利率水平来说，仍然有较好的指引作用。 “IthinkyoucanstillthinkofthedestinationasbroadlyinlinewiththeJuneSEP...it’sprobablythebestguidewehaveastowherethecommitteethinksitneedstogetattheendoftheyearandintonextyear.Iwouldpointyoutothat.” 从高通胀持续时间的角度来判断，我们倾向于认为，年末联邦基金利率可能落在3.25%-3.5%之间。美国6月CPI同比增9.1%，为1981年11月以来最高水平，汽油、住宅、食品价格为主要贡献项。向前看，我们认为，美国通胀持续被地缘 政治、能源和粮食价格、房租价格和劳动力短缺等因素扰动，并且可能持续较长时间。7月的CPI同比增速预计将有所回落，但依然维持高位，全年CPI同比增速大约在8.0%左右水平，参见7月14日外发报告《美国6月通胀全面升温，加息预期迅速走高——2022年6月美国CPI数据点评》。在此背景下，美联储货币紧缩步伐大概率持续，9月议息会议可能仍将加息50bp。 图3：美联储经济预测中位数：2022年6月vs.2022年3月 2022 2023 2024 长期 实际GDP增速（%）2022年6月 1.7 1.7 1.9 1.8 2022年3月 2.8 2.2 2 1.8 失业率（%）2022年6月 3.7 3.9 4.1 4 2022年3月 3.5 3.5 3.6 4 PCE通胀（%）2022年6月 5.2 2.6 2.2 2 2022年3月 4.3 2.7 2.3 2 核心PCE通胀（%）2022年6月 4.3 2.7 2.3 2022年3月 4.1 2.6 2.3 联邦基金利率（%）2022年6月 3.4 3.8 3.4 2.5 2022年3月 1.9 2.8 2.8 2.4 资料来源：美联储，光大证券研究所。 市场预期方面，7月议息会议后，市场对美联储紧缩节奏的预期有所弱化，三大股指全线上涨。7月会议加息75bp，完全符合市场预期，并且，美联储主席鲍威尔在新闻发布会中，并没有表现出强势鹰派，并表示加息节奏将视经济和通胀 数据而定。因此，在市场嗅到鸽派气息后，视此次会议结果为利好，并下调年末联邦基金利率的预期。截至7月28日，年末联邦基金利率预期在3.25%-3.5%区间的概率为45.9%，概率较此次会议前上升；预期在3.5%-3.75%的概率为18.7%，概率较此次会议前下降。股指全线上涨，标普500指数升2.62%，纳斯达克指数升4.06%，道琼斯工业指数升1.37%。 图4：议息会议前，年末政策利率预期在3.5%--3.75%的概率在30%以上 图5：议息会议后，年末政策利率预期在3.5%-3.75%的概率降至20%以下 资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至：2022年7月27日资料来源：Wind，光大证券研究所。数据截至：2022年7月28日 二、以史为鉴，美联储控制通胀的最佳方式就是，坚定不移维持紧缩政策 1970年代，美联储在经济衰退和通胀高企之间犹豫不决，导致通胀在长时间内维持高位。1973年中东战争显著推升美国通胀，美联储开始大幅加息；然而，1974年，时任美联储主席亚瑟·伯恩斯