建材行业动态报告：基建链与地产链，都是稳增长

基建有望发挥经济抓手作用。2021年12月，中央经济工作会议提出“适度超前开展基础设施投资”、“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”、“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。 新基建的优越感与老基建的“重出江湖”。2021年12月，国务院例行举办吹风会，提及（1）地方债务违约风险总体可控；（2）新增专项债券发行3.42万亿元；（3）2022年按月汇总统计专项债券实际使用进度；（4）“早”、“准”、“快”，准备时间充分、落地快。政策给予定心丸，明确风险可控、专项资金辅助、强调“早发”落地，老基建也要贯穿2022全年的方向得以强化。 政策与建筑央企订单共舞。政策紧锣密鼓出台，辅以建筑央企订单验证，8家建筑央企Q1订单同比增速超过27%，例如中国中铁Q1新增订单同比+84%。 同时，“地方债务”警钟常敲，避免过热走老路。 焦灼等待，疫情延长形成实物工作量。2022上半年基建累计投资同比增速达到9.25%，不含电力达到7.1%。但基建链的典型品种水泥，上半年产量同比下降约15%，与基建的数据似乎背离。主要原因包括需求不完全重叠，也和上半年水泥行业“停产”时间加长有关，主因疫情+加大错峰生产力度。基建投资对实物工作量的拉动，受疫情干扰也较为明显。同时，项目落地审批也需要时间，但形成实物工作量不会“缺席”。 地产链我们强调重视2个方向：①二手房/新房均受益的C+小b商业模式， ②加快竣工交付。（1）30大中城市商品房成交面积增速环比继续改善。根据克尔瑞数据，百强房企6月单月销售额环比5月+61.2%，单月业绩规模同比-43%。 （2）宽松政策见效，二手房交易环比趋暖。Q2贝壳50城二手房成交量比Q1增长约15%，6月北京成交量环比增长31%，上海环比增长近40倍（前期疫情影响）。强二线城市在市场复苏方面领先，杭州、成都、南京、苏州等二手房成交明显增长。（3）现房销售占比持续提升，销售、开工、竣工的周期有望缩短，装修材料对销售数据的正反馈有望加快呈现。2022上半年期房销售面积在整体（期房销售面积+现房销售面积）占比83%，回到2018年底的水平。 风险提示：基建项目落地不及预期；地产政策放松不及预期；疫情的负面影响。 重点公司盈利预测、估值与评级 1从基建到基建链，实物工作量开启正反馈 2021年12月，中央经济工作会议提出“适度超前开展基础设施投资”、“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”、“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。梳理历年的中央经济工作会议内容，“基础设施投资”一词并不多见，2020年用“新型”加以约束，此前很长一段时间倾向于补“基础设施短板”，直接提及老基建，还要追溯到2011年“继续支持国家重大基础设施在建和续建项目”。因此，围绕基建话题的探讨，从“新老基建之争”到老基建项目加快批复、资金如何配套，再到实物工作量何时落地，用半年时间见证基建再次发挥抓手作用，同时，也在2022年7月开启了下半年的“赶工验证”。 1.1阶段一：新基建的优越感与老基建的“重出江湖” 2018-2021年国内基础设施建设年度投资稳定在18-19万亿，3年平均增速2.32%；不含电力约15万亿，3年平均增速是1.7%。基建不含电力投资当月增速，自2018年5月开始回落至个位数，甚至负增长（不考虑2021年初因疫情低基数带来的异常变动），基建投资表现远不及制造业投资、房地产开发投资，加上以5G电站、特高压、新能源汽车充电桩、大数据中心等为代表的新基建时代优越性，以至于“老基建”的回归需要政策的二次确认。2021年12月16日，国务院例行举办吹风会，提及（1）地方债务违约风险总体可控；（2）新增专项债券发行3.42万亿元，占已下达额度的97%，基本完成，其中约50%投向交通基础设施、市政、产业园区基础设施；（3）2022年按月汇总统计专项债券实际使用进度；（4）“早”、“准”、“快”，准备时间充分、落地快。政策给予定心丸，明确风险可控、专项资金辅助、强调“早发”落地，老基建也要贯穿2022全年的方向得以强化。 图1：基建（不含电力）累计同比增速（%） 1.2阶段二：政策与建筑央企订单共舞 政策紧锣密鼓出台，首先，定调清晰，尤其是4月中央财经委员会会议提及“全面加强基础设施建设具有重大意义，加快新型基础设施建设，提升传统基础设施水平”，以及4月中共中央政治局会议提及“全面加强基础设施建设”。第二，资金配套强化，“加快今年已下达的3.45万亿元专项债券发行使用进度，在6月底前基本发行完毕，力争在8月底前基本使用完毕”，并在6月底提出“筹资3000亿元用于重大项目资本金等”。第三，细分领域出台政策指引，例如《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》《关于实施国家水网重大工程的指导意见》《关于印发城市燃气管道等老化更新改造实施方案（2022-2025年）的通知》等。辅以建筑央企订单验证，8家建筑央企Q1订单同比增速超过27%，例如中国中铁Q1新增订单同比+84%。同时，“地方债务”警钟常敲，避免过热走老路，例如5月18日财政部通报8起地方政府隐性债务问责典型案例。 表1：2022年以来全国及部分地方积极出台基建政策 1.3阶段三：焦灼等待，疫情延长形成实物工作量 2022上半年基建累计投资同比增速达到9.25%，不含电力达到7.1%。但基建链的典型品种水泥，上半年产量同比下降约15%，单2季度幅度更大，4、5、6月同比分别下降18.9%、17%、12.9%，与基建的数据似乎背离。 一方面分拆基建数据，对水泥用量更大的道路运输和铁路仍然呈现下降，上半年水利管理业投资增长12.7%，公共设施管理业投资增长10.9%，道路运输业投资下降0.2%，铁路运输业投资下降4.4%。另一方面分拆水泥的下游，一般地产、基建、农村各占1/3，近两年农村比例下降，地产与基建占比提升。不同基建项目对应的单位水泥用量差异较大，我们跟踪统计的部分项目来看，水泥消耗量/公里从0.5到1.3不等（单位：万吨），新建项目（非改扩建）、桥隧比大等项目用量相对更多。因此，上半年基建的投入方向上，对水泥的拉动不够明显，以及水泥还受地产、农村的影响，本身不完全反映基建。但如果观察重点基建工程占比更大的区域，例如甘肃兰州的水泥出货率在4月22日-7月8日期间一直≥85%，同期全国平均是60%+，主因重点工程开工明显快于其他地区、疫情干扰少，4月兰州中川机场三期扩建工程用地划拨公示，兰合铁路3月23日全线首根桩基灌注完成，标志主体工程正式开建，3月31日兰张三四线武威至张掖段项目用地公告发布预示即将开建，但7月中旬兰州地区疫情影响，发货率回落至50%。 基建投资与水泥产量的“背离”有需求不完全重叠的原因，也和上半年水泥行业“停产”时间加长有关，主因疫情+加大错峰生产力度。基建投资对实物工作量的拉动，通过兰州的例子，一定程度说明疫情对节奏的干扰较为明显，包括原材料的运输、工地的开放与封闭、人员的流动等。同时，项目落地审批也需要时间，但形成实物工作量不会“缺席”。 表2：铁路、高速部分项目单位长度水泥用量对比 1.4阶段四：水泥、沥青量增，中观数据“上场”，赶工期开启 “政策+项目+资金”到位，中观数据逐一登场，例如沥青装置开工率已连续6周回暖，较6月8号增加12.7pct，一般可用于反映道路、城市市政等工程开工情况，7月20号同比降幅收窄至1.7pct。7月22日华东水泥出货率回升至72%，华南天气转好出货率迅速恢复至76%，长三角水泥库存连续6周回落至68.7%。 水泥价格超季节性提前上涨，7月25日浙江部分企业上调水泥价格10-30元/吨，江苏南京和苏锡常地区上调20元/吨，徐州上调30元/吨。 近期项目开工、项目推进新闻也较为常见，例如7月22日《新建襄阳至荆门高速铁路EPC工程总承包XJEPC招标公告》发布，计划2022年10月30日开工；7月15日集大原铁路山西段缴费资料已上传至自然资源部，获批后有望全线开工；辽宁3个高速公路项目将于8月全面开工；7月27日石衡高速正式开工，计划2年内完成建设任务；7月13日广东增天高速全面开工等。 图2：石油沥青装置开工率已连续6周回暖 图3：华东区域水泥出货 图4：华南区域水泥出货 继续看好基建发力，下半年重视基建由预期向基本面过渡，重点看好的子方向包括水泥+减水剂+建筑+防水+管道。①水泥：7月底到8月初是淡季转旺季的节点，重点关注销量、价格的季节性变化，同时基建加快落地，对水泥用量有望环比拉升。②减水剂：有望受益基建发力、需求改善，同时上游环氧乙烷降价明显。 ③建筑：重视订单落地，区域角度关注新疆、山东、浙江、安徽、甘肃等，同时关注绿电方向。④防水：属于强开工端品种，基建空间容易被忽视。⑤管道：关注燃气管道旧改与水利配套投入。 2地产链：催化竣工链，销售定信心 地产链覆盖面大、覆盖区域广，是经济稳定的基石。根据建筑业协会统计，2021年建筑从业人数为5283万人，2021年建筑业增加值占我国国内生产总值约7%（口径可能有差），2021年“房地产+建筑业”GDP贡献率合计约14%。 地产链覆盖地产（房企、中介、施工、监理、物流）、上游材料（建材、建筑、轻工）、下游服务（建材、轻工、物业）等，辐射到餐饮、金融等行业，同时不分区域，各省各区皆有地产链。 拨开情绪面，政策落点在刚需+改善性需求。5月央行、银保监会提及“首套房商业贷款利率较LPR利率减20个基点”“支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求”。从4.6%到4.4%，下限减20个bp，以及预期更多城市下调房贷利率至最低要求，这种对购房需求的促进，在刚需层面（首套）与高线城市，更为显著——不错过下调的窗口期（调节手段同样有可能为上调），以及高线城市房贷总额更大（同面积）。疫情影响收入，但消费者居家时间更长，根据克而瑞研究中心“疫情下客户需求调研”结果（有效问卷2237份），20%的人群坚定买房，17%的人群产生换房需求，24%的人群推迟买房。其中，“不买房”人群中61.5%分布在三四线，可见疫情对三四线的影响较为明显，而一线城市接近40%的买房计划坚定。因此，不论从效果还是逻辑角度，刚需与高线城市对政策的反馈更为正面。此外，需要关注政策对放开范围的限定，二套房贷利率未变，可避免刺激投机性需求，以及守住“房住不炒”的底线。 我们强调重视2个方向：①二手房/新房均受益的C+小b商业模式，②加快竣工交付。 （1）新房销售环比改善、下半年同比压力缓解。房屋销售是信心之源。根据wind数据，30大中城市商品房成交面积增速环比继续改善，去年下半年基数偏低，往后同比压力不大。根据克尔瑞数据，百强房企6月单月销售额环比5月+61.2%，单月业绩规模同比-43%（2021年7月同比-7.6%，8月-19.6%，9月-36%，10月-30.5%，11月-39.3%，12月-35%，2022年1月-43%，2月-48%，3月-53%，4月-58.6%，5月-31%）。 （2）宽松政策见效，二手房交易环比趋暖。根据贝壳研究院，Q2贝壳50城二手房成交量比Q1增长约15%，6月北京成交量环比增长31%，上海环比增长近40倍（前期疫情影响）。强二线城市在市场复苏方面领先，杭州、成都、南京、苏州等二手房成交明显增长。但Q2成交量同比2020、2021年分别下降32%、36%，上半年整体同比分别下降6%、40%。 （3）现房销售占比持续提升，销售、开工、竣工的周期有望缩短，装修材料对销售数据的正反馈有望加快呈现。2022上半年期房销售面积在整体（期房销售面积+现房销售面积）占比83%，回到2018年底的水平，最高点出现在2021年4-5月达到89%，今年以来回落明显，年初是87%。 图5：30大中城市商品房成交面积及同比（万平） C+小B商业模式下，消费建材企业垫资压力小，通过经销渠道实现外部杠杆构建、渠道快速下沉扩张。大B模式加快的时代，C+小B被动“低调”，但在地产信用风险突出、连累上游企业计提减值，行业回归理性发