持续耕耘高端圈层，坚定投入注重长远发展

事件：公司发布2022年半年报，2022年上半年公司实现营业总收入20.74亿元，同比增长12.89%；实现归属于上市公司股东的净利润3.70亿元，同比下降2.00%。 营收和业绩略低于预期。 疫情扰动暂使收入承压，吨价提升明显。22Q2营收同比增长10.4%，其中高档酒营收6.2亿元，同比增长9.8%，中档酒营收0.2亿元，同比下滑27.5%。营收增长主要由价增贡献，22Q2酒类总销量同比下滑4.9%，吨价同比提升13.6%，预计销量减少主要是由于疫情原因，井台升级提升出厂价以及中档酒减少使吨价提升。疫情下公司积极进行营销突破以保证高质量增长：4月落地井台产品升级，配合扫码系统提升终端推荐积极性，举办城市网球赛、乒乓球赛耕耘高端圈层。目前门店反馈良好，新井台将从3000个门店向6000个门店拓展。去年9月新典藏面市以来，公司在团购市场进行了新的开拓，已有200个商家在系统里，上半年典藏同比增长36%。从水井坊核心市场来看，八大市场有5个保持双位数成长，其中山东市场成长不错，成都也举办了多个活动扩大影响力，致力于将水井坊打造成成都的一张名片。八大市场还有很多空白点，未来仍会把八大市场作为重点，同时兼顾其他销售基础稍差地区的成长。 毛利率略有提升，费用缩减净利润扭亏。22Q2毛利率84.6%，同比提升1.1pct，销售费用率/管理费用率分别为43.3%/17.3%，同比下降9.4pct/0.1pct，销售费用下降预计与疫情下活动未能开展有关。22Q2归母净利率1.1%，同比提升8.1pct。 积极备战中秋，注重长远发展。Q2受损下次高端酒企均蓄力中秋，由于前期对价值链以及经销商库存的重视，水井坊库存较为良性，截至6月底整体库存小于5个星期。旺季来临前渠道备货，库存适度增加，Q3仍有希望实现良性增长。长远来看，消费升级仍将持续，水井坊产品高端化、营销费用投入、产能建设、股权激励等一系列动作均有利于长远发展。 受益次高端行业扩容，维持“增持”评级。消费场景恢复后公司主力产品有望稳健增长，预计22-24年公司营业收入分别为54.04/66.87/80.20亿元，归母净利润分别为14.25/18.16/22.43亿元，EPS分别为2.92/3.72/4.59元，当前股价对应22-24年PE为25.88x/20.31x/16.44x，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复，次高端价格带竞争加剧，产品迭代不及预期，渠道变革效果不及预期 经营数据拆分 表1：水井坊累计利润数据拆分 表2：水井坊单季度利润数据拆分 表3：水井坊分产品单季度拆分 表4：水井坊分渠道单季度拆分 财务报表分析和预测