供需缺口扩大，特钢金属蓄势待发

核心观点 中国钼资源储量丰富。全球钼资源分布高度集中，2021年全球钼储量1600万吨，中国储量830万吨，占比超过51%，是全球钼资源最丰富的国家。其中，河南省钼矿资源最丰富，钼储量占全国总储量的30.1%，其次是陕西和吉林，三省钼储量合计占全国56.5%以上。国内钼矿矿床规模大，陕西金堆城、河南栾川、辽宁杨家杖子、吉林大黑山钼矿均属于世界级规模的大矿。 竞争格局集中，下游应用广泛。钼应用广泛，主要作为生产高强钢、合金钢、不锈钢、工具钢、铸铁、超级合金、钼基合金等的添加剂。2020年全球钼消费结构占比合金钢39 %、特种不锈钢24%、合金工具钢7%、铸铁/铸钢8%、镍合金3%、钼金属6%、化工13%。中国钼矿石行业属于资本密集型、资源依赖型及下游驱动型行业，具有较高的准入壁垒。中国钼矿石行业发展较为成熟，现已形成较为稳定的竞争格局，市场规模两级分化较为明显，洛阳钼业、金堆城钼业等头部企业占据市场份额超过50%。 国内产量增长缓慢，海外基本无新增产能。国内市场，头部钼矿企业产量已达上限，并无新钼矿开发项目，仅有紫金矿业未来有小部分伴生钼增量出现。海外矿企中，麦克莫兰自由港公司计划在2022年扩大开采率。墨西哥集团计划小幅增加钼产量并将会持续在秘鲁Apurimac地区进行开发。未来钼产量增量有限，海外市场无明显增量。 特钢占比较低，国产替代空间巨大。我国特殊钢产量占钢材总产量比重较低，远低于发达国家。2021年我国特殊钢产量为13789.14万吨，占我国粗钢产量的比例约为13.35%，远低于日本的20.96%和德国的22%。未来随着航空航天、国防军工的发展，以及诸多新兴产业的大力发展，特钢的应用领域将持续扩展，钼需求量也将快速增加。 供需紧平衡，钼价有望开启一轮长周期上行。根据我们的测算，2022-2024年国内钼供需缺口分别为1.66、2.37、3.14万吨。供需缺口进一步扩大有望推动钼价持续上涨。 投资建议：我们认为未来3年，全球钼基本无新增产能，供应相对刚性，伴随国内制造业升级+绿色能源飞速发展，钼下游高强钢、高速工具钢、风电叶片、军工高温合金钼需求未来空间较大。2022年上半年钼行业供需缺口接近1万吨，未来3年，缺口仍然存在，钼价有望开启一轮长周期上行，给予钼行业“强于大市”的评级，主要标的：金钼股份、洛阳钼业。 风险提示：宏观经济下行、复工复产不及预期、产能释放不及预期。 1钼：全球稀缺战略小金属 1.1存在形式多样，单一和铜、钨钼矿伴生共存 钼是一种银白色金属，熔点2617℃，沸点4612℃，比重10.22（20℃）。其物理化学性质与钨相似，在高温下的蒸气压很低，蒸发速度小。钼的特殊性能是导电性和导热性强，硬度和强度极限比钨低，加工性能稳定，受压较易加工，在没有氧化剂的条件下，钼对无机酸具有突出的耐腐蚀性能，但在稀硝酸、沸腾的盐酸和热的王水，200—250℃的浓硫酸以及氢氟酸和硝酸的混合物中，能迅速地被溶解，在空气中温度大于600℃时，钼极易氧化。 表1：钼矿分类 钼行业产业链上游是矿山，主要负责钼矿的采选和钼精矿的生产；中游是焙烧厂，负责钼精矿的焙烧和冶炼，产生各种产品；下游是钼的相关应用，包括钢铁行业、石油行业、军工材料等。 图1：钼行业产业链 1.2中国钼资源储量丰富，占比超50% 全球钼资源分布高度集中。根据USGS数据，2021年全球钼储量1600万吨，中国储量830万吨，占比超过51%，是全球钼资源最丰富的国家；美国和秘鲁分列第二、第三位，拥有270万吨和230万吨钼储量，CR3资源储量占全球储量的83%。 图2：2021年全球钼资源储量分布 图3：国内钼资源储量分布 中国钼矿资源丰富，总储量830万吨，探明储量的矿区222处，分布于28个省。河南省钼矿资源最丰富，钼储量占全国总储量的30.1%，其次是陕西和吉林，三省钼储量合计占全国56.5%以上。国内钼矿矿床规模大，陕西金堆城、河南栾川、辽宁杨家杖子、吉林大黑山钼矿均属于世界级规模的大矿。 1.3下游应用广泛，市场集中度较高 钼应用非常广泛，主要作为生产低合金钢、合金钢、不锈钢、工具钢、铸铁、超级合金、钼基合金等的添加剂。据IMOA统计，2020年全球钼消费结构为：合金钢39%、特种不锈钢24%、合金工具钢7%、铸铁/铸钢8%、镍合金3%、钼金属6%、化工13%。 表2：钢材中钼的性能及应用 中国钼矿石行业发展较为成熟，现已形成较为稳定的竞争格局。中国钼矿石行业属于资本密集型、资源依赖型及下游驱动型行业，具有较高的准入壁垒。当前，中国钼矿企业均具有成熟的下游销售渠道，此外，受下游市场需求旺盛影响，同业企业间竞争压力小。根据年产量分为大中小型企业，其中，年产3万吨以上为大型企业，1-3万吨为中型企业，1万吨以下为小型企业。 图4：中国钼行业竞争格局 中国钼矿石行业市场集中度较高，规模以上从事钼矿石开采、洗选等相关业务企业数量约30余家，中国钼矿企业市场规模两级分化较为明显。洛阳钼业、金堆城钼业等头部企业占据市场份额超过50%。 表3：中国年产量前10名钼企 2供不应求确定性高，钼价有望维持高位 2.1国内产量增长有限，海外无新增产能 根据国际钼协会(IMOA)公布的数据显示，2021年全球钼产量为26.12万吨，比2020年的27.32万吨下降了4%。2021年全球钼消费量为27.72万吨，比前一年的24.48万吨增长了13%，供应缺口1.6万吨，缺口比例5.8%。中国是最大的钼生产国，从2020年的88450吨增加到2021年的100833吨，同比增加14%，是2021年唯一产量增长的地区，其中2020年受伊春鹿鸣尾矿库泄漏事件及陕西暴雨影响，产量有所下滑。南美是第二大钼生产地区，产量为82236吨，比上一年的90219吨下降9%；北美地区产量为58332吨，比2020年的69717吨减少16%；其他国家和地区的产量降幅最大，从2020年的24857吨下降到19822吨。 图5：全球与中国钼产量及同比增长率 国内钼矿上市公司主要有金钼股份、洛阳钼业和吉翔股份。其中，金钼股份拥有丰富的资源储备和领先的产业规模，钼生产经营规模位居全球前列。公司正在运营自有矿山金堆城钼矿和汝阳东沟，同时公司还参股了沙坪沟钼矿和吉林天池季德钼矿，2021年公司钼产量为2.12万吨。洛阳钼业目前正在运营三道庄钼矿和上房沟钼矿，新疆钼矿为储备资源，目前尚未开发，2021年公司钼产量为1.6万吨。吉翔股份正在运营内蒙古乌拉特前旗沙德盖苏木西沙德盖钼矿，2021年钼产量为3.9万吨。 表4：国内主要钼矿情况 海外钼企业中，麦克莫兰自由港公司是全球最大的钼矿生产商，其钼产品主要来源于北美7个、南美2个矿山与位于美国科罗拉多州的两大钼矿Henders on、Climax。公司2021年钼产量为3.86万吨。为应对全球钼需求的快速增长，公司2022年计划在Lone Star铜矿、Cerro Verde矿山和两个钼矿分别扩大开采率，预计钼总年产量可达4.09万吨。墨西哥集团2021年钼产量为3.03万吨，据公司年报披露，2022年公司计划小幅增加钼产量，预计2022年产量达3.2万吨。另外，公司将会持续在秘鲁Apurimac地区进行开发。智利Codelco是全球第二大钼生产商，公司2020年钼产量2.8万吨，2021年由于Chuquicamata和Andina矿山减产，钼产量下降至2.1万吨。钼作为公司铜矿副产品，由于未来几年铜矿计划产量无明显变化，因此钼产量预计与2020年持平。力拓集团Kennecott公司2021年钼产量同比下降62.7%至0.76万吨，主要是受到相关机构干预导致，目前暂无扩产计划，预计未来几年钼产量仍将维持在2021年的水平。 表5：海外钼矿企业产量及预测（万吨） 未来钼产量增量有限，海外市场无明显增量，国内市场仅有紫金矿业有小部分增量出现，2022年将会对黑龙江铜山铜矿、福建紫金山罗卜岭铜（钼）矿、塞尔维亚博尔铜业JM铜矿、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿下带矿等4个地下大型斑岩型矿床进行崩落法采矿，钼作为伴生产品将会有少量产量增加。 表6：全球主要钼企钼产量预测（万吨） 2.2中高端钢材替代加快，下游需求旺盛 中国是钼消费量最大的国家，钼消费量从2020年的10.64万吨上升到2021年的11.14万吨，增长了5%，增幅最小；欧洲的钼消费量居第二位，为58921吨，比2020年的53025吨增长11%；美国作为第四大钼消费国，钼用量从2020年的20956吨增加到2021年的27170吨，增长30%，增幅最大；日本的钼消费量为23859吨，比2020年的20457吨增加了16%。 图6：中国是钼消费第一大国（万吨） 近年来，国家制定了一系列产业政策支持中高端合金钢行业的发展，明确了具有高技术含量且用于高端制造业的特钢产品的重要地位。钼作为“战略稀有小金属”，其在传统钢铁领域和新能源领域需求都较为旺盛。一方面，我国正在大力推动传统基建、地产、水利的复苏，因此国内对钢铁的需求明确，因此钼的需求也将稳步增长；另一方面，在新能源领域，钼也发挥着重要作用。比如光伏领域，钼是薄膜板背电极的金属材料之一；再比如风力发电，将发电叶片采用较薄的钼合金钢外壳和支撑框架可减重20-40%。新能源行业的快速发展将进一步促进钼的需求增长。 表7：合金钢相关政策梳理 特殊钢是在冶炼过程中加入了较多的合金元素及采取了特殊的生产、加工工艺，特钢的化学成分、组织结构以及机械性能均优于一般钢铁，在汽车、机械、化工、船舶、铁路、航空航天、国防军工等对钢材质量要求较高的领域得到广泛使用。未来随着航空航天、国防军工的发展，以及诸多新兴产业的大发展，特钢的应用领域将持续扩展，需求量也将快速增加。 特殊钢又被称为特钢或特种钢，特殊钢产品种类丰富，可分为优质碳素钢、低合金钢和合金钢三大类。按用途划分，特钢可分为结构钢（优质碳素结构钢和合金结构钢）、工具钢（碳素工具钢、合金工具钢、高速工具钢）以及特殊用钢（齿轮钢、轴承钢、弹簧钢、不锈钢、高强度钢和高温合金）。 图7：特钢产品分类 图8：特钢产品结构 按技术含量和产品档次分，特钢产品可大致分为高端、中端和低端三个层次。其中，低端产品是以优质碳素结构钢(碳素钢)为代表；中端产品是以合金钢(不锈钢、工具钢、模具钢、高速钢除外)为代表；高端产品是以不锈钢、工具钢、模具钢和高速钢为代表的产品。 特钢应用广阔，主要包括国防、电力、石化、核电、环保、汽车、航空、船舶、铁路等行业的高端、特种装备制造领域。随着我国经济结构优化调整逐步深化，制造业不断转型升级，以军工产业、核电工业、高速铁路及汽车工业为代表的高端制造业迎来了快速、可持续发展，有望进一步拉动中高端特钢的需求。 表8：特钢下游行业需求 特殊钢行业主要有两种工艺流程，一是长流程，是指以铁矿石、焦炭为主要原材料，利用高炉冶炼得到液态铁水，铁水经过氧气转炉吹炼配以精炼炉得到合格钢材，高炉容积较大，熔炼后产品加工通常采用连铸、连扎成型工艺，适合大批量生产；二是短流程，是指以废钢和合金为主要原材料，废钢经破碎、分选后装入电炉来熔炼废钢，并配以精炼炉完成脱气、调成份、调温度、去夹杂等功能，得到合格钢材，电炉容积较小，熔炼后产品加工通常采用模铸、锻造成型工艺，适合小批量生产。 表9：特钢两种熔炼工艺流程 目前我国特殊钢产量占钢材总产量比重较低，远低于发达国家。2021年我国特殊钢产量为13789.14万吨，占我国粗钢产量的比例约为13.35%。根据产业信息网的数据显示，2020年日本特殊钢产量为1743. 7万吨，占日本粗钢产量的比重为20.96%。此外，根据《我国特殊钢行业的现状及发展趋势》一文，特殊钢占比最高的瑞典，比重为55%，德国占比22%，法国、意大利占比17%。 从细分产品来看，我国特殊钢中非合金钢和低合金钢的占比较大。2021年我国非合金钢产量为5939万吨，占比38.90%；低合金钢的产量为4983万吨，