向港交所申请双重主要上市，完成后有望较快纳入港股通

阿里巴巴-SW（09988.HK） 向港交所申请双重主要上市，完成后有望较快纳入港股通 增持 公司研究·海外公司快评互联网·互联网Ⅱ投资评级：增持（维持评级） 证券分析师： 谢琦 021-60933157 xieqi2@guosen.com.cn 执证编码：S0980520080008 联系人： 赵达 010-88005148 zhaoda@guosen.com.cn 事项： 公司公告：7月26日，阿里巴巴集团控股有限公司发布公告，董事会已授权集团管理层向香港联合交易所提交申请，将新增中国香港为主要上市地。在中国香港联交所完成审核程序后，阿里巴巴将在中国香港联交所主板及纽约证券交易所两地双重主要上市，预计在2022年年底生效。阿里巴巴在美国挂牌的存托股和在中国香港上市的普通股将可以继续互相转换。投资者可继续选择以其中一种形式持有阿里巴巴股份。 国信互联网观点：1）“双重主要上市”有利于减少《外国公司问责法》的潜在风险，活跃阿里巴巴股票在中国香港市场的交易，维持上市地位。阿里巴巴集团目前在港交所属于“第二上市”。如果公司在“主要上市”交易所退市，则同时将失去在港交所的“第二上市“地位。阿里巴巴等中概股在美国市场仍面临监管政策不确定性，而“双重主要上市”能够减少潜在风险。预计“双重主要上市”完成后将有更多投资者出于规避风险考虑转换为港股，进而活跃公司股票在在中国香港市场的交易。2）在“双重主要上市”完成后，公司有望较快纳入港股通。3)阿里巴巴核心电商平台业务目前面临宏观经济放缓、核心品类受到冲击的压力，预计FY2023Q1为全年业绩低点。近期国内互联网行业政策暖风频吹，阿里巴巴也在积极应对海外政策风险，期待未来业绩能有所改善。预计FY2023-FY2025净利润分别为920/977/1077亿元，给予其2022年对应的估值区间为143-155港币，目标价不变，维持“增持”评级。 评论： 双重主要上市”有利于减少《外国公司问责法》的潜在风险，活跃阿里巴巴股票在中国香港市场的交易，维持上市地位 阿里巴巴集团目前在港交所处于“第二上市”地位，在纽交所属于“主要上市”。根据公司财报，截止2022年7月22日，公司在外发行股份中有42%为在美国注册的投资者持有（包括银行及经纪商）。根据Wind数据，在全部中介机构持股中，45.5%为中国香港本地及中资机构所持有，而54.5%为国际机构持有。截止2022年6月30日止6个月，阿里巴巴在中国香港市场的日均交易量约为7亿美元，在美国市场的日均交 易量约为32亿美元。 “第二上市”的前提条件为公司在港交所认可的其他证券交易所上市，并且大部分证券在中国香港以外的地区买卖。“第二上市”公司在港交所遵守的规定一般较“主要上市”宽松，能够获得对港交所《上市规则》中若干条文的自动豁免，上市流程相对更为简单。但是，如果公司在主要上市交易所退市，则同时将失去在港交所的“第二上市“地位。 2022年3月开始，美国证监会依照《外国公司问责法》，将一百多家中概股公司纳入“预摘牌名单”，如果连续三年被认定不符合美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）监管要求,将会被退市。目前中美两国监管层仍在协商中，阿里巴巴等在美上市公司仍面临着政策风险。 阿里巴巴在港交所“双重主要上市”有利于维持上市地位，减少《外国公司问责法》可能带来的风险。由于美国ADR和中国香港普通股可以互相转换，预计“双重主要上市”完成后将有更多投资者出于规避风险考虑转换为港股，进而活跃公司股票在在中国香港市场的交易。根据环球网报道，2020年8月时已经有包括淡马锡、BaillieGifford和MatthewsAsia在内国际投资者开始将阿里巴巴ADR转换为港股，“双重 上市”后将进一步改善公司在中国香港市场的流动性。 在“双重主要上市”完成后，公司有望较快纳入港股通 根据《上海证券交易所沪港通业务实施办法》，港股通股票包括恒生综合大型股指数的成份股、恒生综合中型股指数的成份股、A+H股上市公司的H股。此外，具有不同投票权架构的公司股票还应该满足：（1）在联交所上市满6个月及其后20个港股交易日；（2）考察日前183日中的港股交易日的日均市值不低于 港币200亿元；（3）考察日前183日港股总成交额不低于港币60亿元（4）上市以来股票发行人和不同投票权受益人未受到联交所公开指责、其他公开制裁或者触发不同投票权终止。 理想汽车和小鹏汽车在港交所完成“双重主要上市”后，均经过了半年左右时间，待满足对具有不同投票权架构公司的额外要求后，才得以进入港股通。我们认为，阿里巴巴在“双重主要上市”完成后已经符合所有条件，有望较快纳入港股通。 投资建议：维持“增持”评级 阿里巴巴核心电商平台业务目前面临宏观经济放缓、核心品类受到冲击的压力，预计FY2023Q1为全年业绩低点。近期国内互联网行业政策暖风频吹，阿里巴巴也在积极应对海外政策风险，期待未来业绩能有所改善。预计FY2023-FY2025净利润分别为920/977/1077亿元，给予其2022年对应的估值区间为143-155港币，目标价不变，维持“增持”评级。 风险提示 政策监管带来经营业务调整；全球疫情不确定性导致的系统性风险；电商行业竞争格局恶化的风险等。 相关研究报告： 《阿里巴巴-SW（09988.HK）-电商业务短期挑战仍存，回购力度加大》——2022-05-30 《阿里巴巴-SW-09988.HK-财报点评：核心电商未见改善，云业务增长放缓》——2022-02-25 《拼多多-PDD.O-财报点评：战略重心转为农业科技，收入增速将持续放缓》——2021-11-30 《阿里巴巴-SW-09988.HK-财报点评：核心收入增长放缓，行业竞争加剧》——2021-11-22 《拼多多-PDD.O-财报点评：盈利能力提升，开启“百亿农研》——2021-08-27 ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E利润表（百万元） FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 现金及现金等价物 321262 189898 217879 273298 272942营业收入 717289 853062 947632 1051840 1148488 应收款项 82618 109496 107159 117754 127288营业成本 421205 539450 622944 712484 800920 存货净额 27858 36499 39053 46832 52519营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 49439 37455 51410 58581 58899销售费用 81519 119799 123192 126221 119799 流动资产合计 643360 638535 693947 788834 818635管理费用 100033 75740 82287 87448 90888 固定资产 790772 171806 277823 306624 338304财务费用 51928 (20611) 15168 15142 15228 无形资产及其他 29505 552423 631234 698658 842071投资收益 6984 14344 (5733) (5733) (5733) 投资性房地产 26392 113147 113147 113147 113147资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 0 长期股权投资 200189 219642 239095 258548 278001其他收入 95392 (64516) 5384 5332 5502 资产总计 1690218 1695553 1955246 2165810 2390159营业利润 164980 88512 103692 110143 121423 短期借款及交易性金融负债 13437 8841 9144 10474 9486营业外净收支 7582 10523 562 618 680 应付款项 33197 21753 26444 31820 37598利润总额 172562 99035 104253 110761 122103 其他流动负债 330724 353190 486719 565863 648894所得税费用 29278 26815 28228 29990 33061 流动负债合计 377358 383784 522307 608157 695978少数股东损益 7294 15170 15969 16966 18704 长期借款及应付债券 135716 132503 142502 149627 157108归属于母公司净利润 150578 62249 91995 97737 107746 其他长期负债 93510 97073 100280 103166 105763 长期负债合计 229226 229576 242782 252793 262871现金流量表（百万元） FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 负债合计 606584 613360 765089 860950 958849净利润 150578 62249 91995 97737 107746 少数股东权益 137491 124059 140028 156995 175698资产减值准备 0 0 0 0 0 股东权益 946143 958134 1050129 1147866 1255612折旧摊销 33947 39455 43065 46124 49489 负债和股东权益总计 1690218 1695553 1955246 2165810 2390159公允价值变动损失 0 0 0 0 0 财务费用44764909742379018276 关键财务与估值指标 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E营运资本变动 (52679) (34979) (9481) (20169) (9761) 每股收益 6.85 2.86 4.31 4.67 5.25其它 48761 165061 15969 16966 18704 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00经营活动现金流 231786 142759 141548 140659 166176 每股净资产 43.04 43.98 49.18 54.86 61.23资本开支 (246120) (272073) (299660) (329661) (362655) ROIC 9% 10% 10% 10% 10%其它投资现金流 (129471) (103004) (13259) (13922) (14618) ROE 16% 6% 9% 9% 9%投资活动现金流 (244194) (198592) (216042) (235973) (257872) 毛利率 41% 37% 34% 32% 30%权益性融资 0 0 0 0 0 EBITMargin 13% 11% 10% 10% 10%负债净变化 15440 (3213) 9999 7125 7481 EBITDAMargin 17% 16% 14% 14% 14%支付股利、利息 0 0 0 0 0 收入增长 41% 19% 11% 11% 9%其它融资现金流 0 (8283) 102475 150734 91339 净利润增长率 0% -59% 48% 6% 10%融资活动现金流 30082 (64449) 102475 150734 91339 资产负债率 44% 43% 46% 47% 47%现金净变动 (9241) (131364) 27981 55419 (356) 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%货币资金的期初余额 330503 321262 189898 217879