公司报告 招商证券(香港)有限公司 证券研究部 美团(3690HK) 王腾杰李怡珊,CFA +85231896634+85231896122 低谷回升前景稳固,但疫情短期扰动仍存 ■受消费复苏驱动,美团集团收入增速将从二季度低谷回升,下半年将回归常态化增长 ■随着疫情封控的放松,外卖业务单量增速及到店酒旅业务6月复苏态势良好;新业务亏损持续减少 ■近期股价表现震荡,部分由于疫情反复所致,但我们认为近期回撤将成为长期买入良机;维持买入评级,目标价小幅调升至244港元 业绩增速稳步低谷回升 我们预计美团22年二季度集团收入将同比增长13.0%至494亿元人民币(22年一 季度收入同比增速为25.0%),受4、5月的疫情封控影响,二季度业绩增速将迎来 tommywong@cmschina.com.hkcrystalli@cmschina.com.hk 张嘉仪 +85231896176 kaiazhang@cmschina.com.hk 最新变动 22年二季度业绩前瞻;调整盈利预测及目标价 买入 前次评级买入 低谷。据国家统计局数据,6月社零同比增速已从4月/5月的-11.1%和-6.7%恢复至 +3.1%。随着消费复苏,我们预计美团集团收入增速将于22年下半年稳步回升,三季度/四季度同比增速分别达到18.3%及20.9%。我们预计22年二季度调整后净亏 股价188.2港元 损达20亿元人民币,相比22年一季度36亿元人民币的净亏损有所收窄,主要得益于集团层面的降本增效、尤其是新业务的审慎投资及战略调整。近期疫情反复 (图7)带来一定负面影响,但我们认为仅为短期扰动,对美团核心业务的长期市 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 244港元(+30%) 场地位影响有限,同时也一定程度上提升了新业务(例如日用品、食品品类等)的市场渗透率。 外卖业务单量增速回升迹象良好 外卖业务6月单量同比增速回升至10%(受疫情影响,4、5月单量增速同比下滑)。我们预计22年二季度外卖业务收入同比增速为12.8%,其中单量同比增速为 2.5%,单均价格同比增速为10%。单量与收入增速间的差异相比过去几个季度有所扩大,主要由于疫情封控期间补贴暂时减少,这也导致22年二季度外卖经营利润率 同比提升2.2个百分点至12.8%。我们预计外卖业务收入增速将维持韧性,并在22 年下半年稳步回升,主要受到单量增长驱动。 到店酒旅业务降幅缩窄;新业务减亏助力集团降本增效 到店酒旅4、5月GTV同比下滑30-50%,主要受到疫情封控的影响,其中与酒旅业务相比,到店业务展露出更强的韧性。进入到6月,随着主要城市的解封,我们 看到到店酒旅业务有所复苏,整体驱动22年二季度到店酒旅业务收入将同比下滑 20%,经营利润率保持平稳,为40%左右。我们看到自6月以来有数个支持性政策 前次目标价234港元 股价表现 美团MSCI中国 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源:彭博 %1m6m12m 出台,例如放松出行限制、发放旅游消费券等(图10),叠加即将到来的暑期出游 旺季,驱动酒旅业务回升。因此我们预计22年三季度到店酒旅业务收入将回归正增长,同比增速为7.0%。新业务方面,我们预计22年二季度收入将同比增长37%,经营亏损为79亿元人民币(22年一季度亏损为90亿元人民币),得益于审慎投资及聚焦于UE(例如美团优选于4月退出4个西部省份及北京的运营),22年下半年 亏损将逐步收窄。 维持买入评级,目标价小幅调升至244港元 我们维持22/23/24财年收入预测大体不变,分别提升调整后净利润率0.3/2.9/4.5个百分点,以反映对减亏前景略微乐观的看法。我们维持买入评级,将目标价从234港元小幅提升至244港元。目标价对应6.1倍/5.5倍22/23财年市销率。主要风险:1)疫情反复;2)消费复苏;3)政策监管;4)竞争格局。 3690HK(5.0)(19.2)(20.1) MSCI中国(5.3)(16.6)(21.5) 行业:TMT 恒生指数(2022年7月25日)20,563 MSCI中国(2022年7月25日)69 重要数据 52周股价区间(港元)104-298 市值(十亿港元)1,164.5 日均成交量(百万股)21.11 HuaiRiverInvestmentLtd 11.3% 腾讯 7.2% SequoiaCapitalOperationsLLC 2.5% 其他 2.4% 自由流通量 76.6% 主要股东 资料来源:彭博、万得、招商证券(香港) 财务预测及估值 人民币百万元 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E 收入 114,795 179,128 213,356 270,622 325,384 增长 17.7% 56.0% 19.1% 26.8% 20.2% 归属于股东的经调整净利润 3,121 (15,572) (5,978) 7,845 17,671 增长 -33.0% n.a. -61.6% n.a. n.m. 相关报告 1.美团(3690HK)-一季度业绩预示高质量增长前景 市销率(x) 8.1 5.4 4.6 3.6 3.0 2. ROE 5.0% -21.1% -11.2% -0.4% 6.8% 3. 经调整摊薄每股盈利(港元)0.61(3.04)(1.15)1.513.39 注:收盘价截至2022年7月25日,资料来源:公司、招商证券(香港)预测 (买入)(2022/6/4) 美团(3690HK)-业绩坚挺,长期前景仍然稳固(买入)(2022/3/27) 美团(3690HK)-宏观环境上的挑战将为短期前景蒙上阴云(买入)(2021/11/27) 重点图表 图1:分业务收入预测图2:外卖业务订单量 27% 18% 19% 20% 人民币十亿元 百万餐饮外卖订单量同比增长(右轴) 350 300 250 200 150 100 50 56% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 新业务及其他 到店、酒店及旅游 餐饮外卖配送服务 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 111% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 59% 25% 17% 16% 00%同比增长(右轴) 资料来源:公司、招商证券(香港)预测资料来源:公司、招商证券(香港) 图3:利润率趋势图4:分部加总估值 毛利率经调整EBITDA利润率 归属于股东的经调整净利润率 30% 27% 28% 24% 25% 4% 5% 7% 0% -5% 3% 3% 5% -3% -9% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% (港元)300 244 49 7 18 83 87 200 100 0 资料来源:公司、招商证券(香港)预测资料来源:公司、招商证券(香港)预测 图5:市净率估值区间图6:市销率估值区间 市净率均值(7.7x) +1标准差(11.5x)+2标准差(15.3x) 市销率均值(5.2x) +1标准差(7.4x)+2标准差(9.6x) 20.5 15.5 10.5 5.5 0.5 -1标准差(3.9x)-2标准差(0.1x) 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -1标准差(3x) -2标准差(0.8x) 资料来源:公司、彭博、招商证券(香港)预测资料来源:公司、彭博、招商证券(香港)预测 图7:疫情中高风险地区数量 高风险地区数量 中风险地区数量 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源:国务院、招商证券(香港) 图8:社会消费品零售总额图9:月度网上实物商品零售额 80,000 社会消费品零售总额(亿人民币)同比增速(右轴) 40% 月度网上实物商品零售额(亿人民币)同比增速(右轴) 20,000 40% 15,000 20% 10,000 0% 5,000 0 -20% 60,00020% 40,0000% 20,000-20% 0-40% 资料来源:国家统计局、招商证券(香港)资料来源:国家统计局、招商证券(香港) 图10:部分酒旅行业支持政策 日期 主体 内容 个省份随后官宣恢复跨省游。 6月28日 国务院联防联控机制联合组 《新型冠状病毒肺炎防控方案(第九版)》,疫情防控进一步优化 6月29日 工信部 通信行程卡“星号”标记取消 7月7日 文旅部 恢复旅行社和在线旅游企业经营旅游专列业务 7月8日 工信部 “通信行程卡”查询结果的覆盖时间范围由14天调整为7天 7月19日 北京市文化和旅游局 新版《新冠肺炎流行期间北京酒店防控指引》明确规定,酒店不得拒接健康码异常人员 5月31日文旅部 恢复低风险地区旅行社及在线旅游企业经营进出该地的跨省团队旅游及“机票+酒店”业务,多 部分主要省市酒旅消费券发放情况 5月中下旬湖北文旅湖北推出补贴金额3亿元的旅游消费券,领券后购卡即可畅游湖北省内200余家景区。 6月29日郑州文旅 发放2000万元文旅消费券,消费者在参加活动的A级景区、星级饭店、民宿、网吧、 KTV、书店、电影院等文旅企业消费即可使用。 7月9日北京市文化和旅游局从7月10日起向消费者发放总额不超过3000万元的京郊住宿消费券 7月19日湖南文旅 全国旅客均可通过携程APP参与消费优惠券补贴活动,活动覆盖湖南全省范围内A级景区、星级酒店、旅游线路等产品。消费券补贴金额达到200万元。 7月22日横琴粤澳合作区用户每7天最高可领取800元线下消费券,另可享受酒店、景区、外卖等消费优惠。 资料来源:上述主体、招商证券(香港) 图11:与2019年对比,各主要节假日全国旅游市场恢复情况 国内旅游人数恢复程度国内旅游收入恢复程度 103% 95% 99% 87% 87% 79% 75% 70% 74% 68%67% 59% 77% 51% 70% 75% 79% 66% 39% 59% 57% 60% 56% 40% 39% 44% 31% 19% 2020 2021 2022 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源:文化旅游局、招商证券(香港) 图12:夏季机票预订趋势 资料来源:FlightAI、招商证券(香港) 图13:盈利预测调整汇总 人民币百万元 FY22E 调整后 FY23E FY24E FY22E 调整前 FY23E FY24E FY22E 变动 FY23E FY24E 收入 213,356 270,622 325,384 214,022 274,578 326,737 -0.3% -1.4% -0.4% 餐饮外卖配送服务 110,583 138,506 169,532 109,249 138,768 169,852 1.2% -0.2% -0.2% 到店、酒店及旅游 34,195 45,255 54,983 37,746 47,619 57,588 -9.4% -5.0% -4.5% 新业务及其他 68,577 86,860 100,869 67,027 88,191 99,297 2.3% -1.5% 1.6% 毛利 53,400 73,068 91,108 52,679 68,645 81,684 1.4% 6.4% 11.5% 经营利润/(亏损) (12,186) 1,121 10,473 (12,775) (6,844) (4,974) -4.6% n.a. n.a. 调整后EBITDA利润 (343) 14,485 23,722 (922) 6,579 8,295 n.a. 120.2% 186.0% 归母净利润/(亏损) (13,290) (395) 7,848 (13,878) (8,352) (6,711) -4.2% n.a. n.a. 调整后归母净利润/(亏损) (5,978) 7,845 17,671