主业盈利修复 车用放量元年

核心观点 德昌股份是以电机业务起家的优质吸尘器代工企业，我们认为公司核心看点为：1）主业利润率修复；2）代工业务拓展创造收入增量；3）车用电机业务放量。 主业盈利修复 2021年，受汇率、原材料价格等多重因素影响，全年公司净利率下降4pct以上。分季度看，因公司同下游客户的价格协商存时滞，2021年利润率同比角度呈逐季度改善态势，至2022Q1，公司毛利率、净利率已同比回正。考虑到22Q2起汇率及原材料价格出现显著边际改善，预计利润率改善将成为贯穿公司全年的主旋律。 图表1：德昌股份利润率修复情况（%） 收入增量1：代工拓品类： 头发护理已成规模：2019年公司切入美国小家电公司海伦特洛伊供应链，为其代工卷发梳等头发护理小家电，公司19-21年头发护理家电业务规模为0.7、3.5、4.4亿元，为公司贡献较多增量。 TTI电动工具或为潜在增量：TTI是公司第一大客户，同时也是全球电动工具龙头。考虑到2021年TTI收入结构中地板护理产品占比不足10%，其余为电动工具。我们认为德昌股份有望通过制造优势及同TTI的紧密合作关系，将代工范围拓展至其他电动工具，打开成长空间。据公司披露2022年电动工具销售项目有望实现量产。 图表2：德昌股份头发护理代工收入（亿元） 图表3：TTI地板护理产品、电动工具收入体量（亿元） 收入增量2：车用业务爆发元年 公司于2017年4月成立子公司宁波德昌科技有限公司开始研发车用EPS转向电机。截至2021年底，公司已收货13个项目定点，合作Tier1包括舍弗勒、采埃孚、耐世特等，全生命周期销量对应2300万台。2022年7月15日，公司发布公告，公司收到采埃孚定点通知书，公司将作为国内某整车厂转型系统核心零部件供应商，全生命周期订单金额2亿。 图表4：德昌股份车用eps电机业务进展 投资建议： 预计22-24年实现销售收入33.1、37.4、43.4亿元，同比增长16%、13%、16%，实现归母净利润4.5、5.3、6.4亿元，同比增长49%、19%、20%。维持“买入”评级。 风险提示： 汽车业务开发不及预期、海外消费超预期下滑、客户集中风险 图表1：德昌股份三大财务报表