把握养殖景气提升机会，动保后周期布局正当时

生猪养殖：供给端支撑猪价持续上涨，产能去化结束，景气提升趋势下重视板块右侧布局，建议积极增配。看好下半年猪价行情。4月中旬以来猪价持续上涨，根据去年7月能繁母猪开始环比减少、同时去年7月起行业配种率大幅降低等情况，可判断今年5月开始供给端较为确定进入下降区间，短期部分压栏惜售或二次育肥影响猪价上涨速度与幅度，但我们认为供给减少仍是价格上涨的最主要因素。 下半年尤其三季度行业供给仍处于缩量状态，叠加疫情影响逐步消除需求回暖，仍然看好下半年猪价表现。产能去化已阶段性结束。2022年6月能繁母猪存栏4277万头，环比增长2.03%，产能去化阶段已结束。但二元母猪价格上涨有限整体趋稳，说明行业内或存在一定程度肥转母现象，因此目前的产能增加对未来一年的供给影响仍存在一定不确定性，需持续跟踪月度能繁数据，无需过度悲观。 行业景气提升趋势下建议重视板块性布局，鉴于行业目前仍处于修复资产负债表为主阶段，资金状况仍需重点关注，看好资金状况、2022年出栏情况、成本改善等角度占优的行业龙头，重点推荐：温氏股份、牧原股份，建议关注天康生物、巨星农牧、唐人神、傲农生物、华统股份等。 黄羽鸡养殖：反转进行时，持续重点推荐。供给端产能已出清。黄羽鸡在产父母代自2020年5月至2022年二季度经历近2年去化，目前阶段无论从产能，以及商品鸡投苗、供给看，均处于近四五年低位水平，供给端价格支撑充足；需求端回暖可期。随5月以来疫情影响逐步减少，黄鸡活禽及餐饮消费需求有望逐步恢复，供需双方支撑下鸡价5~6月呈现“淡季不淡”上涨趋势。行情可持续性强。 从传导周期看，从在产祖代鸡到商品鸡出栏需要10个月以上时间，因此供给偏紧格局预计可持续至2023年上半年，下半年需求旺季临近背景下，我们看好黄羽鸡行情，叠加2020年以来饲料成本大幅提升影响因素，预计鸡价高点大概率高于以往周期，看好成本优势显著的行业龙头。重点推荐：立华股份，关注温氏股份、湘佳股份。 动物保健：猪价催化已至，困境反转可期，建议重点配置。6月猪价已上涨至行业以及大部分上市猪企成本线，兽用疫苗、化药需求显著改善，动保企业的业绩有望逐渐印证需求修复逻辑，预计部分公司6月销售数据已实现同比正增长，因此从二季度开始动保企业已进入困境改善阶段，下半年动保板块业绩与估值有望迎来双重修复，建议重点配置，重点推荐：中牧股份、回盛生物、科前生物，关注普莱柯、瑞普生物等。 风险提示：突发疫病或自然灾害、新冠疫情反复、行业政策落地进度不及预期。 重点标的 股票代码 1.行情回顾：2022H1农林牧渔板块跑赢大盘 农林牧渔板块显著跑赢大盘。年初至今农林牧渔（申万）表现强于大盘，主要受益于生猪养殖板块行情，截止目前（2022年7月18日，下同）农林牧渔板块较年初下跌1.14%，同期300下跌13.11%，中小板综下跌12.43%，农林牧渔板块跑赢大盘11.98PCTs。 图表1：年初至今农林牧渔、沪深300行情（单位：%） 农林牧渔（申万）板块涨幅位列34个申万一级分类第三位，申万二级分类中养殖业板块表现出色，年初至今涨幅12.73%，主要受益于生猪养殖标的自2021Q4以来趋势上行行情，而饲料、渔业、农产品加工、种植业、动物保健均呈现不同程度下跌，其中饲料、动物保健板块主要受2021H1~2022Q1下游生猪养殖业去产能与生猪价格低迷影响。 图表2：2022年初至今申万一级行业分类涨跌幅（单位：%） 图表3：2022年初至今申万农林牧渔二级行业分类涨跌幅（单位：%） 2.生猪养殖：行业景气度持续提升，建议积极增配 2.1产能去化接近尾声，供给端支撑猪价高景气 2.1.1历史猪周期复盘：生产周期带来供需错配，一轮周期4~5年 供需错配形成猪周期，生猪价格呈现周期性波动。由于我国畜禽养殖行业集中度低，供给端存在大量中小养户，养殖户主要根据当时的商品猪市场价格安排生产。具体表现为，商品猪价格高时，养殖户积极性提高，开始选留母猪补栏，增加商品猪饲养量。由于母猪从出生选留到成长为能繁母猪、再到商品猪育肥出栏需要约1.5年的时间，进而导致1.5年后商品猪大量出栏，造成供过于求和商品猪价格下跌，大量养殖户出现亏损后退出市场，进而导致1.5年后商品住供给的大量减少，价格从低位开始上涨。这种“价高进入，价贱退出”的非理性现象影响了市场供给的稳定，进而导致生猪价格的周期性波动，形成猪周期。此外，疫病作为偶发因素也对商品猪的价格周期性波动产生影响。 一轮完整猪周期持续3-4年，其中包含因季节性需求变化引致的小周期。生猪的生产周期市场决定一轮完整的猪周期时长为3-4年，我国从2006年至今经历了4轮猪周期，分别为2006-2010年、2010年-2014年、2014-2018年以及2018年至今。在每个持续3-4年时间的大周期内，存在多个由于季节性需求的变化而形成的小周期，具体表现为Q3与Q4包含消费较为密集的重要节假日，需求提升导致生猪价格季节性升高。 图表4：猪周期循环演变 图表5：生猪生产时间周期 复盘2006-2010年、2010-2014年、2014-2018年的三轮猪周期： 2006年7月-2010年5月猪周期：上涨阶段为2006年7月至2008年3月，2007年出现的高致病性猪蓝耳病为价格上的外部因素，大幅延缓补栏速度，叠加2008年春节消费旺季，生猪价格在2008年3月站上高点17.45元/公斤。2008年3月至2010年5月价格进入下跌阶段，2009年出现的甲型H1N1（猪流感）疫情以及2010年出现的瘦肉精等事件打击消费信心，生猪价格在2010年5月降至最低价为9.70元/公斤。 2010年5月-2014年4月猪周期：本轮周期受到的外部影响因素较少，价格变化主要受供需变化影响，上涨阶段为2010年5月至2011年9月，达到最高点19.92元/公斤后进入下跌阶段，至2014年4月达到最低点10.45元/千克。2013年5月，商务部等三部委为抑制生猪价格下跌，保护养殖户利益，组织开展冻猪肉收储工作，对猪肉价格进行调控。 2014年4月-2018年5月猪周期：上涨阶段为2014年4月至2016年6月，从2014年起，我国开始实施严格的环保禁养规定，并着力提升生猪养殖业的规模化程度，导致大量散户退场，生猪和能繁母猪存栏进入下行通道，致使生猪价格抬升，2016年6月达到最高点21.20元/公斤。规模化养殖厂效率提升推动生猪体重大幅增加，供大于求推动生猪价格下降，并于2018年5月达到10.01元/公斤的低点。 图表6：我国22个省市生猪平均价（单位：元/千克） 2.1.2本轮周期：产能去化阶段结束，行业景气趋势提升 非洲猪瘟导致行业供给骤减，推动生猪价格飙升。本轮猪周期起始于2018年5月，2018年8月3日，我国辽宁省确诊首例非洲猪瘟疫情，随后全国多地爆发非瘟疫情。非洲猪瘟造成能繁母猪产能的大幅度去化，我国能繁母猪存栏量从2018年8月的3145万头降至2019年9月的1913万头，产能去化幅度达到39.1%，同期生猪存栏量从32243万头降至19190，降幅超过40%，造成生猪供应紧张。价格维度，非瘟爆发初期猪肉消费信心受挫，生猪价格在2019年2月降至11.32元/公斤的低点；随后在市场严重供不应求的情况下，生猪价格在2019年11月飙升至40.98元/公斤。在严重供给不足的情况下，生猪价格在2019年11月至2021年1月维持高位震荡状态。 2020年高猪价高盈利水平推动行业快速补栏，能繁母猪存栏2021年6月增至峰值。 本轮猪周期的生猪价格创下历史新高，并且维持高位震荡，养猪高利润推动养殖户及养殖企业积极补栏。能繁母猪存栏量在2019年10月环比回升，其后延续增长至2021年6月的4564万头。 深度亏损推动产能快速去化，能繁2022年4月较周期高点下降8.5%。进入2021Q2~Q3，猪价快速下跌导致行业进入深度亏损状态，外购仔猪模式一度下探至头均亏损1570.8元，而自繁自养模式亏损亦下探至超700元/头。2021年7月起能繁母猪进入去化阶段，截止2022年4月能繁母猪存栏降至4177.3万头，相较2021年6月高点下降8.5%。 4月中旬以来供需波动支撑猪价上涨，产能去化阶段结束。从供给趋势看，由于2021Q3行业产能加速去化，行业配种率降低等现象大幅增加，同时2021年7月起母猪进入去化阶段，以能繁配种至商品猪出栏10个月左右生产周期，2022年4~5月逐渐进入供给下降阶段；从阶段性变化看，2022年3月至5月期间全国各地疫情反复，运输受阻，行业存在一定被动压栏情况，同时疫情导致物资囤积需求旺盛。多重因素推动下，4月中旬以来猪价持续上涨，6月加速上扬，截止7月8日22省市生猪价格已上涨至23.21元/公斤。价格持续上涨推动行业亏损快速收窄，中小散户作为产能去化主体率先实现正向盈利，行业产能去化结束，2022年6月能繁母猪存栏环比增长2.03%至4277万头。 图表7：生猪存栏量（单位：万头） 图表8：生猪养殖利润（单位：元/头） 图表9：全国外三元生猪价格（单位：元/千克） 图表10：全国36个城市平均猪肉价格（单位：元/500g） 短期看二元母猪增加或有限，中期补栏需求或跟随行业利润增长而增长。仔猪价格与未来5~6月后行情预期直接相关，4月中旬以来猪价上涨叠加行业对下半年猪价上涨预期较为一致，仔猪价格呈现坚定上涨趋势；而母猪补栏需求通常需未来10个月以上一致看多预期推动，2021年10月二元母猪价格跌至相对低位以来基本呈现稳态，近期出现小幅上涨，因此我们认为现阶段二元母猪产能增加或有限，或存在部分三元母猪肥转母现象，但由于生产效率差异较大，预计对供给扰动或有限，而中期跟随行业可观盈利状况，二元母猪补栏需求或有所增长。 图表11：22省市仔猪价格（单位：元/千克） 图表12：二元母猪平均价（单位：元/千克） 图表13：二元母猪与三元母猪的生产效率对比 预计下半年价格中枢高于上半年，景气度持续提升。从2021年7月起能繁母猪数量开始下降，根据能繁至商品猪10个月左右生产周期，可推断2022年5月起商品猪出栏量逐步进入下降阶段，且从2021下半年行业配种率下降明显，因此预计2022下半年行业供给仍将缩量，叠加需求逐渐回暖，预计下半年猪价或呈现波动上行趋势，预计价格中枢高于上半年。 2.2上市猪企困境有望逐步缓解，中长期规模化趋势仍确定 2.2.12022Q1行业深度亏损，资金状况紧张 受猪价下跌影响2021年多数企业生猪养殖业务收入明显下滑。收入方面，牧原股份2021年生猪养殖业务营收规模达到750.90亿元，同增36.3%，在行业中收入规模位列第一，在2021年猪价低迷的背景之下，仍实现生猪销售量同比增长122.3%至4026.30万头，驱动收入规模增长，此外，大北农2021年生猪养殖业务营收受出栏量同比增长132.8%推动，生猪养殖业务同增129.0%至85.74亿元。而其余公司受2021年猪价低迷影响收入多呈现显著下滑趋势，以温氏股份、正邦科技、新希望三家头部企业为例，生猪养殖业务营收分别同降41.4%/14.7%/23.0%至271.42/297.13/190.89亿元。 图表14：生猪养殖上市公司生猪养殖业务营业收入（400万头以上，单 图表15：生猪养殖上市公司生猪养殖业务营业收入（400万头以下， 生猪养殖公司2020年盈利水平较高，2021年起普遍陷入深度亏损。利润端，2020年猪价高位震荡背景下，各生猪养殖上市公司均实现大幅盈利，而在2021年猪价低迷背景下，行业盈利情况普遍转盈为亏，其中牧原股份、巨星农牧凭借相对成本优势保持正向盈利，东瑞股份凭借供港销售均价较高保持正向盈利，神农集团、京基智农凭借养殖以外业务盈利支撑公司层面盈利，而其余公司均出现归母净亏损。进入2022Q1，全部生猪养殖上市公司均出现亏损。归母净利率方面，牧原股份凭借行业领先的成本控制能力，在2020年/2021年归母净利率分别为4