二季度净利润转正，业绩上行拐点已现

二季度利润转正，业绩反转上行拐点已现。公司发布业绩预告，预计22H1归母净利润1.1亿元，同比-86%，单拆Q2来看，预计Q2实现归母净利润2.0亿元，同比-28%，环比改善显著（Q1为-0.9亿元）；22H1预计实现扣非净利润0.13亿元，同比-98%，预计Q2实现扣非净利润1.76亿元，环比扭亏为盈（Q1为-1.63亿元），整体来看公司依旧受到1）原材料成本上涨；2）疫情对供应链、生产、销售等环节的压力；3）终端需求下滑的影响，但以上因素在Q2已逐渐改善，行业基本面向好，公司业绩上行拐点已现。 原材料及海运成本压力缓解，行业基本面有望持续复苏。海运费方面，截至7月前中旬，中国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数较年初分别-40.8%、-45.7%、-26.6%；泰国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数较年初分别-41.5%、-43.0%、-27.3%，海运费下行趋势明显；原材料方面，天然橡胶、合成橡胶、碳黑价格较年初分别-11.3%、-4.9%、+6.1%，原材料价格整体上涨趋缓；终端需求层面，车市回暖明显（6月汽车销量250万辆，同比+24%），下半年随疫情缓解以及稳经济方针下，预计基建有望回暖+新车型上市带来新动力，需求延续可期。 产能、配套、零售全方位布局，看好公司业绩向上持续突破。公司在产能、配套、零售等方面皆有全面、前瞻性布局：1）产能端：中短期看欧洲工厂带来盈利能力边际修复（有望复刻泰国工厂佳绩），长期看“7+5”战略下的全球化市场拓展；2）配套端：看好配套业务在中高端产品+中高端车型+中高端品牌渗透提速；配套战略推进=提振盈利能力+拉动零售需求；3）零售端：看好新零售战略驱动利润稳定增长。另外公司将由传统“以销定产”逐渐转变为“以价值流为核心的柔性定制化生产模式”，优化产品结构，满足用户的多元化需求，看好公司市场竞争力日益提升。 风险提示：行业复苏不及预期，疫情影响，项目落地不及预期。 投资建议：有拐点+有空间的国内半钢龙头，维持“买入”评级 公司作为国内半钢胎企业龙头，实行“7+5”战略，配套持续高端化突破，海外产能持续增加。旗下半钢和全钢胎产品具较强的竞争力，2020年起公司渠道生态发力，线上线下结合开启新零售元年。维持此前盈利预测，预计22-23年净利润分别为9.5/19.5亿元，对应PE42/20x，维持一年期目标价35.5元，对应2023年PE 25x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司发布22H1业绩预告，22H1实现归母净利润1.1亿元，同比-86%，扣非净利润0.13亿元，同比-98%；单拆Q2来看，实现利润2.0亿元，同比-28%，环比Q1的-0.9亿元改善显著，业绩拐点正在兑现。业绩预减主要系上半年1）原材料成本上涨；2）疫情对供应链、生产、销售等环节造成一定压力；3）疫情、缺芯等因素导致终端车市需求下滑，商用车依旧低迷； 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司单季度毛利率和净利率 图7：研发费用及费用率 图8：四项费用率变化情况 随疫情缓解，俄乌冲突影响逐渐消化，叠加陆续出台的刺激政策，轮胎行业产业链持续修复，行业环境逐渐向好。我们认为在前次跟踪报告中归纳出在4大因素的催化下，玲珑轮胎业绩有望迎来转机。催化点1（最直接）：海运费下行，出口松弛，原材料价格上涨趋缓；催化点2（立足终端）：车市产销回暖，新能源车高增长；稳经济方针下基建（全钢）有望回暖；催化点3：塞尔维亚产能释放在即，有望持续拓展高毛利欧美市场份额，复刻泰国工厂佳绩；以及催化点4（立足中长期视角）：配套战略推进，高端品牌+高端车型+高端产品持续渗透，提振板块盈利能力并形成对零售需求的有效拉动。以后视镜视角，我们认为催化点1成本压力趋缓（催化点1）与终端需求回暖（催化点2）是玲珑Q2业绩拐点的核心因素；未来行业环境持续改善，再叠加塞尔维亚产能的释放（催化点3）、配套业务成长（催化点4），玲珑有望业绩不断兑现、迈上新台阶。 催化点一(最直接）：海运费下行，出口松弛，原材料价格上涨趋缓 海运费降价明显，运力情况持续回暖。截止7月10日数据，中国港口来看，中国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数分别为9882美元/FEU、7409美元/FEU、10471美元/FEU，环比6月同期分别-17.0%、-22.7%、-2.1%，相较于年初运价分别-40.8%、-45.7%、-26.6%；泰国港口来看，截至7月14日，根据TNSC数据，泰国港口到美东、美西、欧洲港口集装箱运价指数分别为10000美元/FEU、7400美元/FEU、10400美元/FEU，环比6月同期分别-25.9%、-24.5%、-1.0%，相较于年初运价分别-41.5%、-43.0%、-27.3%，海运费价格降价趋势明显； 图9：我国出口集装箱运费（美元/FEU） 图10：泰国出口集装箱运费（美元/FEU） 全球集装箱运力情况来看，截至7月中旬，全球集装箱船运力处于持续增长的趋势。预计随海运费价格持续下降，以及全球集装箱运力的进一步释放，出口货运紧张的局面将逐渐缓解，预计轮胎工厂出口的发货速度将持续回升。 图11：全球集装箱船运力情况（TEU）（艘） 原材料价格拐点逐渐明朗，开工率回暖。原材料是影响轮胎生产商成本的最关键因素（原材料成本普遍占7-8成），从原材料价格来看，截至7月14日，天然橡胶价格为12150元/吨，环比6月同期-6.2%，相较于年初-11.3%，价格呈下降趋势；合成橡胶价格为13600元/吨，环比6月同期-9.3%，相较于年初-4.9%；碳黑的价格截至7月10日为10500元/吨，环比6月同期-5.2%，相较于年初+6.1%。 开工率及产量有望进入上行车道。从开工率数据来看，截至7月14日，我国汽车半钢胎开工率为65.0%，环比6月同期提升0.4pct；全钢胎开工率为59.3%，环比6月同期+0.3pct。我们认为今年年初以来受制于海运及原材料价格的压力以及终端车市的需求萎靡，轮胎开工率一直维持在偏低水平，随下半年车市回暖叠加原材料价格及海运费趋缓下行，我国轮胎产量有望实现恢复性增长。 图12：我国橡胶价格走势（元/吨） 图13：碳黑价格走势（元/吨） 图14：我国橡胶外胎产量（万条）及增速 图15：我国合成橡胶产量同比（%）降幅收窄 催化点2（立足终端）：车市回暖延续+基建回暖有望 进入下半年，我们认为随购置税减征政策持续深化，叠加下半年新车型的陆续上市带来的增长新动能，搭配各地消费刺激政策的催化，汽车销量有望同环比显著改善（预计2022年中新能源乘用车585万辆+燃油乘用车1785万辆+商用车435万辆，同比+7%）。另外根据公安部数据，截至2022年Q1,我国汽车保有量3.07亿辆，相较于2021年底+1.7%。我们认为在2022年下半年乘用车汽车销量确定性的回暖（配套+半钢），汽车保有量基数大（替换），以及国家稳经济、稳增长方针下基建有望回暖（全钢）的三重加持下，轮胎行业有望进入业绩上行通道。 图16：我国乘用车销量（万辆）及增速（%） 图17：2022年我国乘用车销量预测（万辆）及增速预测（%） 催化点3：欧洲产能释放在即，有望复刻泰国佳绩，拓展高毛利欧美市场 塞尔维亚工厂落地在即，有望修复公司盈利能力。塞尔维亚工厂规划产能1360万条/年（全钢160万条+半钢1200万条），并有望近于阶段开始逐渐投产。我们认为伴随塞尔维亚工厂产能的释放较有意义：1）量：有利于就近配套客户，提升海外市场份额；2）利：欧洲工厂就近供货欧洲区域客户（较多主机厂总部落于欧洲，利于缓解运费波动带来的成本压力，另外从欧洲工厂可以向美国供货，有效规避关税，提升利润率；3）品牌力：塞尔维亚工厂是国内轮胎企业在欧洲落地的第一座工厂，利于提高玲珑品牌在欧洲的知名度，另外欧洲产地的轮胎在销售至很多客户时有望享受一定溢价。 长期“7+5”战略扩大产能版图，保证产销增长。2021年公司将产能战略调整为“7+5”（国内7工厂+海外5工厂）战略，公司目前在国内拥有德州、柳州、荆门、长春五大生产基地，海外拥有泰国及正在建设的塞尔维亚基地，截至21年底已有产能8206万条（全钢6800万条+半钢1400万条），产能总量、半钢产能总量均国内领先。2021年基地的扩产(柳州、荆门等）及建设（塞尔维亚、长春等）给公司的成本、费用带来一定压力，但也形成巨大的产能储备，预计公司在2022-2025年，新增产能有望超过2000万条，逐渐形成配套主机厂的最佳服务半径，保障产销增长。 图18：玲珑轮胎产能（万条） 图19：我国领先轮胎企业产能对比（万条） 催化点4（立足中长期视角）：配套战略推进＝提振盈利能力+拉动零售需求 客户群拓展，配套单价上升，配套板块盈利有望改善。配套业务认证壁垒极高且周期漫长，因此配套业务本身就是主机厂对轮胎产品质量的一种背书，利于在消费者群体中树立良好的品牌形象，我们认为配套业务是胎企成长为一线企业的标配。玲珑战略坚持配套战略，连续多年位居中国配套首位： 1）客户层面：公司为进入全球10大车企中7家的配套体系，实现对德系、欧系、美系、日系等重点车系的配套，车企配套轮胎累计超2亿条。在新能源配套领域，公司成功配套五菱宏光MINIEV、E200、E300、比亚迪秦EV、秦Plus、宋PRO、元Plus、一汽红旗高端电动车EQM5、E-HS3、E-HS9等车型，21年整体市占率接近20%（国内第一），销量增速182%，不断拓展中高档汽车领域配套。 2）单价层面：公司配套业务车型逐渐向高端品牌+高端车型+高端产品持续渗透，另外随汽车产销回暖，搭配公司的相应措施，公司对主机厂涨价有望顺利传导，提升配套单车价值量，改善配套板块盈利能力。 图20：玲珑轮胎产能（万条） 图21：我国领先轮胎企业产能对比（万条） 表1：玲珑轮胎分季度产销、价格、收入拆解 公司配套拉动效应尚具较大成长空间。轮胎作为整车较少具有品牌标识的汽车零部件带有较强的品牌属性以及用户黏度。替换市场中每辆家用乘用车平均4-5年需更换，商用车以及非公路车的替换系数更高。中国千人汽车保有量2021年为213辆，同比+7.3%，仍低于欧美日等发达国家600-800辆的水平。根据米其林整理的全球各大地区的轮胎协会发布的数据显示，2021年度全球配套与替换市场比例为1:3-4，玲珑目前该比例为1:1（国内，截至2021年年报）。随公司技术实力（研发投入占比行业领先）带来产品力的提升，叠加公司短期“承压”式开拓配套客户，玲珑轮胎通过配套拉动效应以及高性价比优势在替换市场仍具较大上升空间。 公司在产能、配套、零售等方面皆有全面、前瞻性布局：1）产能端：中短期看欧洲工厂带来盈利能力边际修复，有望复刻泰国工厂佳绩，长期看“7+5”战略下的全球化市场拓展；2）配套端：配套业务在中高端产品+中高端车型+中高端品牌渗透提速；推进配套战略＝提振盈利能力+拉动零售需求；3）零售端：看好新零售战略驱动利润稳定增长。另外，公司将由传统“以销定产”逐渐转变为“以价值流为核心的柔性定制化生产模式”，优化产品结构，满足用户的多元化需求，看好公司市场竞争力日益提升。维持此前盈利预测，预计22-23年净利润分别为9.5/19.5亿元，对应PE分别42/20x，维持一年期目标价35.5元（对应23年25倍PE)，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明