富国中证农业主题ETF投资价值分析报告：聚焦农业，具备弹性

基本结论 富国中证农业主题ETF(159825.OF)成立于2020年12月，是一只紧密跟踪中证农业主题指数的被动指数型基金，基金经理张圣贤先生。截至2022年7月5日，富国中证农业主题ETF自上市以来年化跟踪误差0.73%，相对于跟踪指数的偏离度日度均值0.02%。2021年年报该基金平均行业偏离度1.89%，平均成分股偏离度0.5%。总体来看，作为一只指数型基金，富国中证农业主题ETF对于中证农业主题指数实现了高效跟踪，良好的管理水平也得到了广大投资者的认可，管理规模逐季向上，机构持有比例显著提升。 行业板块投资价值：供给缺口利好生猪养殖，粮价高位带动农化板块业绩。 养殖业：本轮生猪价格上涨速度和幅度均超出市场预期，究其原因更多还是供给缺口所致，压栏惜售情绪仅在一定程度上助推了猪价的上行，预计三季度供给端缺口将持续存在，生猪价格有望保持一定韧性，整体行业有望重回盈利周期，并带动饲料等相关产业链环节盈利回升。农化产业：从需求端来看，目前全球粮食价格处于历史高位，在粮食安全已经被提高到前所未有的战略高度的背景下，未来粮食价格有望继续维持高位震荡状态，这将不断提升种植者对农化产品价格的接受上限。从供给端来看，受新冠疫情对全球供应链扰、全球能源价格普涨、农化产品基础原材料价格上行的影响，企业端较大的成本压力将会导致农化产品供给的紧缺。综合供需结构来看，农化产品价格易涨难跌，行业板块盈利空间值得关注。 中证农业主题指数特征：高度聚焦农业，兼具上涨弹性与抗跌属性 高纯度，聚焦农业。中证农业主题指数成分股涉及农产品、农用机械、化肥与农药、畜禽药物、肉类与乳制品等领域，是一只充分涵盖农业板块主要细分方向的高纯度指数。从行业分布来看，农化制品、养殖业、饲料等行业在指数的行业配置中占据重要角色，前三大行业集中度为70.51%，前十大成分股权重合计56.96%，呈现高集中度特点。 低估值、稳盈利。截至2022年7月5日，中证农业主题指数的PE(TTM)为22.54倍，处于近五年来33.99%的估值分位。从盈利水平来看，指数所包含的50家上市公司中，2022年一季报同比营业收入、同比归属母公司净利润增长率半数左右实现增长，未来随着重仓行业盈利周期的开启，指数盈利空间值得关注。 持续性强、关注度高。截至2022年7月5日，中证农业主题指数自基日以来累计收益为684.37%，超越同期沪深300指数（356.81%），中长期收益可观。分阶段来看，该指数在上涨行情中区间收益与主流宽基指数基本持平，在部分下跌行情中表现出一定的抗跌属性，各阶段风险调整后收益水平良好。近年来市场关注度不断提升，日均成交金额近一年来上升明显。 风险提示：地缘政治风险、新冠疫情控制情况、海外加息政策进程、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。 一、行业板块投资价值分析 生猪养殖：供给缺口有望持续，价格韧性带来盈利回升 自6月中旬以来，生猪价格开始快速上涨，7月以来养殖利润数据连续两周快速上升，本轮生猪价格上涨速度和幅度均超出了市场预期。究其原因主要是由于供给缺口所致，能繁母猪存栏量自去年7月开始明显下滑，对应今年三季度生猪供给量将明显减少，叠加冬季仔猪存活率较低且消费逐步好转，综合历史情况来看，生猪价格应当在三季度出现季节性抬升，但今年实际价格上涨时间有所提前且涨幅远超预期，市场大概率低估了能繁母猪去化水平，商品猪供给下降超预期导致价格上行。与此同时，目前生猪产能合理充裕，养殖户看好后市猪价，压栏也在一定程度上助推了价格的上涨，不过，从均重角度看，生猪出栏均重由4月份的116公斤上涨至6月初的125公斤左右，但是进入6月中旬后生猪均重开始小幅下滑且体重处在正常水平，压栏情况尽管存在，但并不严重。综合来看，本轮猪价的上涨更多还是供给缺口所致，压栏惜售情绪仅在一定程度上助推了猪价的上行，预计三季度供给端缺口将持续存在，生猪价格有望保持一定韧性，整体行业有望重回盈利周期，并带动饲料等相关产业链环节盈利回升。 图表1：生猪养殖利润 图表2：能繁母猪存栏自去年7月开始明显下滑 种植业及农化产业：粮食价格高位震荡，供需错配提供支撑 种业振兴是应对大变局、保障国家粮食安全的重要举措。当前受俄乌冲突、新冠疫情、主产国天气、通货膨胀等因素影响，全球粮食价格持续高涨，且在多个国家限制粮食出口的环境下，以转基因为代表的育种技术有望加速落地。由于转基因作物经济效益明显，种子公司有望持续提价，相关产业发展空间值得关注。 农化产业方面，从需求端来看，尽管近期粮食价格有所下行，近期联合国粮农组织发布数据显示，粮农组织谷物价格指数6月环比下降4.1%，但全球粮食价格仍处于历史高位，而且，粮食安全已经被提高到一个前所未有的战略高度，未来粮食价格有望维持高位震荡状态，这将不断提升种植者对农化产品价格的接受上限。从供给端来看，受新冠疫情对全球供应链扰、全球能源价格普涨、农化产品基础原材料价格上行的影响，企业端较大的成本压力将会导致农化产品供给的紧缺。综合供需结构来看，农化产品价格易涨难跌，行业板块盈利空间值得关注。 二、富国中证农业主题ETF产品概要 富国中证农业主题ETF(159825.OF)成立于2020年12月，被动指数型股票基金产品，现任基金经理张圣贤于2020年12月10日开始管理该基金。富国中证农业主题ETF以紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化为投资目标，业绩比较基准为中证农业主题指数。 图表3：基金产品概况 从管理规模来看，截至2022年一季度末，富国中证农业主题ETF的规模达29.76亿元，比前一个季度上升3.7亿元。从持有人结构来看，产品以机构持有为主，2021年报机构持有比例为52.47%，比上一报告期上升47.1%，机构持有比例显著提升。 图表4：基金季度规模变化（亿元） 图表5：基金持有人结构 三、中证农业主题指数特征分析 中证农业主题指数(000949.CSI)发布于2009年10月，以2004年12月31日为基日，该指数从沪深市场中选取50只业务涉及农产品、农用机械、化肥与农药、畜禽药物、肉类与乳制品等领域的上市公司证券作为样本，以反映沪深市场农业主题上市公司证券的整体表现。 图表6：指数编制方案 成分股行业及市值分布 从行业分布来看，按照申万二级行业分类来对成分股所属行业进行汇总，结果显示，农化制品、养殖业、饲料等行业在指数的行业配臵中占据重要角色，权重分别为30.80%、30.49%和9.22%。行业集中度方面，前三大行业集中度为70.51%，前五大行业集中度为84.86%，细分行业呈现较高集中度特点。 从市值分布来看，截至2022年7月5日，中证农业主题指数成分股在0-200亿市值区间分布数量最多，200-300亿次之。结合成分股的权重来看，指数成分股加权平均总市值达1033.38亿元，呈现大盘风格特征。集中度方面，按照成分股权重进行加总，前五大成分股权重合计37.65%，前十大成分股权重合计56.96%，个股方面亦呈现较高集中度特点。 图表7：成分股行业分布 图表8：成分股市值分布 成分股估值及盈利水平 从估值水平来看，截至2022年7月5日，中证农业主题指数的PE(TTM)为22.54倍，中证农业主题指数估值处于近五年来历史估值的33.99%分位，位于历史中位数下方。 从盈利水平来看，根据2022年一季报披露数据显示，中证农业主题指数营收同比增长9.14%，归母净利润同比增长-72.15%，指数所包含的50家上市公司中，同比营业收入、同比归属母公司净利润增长率半数左右实现增长，其中，36家实现营收同比增长，29家实现归母净利润同比增长。 未来随着养殖、农化等重仓行业盈利周期的开启，指数的盈利空间将值得关注。 图表9：指数估值水平 图表10：指数盈利水平 指数流动性情况 从流动性方面看，截至2022年7月5日，中证农业主题指数成分股多为市场关注度较高、交投活跃的标的，该指数发布日以来日均换手率为1.61%，近一年来区间换手率为442.65%，相比而言大于同期沪深300与中证500指数水平（区间换手率分别为137.51%、382.85%）。从成交金额来看,中证农业主题指数近一年、近三年、近五年日均成交金额分别为259.01、219.92、165.96亿元，近一年来日均成交金额相比历史平均提升明显。 图表11：指数换手率 图表12：指数成交金额 指数风险收益特征分析 截至2022年7月5日，中证农业主题指数自基日以来累计收益为684.37%，超越同期沪深300指数（356.81%）。今年以来、近一年、近三年、基日以来风险收益指标结果对比显示，中证农业主题指数与主要宽基指数业绩波动水平大致相同，但区间收益明显领先。综合来看，风险调整后收益水平更优。从情景分析角度来看，中证农业主题指数区间收益在上涨行情中与主流宽基指数基本持平，在部分下跌行情中表现出一定的抗跌属性。 图表13：指数基日以来累计收益情况 图表14：指数不同阶段表现 图表15：指数阶段风险收益指标 四、富国中证农业主题ETF基金绩效分析 截至2022年7月5日，富国中证农业主题ETF基金的单位净值为1.07,累计净值为1.07，基金成立以来（2020年12月10日以来）取得了6.70%的收益率。由于建仓期对于指数型基金业绩度量存在干扰，我们剔除自成立到上市之间建仓期的影响来进一步对基金绩效进行统计，结果显示，富国中证农业主题ETF自上市以来年化跟踪误差0.73%，相对于跟踪指数的偏离度日度均值0.02%。自上市以来，日跟踪偏离度几乎保持在-0.01%与0.02%之间。总体来看，作为一只指数型基金，富国中证农业主题ETF对于中证农业主题指数实现了高效跟踪。 图表16：基金自上市以来日跟踪偏离度 结合基金2021年年报持股明细及同时期中证农业主题指数成分股明细，考察富国中证农业主题ETF的行业偏离和成分股偏离情况，结果显示，该基金平均行业偏离度1.89%，最大行业偏离11.02%；平均成分股偏离度0.5%，最大成分股偏离4.88%。在该基金所持有的全部股票中，属于同期中证农业主题指数成分股的股票市值占比达90.25%。富国中证农业主题ETF很好实现了对于目标指数的有效复制，投资组合的较低偏离特征使得基金能够对跟踪误差实现有效控制。 图表17：基金行业偏离 图表18：基金成分股偏离 五、富国中证农业主题ETF基金经理介绍 基金经理背景介绍 富国中证农业主题ETF基金现任基金经理为张圣贤先生。张圣贤先生，硕士研究生，自2007年7月至2015年3月任上海申银万国证券研究所分析师，自2015年3月起任富国基金管理有限公司基金经理助理。2015年6月起陆续担任富国中证新能源汽车指数分级证券投资基金、富国中证军工指数分级证券投资基金、富国中证国有企业改革指数分级证券投资基金等多只基金的基金经理。 截至2022年7月5日，张圣贤先生合计管理基金16只，均为被动指数型基金，2022年一季报披露管理规模合计239.52亿元。 图表19：基金经理管理产品 富国中证农业主题ETF2022年一季报基金投资策略和运作分析 新年伊始，随着美国加息预期升温，同时伴随着市场风格切换，前期表现强势的成长赛道如新能源、锂电池、军工等板块均迎来大幅调整，稳增长板块表现较强。1月下旬，尽管央行决定下调MLF、逆回购利率各10BP，进一步释放宽松信号，但受美债收益率大幅上行、俄乌边境冲突加剧影响，节前避险情绪升温，A股迎来大幅调整。春节假期结束后，随着各地基建落地加速，稳增长力度加大，稳增长板块如建筑、银行等板块节后继续反弹，另外受原油价格大幅上涨的带动，煤炭、有色等上游周期板块也迎来上涨行情。随着1月信贷及社融数据公布，相关数据超出市场预期，宽信用正在逐步见效。同时成长板块经过大幅调整后，性价比再次凸显，新能源车、光伏等成长板块逐步迎来反弹。2月下旬，受俄乌冲突加剧，全球石油天然气供给缺口加大，布伦特原油