密封胶主业双轮驱动，硅碳负极未来可期

有机硅密封胶龙头，持续扩产巩固行业地位。硅宝科技为有机硅密封胶行业领军企业，主要产品包括有机硅密封胶、硅烷偶联剂。公司现有有机硅密封胶产能12.62万吨/年，硅烷偶联剂产能6100吨，是中国有机硅密封胶的行业龙头企业，也是亚洲最大的有机硅密封胶生产企业。公司持续推进10万吨/年高端密封胶智能制造项目、眉山拓利2万吨/年功能高分子材料生产基地项目建设，随着生产规模的不断扩大，成本优势将进一步凸显，行业地位也将持续巩固。 建筑、工业胶双轮驱动，有机硅室温胶需求有望提升。建筑领域，行业落后小产能快速出清，头部企业充分受益，公司市场占有率提升显著。下游需求端，城市建筑更新需求、以及装配式建筑带动建筑胶快速增长。国务院积极推广装配式建筑，力争到2025年使装配式建筑占新建建筑的比例达30%，预计2025年有机硅室温胶在装配式建筑领域需求有望达76.74万吨，市场规模有望超100亿元。工业胶新能源领域，当前每GW光伏组件用胶量约为1100吨，每GW风电设备用胶量约为1000吨，伍德麦肯兹预测，2022到2030年我国每年光伏和风电装机量平均为99.4GW和40.8GW，对有机硅室温胶的需求约为15.01万吨/年。新能源车高景气带动上游材料需求，公司依托自身优势，紧抓行业机遇，为动力电池打造防水密封、结构粘接、线束粘接、导热填充等整体用胶解决方案，目前已顺利成为比亚迪优质供应商。 前瞻布局新能源，硅碳负极未来可期。硅碳负极材料因其比容量大，能极大提高锂电池的能量密度，是新一代负极材料的发展方向。自2016年起，公司已开始锂电池用硅碳负极等相关材料的研究开发，2019年公司建成50吨/年硅碳负极材料中试生产线，产品通过鉴定，达到国际先进水平，已通过数家电池厂商测评并实现小批量供货，亟待产业化规模生产。2021年，公司拟投资5.6亿元，新建1万吨/年锂电池用硅碳负极材料、4万吨/年专用粘合剂生产基地和锂电材料研发中心，拓宽新能源业务板块，为公司创造新的业绩增长点。 投资建议。公司作为有机硅室温胶龙头企业，持续扩产巩固行业地位，加码新能源，盈利能力有望持续提升。预计公司2022-2024年每股收益分别为0.96、1.27、1.69元，对应PE分别为对应PE 22、17、12倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；项目建设不及预期；房地产行业竣工不及预期。 股票数据 1.有机硅密封胶龙头，横向发展寻求新增长 1.1.国内有机硅密封胶龙头，布局硅碳负极材料 国内有机硅密封胶龙头企业。硅宝科技成立于1998年，是一家主要从事有机硅密封胶等新材料研发、生产、销售的国家高新技术企业，是中国首批创业板上市公司、中国新材料行业第一家创业板上市公司。公司旗下拥有9家全资子公司、4个分公司、在全国建成6大生产基地、拥有4家高新技术企业，在技术、品牌、规模、平台、人才、业绩等方面均处于行业领先地位，是中国有机硅密封胶行业龙头企业，也是亚洲最大的有机硅密封胶生产企业。 图1：公司发展历程 公司产品主要为有机硅密封胶和硅烷偶联剂。公司主要从事有机硅密封胶等新材料的研发、生产及销售，主要产品包括有机硅密封胶、硅烷偶联剂。公司现有有机硅密封胶产能12.62万吨/年，主要包括建筑类用胶和工业类用胶两类产品。 建筑类用胶产品市场容量大、客户分布广，主要用于建筑幕墙、中空玻璃、节能门窗、装配式建筑、机场道桥等领域；工业类用胶产品应用领域针对性强，技术要求高，主要用于光伏新能源、电子电器、电力、汽车制造、轨道交通、5G通讯等领域。公司现有硅烷偶联剂产能6100吨/年，硅烷偶联剂则主要应用于高端有机硅密封胶、光伏EVA膜、涂料、塑料等材料。 表1：公司主要产品的产能情况主要产品 拥抱新能源，布局硅碳负极材料。围绕硅材料行业实施多元化发展是公司的战略，硅碳负极材料因其比容量大，能极大提高锂电池的能量密度，是新一代负极材料的发展方向。自2016年起，公司先后与中科院成都有机所、电子科技大学等高校院所共同开展锂电池用硅碳负极等相关材料的研究开发，2019年公司建成50吨/年硅碳负极材料中试生产线，产品通过鉴定，达到国际先进水平，取得多项技术成果，已通过数家电池厂商测评并实现小批量供货，亟待产业化规模生产。 2021年11月，公司发布公告，拟投资5.6亿元，新建1万吨/年锂电池用硅碳负极材料、4万吨/年专用粘合剂生产基地和锂电材料研发中心，拓宽新能源业务板块，为公司创造新的业绩增长点。 1.2.股权结构稳定，董事长为技术领头人 股权结构稳定，董事长为技术领头人。公司第一大股东为四川省国资委间接控股的四川发展引领资本管理有限公司，持股比例达14.31%。另外，董事长王有治与其岳父郭弟民、其妻子郭斌于2017年签署了《一致行动协议》，确认三人为一致行动人，合计持股比例达18.79%。 图2：公司股权结构图 1.3.业绩增长提速，盈利能力有望改善 步入增长快车道，公司业绩高歌猛进。上市以来，随着产能的提升，公司营业收入从2009年的1.70亿元提升至2021年的25.56亿元，年复合增长率为25.36%，归母净利润从0.35亿提升至2.68亿，年复合增长率为18.37%。2017年，由于有机硅上游环保趋严、出口增加，国内供给不足，导致公司原材料持续涨价并维持高位，这一现象随着合盛硅业、东岳集团等公司扩产计划的落地才逐渐缓解。2021年，公司通过研发新产品、优化新工艺、释放新产能、拓展新领域、开拓新渠道等方式大幅提高市场占有率，实现营业收入25.56亿元，同比增长67.74%，实现归母净利润2.68亿元，同比增长33.00%。2022Q1，公司实现营收6.70亿元，同比增长86.68%；归母净利润0.43亿元，同比增长50.89%。 图3：2014-2021年硅宝科技营收情况 图4：2014-2021年硅宝科技归母净利润情况 有机硅室温胶贡献主要业绩，工业类用胶进入增长快车道。公司的核心产品是有机硅室温胶，2012年以来，有机硅室温胶的营收占比和毛利占比在一直保持在75%以上。2020年4月，公司完成对拓利科技的收购，拓宽了公司产品在特高压输变电、消费电子等领域的应用，增强了公司在电子电器导热灌封应用领域的技术优势，自此，公司工业类用胶业绩进入增长快车道。 图5：2016-2021年硅宝科技营收结构（单位：亿元） 图6：2016-2021年硅宝科技毛利结构（单位：亿元） 经营稳健，盈利能力相对稳定。从2013年至今的大多数年份，公司的毛利率和净利率相对稳定，毛利率维持在32%左右波动，净利率维持在13%左右波动。 公司为数不多的利润率波动均是由于宏观环境变化引起的原材料价格大幅度增长导致，属于行业普遍性问题。 期间费用率不断改善。公司自上市以来，财务杠杆长期处于较低水平。在销售上，公司重点培养优质客户，不断优化销售费用，近几年销售费用率逐年下降，2021年公司销售费用率为3.10%。在管理上，公司持续推进精细化管理，提升管理效率，管理费用持续改善，2021年，公司管理费用率为2.55%。 图7：2009-2021硅宝科技利润率情况 图8：2009-2021硅宝科技费用率情况 2.有机硅：装配式建筑和新能源提振有机硅室温胶需求 2.1.有机硅材料用途广泛，需求量持续扩大 有机硅材料是一类性能优异、功能独特、用途极广的新材料。有机硅聚合物是含有硅元素的众多高分子化合物的总称，因主链以硅氧键（-Si-O-）组成，侧链带有有机基团，兼具无机和有机聚合物的双重性能，性能独特。有机硅产品包括硅油、硅橡胶、硅树脂和硅烷偶联剂四大类，因其具有电气绝缘、耐辐射、阻燃、耐腐蚀、耐高低温，以及生物相容性好等优良特性，在航天、航空、汽车、战车、舰船、建筑、电子、电气、纺织、造纸、医疗卫生、食品、日用化学品等有着广泛的应用。 有机硅行业上游产品包括氯硅烷单体和初级聚硅氧烷中间体，甲基氯硅烷是最主要的有机硅单体，占有机硅单体总量的90%以上，其次是苯基氯硅烷。以二甲基二氯硅烷单体为主要原料，经过水解合成，则可形成以DMC（二甲基环硅氧烷混合物）或D4（八甲基环四硅氧烷）为主的环状中间体，DMC或D4开环聚合，生成不同聚合度的聚硅氧烷；下游产品主要包含硅橡胶、硅油、硅烷偶联剂和硅树脂四大类。硅橡胶是以初级聚硅氧烷为原料经加工制成的产品及制品，是消费量最大的有机硅产品。硅橡胶分为室温硫化硅橡胶、高温硫化硅橡胶、液体硅橡胶。 图9：有机硅产业链 公司产品位于有机硅产业链下游，主要应用于建筑和工业领域。有机硅室温胶是由α,ω-二羟基聚二甲基硅氧烷（俗称107硅橡胶）作为基胶（生胶）、配合补强填料、交联剂、催化剂、添加剂等在特殊工艺条件下制得，包装在密闭容器中，使用时不需加热，在室温下即可硫化成橡胶弹性体。有机硅室温胶主要包括有机硅密封胶和有机硅模具胶，其中有机硅密封胶占比约90%左右。公司核心产品为有机硅密封胶，处于有机硅室温胶产业链的制品阶段，为硅橡胶中的室温硫化硅橡胶（RTV），室温硫化硅橡胶能在室温下无须加热、加压即可就地发生固化交联反应，使用极其方便，主要应用于幕墙、中空玻璃加工、门窗密封、防水、机场道桥等建筑领域以及工业领域如光伏、电子电器、汽车、电力等。 有机硅密封胶在建筑领域和工业领域新能优势显著。密封胶产品多种多样，以主要成分分类，有聚硫类、橡胶类、丙烯酸类、聚氨酯类、有机硅类等，各类密封胶的特点各异。有机硅密封胶作为新型密封胶，在诸多领域有着新能优势，在建筑领域，由于有机硅密封胶不需要溶剂，相比传统的溶剂型密封胶具有更优异的环保性能，在需求上也在逐步提升；在工业领域，由于其优异的电气绝缘性、耐冷热性、耐腐蚀性、耐候性，在电子电器、电力、汽车、光伏方面具有广泛的用途。 表2：不同密封胶的特征项目 2023年我国有机硅消费量有望达156万吨。近几年，我国的有机硅产品的消费量逐年提高，2014年我国聚硅氧烷表观消费量为69.7万吨，2020年上升至112.9万吨，复合增长率为8.37%。随着中国经济转型的逐步推进，居民收入水平的快速提升，以及“中国制造2025”、“一带一路”国家战略的实施，预计我国聚硅氧烷消费仍将保持中高速增长，根据SAGSI，2023年我国聚硅氧烷消费量有望达156万吨。 图10：我国聚硅氧烷表观消费量 我国经济稳步提升，有机硅消费潜力巨大。根据人均有机硅的消费量，可将全球有机硅市场分为三类，分别是成熟市场、新兴市场和发展中市场，大致对应人均有机硅消费量在1.0kg以上、0.2-1.0kg、0.2kg以下。据WAKERFactbook 2019，人均有机硅消费量与人均GDP基本呈正相关关系，欧美日等发达地区就属于成熟市场，人均有机硅消费量较高。我国则处于新兴市场，经济增长动力充沛，2021年人均GDP同比增长8.0%，在经济快速发展的同时，有机硅消费潜力也将逐步兑现，2021年我国人口约14亿，未来我国迈入有机硅消费的成熟市场，人均有机硅消费量至少需要提升0.2kg，我国有机硅市场消费量将提升约28万吨。 而印度、非洲等市场的经济能力相对落后，基础建设相对较差，人均有机硅消费量低，随着经济的增长，其有机硅消费量的弹性极大。 图11：有机硅消费量与人均GDP成正比 我国有机硅下游产品主要为硅橡胶。从下游产品来看，有机硅主要可用于硅橡胶、硅油、硅烷偶联剂和硅树脂四大类，硅橡胶又可细分为室温胶、高温胶和液体硅橡胶。据华经产业研究院，硅橡胶约占有机硅市场的75.3%。其中室温胶主要包括密封胶和模具胶，密封胶占比超90%，主要起到填充构形间隙、以起到密封作用，通常用于在建筑、汽车、电子、光伏等多个领域有所应用，约占有机硅市场的41.7%；高温胶配合上补强剂、填料、硫化剂等经高温成形则可用于生产橡胶制品，约占有机硅市场的30.4%。 我国有机硅主要于建筑和电子电器领域，光伏领域需求快速增长。按照应用领域分类，有机硅下游最主要的应用领域为建筑和电子电器领域，占比分别达34%、28%。有机硅