电源行业水大鱼大，加码新能源未来可期

行业观点 电源行业水大鱼大，看好大陆企业份额提升。1）需求端：2025年中国电源市场达5400亿元，其中开关电源市场达2500亿元，CAGR为5%。我们估算2025年全球消费电子电源市场达960亿元、服务器电源市场达316亿元、电动工具电源市场达230亿元、办公电子电源达130亿元。且下游客户集中度较高，客户服务能力尤为重要。手机品牌CR5达84%、PC品牌CR5达77%、可穿戴品牌CR5达63%、服务器CR5达51%，电动工具CR5达53%。2）供给端：台湾厂商目前占据开关电源主要市场份额，2020年台达电、光宝、群光、康舒电源产品收入达360、189、81、49亿元，市占率达37%，大陆厂商收入均低于40亿元、市占率极低，我们认为大陆电源厂商降本、服务能力更佳，未来有望快速抢占市场份额。 壁垒端：技术+客户+规模+品牌壁垒高，行业先发优势明显。1）技术壁垒高主要体现在定制化难度高，下游产品迭代速度快两方面。2）客户认证周期长达1~2年，且各国安规标准也有所差异，认证周期较长。3）电源行业具有明显规模效应，规模更大的企业在成本控制，市场拓张等方面优势明显。4）老玩家产品具有较高知名度，行业品牌壁垒高。 成本端：上游降价，中游利润率有望持续修复。电源行业的材料成本占比达70%以上，主要包括胶壳、电阻电容、磁性材料、IC芯片。2021年大宗商品（石油、铜）、电子元器件（半导体、电阻电容、磁性材料）价格大幅上涨，挤压中游ODM盈利能力。目前大宗商品、消费类电子元器件价格逐步松动，助力电源企业利润率修复。 新能源需求高速成长，电源厂商拓展新能源可期。我们看好电源厂商基于电力电子设计能力、供应链管理能力、智能制造能力，成功拓展至快速成长的新能源领域，抢占市场份额。我们估算2025年新能源车电源&电控市场规模达1900亿元、五年CAGR达41%，逆变器市场规模达1550亿元、五年CAGR达30%，户用储能市场规模达1180亿元、五年CAGR达50%，便携式储能市场规模达637亿元、五年CAGR达72%。 财务端：大陆企业成长性更佳，台达电毛利率、研发费率领先行业。1）从成长性来看，得益于大陆电源厂商逐步实现品类拓张，份额持续提升，过去五年成长性优于台湾大厂，其中奥海科技2016~2021年电源收入、归母净利五年CAGR达35%、17%，领先行业。2022年Q1奥海科技收入、归母净利同增30%、27%， 位居第一梯队。2）电源龙头台达电毛利率（28%）、研发费率（9%）领先行业。 投资建议 电源市场空间广阔，我们估算全球消费电子、电动工具、服务器电源市场规模超1000亿元，台达电电源收入超300亿元，我们认为大陆厂商综合成本、服务能力更优，看好大陆厂商崛起。并且看好国内电源公司基于电力电子设计能力、供应链管理能力、智能制造能力，成功拓展至新能源领域。看好安克创新、海能实业、奥海科技、欧陆通、可立克等。 风险提示 新冠疫情反复、出口政策变化、产能投放不及预期、行业竞争加剧风险、新能源业务拓展不及预期等。 一、市场：电源需求稳健增长，看好大陆厂商份额提升、进军新能源 1.电源市场：需求稳健增长，2025年中国市场达5400亿元 电源是指给电子设备提供所需电力的装置 ， 也称电源供应器（PowerSupply）。在绝大多数情况下，发电机、电池等发出的电能并不符合电气或电子设备等用电对象使用的要求，需进行再一次变换。电源的功能就是将市电或电池等一次电能变换成适用于各种用电对象的二次电能。 电源产品主要包括开关电源，不间断电源（UPS电源），逆变器，线性电源，变频器以及模块电源等。2020年我国电源市场规模达3288亿元，五年，其中开关电源市场规模达1832亿元（占比56%），变频器市场规模达304亿元（占比9%），逆变器市场规模达134亿元（占比4%），UPS电源市场规模达104亿元（占比3%），模块电源市场规模达103亿元（占比3%）。从市场规模占比来看，开关电源，变频器，逆变器是目前市场主流电源产品，三者占比达67.65%，其中开关电源在小功率方面已经全面取代线性电源。从成长性来看，逆变器成长性最佳、2015~2020年CAGR达18%。 开关电源：又称交换式电源，是一种高频化电能转换装置，其功能主要是将一个位准的电压透过不同形式的架构转换为用户端所需求的电压或电流。 开关电源的输入多半是交流电源或直流电源，而输出则是需要直流电源的设备，因此下游主要为消费电子以及工业应用等领域。 UPS电源：即不间断电源，主要作用为备用电源，防止重要设备突然断电带来的重大损失。因此，UPS电源被广泛应用于政府，电信，金融等领域。 按产品可分为后备式，在线式，以及在线互动式三种，其中在线式占整体规模的80%左右。 逆变电源：主要功能是将直流电能转化为交流电，由逆变桥，控制逻辑和滤波电路组成。逆变器主要包含光伏逆变器，便携式逆变器，车载逆变器等类型，其中光伏逆变器成长性最高。 线性电源：可将交流电经过变压器降低电压幅值，再经过整流电路整流后，得到脉冲直流电，后经滤波得到带有微小纹波电压的直流电压线性电源的电压。由于体积大，效率低且输入电压范围高等弱点，目前在很多场合已被开关电源代替，主要应用在研究机构以及工矿企业等领域，需求比较平稳，每年市场规模变化不大。 变频器电源：是一种利用变频技术的通断作用将工频电源变换为另一频率，通过改变电机工作电源频率方式来控制交流电动机的电能控制设备。主要分为低压和高压变频器两类，目前以低压为主，但高压未来市场潜力更大，下游领域主要有煤炭，石油化工以及家用电器等。 模块电源：主要起调节输出电压，保护输入电路等作用，目前市场分为DC-DC和AC-DC两类，其中DC-DC模块电源占据90%以上的市场份额。 作为新一代电源产品，其下游应用主要集中在新能源汽车，通信电源，以及军工领域。 图表1：电源产业链 图表2：2020年中国电源产品市场结构分布 电源产品下游应用领域广泛，根据中国电源学会数据，工业控制和新能源行业市场规模占比最高，分别为27%、19%，其他依次为轨道交通、电信基站、IT及消费电子，分别占比14%、11%、9%。 图表3：2020年中国电源产品按下游应用划分市场结构 近年来全球以及国内电源市场呈现稳步增长趋势。根据中国电源学会发布的数据显示，2015年全球电源市场规模达905亿美元，其中开关电源达385亿美元。伴随着我国经济的持续快速增长，我国电源产业呈现良好的发展态势，根据中国电源协会，预计2021年我国电源市场规模达到3603亿元，同增7.39%，并预计到2025年其市场规模将增至5400亿元，2021~2025年CAGR达11%。 图表4：中国电源市场规模稳步提升 2.开关电源：2025年中国市场达2500亿元，看好大陆厂商份额提升 从我国开关电源的应用领域来看，目前工业领域占比最高、达54%，其次为消费电子、通信以及PC，分别占比33%、7%、3%。 图表5：中国开关电源按应用领域细分市场分布图 未来，伴随手机、PC、服务器电源的需求不断增长，全球及中国开关电源市场规模有望持续保持增长。根据中国电源学会数据，2020年全球消费类开关电源市场总值约1750亿元，预计到2025年将增长至2250亿元，五年CAGR达5%，中国开关电源市场预计将从2020年的1832亿元增长至2025年的2532亿元，期间CAGR达5.5%。 图表6：2020~2025全球消费开关电源市场规模 图表7：2020~2025年中国开关电源市场规模 台湾厂商目前占据开关电源主要市场份额，大陆电源厂商成本控制、服务能力更佳，未来有望快速抢占市场份额。全球电源产业已经基本转移至我国，台湾厂商因进入时间较早，技术积累丰富，占据市场大部分份额，2020年台达电、光宝、群光、康舒电源产品收入达360、189、81、49亿元，市占率达37%。国内企业市占率普遍较低， 图表8：2020年各企业电源业务收入（亿元） 图表9：2020年全球开关电源竞争格局（按收入口径） 2.1消费电子电源：受益快充升级，预计2025年全球市场达960亿元 消费电子电源主要包括用于给手机，智能穿戴设备，智能家居等智能终端产品充电的电源，未来将随下游产品更新换代周期缩短以及新型应用领域不断出现而稳定增长。 我们预计至2025年全球消费电子电源市场规模将达962.67亿元，2020~2025年CAGR达11.44%，其中手机电源，PC及PAD电源，智能可穿戴电源，智能家居电源市场规模分别达440亿元，246亿元，80亿元，196亿元。 至2025年中国消费电子电源市场规模将达201亿元 ，2020~2025年CAGR达12.35%，其中手机电源，PC及PAD电源，智能可穿戴电源，智能家居电源市场规模分别达86亿元，41亿元，22亿元，52亿元。 我们估计目前手机电源均价为19元，PC及PAD电源为50元，智能可穿戴设备电源为10元，智能家居电源为15元。随着大功率快充充电器渗透率不断提升，未来电源单价将进一步提升，以华为充电器零 售价为例，18W快充价格为49元、22.5W快充售价达98元、40W快充售价达159元。 根据IDC等数据，我们预计至2025年全球手机，PC及PAD，智能可穿戴，智能家居出货量将分别达17.78亿，4.92亿，8亿，13.10亿台，中国出货量占比分别为20%，17%，28%，26%。 图表10：2020~2025年全球&中国消费电子电源市场规模预测 下游消费电子TOP5厂商市占率高，我们认为下游市场集中度高有利于大陆电源厂商更快抢占台湾厂商市场份额。 全球TOP5手机厂商市占率逐年提高，从2017年的60.65%增长至2022年Q1的70.93%，而中国TOP5手机厂商市场集中度同样高，2017年至2021年基本维持在75%以上，2021年市占率TOP5分别为vivo，oppo，小米，苹果以及华为，对应市占率分别为21.50%，20.40%，15.50%，15.30%，11.70%。 全球TOP5PC厂商市场占有率近年来也持续维持在75%左右，2022年Q1市占率前五厂商分别为联想 ， 惠普 ， 戴尔， 苹果以及AcerGroup，市占率分别为22.70%，19.70%，17.10%，8.90%，6.80%。而中国TOP5PC厂商则分别为联想，戴尔，惠普，华硕以及华为，2021年Q2市占率依次为40.29%，13.67%，7.91%，6.47%，3.60%。 全球TOP5智能可穿戴设备厂商市占率逐年提高，从2017年的55.56%增长至2021年的62.50%。2021年市占率前五厂商分别为苹果，小米，三星，华为以及ImagineMarketing，市占率分别为30.30%，10.20%，9%，8%，5%。而中国TOP5智能可穿戴设备厂商则分别为华为，小米，苹果，oppo以及步步高，2020年Q4市占率分别为22.30%，19.5%，19.20%，4.60%，4.00%。 图表11：全球TOP5手机厂商市占率逐年提高 图表12：中国TOP5手机厂商市占率集中度高 图表13：全球TOP5PC厂商市占率集中度高 图表14：全球TOP5智能可穿戴厂商市占率集中度高 2.2服务器电源：受益芯片性能提升，预计2025年全球市场达316亿元 服务器电源主要用在数据中心场景中，主要应用于服务器，存储器等设备。 我们预计至2025年全球服务器电源市场规模将达316亿元，2020~2025年CAGR达11%，中国市场规模将达91亿元，2020~2025年CAGR达11%。 根据欧陆通招股，我们估算目前服务器电源均价约550元。一台服务器需要1:2或者1:4的电源模块配置。我们认为伴随服务器芯片性能提升，服务器功耗更高，对电源功率需求更高，服务器电源单价以10%的增速持续抬升。 根据IDC数据，我们预计至2025年全球服务器出货量将达1440.7