欧美6月PMI点评：欧美制造业均回落，滞胀态势逐渐显现

结论 6月欧美制造业PMI指数双双回落，“滞胀”态势逐渐显现。美国制造业回落的原因是新订单大幅减少，内外需均出现回落。美国企业招聘放缓，就业指数连续两月下跌。供应链继续恶化，但恶化速度有所减缓。随着欧央行和美联储大幅加息，欧美经济前景堪忧。目前，欧美制造业均处在回落趋势之中，通胀仍居高位，欧美“滞胀”态势开始逐渐显现。 数据 美国6月制造业PMI指数53%，较5月的56.1%大幅回落3.1个百分点，创造2020年6月后的最低值。制造业处于回落趋势。其中，新订单指数49.2%，下降5.9个百分点；产出指数54.9%，上升0.7个百分点；就业指数47.3%，再度下降2.3个百分点；供应商交付指数57.3%，降低8.4个百分点，供应链恶化速度放缓。原材料库存56%，上涨0.1个百分点。 欧元区6月制造业PMI指数52.1%，较5月的54.6%再次回落2.5个百分点，自2022年1月后连续第5个月下滑。 要点 6月，美国制造业PMI指数大幅回落的原因如下：第一，新订单大幅减少，时隔24个月后再次降至荣枯线以下。第二，PMI就业指数继续下降，连续两个月位于50%的荣枯线以下，企业招聘步伐放缓，失业率或将抬头。第三，供应商交付恶化速度放缓是美国制造业PMI指数出现大幅回落的主要原因。 美国6月制造业表现出三个特点：供应商交付恶化速度放缓，企业招聘放缓，新订单大幅回落。美国经济“滞胀”即将形成。从“滞”而言，领先指标显示美国制造业已经处于回落趋势。随着新增订单减少，库存回升，美国制造业生产扩张的动能降低。我们之前判断的美国经济增速大幅降低的局面可能加快到来。从“胀”而言，失业率未上升的经济下行都是库存周期的下行，属于小周期经济回落，不足以压制通胀。必须失业率上升，工资上涨速度拐头的经济回落才能有效控制通胀。 欧洲制造业回落主要有两个原因。第一，制造业成本高涨，尤其是能源价格攀升，给欧洲制造业造成严重影响。CPI-PPI剪刀差降低，工业企业的利润空间收窄。第二，欧央行7月即将开启货币紧缩周期，欧洲经济前景堪忧，市场主体对经济的信心不足。 风险提示：国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、欧美通胀再创新高、信用事件集中爆发。 1.美国6月制造业PMI大幅回落 1.1美国6月制造业PMI指数53% 美国6月制造业PMI指数53%，较5月的56.1%大幅回落3.1个百分点，创造2020年6月后的最低值。美国6月制造业回落比市场预期的54.9%更低，原因如下：第一，新订单大幅减少，时隔24个月后再次降至荣枯线以下。第二，PMI就业指数继续下降，连续两个月位于50%的荣枯线以下，企业招聘放缓，失业率或将抬头。第三，供应商交付恶化速度放缓是美国制造业PMI指数出现大幅回落的主要原因。 图1：美国6月制造业PMI指数大幅回落 美国6月制造业表现出三个特点：新订单大幅回落，企业招聘放缓，供应商交付恶化速度放缓。从需求来看，美国6月制造业PMI新订单49.2%，较5月大幅下降5.9个百分点，拉低制造业指数1.18个百分点。其中新出口订单指数50.7%，下滑2.2个百分点。就业指数47.3%，较上月下滑2.3%，表明企业招聘放缓。供应商交付指数57.3%，较5月大幅下降8.4%，是造成美国6月PMI大幅回落的主要原因。 其他方面，产出小幅增长0.7个百分点。原材料库存基本维持不变，表明原材料消耗和供应维持均衡。原材料价格指数78.5%，较上月降低3.7个百分点，说明原材料价格仍在上涨，只是增速减缓。进口指数50.7%，较上月有所好转，可能与中国出口恢复有关。库存订单指数53.2%，较5月大幅回落5.5百分点。如果新增订单持续减少，那么库存订单也将随之减少，无法支撑产出持续增长。 表1：美国6月制造业PMI分项 1.2供应商交付恶化速度放缓 供应商交付效率仍在恶化，只是恶化速度有所放缓。同中国PMI编制方法不一样，美国PMI供应商交付指数没有进行逆序处理，较高的数值就表示较长的交付时长。美国6月PMI供应商交付指数57.3%，还是有超过半数的企业报告供应商交付速度较上月继续减慢，只是这一比例有所降低。全球供应链压力指数5月回落至2.9，但目前美国制造业并没有脱离出供应链危机的影响，只是恶化速度有所放缓。 图2：美国供应商交付恶化速度有所减缓 中国出口恢复迅速，缓解美国供应压力。中国上半年受疫情影响，4月中旬外贸集装箱出口同比一度降至-4.1%。5月后，中国各地疫情陆续得到控制，企业复工复产，出口重启。 6月，中国出口恢复迅速。数据显示6月中旬，中国八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量同比增长29.5%，创造2021年3月后最高同比增速。近期，美总统拜登和财长耶伦都表示“降低对华关税有利于降低物价。”如果美国降低或取消对华关税，中国出口可能进一步恢复，或将部分缓解美国供应链压力。但是逆全球化趋势下，供应链想要恢复至疫情前的状态可能仍存在困难。 图3：中国六月中旬出口增速迅猛 1.3内外需均回落，但不改变经济过热格局 美国6月新订单指数进入收缩区间，新出口订单指数也靠近荣枯线。具体来看，新订单指数49.2%，新出口订单50.7%，新国内订单48.52%，均较上月出现大幅回落。从内需看，美联储加息75bp后，经济衰退的可能性升高，导致企业的新订单减少。长期以来，制造业新订单和消费者信心指数的走势较为一致，6月美国IBD消费信心指数也大幅下降至38.1%。消费者信心和制造业订单都处在回落趋势。 图4：美国出口和国内订单都出现回落 图5：制造业新订单和消费者信心指数 新订单回落并不改变目前美国经济过热格局。新订单反映企业对未来一段时间消费需求的预估。美联储大幅加息后，美国经济回落速度加快，消费或将于四季度回落，因此零售端企业减少了订单。新订单减少更多反映了美国即将进入衰退的问题，但是就目前而言，美国依然处在需求旺盛、供给不足的经济过热格局中。虽然消费增速有所回落，但与疫情前比较，3月7.7%的零售销售额增速仍处在历史高位。 图6：美国零售增速仍在历史高位 美国消费增速放缓的原因并不是需求的自然回落，而是高物价反噬消费，这一点可以从耐用品和非耐用品的消费支出增速分化看出。耐用品一般而言对价格更为敏感，高物价会反噬这部分耐用品需求。3月后，美国耐用品消费支出增速迅速大幅降低，5月同比仅为0.61%。而非耐用品消费支出5月同比增速10.24%，仍维持在高位。因此，一旦物价增速放缓，需求仍有可能反弹。 图7：物价反噬需求表现在耐用品消费增速大幅下滑 1.4美国“滞胀”态势即将形成 从“滞”而言，领先指标显示美国制造业已经处于回落趋势。制造业新订单-产成品库存大概领先PMI4个月。上面已经提到，美国内外需均出现回落，消费者信心大幅下滑。美联储7月或将再次加息75bp，美国制造业新增订单将逐渐降低。6月产成品库存回升至35.2%，虽然仍处在低位，但较上月32.7%的库存已明显回升。随着新增订单减少，库存回升，美国制造业生产扩张的动能降低。我们之前判断的美国经济增速大幅降低的局面可能加快到来，也就是美国经济逐渐步入停滞。 图8：美国制造业处于回落趋势 从“胀”而言，失业率未上升的经济下行都是库存周期的下行，属于小周期经济回落，不足以压制通胀。美国5月失业率仍维持在3.6%的历史低位，表明了经济的过热状态。同时，美国5月制造业工资同比增长9%，工资增速仍较快，工资-通胀的螺旋上升链条仍未打破。因此虽然美国6月制造业PMI下降，但距离控制通胀仍有距离。必须失业率上升，工资上涨速度拐头的经济回落才能有效控制通胀。 图9：美国失业率处于历史低位 图10：美国工资增速未回落 2.欧元区6月制造业PMI继续回落 欧元区6月制造业PMI指数52.1%，较5月的54.6%再次回落2.5个百分点，自2022年1月后连续第5个月下滑。欧洲制造业回落主要有两个原因。第一，制造业成本高涨，尤其是能源价格攀升，给欧洲制造业造成严重影响。CPI-PPI剪刀差降低，工业企业的利润空间收窄。第二，欧央行7月即将开启货币紧缩周期，欧洲经济前景堪忧，市场主体对经济的信心不足。 图11：欧元区6月制造业PMI回落 高成本拖累欧洲制造业，利润空间不断收窄。欧元区5月CPI同比8.1%，4月PPI同比37.2%，CPI-PPI剪刀差已降至接近-30%。从物价来看，欧元区5月通胀8.1%，达到创1997年有记录以来的最高值。高通胀会促使工人要求更高的薪酬，企业的人工成本上升。 能源价格过快上涨导致工业企业制造成本大幅上涨。4月37.2%的PPI同比增速也是四十多年来的新高。而且，PPI增速远高于CPI增速，CPI-PPI剪刀差不断下降，企业利润空间缩窄。 图12：欧元区CPI-PPI剪刀差不断降低 欧央行7月或将加息25bp，9月或将加息50bp，欧洲经济前景堪忧。尽管受到俄乌冲突影响，2022年一季度欧盟GDP同比5.6%，环比增长0.7%，经济增长超出市场预期。我们认为，这是因为欧盟彻底放松疫情管控后，欧洲消费积压的消费需求集中释放，抵消了俄乌冲突的不利影响。下半年，欧盟GDP增速或将大幅回落。首先，6月欧盟经济景气指数降至102.5，市场主体对经济信心不足。其次，面对高通胀，欧央行加息起步迟，步伐慢，7月加息25bp的作用杯水车薪。高通胀可能持续较长时间，对经济损害较大。 图13：欧洲经济景气指数大幅下滑 风险提示 国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、欧美通胀再创新高、信用事件集中爆发。