高端新品逐步释放，国产SoC龙头厂商迎风起航

国产SoC龙头厂商，多元产品布局拉动公司业绩高增。公司是国内领先的SoC龙头厂商，通过20年发展，经历了从大音频到、大视频、大软件及大感知的转型。公司产品主要为智能应用处理器芯片、电源管理芯片及其他芯片、以及技术服务，其中智能应用处理器芯片占据公司8成以上营收占比，2021年占比达83.74%，主要应用于消费电子和智能物联两大应用领域，分别包括商业、办公、汽车、工业等领域以及扫地机器人、智能家居、平板电脑等智能硬件产品。公司SoC产品种类丰富，下游低中高市场全覆盖，伴随产品由to C向to B转移，公司营业收入从2019-2021年连续三年取得2 9%的年复合增长，公司净利润实现46%的年复合增长。公司下游市场广泛，能够受益于新兴市场爆发带来的直接需求拉动，伴随新品不断迭代，看好公司在未来的持续快速发展。 AIoT下游市场爆发，万物互联带动公司进入“新硬件十年”。伴随5G、AI等新兴技术的发展，新一轮的数字转型催生下游数据场景呈指数级增长。大数据带来的AIoT万物互联以及AI云计算等应用拉动智能家居、汽车电子、智能工控等诸多领域需求爆发，多样化及分散化的场景也大大拉动了对上游IC设计的需求增长。公司作为国内SoC龙头厂商，紧跟下游需求发展产品矩阵布局全面：公司于2014年推出基于A17的旗舰芯片产品RK3288；2016年推出6核64位的旗舰产品RK3399；2017年宣布RK3399的Li nux系统开源；2018年推出首款AI芯片RK3399Pro以及RK1808；2019年推出车规级和工业芯片RK33558M/RK3358J；2020年新一代视觉处理器RV1109/RV1126系列芯片面世，人工智能通用处理器RK365X系列芯片研发完成并顺利量产；2021年推出RK3588并于2022年顺利量产，作为目前国内顶配高端AIoT芯片，产品面向八大下游场景，伴随方案陆续成熟落地，公司将不断巩固自身在国内高端AIoT市场的领先地位。 RK3588落地AIoT大厦成型，高算力产品打开公司广阔成长舞台。公司新发布RK3588系列产品，作为国内目前顶配AIoT芯片，采用先进 8nm 制程。目标落地ARM PC、平板、高端摄像头、NVR、8K和大屏设备、汽车智能座舱、云服务设备及边缘计算、AR/VR等八大方向市场。在CPU方面公司选用4颗ARM Cortex-A76大核和4颗ARM Cortex-A55小核共同组成八核心处理器，除公司上一代旗舰RK3399 Pro外，竞争厂商产品中仅有海思Hi3559A V100和晶晨A311D芯片使用了ARM A7X系列CPU内核，但无论从内核数量、主频频率还是内核型号上，RK3588均处在领先地位。同海外大厂相比，RK35 88已达到国际一线厂商次级旗舰产品实力，音视频与显示方面甚至更加突出，因此高拓展性方面带来更多可能。目前RK3588在数个下游场景推进顺利，我们判断伴随下半年客户陆续落地，公司将受益于下游市场增长以及自身新品增量叠加，带动业绩快速提升。 投资建议：考虑到公司作为国内SoC领域龙头厂商，我们预计2022/2023/2024年净利润分别为8.33/11.76/15.65亿元，对应PE为41/29/22倍,公司是大陆SoC行业龙头厂商，在国产化大背景下，下游需求旺盛，新品推出产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示事件：市场竞争加剧风险，下游需求下滑风险，上游原材料涨价风险，新产品出货不及预期风险，研报使用信息更新不及时。 1.公司介绍：国产SoC龙头 瑞芯微是一家专注于大规模集成电路及应用方案设计、开发和销售的公司，是国内领先的IC设计厂商，通过20年发展，公司经历了从大音频到、大视频、大软件及大感知的转型。公司成立于2001年，并于2020年在A股主板成功上市。公司成立初期主要产品为复读机芯片，随后发展到MP3/MP4芯片和安卓平板电脑芯片；2014年开始公司进入战略转型期，布局多元化应用。2016年公司基本完成战略转型目标，进入全新发展阶段。经过了近20年的创新发展，公司在音视频编解码、视觉影像处理、软硬件协同开发、多应用平台开发等方面积累了深厚的技术优势，成为国内集成电路设计行业的优势企业。2018年3月，全球科技市场权威研究机构IC Insights发布的2017年度全球Fabless芯片供应商前50名排行榜，包括公司在内的10家中国大陆企业位列其中。2020年5月，在ASPENCORE旗下《电子工程专辑》分析师团队发布的针对中国IC设计行业的30家上市公司的“综合实力指数”排行上，公司位列第11位。 图表1：公司发展历程时间表 公司产品主要为智能应用处理器芯片、电源管理芯片及其他芯片、技术服务，截至21年底智能应用处理器芯片营收占比达83.74%，电源管理芯片及其他芯片实现营业占比14.33%。瑞芯微的智能应用处理器芯片均为SoC芯片，可以分为高性能应用处理器、通用应用处理器、人工智能视觉处理器、智能语音处理器、车载处理器、流媒体处理器七大产品，主要应用于消费电子和智能物联两大应用领域，2021年创收22.77亿元。 （1）在智能物联方面，公司面向商业、办公、汽车、工业等领域，近年来高速研发新品，渗透安防、汽车等应用市场，满足不同产业AI化升级需求；（2）在消费电子方面，公司面向个人消费者，产品涵盖扫地机器人、智能家居、平板电脑等智能硬件产品，公司新研制的AIoT系列芯片可以实现智能语音、智能AI处理等新兴技能，极大提升用户体验并推动行业发展。 公司新发布RK3588系列产品作为国内目前顶配AIoT芯片，目标落地ARM PC、平板、高端摄像头、NVR、8K和大屏设备、汽车智能座舱、云服务设备及边缘计算、AR/VR等八大方向市场。目前数个场景推广顺利，伴随下半年放量有望增厚公司业绩。 图表2：智能应用处理器芯片产品线 数模混合芯片完善产品线，配合支柱产品“阴阳互辅”。瑞芯微的数模混合芯片产品主要包括电源管理芯片和快充协议芯片，一般在整机中作为辅助芯片使用。电源管理芯片可以与公司的应用处理器配套形成完整的硬件设计方案，应用在各个领域。新款高性能电源管理芯片已成功配套公司旗舰处理器RK3588，产品未来发展势头向好。快充协议芯片方面目前公司已有手机专用适配器芯片、手机专用终端芯片及多协议快充适配器芯片三种细分产品系列。公司2016年底与OPPO达成深度战略合作，此外与荣耀等重量级客户合作推出快充解决方案。 图表3：模数混合处理器芯片产品线 图表4：其他芯片及组件产品线 公司实控人和控股股东为励民先生和黄旭先生，二者为一致行动人，共计持有公司53.75%的股份。公司四家持股平台合计持股15.94%，此外国家集成电路产业投资基金持有公司4.91%股份。公司拥有多家全资子公司，目前共同开展主营业务，同时面向海内外市场，市场发展空间大。 图表5：瑞芯微股权结构（截至2022年5月31日） 2019年-2021年公司营业收入快速增长，取得28.85%的年均复合增长率。2021年公司营业总收入达到27.2亿元同比增长45.9%，归母净利润6.02亿元，同比增长88.07%。值得关注的是，AIoT总体市场仍在快速发展，根据IDC的数据与预测，2019年全球AIoT市场规模达到2264亿美元，预计到2022年底可达到4820亿美元,复合增长率为28.65%。 2022恰逢公司AIoT旗舰芯片RK3588系列量产之年，预计在多方向市场均可大量投入使用。看好未来两年内公司营收仍可稳步增长。 图表6：近年来公司营收及同比增速（百万元） 图表7：近年来公司归母净利润及同比增速（百万元） 毛利率水平保持平稳，净利率水平稳定缓步上升。从2017年开始，公司产品毛利率始终维持在40%上下，处于健康水平。同时净利率不断稳步小幅度上升，2021年来到了22.14%的历史新高水平。伴随公司经营规模扩大，规模效应日趋显著，公司期间费用率总体呈降低趋势。同时尽管2021年由于供应链紧张、需求旺盛等原因，半导体设计行业具备涨价条件，但公司仍坚持维持40%左右的毛利率，维持与客户共存共赢的良好生态关系，为公司长远向好向上发展的目标夯实地基。虽然2022年市场稍显冷淡，但由于公司新旗舰高端产品的投入市场，包括公司搭载NPU的高端智能应用处理器芯片销售额的大幅提升，公司毛利率情况预计仍然乐观。同时公司投入大量费用在研发领域，公司创新力量和核心技术保持公司竞争力的持续提升，不断研发新品保证公司在ARM PC、平板、高端摄像头、NVR、8K和大屏设备、汽车只能座舱、云服务设备及边缘计算、AR\VR等八大方向市场进一步拓宽产品，提升市场份额，为公司健康快速发展保驾护航。 图表8：公司毛利率、净利率走势 图表9：公司期间费用率情况 公司大力投入研发，汇聚大量高学历研发年轻人才，为公司发展增添动力。公司秉承以持续创新为驱动，以核心技术为支撑的理念，高度重视研发工作及人才队伍的建设和储备。公司常年保持20%左右的研发费用率，研发费用逐年提升，从2017年的2.47亿元，持续增长至2021年的5.61亿元，年均复合增长率达到了22.73%。研发创新推动公司产品线的进步与迭代，产品升级带动公司拓宽市场、提升份额。截至2021年底，公司共有员工865人，其中676人均为研发人员，本科及以上员工共787人。公司同时启动股权激励计划，员工第一期取得的激励效果平均已达全年收入的50%。 图表10：公司研发费用投入及占比情况（百万元） 图表11：可比公司研发费用率对比 图表12：2021年公司员工类别结构 图表13：2021年公司员工学历结构 掌握多项核心技术，已获多项专利授权，核心技术造就核心竞争力。公司是国内具有自主研发能力并掌握核心技术的集成电路设计企业之一。 公司相关方面的技术积累形成了公司自有IP核，相关功能的复用性可以缩短芯片设计周期，加快产品更新迭代速度，并提升公司产品性能。截至2021年12月31日，公司已获得授权549项专利（其中包括526项发明专利，12项实用新型专利，11项外观设计专利），24项布图设计权以及230项软件著作权，以上专利与公司的核心技术一起组成了完整的自主知识产权体系。 2.盈利预测 我们预计公司2022-2024年将实现营业收入41.04亿元、55.68亿元、71.35亿元： （1）智能应用处理器：公司智能应用处理器主要面向消费电子和智能物联两大应用领域，产品矩阵丰富。伴随22年产能缓解，存量业务稳定增长，新产品如机器视觉芯片RV1109/RV1126系列及智能应用处理器 RK3566/RK3568系列营收占比快速增长，同时高端RK3588推出放量，我们预计22-24年将实现营收36.41/50.78/66.15亿元； （2）电源管理芯片：公司电源管理芯片总体出货保持稳定，可以与公司的应用处理器配套形成完整的硬件设计方案，应用在各个领域。新款高性能电源管理芯片已成功配套公司旗舰处理器RK3588，产品未来发展势头向好，预计22-24年将实现营收3.72/3.94/4.18亿元； 公司历史上价格能够较好传导，毛利率整体预计将保持稳定，未来随新品渗透率提升预计略有增长；期间费用率随公司营收体量增长而下降。 图表14：公司营业收入拆分预测（单位：百万元） 预计公司2022/2023/2024年净利润分别为8.33/11.76/15.65亿元，对应PE为41/29/22倍，我们选取四家业务相近的芯片设计公司作为可比公司，参考可比公司2021-2022年平均估值82倍，42倍，公司估值为57倍，41倍，与行业平均水平持平，考虑到公司SoC产品布局全面，在存量产品稳定增长基础上， 8nm 高端产品推出放量将大大增厚公司业绩，在国产高端AIoT芯片赛道具备一定行业稀缺性，首次覆盖给予“买入”评级。 图表15：可比公司估值表（更新于2022年6月29日） 3.风险提示 1）市场竞争加剧风险，AIoT