公司首次覆盖报告：领先国产CPU厂商，全面打造自主生态

国内领先的自主指令集CPU厂商，首次覆盖给予“买入”评级 公司作为国内领先的自主指令集CPU厂商，高度受益于国产化趋势，工控类芯片和信息化类芯片均有望实现高速增长。公司IPO募投资金主要投向先进制程芯片研发及产业化项目、高性能通用图形处理器芯片及系统研发项目，有望进一步提升公司竞争力。因此，我们预测公司2022-2024年营业收入为15.05、20.34、27.40亿元，归母净利润为3.19、4.31、5.79亿元，EPS为0.80、1.08、1.44元/股，当前股价对应PE为130.0、96.2、71.7倍，高于可比公司估值，考虑公司行业稀缺性，首次覆盖给予“买入”评级。 历经技术积累与市场化两个阶段，迈入自主生态建设新征程 回顾公司发展历史，2001-2010年，中科院知识创新工程、863、973、核高基等项目大力支持下，公司完成了技术积累。2010-2020年，结合市场需求，公司陆续推出了针对不同应用场景的龙芯1号系列、龙芯2号系列、龙芯3号系列处理器及配套芯片。2021年开始，公司开启自主生态建设的新征程，公司芯片产品在安全设备、电子政务、能源、交通、金融、教育等领域得到大量应用，形成了包括几千家企业的产业链，自主可控的信息产业体系正在形成。 自主化程度较高，性能领先国内同类CPU水平 与国内多数CPU企业主要基于ARM或者X86指令系统融入已有的国外信息技术体系不同，龙芯中科推出了自主指令系统LoongArch。2021年7月开始，公司推出了基于龙芯自主指令系统LoongArch的3A5000系列处理器，根据国内第三方测试机构的测试结果，3A5000的SPEC CPU2006和Unixbench测试分值已经逼近市场主流桌面CPU水平，在国内桌面CPU中处于领先地位。此外，公司也已推出面向服务器领域的处理器3C5000，16核心单芯片unixbench分值9500以上，双精度计算能力达560GFlops。根据公司的产品路线图，公司将于2023年推出3A6000处理器。 风险提示： 仲裁和诉讼风险；转向自主指令集风险；市场竞争加剧风险。 财务摘要和估值指标 1、龙芯中科是国内领先的自主指令集CPU厂商 公司的发展历程可分为三个阶段：（1）2001年，中国科学院计算技术研究所开始研制龙芯处理器，得到了中科院知识创新工程、863、973、核高基等项目大力支持，完成了十年的技术积累。（2）2010年，在中国科学院和北京市政府共同牵头出资支持下，龙芯开始市场化运作，对龙芯处理器研发成果进行产业化。着眼于研发符合客户需求和具有市场竞争力的处理器产品，包括早期在计算所实验开发的基础上进行产品化验证及推广，并结合市场需求研发新产品。此后，龙芯中科坚持自主研发，陆续推出了针对不同应用场景的龙芯1号系列、龙芯2号系列、龙芯3号系列处理器及配套芯片。（3）2021年开始，公司开启自主生态建设的新征程。公司系统掌握了CPU和操作系统关键核心技术，CPU性能逼近市场主流CPU的水平，并且在安全设备、电子政务、能源、交通、金融、教育等领域得到大量应用，形成了包括几千家企业的产业链，自主可控的信息产业体系正在形成。 图1：龙芯中科的发展历程可以分为三个阶段 公司研制的芯片包括龙芯1号、龙芯2号、龙芯3号三大系列处理器芯片及桥片等配套芯片。龙芯1号系列为低功耗、低成本专用嵌入式SoC或MCU处理器，通常集成1个32位低功耗处理器核，应用场景面向嵌入式专用应用领域，如物联终端、仪器设备、数据采集等。 龙芯2号系列为低功耗通用处理器，采用单芯片SoC设计，通常集成1-4个64位低功耗处理器核，应用场景面向工业控制与终端等领域，如网络设备、行业终端、智能制造等； 龙芯3号系列为高性能通用处理器，通常集成4个及以上64位高性能处理器核，与桥片配套使用，应用场景面向桌面和服务器等信息化领域。 配套芯片包括桥片及正在研发尚未实现销售的电源芯片、时钟芯片等，其中桥片主要与龙芯3号系列处理器配套使用和销售，电源芯片和时钟芯片主要与龙芯2号、龙芯3号系列处理器配套使用。 表1：公司研制的芯片包括龙芯1号、龙芯2号、龙芯3号三大系列处理器芯片及桥片等配套芯片 龙芯中科已建立起两大产业链体系：信息系统（PC、服务器等）和工控系统（工业、网安、物联网）。具体细分行业包括：电子政务办公、企业信息化、金融、交通、能源、医疗、通信、教育、消费电子与物联网等。 电子政务办公领域，主要围绕公文交换、档案系统、内部门户、安全邮件、机关事务、绩效考核等多个系统展开，提升了电子政务办公效率，并且从芯片、云计算、应用等方面进行安全性保护。目前基于龙芯CPU路线的办公应用覆盖全国各省市以及部委系统，每年销售上百万颗。 金融领域，主要覆盖三大类应用场景：金融机具、金融办公系统、金融业务系统。 其中，金融办公/业务系统具有高可靠性、高实时性要求，是信息化领域中质量要求很高的应用场景。公司正逐步建立落地方案，涵盖金融业务监控平台、银行核心业务、安全支付平台等，例如：神州数码金融业务监控平台、金融壹账通（银行核心业务系统）、赞同/紫金（金融机具核心业务系统）、国光（银行柜面业务系统）、中科软（保险行业核心业务系统）、恒生电子（证券行业核心业务系统）。农业银行、工商银行等营业厅中已经开展基于龙芯方案的各种创新应用，在2021年的金融项目中，龙芯方案又新获得30余家机构选型入围，覆盖桌面、服务器、金融机具等场景。 工控与嵌入式领域，龙芯处理器在各种工业控制、智能仪表、机器人等工业嵌入式互联网领域积累深厚，为消费电子和工业互联网提供高性能、高集成度、超低功耗的系列产品。基于3A/C5000、2K0500等边缘扩展服务器、边缘计算设备、态势感知设备、工业上位机等设备已广泛应用在交通、电力、石油石化等行业。 通信领域，中国移动在2019年就开始启动采用龙芯产品的各类终端。2021年9月份，浙江移动完成龙芯3A5000终端在湖州红旗路营业厅的投产，10月，浙江移动成功将生产环境的客户中心应用、客户中心湖州地市数据库平稳迁移至龙芯3C5000L架构服务器，上线后龙芯数据库服务器运行稳定，业务性能良好。后续中国移动与龙芯中科在工业5G、智能智造、物联网、未来社区等领域将展开深度合作。 交通领域，龙芯CPU在高铁、地铁、公路交通等领域已经得到广泛应用。例如，龙芯交通控制系统在安徽合肥、安徽六安、广东云浮等部署应用，3A5000工控计算机在粤西等地ETC车道部署应用，3C5000L用于高速雾区预警数据处理系统等。 能源行业，龙芯中科已开展了广泛的生态建设，为用户提供从CPU芯片、工业板卡、边缘设备、行业专用设备，到底层开发工具、嵌入式操作系统等各类成套解决方案，实现从芯片、板卡、设备整机到系统应用的全系统应用。 医疗领域，龙芯中科可提供丰富的医疗解决方案产品：医疗业务系统和医疗终端设备。3A5000系列产品已经应用于长治市国家基本公共卫生服务信息平台，基于龙芯开发的社区封闭管理系统、疫情监控系统，已在北京的大型社区例如回龙观等部署上线。龙芯医疗自助终端设备也已广泛应用于各级医院，例如：北京海淀医院、上地医院、北医六院和山西省人民医院等。 网安领域，基于龙芯3A/C5000芯片的如防火墙、网关、通信终端等安全设备，在政企、能源等领域提供强有力的算力保障，提升安全防护能力。 教育领域，龙芯中科推出了覆盖小学、中学与高校的各类教材、教学平台、教学实验设备、智慧教室等一系列方案产品，在江苏、浙江、山西等地开展万套以上中小学信息教室应用，打造中小学教育信息化标杆。 1.1、收入快速增长，盈利能力快速提升 2018-2021年公司营业收入和归母净利润均实现高速增长。公司收入和利润的高速增长主要得益于处理器及配套芯片产品性能不断提升。同时，公司与已有客户保持良好合作，并积极开拓新市场及客户群体，在保证公司工控领域业务发展稳定性与持续性的同时，实现信息化领域营业规模及营业收入的高速增长，在关键信息基础设施领域的市场份额处于领先行列。 图2：2018-2021年公司营业收入复合增长率为83.9% 图3：2018-2021年公司归母净利润复合增长率为209.4% 公司主营业务收入主要来源于工控类芯片、信息化类芯片和解决方案销售收入。 （1）工控类芯片产品主要应用于关键信息基础设施领域的控制和通讯系统。由于政策推动相关产业环境持续向好，以及公司推出的工控类芯片产品的拓展性、应用领域细分市场的丰富性增加，工控类芯片销售收入稳步增长，2019-2021年增速分别为29.4%、25.2%、74.4%。（2）信息化类芯片产品主要应用于关键信息基础设施领域的桌面和服务器。公司陆续推出3A3000系列、3A4000系列芯片产品，性能成倍提升，对虚拟化、安全机制等方面的支持加强，愈加符合目前已进入快速增长阶段的关键信息基础设施领域的应用需求，2019-2020年信息化类芯片销售实现了高速增长，同比增长407.7%、211.4%。2021年下半年信息化类芯片向3A5000系列切换，由于3A5000系列使用LoongArch指令系统，整机厂商和操作系统厂商需要时间磨合，形成规模增长预计需要一定时间，因此2021年信息化类芯片销售收入略有下滑。 图4：公司各类产品收入增速存在一定波动性 图5：公司主营业务收入来源于工业控制及仪表芯片和信息化类芯片 公司工控类芯片销售量持续提升，同时销售均价持续下降。主要原因为工控类芯片以龙芯2号系列芯片为主，龙芯2号系列部分产品对其应用场景的环境要求较高，需要一定的工艺水平以及较高的测试要求，因此其销售单价较高。随着工控类芯片中1号系列芯片的应用逐渐丰富，被广泛应用于加密卡、远程数据采集、智能门锁、打印机等终端设备，销售数量提升，拉低了销售单价。 公司信息化类芯片销售量和单价变动主要与产品迭代相关。（1）销售量呈先上升后下降趋势，主要原因为：2019年、2020年，随着3A4000系列芯片产品的推出，产品性能得到进一步提升，公司全面开展办公与业务信息化应用的推广，信息化类芯片销售数量的大幅增长。2021年下半年信息化类芯片向3A5000系列切换，由于3A5000系列使用LoongArch指令系统，整机厂商和操作系统厂商需要时间磨合，形成规模增长预计需要一定时间，因此信息化类芯片销售量略有下滑。（2）销售均价呈下降趋势，主要原因为：随着公司3A4000系列产品于2019年推出，3A3000系列产品价格下降；同时为了进一步开拓日趋成熟并进入快速增长阶段的电子政务领域的市场，3A4000系列产品推出时的平均销售单价略低于3A3000系列产品推出时的平均销售单价。2021年，随着公司3A5000系列产品推出，3A4000系列产品价格下降。此外，信息化类芯片中，单价较低的桥片等配套芯片的销量占比提高导致公司信息化产品单价整体下降。 图6：公司工控类和信息化类芯片销量高速增长 图7：公司工控类和信息化类芯片平均单价有所下降 公司销售毛利率整体保持较高水平。分产品来看，工控类芯片毛利率较高，基本维持在70%以上，信息化类芯片毛利率较低，在40%-50%之间。2020年毛利率相对较低，主要原因为随着公司对信息化类市场的不断开拓，龙芯3号系列芯片销售占比大幅提高，由于该领域产品毛利率相对较低，使得当年整体毛利率下降。 图8：公司毛利率总体保持较高水平 1.2、研发管理团队长期稳定，股权激励到位 胡伟武、晋红夫妇为龙芯中科共同实际控制人。胡伟武和晋红二人为夫妻关系，胡伟武持有天童芯源47.67%的股权，为第一大股东，晋红持有芯源投资15.02%的合伙份额。胡伟武和晋红通过天童芯源及芯源投资、天童芯正、天童芯国合计控制公司33.61%的表决权，股权比例显著高于其他股东。同时，胡伟武长期担任公司董事和总经理，晋红长期担任公司投资总监。因此，胡伟武、晋红夫妇为龙芯中科共同实际控制人。 图9：胡伟武、晋红夫妇为龙芯中科共同实际控制人 研发管理团队长期保