公司快评：精矿定价趋于市场化，公司仍具备资源保障及成本优势

事项： 公司公告：近日，公司收到包钢股份发来的《关于调整包钢股份与北方稀土稀土精矿关联交易价格的函》，包钢股份基于 2022 年第二季度以来稀土市场主要轻稀土产品价格走势，按照其与公司约定的稀土精矿定价机制，在综合考虑碳酸稀土市场价格，扣除碳酸稀土制造费用及行业平均利润，同时考虑加工收率及稀土精矿品质要求等因素基础上，拟自 2022 年 7 月 1 日起，将稀土精矿交易价格调整为不含税 39189 元/吨（干量，REO=50%），REO 每增减 1%，不含税价格增减 783.78 元/吨（干量），稀土精矿 2022 年交易总量不超过 23 万吨（干量，折 REO=50%）。 国信金属观点：1）公司稀土精矿价格大幅上涨 48.7%，向市场价靠拢，但仍具备成本优势，并且资源供应稳定。截至 6 月 23 日，美国矿价格 5.2 万元/吨，对应不含税为 4.6 万元/吨；而此次调整后的稀土精矿交易价格折算为 55%的 REO 含量为 4.3 万元/吨（不含税）。并且白云鄂博混合碳酸稀土矿中镨、钕占比合计超过 20%，而美国氟碳铈矿约为 18%。2）近年来，随着稀土需求的高速增长，稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，配额保持着理想增速。2022 年第一批北方稀土开采指标 60210 吨，同比增长36.44%，较 2021 年全年量一半增长 20%。此外，为加强产业链优势，提高产品附加值，公司继续加快永磁产业布局。3）稀土作为战略金属，预期中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性以及对生态环境损失的合理补偿。短期来看随着各类经济刺激政策的出台，终端新能源汽车、电机等订单有增加预期，需求预期持续好转。行业供需有序且现货库存不多，市场情绪改善下，价格或保持高位震荡。4）公司作为行业龙头，资源优势突出，配额持续增长。稀土精矿价格的上涨对公司成本端造成较大影响，我们下调了原盈利预测。预计公司 2022-2024 年归母净利润 59.5/72.7/88.0 亿元（原预测 71.5/89.2/111.2），同比增速16.0%/22.1%/21.0%；当前股价对应 PE 为 21.5/17.6/14.5x，维持“买入”评级。 评论： 稀土精矿价格向市场价靠拢，但仍具备优势 集团资源优势保障矿端供应稳定。包钢集团拥有的白云鄂博矿是中国稀土储量最大、类型特殊的特大型稀土、铁、铌、钍等多金属复杂共生矿，已探明的铁矿石储量为 14 亿吨；稀土折氧化物储量 3500 万吨，居世界第一，储量超过全国 80%。从产业链结构上看，北方稀土不进行采选工作，原料稀土精矿从包钢股份采购。包钢股份生产稀土精矿所用原材料为白云鄂博矿选矿后形成的尾矿资源，铁矿的采选过程摊薄了成本，且资源供应稳定。 公司定期与包钢股份签订《稀土精矿供应合同》，根据稀土市场产品价格情况，在综合考虑碳酸稀土市场价格，扣除碳酸稀土制造费用及行业平均利润，同时考虑加工收率及稀土精矿品质要求等因素基础上，约定稀土精矿价格和交易总量。此外双方约定，每季度可以根据稀土市场产品价格波动情况协商调整稀土精矿交易价格，如遇稀土市场产品价格发生较大波动，稀土精矿交易价格随之浮动。目前稀土精矿价格计算公式如下： （稀土氧化物价格1 加工成本加工利润）（稀土氧化物成本2 加工成本） 稀土精矿价格 稀土氧化物整体单耗 其中：δ1：第一种测算方法的权重；δ2：第二种测算方法的权重；稀土氧化物成本=稀土氧化物价格×收入成本率，含稀土精矿成本和加工成本；加工成本：稀土精矿加工生产碳酸稀土，进而生产稀土氧化物的全部成本。稀土氧化物价格：选取百川网、瑞道网、亚洲金属网、我的钢铁网及 ARGUS 网五网中氧化物交易均价，按照包头矿的稀土元素配分，以加权的方式计算。 本次价格上涨幅度较大。根据公司公告，公司拟自 2022 年 7 月 1 日起，将稀土精矿交易价格调整为不含税 39189 元/吨（干量，REO=50%），REO 每增减 1%，不含税价格增减 783.78 元/吨（干量），较此前交易价格不含税 26887 元/吨（干量，REO=51%），REO 每增减 1%，不含税价格增减 527.20 元/吨（干量）上涨48.7%。本次调整稀土精矿交易价格事宜尚需履行公司决策程序。 表1：稀土精矿供应合同情况 精矿交易价格较市场价仍有优势。随着氧化镨钕价格的大幅上涨，2021 年来稀土矿市场价也在持续上涨。 以美国稀土矿为例，2020 年价格低点为 2.3 万元/吨，其后持续上涨，到 2022 年 5 月末升至 5.5 万元/吨。 截至 6 月 23 日，美国矿价格小幅回落至 5.2 万元/吨，对应不含税为 4.6 万元/吨。而此次调整后的稀土精矿交易价格折算为 55%的 REO 含量为 4.3 万元/吨（不含税）。并且白云鄂博混合碳酸稀土矿中镨、钕占比合计超过 20%，而美国氟碳铈矿约为 18%。 图 1：稀土矿价格走势（万元/吨） 图2：稀土矿配分 产量增长，产业链延伸，公司具备成长性 近年来，随着稀土需求的高速增长，稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿资源，配额保持着理想增速。2022 年 1 月 27 日工信部下达 2022 年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标，指标分别为 10.8 万吨和 9.72 万吨，同比均增长 20%。其中轻稀土矿开采指标为 89310 吨，同比增长 23.17%，增量中绝大部分是来自于北方稀土，北方稀土开采指标 60210 吨，同比增长 36.44%，较 2021年全年量一半增长 20%。北方稀土所获开采指标占到总轻稀土开采指标的 67.42%。此外，为加强产业链优势，提高产品附加值，公司继续加快永磁产业布局，目前公司已具备磁性材料合金产能 4.1 万吨。 表2：稀土矿指标 需求爆发叠加政策管控带来稀土价格双重保障 从当前时点来看，稀土行业基本面已发生根本性变化。供给有序，黑稀土出清，国内稀土开采冶炼严格按照配额管控；需求旺盛，新能源产业的发展加速提升磁材需求。供需偏紧运行的背景下，稀土价格由基本面驱动稳步上涨。稀土作为战略金属，预期中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性以及对生态环境损失的合理补偿。 5 月来，随着下游复产复工，稀土价格止跌企稳。目前，行业供给稳定，商家保持乐观心态；而因终端消费订单增量有限，随着价格调整，下游厂商保持观望态度。上下游博弈间，近期稀土价格小幅回落但仍保持高位。我们认为前期钕铁硼订单受到疫情影响有所下降，但这部分需求只是延后而不是消失。随着各类经济刺激政策的出台，终端新能源汽车、电机等订单有增加预期，需求预期持续好转。行业供需有序且现货库存不多，市场情绪改善下，价格或保持高位震荡。 图 3：氧化镨钕及金属镨钕价格（万元/吨） 图4：镨钕库存变化（吨） 投资建议：行业龙头，资源供应稳定，随配额稳步成长，维持“买入”评级 随着磁材需求爆发，稀土价值迎来重估。公司作为行业龙头，资源优势突出，配额持续增长。稀土精矿价格的上涨对公司成本端造成较大影响，我们下调了原盈利预测。预计公司 2022-2024 年收入 392/464/551亿元（原预测 384/456/543）,同比增速 29.0%/18.3%/18.6%；归母净利润 59.5/72.7/88.0 亿元（原预测71.5/89.2/111.2），同比增速 16.0%/22.1%/21.0%；当前股价对应 PE 为 21.5/17.6/14.5x，维持“买入”评级。 风险提示 磁材需求增长不及预期；稀土价格大幅波动；精矿价格上涨超预期；公司开采配额增速不及预期。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）