祥鑫科技：新能源车电池箱体+车身件订单加速推动业绩高增

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 公司专注精密冲压件模具和金属结构件。公司主要为汽车、通信等行业客户提供精密冲压模具和金属结构件，2021年收入23.7亿元，其中新能源车收入占比39%，储能收入占比8%。 动力电池箱体高速增长，公司进入多家头部电池企业。动力电池箱体单车价值量约4000-5000元，伴随着新能源车渗透率提升快速增长，预计25年国内和全球市场空间分别为473亿元和900亿元，2021-2025年复合增速34%。公司具有先进的高强度钢模具技术与铝合金部件成型技术，包括FSW搅拌摩擦焊、SPR自冲铆接、FDS热熔自攻丝、MIG焊、铝点焊等，公司2020年起进入宁德时代、国轩高科、亿纬锂能等多家头部电池企业的供应链，2021年收入1.56亿元，仅22年1-3月，公司新增订单30-35亿元（项目生命周期为2-8年），收入将快速增长。 依托埃安等客户，新能源车身件快速增长。公司新能源车身件客户包括广汽埃安、比亚迪、小鹏、蔚来等客户，单车价值量最高可达4000元，包括座椅骨架、滑轨、A柱、B柱等，2019-2021年收入分别为2.9/4.2/7.5亿元，伴随下游客户销量增长，预计新能源车身件21-24年收入复合增速为34%。 原材料涨价影响逐步消减，净利率进入上升通道。公司铝材+钢材成本占营业成本的30%左右，受原材料涨价影响，公司21年毛利率下降至16%（12-19年在25%左右），净利率下降至2.7%（公司12-19年净利率约10%）。随着22年价格联动机制的建立，预计公司毛利率和净利率有望恢复，2022Q1净利率4.5%，环比2021Q3/Q4的1.22%/1.08%有所提升，预计2022-2024年净利率分别为5.4%/7.1%/7.9%。 投资建议和估值 预计公司22-24年净利润分别为1.9/3.6/5.2亿元 ， 同比增长204%/84%/45%。公司动力电池箱体和车身结构件进入多家头部电池和新能源车企，单车价值量接近1万元，收入迎来高速增长，参照可比公司，给予公司2022年35倍PE，对应目标价44.39元/股，给予“买入”评级。 风险 大宗商品单边上涨的风险；新能源车销量不及预期的风险；行业竞争加剧导致盈利恢复不及预期的风险。 专注精密冲压件多年，重点布局新能源赛道 专注于汽车精密冲压模具与金属结构件，过往盈利稳定 专注于汽车冲压模具和金属结构件。2004年公司前身东莞市祥鑫五金电子有限公司成立，从事打印机、复印机等五金件加工，2008年正式进军汽车冲压模具及金属结构件，开展技术储备，目前已有先进模具制造技术和精密冲压技术，主要为汽车、通信、办公及电子设备等行业客户提供精密冲压模具和金属结构件。 图表1：公司营业收入及增速 图表2：公司归母净利润及增速 图表3：公司毛利率与净利率（%） 2021年成本上涨侵蚀盈利，价格联动机制建立2022Q1盈利恢复。2021年公司净利润为6408.34万元，同比下降60.3%，主要系经营所需钢、铝等大宗商品价格大幅上涨、客户因缺芯降低需求致使公司新增生产基地未能如期全部释放产能与相应固定资产折旧与摊销增加、可转债利息计提及股份支付（员工股权激励）所致。从公司原材料成本结构看，钢材和铝材占比合计约40%左右，原材料上涨对公司盈利影响较大。近年来公司毛利率约20%-25%，2021年净利率为2.7%，过往净利率稳定在10%左右。 2022年一季度，公司收入7.5亿元，同比增长54%，归母净利润0.34亿元，同比增长9%。2022年公司与供应商达成了价格联动共识，按照市场月度均价调整铝料价格，也会对钢材进行锁价。2022年一季度公司净利率为4.5%，相比2021Q3的1.22%和2021Q4的1.08%有所提升。 图表4：钢铝材料采购金额占比 图表5：2021年钢铝价格大幅上涨（元/吨） 与优质客户建立长期合作。公司生产的精密冲压模具和金属结构件已得到客户的高度认可，建立了长期稳定的战略合作关系。汽车行业，公司为广汽集团、广汽本田、一汽大众、蔚来汽车、吉利汽车、比亚迪、小鹏汽车、戴姆勒等整车厂的合格供应商，与安道拓/江森自控、法雷奥、马勒、佛吉亚、本特勒、奥钢联、延锋、奇昊、爱信精机、哈曼贝克、一汽富维等全球知名的汽车零部件企业保持长期合作关系，产品已广泛应用于保时捷、奥迪、宝马、奔驰、沃尔沃、奇瑞捷豹路虎、大众、长安标致雪铁龙、广汽、吉利等品牌汽车的生产；动力电池客户包括宁德时代、欣旺达、孚能科技、亿纬锂能、国轩高科、力神、威睿、远景动力等；通信设备业主要客户包括华为、中兴、长城、浪潮、烽火等。 图表6：公司主要客户 IPO募投项目提升产能，带来13.9亿收入增量。公司2019年10月完成IPO，募集资金6.92亿元，用于大型精密汽车模具及汽车部件生产基地建设项目、汽车部件常熟生产基地二期扩建项目、广州研发中心建设项目与新能源汽车部件研发中心及制造基地项目，大型精密汽车模具及汽车部件生产基地建设项目已于2020年竣工，汽车部件常熟生产基地二期扩建项目预计将于2022年下半年完成，新能源汽车部件研发中心及制造基地项目预计将于2024年1月完成。项目投产后将增加公司汽车模具与零部件和通讯产品关键零部件的产能及技术储备，预计项目投产后带来年收入13.9亿元。 补充时间点 可转债募投项目提升产能，带来9亿收入增量。公司2020年12月发行可转债，募集资金6.47亿元，用于宁波祥鑫精密金属结构件生产基地建设、祥鑫科技大型高品质精密汽车模具及零部件技改项目与补充流动资金，宁波祥鑫精密金属结构件生产基地建设预计将于2022下半年完成，祥鑫科技大型高品质精密汽车模具及零部件技改项目预计将于2023年下半年完成。项目投产后将增加公司汽车模具与零部件及数控钣金件产能，预计项目投产后带来年收入8.97亿元，年利润总额0.81亿元。 图表7：公司IPO和可转债募投项目（百万元） 新能源赛道布局重点：动力电池+新能源车身+储能 新能源业务收入规模持续增长，盈利能力较好。近年公司着力新能源赛道，新能源汽车及储能为主要业务增长板块，2019年至2021年分别实现营收2.9/4.2/7.5亿元与0.9/1.7/1.8亿元 ， 同比增长42.1%/80.1%与96.2%/6.1%。新能源产品占比逐年提升，2020年为32.0%，2021年已达45.8%。新能源业务中以动力电池箱体与新能源汽车车身结构件为主的新能源汽车板块盈利能力较好，2019-2021年新能源车业务营收占比18.5/22.8/39.2%，2021年动力电池业务毛利率为22.0%，新能源车身件业务毛利率为19.1%，高出燃油汽车业务毛利率6.7%；储能板块目前盈利能力不高，2021年毛利率为14.8%，但预计未来增长较快，目前已获华为光伏逆变器、新能安（宁德时代关联企业）储能设备及美国Enphase能源家用储能设备等新增金属结构件订单。 图表8：主营业务收入构成 图表9：各业务毛利率 动力电池箱体高速增长，公司进入多家头部电池企业 竞争优势：技术优势+自动化高效产线+整体解决方案供应 公司产品基本覆盖动力电池箱体主要组成部分。动力电池由上部盖板、电池模组、冷却系统、高压连接件与托盘等组成，公司产品包括上盖、托盘、端板、液冷板、底护板等，基本涉及动力电池各部分。上盖、端板、托盘与底护板作为动力电池及模组的外框架，起密封、固定外形、保护结构强度与承重作用，液冷板内部通过冷却液的流动带走动力电池产生的多余热量，从而将电池温度控制在合适范围内。 图表10：带液冷系统的电池结构 图表11：公司动力电池系列产品 掌握主流型材与冲压托盘技术，同时研究压铸工艺。公司动力电池产品单车价值量约4000-5000元，其中托盘价值量占比最高，根据不同重量在2500元到3500元间。托盘用于存放与固定电池模组，是电池系统安全性的重要保障，主要技术难点在于需满足电池包的安全防护、散热、防水密封、安装固定等性能，需抗冲击、耐腐蚀、耐高温、高精度等性能。目前动力电池托盘主流技术为型材托盘。公司掌握型材托盘技术，可应用FDS热熔自攻丝与FSW搅拌摩擦焊技术，同时作为冲压专家，公司也掌握材料成本相对更低的冲压托盘技术，因此可根据客户的不同需求灵活提供相应产品，目前也在研究降低压铸吨位的液态模锻工艺。 图表12：电池托盘方案对比 FSW搅拌摩擦焊与FDS热熔自攻丝技术优势支持主流CTP，同时布局最新CTB、CTC。目前动力电池主流技术为 Ct P(Cell to Pack,无模块动力电池包)，省去中间模组环节，将电芯直接集成到电池包，可提高体积利用率、减少零部件数量、提升生产效率、降低制造成本与提升能量密度。CTP是公司当前电池箱体产品的主要结构，公司掌握该结构所需的传统FSW搅拌摩擦焊技术与宁德时代主推的FDS热熔自攻丝铆接技术。随特斯拉推出CTC(Cell toChassis,电池底盘一体化)与比亚迪推出CTB(Cell toBody,电池车身一体化)，将底盘集成于电池上盖，公司积极布局，目前处于研发打样阶段，且公司拟与本特勒中国设立合资公司，本特勒中国的主要业务为乘用车底盘相关产品、汽车发动机排放和发动机应用系统与汽车车身结构件，合资公司将主要从事汽车车身结构件与汽车底盘零部件业务，未来可满足客户底盘+电池集成化需求。 图表13：宁德时代CTP高集成动力电池开发平台 图表14：公司热熔自攻丝(FDS)工作站 图表15：比亚迪 Ct B方案 图表16：本特勒底盘产品 自动化产线助力高效生产，实现整体解决方案供应。动力电池箱体对产品功能性要求多，需满足电池包的安全防护、散热、防水密封、安装固定等性能，还需进行较多振动测试、气密性测试等，因此工艺复杂且流程长，提高产线自动化程度是提升生产效率与良率的关键。公司通过引进和自主研发自动化设备，不断提高生产自动化水平，直接人工成本占营业成本的比重已降至9.8%。公司型材箱体产线有全自动化的型材生产产线，配备视觉识别、MES系统，采用机器人搬运、涂胶，具备自动化的气密检测，配备自研的自动化拉铆设备，可实现90%自动化机器生产，日产能高于行业20%。目前公司自动化产线可完成从加工到检测的完整流程，相对效率较高，良率基本达95%以上。公司能够根据不同客户的需求，为客户提供从模具到结构件到动力电池箱体的整体解决方案，建立了电池箱+电池+电池热管理系统产品与主机厂的同步设计能力与电池包系统的振动、疲劳与耐久分析与测试能力。 图表17：直接人工成本占比稳定在12%左右 图表18：公司冲压箱体自动化产线 注：2018年直接人工占比小幅上升系具高度定制化、非标准化特点的模具销售收入占比提升所致 进入多家头部电池客户，订单产能充足 电池箱体25年国内和全球市场空间分别为473亿元和900亿元。2021年国内新能源车销量达到330万辆，渗透率为15%；全球新能源车销量620万辆，渗透率11%。我们预计2025年国内和全球新能源车销量将分别达到1050和2000万辆，渗透率分别为42%和28%。按照电池箱体4500元的单车价值量，则2021年和2025年国内对应的市场空间分别为149亿和473亿元，复合增速34%；全球对应的市场空间分别为279亿元和900亿元，复合增速34%。 图表19：国内新能源车销量预测 图表20：全球新能源车销量预测 为宁德时代等多家头部知名电池厂供货。公司为多家头部知名电池厂供应动力电池箱体产品，目前第一大客户为宁德时代，2021年获宁德时代工艺优秀奖。2018年起公司陆续为宁德时代、孚能科技等知名电池厂商提供试制样件与供应部分产品，2020年起进入宁德时代、孚能科技、欣旺达、国轩高科、亿纬锂能、塔菲尔、远景动力、力神电池等客户。根据高工产业研究院统计数据，2021年国内动力电池装机量前10的公司中已有5名公司客户，全球动力电池装机量前15的公司中已有8名公司客户。2021年公司动力电池箱体业务营收1.56亿。动力电池