综合性测试测量仪器企业，向中高端进发

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 疫情造成业绩波动不改高增趋势，产能大幅扩充后续业绩有望继续保持高增长：公司为国内知名仪器仪表品牌，产品型号超过1000个，17-20年营收、归母净利润CAGR分别为30.24%、74.95%，2021年在疫情导致的测温产品波动下公司营收同比下滑4.90%，但非测温产品2021年收入仍保持了约42%高增长。公司IPO募投项目一方面拓展公司目前全球营销网络，协助公司中高端产品推广；一方面建设720万台年产能，公司新建产能在22年逐渐爬坡贡献收入，21至24年公司营收有望保持24%CAGR增长。 针对三大发展主线加大研发投入，新品有望不断落地向中高端突破：公司目前三大发展重点为测试仪器、电力及高压、热像仪，公司一方面加大研发投入，2021年研发人员206人同比增长约56%，一方面构建了有针对性的研发架构。以测试仪器为例，2021年公司通过设立子公司吉赫科技，在2GHz带宽及以上的示波器与高速探头加大研发投入，同时参股精鹰光电布局光电核心元器件开发。2021年公司发布100个系列新品，2022年公司计划再发布108个系列新品，目前示波器、频谱分析仪、波形发生器等测试仪器新品不断落地，下半年2GHz示波器、26.5GHz频谱分析仪等中高端产品有望发布。 营销网络、解决方案加持，公司新品有望快速落地推广：公司目前在国内外各拥有约100家经销商，覆盖国内外主流电商平台，构建了覆盖80个国家和地区的全球营销网络并与大量客户保持长时间合作。同时考虑公司目前面向新能源汽车行业、光伏电站设施运维、工业场景等打造了丰富的解决方案，我们认为公司新品将与现有丰富的营销网络、产品布局形成较强协同效应，做到新品快速落地推广。 盈利预测与投资建议 预计公司22至24年实现归母净利润1.50/1.95/2.41亿元，对应当前PE20X/15X/12X。考虑测试测量仪器国产替代空间巨大，公司产品有望向中高端持续突破，同时新建产能落地，收入有望持续提升，给予未来6-12个月目标价40.64元，对应2022年PE30X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险 产品研发不及预期、汇率波动、原材料价格波动、限售股解禁、股东减持。 1、优利德：国内领先综合性测试测量仪器供应商 公司于2003年在广州东莞成立，专注于测试测量仪器仪表的研发、生产和销售，是国内知名仪器仪表公司，旗下拥有知名品牌“UNI-T”、“优利德”。公司在国内外建立了广泛的销售网络，在全国多个中心城市设立了办事处，拥有百余家经销商，同时自主品牌产品销往全球超过80多个国家和地区，在海外拥有近100家经销商。 公司拥有电子电工测试仪表、测试仪器、温度及环境测试仪表、电力及高压测试仪表、测绘测量仪表等五大类产品线： 电子电工测试仪表：数字万用表、数字钳形表、电压及连续性测试仪、测电笔网络寻线仪等产品。主要用于电信号采集、测量、监控等，广泛应用于电子产品、电器产品、机电设备、轨道交通、汽车、航空电子、矿冶石化设备等的研发、制造、安装调试、维修维护和教学科研等。 测试仪器：实验系统综合测试平台、示波器、信号发生器、频谱分析仪、直流稳压电源和台式数字万用表等。主要以高频电压信号为测量主体，包括电子工程研发设计、通讯领域的信号采集、信号仿真等，应用于电子制造、通讯、高等教育及科研实验等领域。 温度及环境测试仪表：红外热成像仪、红外测温仪及环境测试仪表等。 广泛应用于安防、医疗、冷暖通、器械检修等诸多领域。 电力及高压测试仪表：绝缘电阻测试仪、接地电阻测试仪、电气综合测试仪、电能质量分析仪、钳形谐波功率计、漏电保护开关测试仪等。 为整个电网的输电、配电、送电、变电的关键电器设备进行测量、检修和维护。 测绘测量仪表：激光测距仪、激光水平仪及其它测绘测量产品等。以土建工程、建筑施工、家庭装修等应用为主。 图表1：公司经过多年发展拥有五大类产品线 疫情导致公司红外测温产品波动较大，近两年业绩增速有较大波动。2020年在疫情推动下公司红外测温产品销量大幅增长，带来公司整体收入、利润高增长。2021年由于红外测温产品收入下降，公司收入、利润出现下滑。 2021年除红外测温产品外，公司其他板块实现高增长。剔除疫情对公司收入影响，公司2021年非测温业务板块销售收入整体实现42.03%高增长。 图表2：公司营业收入 图表3：公司归母净利润 图表4：公司收入结构 图表5：公司各板块收入增速 公司各版块毛利率较为平稳，销售、管理费用率呈下降趋势，22Q1净利率显著提升。 图表6：公司各板块毛利率 图表7：公司销售、管理费用率呈下降趋势 图表8：2022Q1公司净利率显著提升 推限制性股票激励计划，充分调动员工积极性。公司激励计划包含董事、高级管理人员、核心技术人员、核心骨干人员等共185人，拟向激励对象授予权益合计300万股，约占公告日公司股本总额11000万股的2.73%。 股票激励计划目标值要求21-24净利润CAGR不低于25.99%。 图表9：公司限制性股票激励考核标准 2、测试测量仪器百亿市场，公司各细分板块前景广阔 随着全球工业技术水平的提升、信息产业的发展、消费能力的不断提高，测量测试仪器仪表已形成了庞大市场规模，根据Markets and Markets数据，2015至2018年全球测量测试仪器仪表市场规模从221.2亿美元增长到257亿美元，复合增速5.13%，预计有望在2018至2024年间保持3.9%复合增速增长，并在2024年达到323亿美元。 测试仪器仪表行业按照公司业务划分基本可分为电子电工类测试仪表、电子测量仪器、温度计环境测试类仪器仪表、电力及高压测试仪表： 电子电工类测试仪表：万用表、钳形表为电子电工仪表领域用量最大、用途最广的基础测量仪表，根据Markets and Markets预测数据，2024年，全球数字万用表市场规模预计将从2019年的8.47亿美元增长到10.47亿美元，复合增速4.33%。中国万用表已经实现进出口顺差，公司、华盛昌、胜利等本土厂商，数字万用表、钳形表等产品已经可以与美国福禄克（FLUKE）等领先厂商相竞争。 图表10：全球数字万用表市场规模有望在2024年达到10.47亿美元 电子测量仪器：通用电子测试测量仪器主要包括示波器、频谱分析仪、台式万用表、信号发生器、电源、辅助仪器等。依据Technavio报告，2019年全球测试仪器市场规模为61.18亿美元，预计到2024年为77.68亿美元。受5G逐渐商用化的影响，频谱分析仪市场需求相对更旺。亚太、北美是测试仪器最大的市场区域，两者合计贡献了测试仪器约2/3的市场规模。 图表11：电子测量仪器全球市场空间预计2024年达到约78亿美元 温度及环境测试类仪器仪表：红外测温仪、热成像仪是常见的温度测试类仪表，根据Maxtach International及北京立信咨询中心预测，2023年全球民用红外市场规模将达74.65亿美元。根据Markets and Markets研究预测，预测期内（2019年至2024年）亚太地区复合年均增长率最高。 电力及高压测试仪表：电网的输电、配电、送电、变电的关键电器设备的安规检测是保障电力设备安全运行的必要手段，关系着设备的利用率、事故率和使用寿命，高压电力测试仪器仪表是检测该等关键电器设备运行的关键工具。随着国家经济的发展、电网的建设，市场对电力及高压测试仪表的需求量将保持增长。 3、中高端产品有望持续突破，在营销网络、解决方案加持下快速落地推广 3.1加大研发投入，产品将向中高端持续突破 2021年公司进一步加大研发投入，测试仪器、电力及高压、热像仪为后续发展重点，布局2GHz带宽示波器、核心光电元器件等研发： 研发人员大幅扩充，截至2021年末公司研发人员206人，同比增长56.06%，占公司员工总数20.91%，研发团队进一步壮大。 新增设控股子公司常州浩仪科技有限公司，主要负责工业应用测试仪器包括电子元器件测试仪、安规测试仪、功率在1000W以上的电源负载类仪器等研发工作； 新设立控股子公司吉赫科技（东莞）有限公司，主要在2GHz带宽以上的示波器及高速探头研发上进一步加大投入； 参股成都市精鹰光电技术有限责任公司，布局光电核心元器件的研发。 图表12：公司研发投入持续提升 图表13：公司研发团队持续扩充 图表14：公司研发布局 2021年发布100个新品系列，2022年预计发布108个新品系列，2GHz@20GS/s示波器、26.5GHz频谱分析仪等产品将在22年落地。公司确定了工业测试仪器、高端示波器、频谱分析仪、高端热成像仪等高端仪器仪表的研发方向。以示波器为例，2021年公司发布了 500M 的混合信号数字荧光示波器MSO3504系列，计划将在2022年推出2GHz带宽示波器。 图表15：从核心技术出发，公司产品不断迭代升级 在测试仪器领域，预计伴随公司中高端产品不断突破，与竞争对手差距有望逐渐缩小。 图表16：公司目前测试仪器业务目前收入规模较低 图表17：公司测试仪器业务目前毛利率较低 3.2从解决方案出发，为前端产品打造落地机会 整体来看，公司产品布局丰富，已针对多行业应用打造解决方案。伴随着大数据、人工智能等领域与制造业深度融合，公司在电子测量仪器领域打造多种解决方案，通过以硬件为基础的感知层仪器仪表，覆盖教育、IoT、工业制造等领域，为开发设计、生产测试等环节提供服务。 图表18：公司解决方案覆盖多个领域 以新能源汽车行业为例，公司产品在汽车总线测试、协议解码测试、锂电池测试等环节均有应用，后续伴随公司新品不断落地，方案所用设备选型将进一步丰富，增强公司解决方案提供能力。 图表19：公司新能源汽车行业解决方案 展望未来我们认为公司研发的新品将与现有产品形成较强协同效应，不缺乏落地场景。 图表20：公司电子测量仪器研发新品有望在特定行业跟随解决方案进行推广 3.3深耕国际化，海外发展前景广阔 公司海外收入占比较高。公司自主品牌销往全球超过80个国家和地区，在海外拥有近100家经销商，直接销售国涵盖了主要发达国家、新兴国家等重要经济体，公司近年约50%收入来自于海外市场。 图表21：公司海外收入占比较高 推进全球营销服务网络升级建设项目，销售网络将进一步扩充，海外市场收入有望保持增长。公司IPO募投项目中包含全球营销服务网络升级建设项目，一方面在国内8个城市新增办事处、打造6个产品展示服务中心，并对8个国内现有办事处进行升级；另一方面在海外4个重点市场区域新建营销分支机构，打造一个合理布局、功能完善的全球销售网络体系，进一步提升公司面向全球市场服务能力。 图表22：公司营销网络将进一步扩充 3.4募投项目顺利投产，产能将持续爬坡 IPO募投扩产项目竣工，产能将显著提升打破产能瓶颈。根据公司披露信息，由公司全资子公司河源优利德实施的“仪器仪表产业园建设项目（一期）”已于2021年12月9日竣工，一期厂房面积达5万多平方米，厂房内配置了多条全球一流生产线，采用更先进科学的国际工艺技术和成熟的管理标准。预计项目达产后，公司将实现销售收入53,300万元/年，新增净利润3,529万元/年，税后投资回收期7.73年（含建设期），税后财务内部收益率12.40%。 图表23：公司IPO募投项目建成后合计设计产能达1000万台以上 规划东莞松山湖仪器仪表产业园，为中高端产品储备产能。2022年2月公司发布公告，拟投资不超过3亿元以全资子公司嘉优科技为实施主体建设仪器仪表产业园，引进更先进的自动化生产线，改良相关生产工艺，进一步提升公司中高端仪器仪表产品的生产能力，丰富公司中高端产品结构。 4.盈利预测与投资建议 盈利预测核心假设 电子电工：电子电工测试仪表业务为公司具有明显技术、渠道优势的业务，后续预计伴随着销售网络的进一步建设保持稳健增长，产品的迭代升级也有望通过产品结构优化保持盈利能力。 温度