煤炭行业2022年中报业绩前瞻：破土凌云节节高

22Q2各煤种价格表现强劲。环比角度来看，2022Q2除个别煤种价格环比微幅下滑以外，大部分煤种价格延续了上一季度的高景气。动力煤方面，产地表现整体好于港口，且中高发热量煤种价格表现好于低热值煤种。二季度焦煤价格相对强势，2022Q2京唐港1/3焦煤环比上涨14.7%，产地方面除长治喷吹煤均价微幅下降以外，河北、山西、安徽焦煤价格均上涨，环比涨幅不低于8%。无烟煤方面，2022Q2无烟煤均价环比消费下滑，环比降幅4%左右。同比角度来看，2022Q2港口动力煤同比涨幅40%以上，产地煤价涨幅20%以上，其中陕西省涨幅居前。炼焦煤方面，2022Q2涨幅均在60%以上，其中河北地区炼焦煤均价涨幅居前，同比涨幅达到90%以上。无烟煤2022Q2同比涨幅在70%左右。 重点跟踪公司22Q2业绩预计同比增长86%。由于22Q2动力煤现货价格整体呈现环比上升趋势，因此现货销售占比高的公司22Q2业绩仍有望继续上涨。长协方面，22Q2长协价环比微降，因此长协占比高的公司22Q2业绩环比或小幅下滑。焦煤方面，22Q2焦煤价格整体抬升，因此以焦煤为主的公司有望在22Q1高增长的基础上再创佳绩。我们重点跟踪的10家上市公司2022年预计实现归母净利润601.4亿元，较2022年一季度上涨26%，较去年同时期增长86%。2022年上半年，重点上市公司合计实现净利润1080.3亿元，同比增长88%。2022年二季度业绩同比增速超过200%的公司有陕西煤业、山煤国际、平煤股份。 动力煤高景气有望持续。进入6月后，随着天气逐渐炎热，民用电需求回升确定性较强，据CCTD的全国电厂日耗来看，电厂日耗回升趋势明显。此外，国务院总理李克强作政府工作报告中指出，今年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5.5%左右。同时当前疫情的影响也在减弱，动力煤需求改善的确定性较强。综上，动力煤供给增长乏力背景下，需求改善确定性较强，动力煤价格存在向上动能，行业高景气有望持续。 投资建议：动力煤需求反弹确定性较强，基本面改善，向上动能较足，我们推荐以动力煤为主线的投资逻辑，标的方面，我们重点推荐山煤国际、陕西煤业、晋控煤业。同时，我们建议关注动力煤板块的投资机会，建议关注中煤能源、中国神华、兖矿能源、露天煤业。 风险提示：1）经济增速放缓风险；2）煤价大幅下跌风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 122Q2行业利润持续释放 煤价高位，行业利润持续爆发。据Wind数据，2022年1-4月，煤炭开采洗选业实现利润总额3442.8亿元，同比增长199.3%，利润总额呈现高速增长趋势。煤炭开采洗选业亏损企业比例为29%，较去年同时期降低5.5个百分点，亏损总额204.4亿元，较去年同时期下降1.7%。 图1：煤炭行业利润持续释放 图2：煤炭行业亏损面减少 2022年以来，在行业保持高景气的背景下，煤炭开采洗选业毛利率持续提升，截至2022年4月行业毛利率为40.1%，较去年同时期升高7.3个百分点。利润持续改善的同时，资产负债表也在修复，2022年4月煤炭开采洗选业资产负债率为62.48%，同比下降3.97个百分点，较2021年末下降2.4个百分点。财务负担减轻导致财务费用也在下降，2022年前4月行业财务费用267亿元，同比下降3.2%。 图3：煤炭开采洗选业毛利率提升 图4：煤炭开采洗选业财务费用同比下降 图5：行业资产负债率下滑 222Q2价格持续强势 价格表现来看，各煤种表现均较为强势： 环比角度来看，2022Q2除个别煤种价格环比微幅下滑以外，大部分煤种价格延续了上一季度的高景气。动力煤方面，产地表现整体好于港口，且中高发热量煤种价格表现好于低热值煤种，2022Q2（截至2022年6月16日，后同）秦皇岛港Q5800动力煤均价环比上涨2.3%，山西长治Q5800均价环比上涨5.3%，陕西榆林Q5800环比增长5.3%。长协方面，22Q2长协价环比下降0.6%。二季度焦煤价格相对强势，2022Q2京唐港1/3焦煤环比上涨14.7%，产地方面除长治喷吹煤均价微幅下降以外，河北、山西、安徽焦煤价格均上涨，环比涨幅不低于8%。 无烟煤方面，2022Q2无烟煤均价环比消费下滑，环比降幅4%左右。 同比角度来看，2022Q2各煤种同比涨幅仍然较大。22Q2港口动力煤同比涨幅40%以上，产地煤价涨幅20%以上，其中陕西省涨幅居前。炼焦煤方面，22Q2涨幅均在60%以上，其中河北地区炼焦煤均价涨幅居前，同比涨幅达到90%以上。无烟煤2022Q2同比涨幅在70%左右。 表1：2022年二季度各煤种价格保持强势（截至2022年6月16日）单位：元/吨22Q2 22Q1 21Q2环比 3重点跟踪公司22Q2业绩预计同比增长85% 我们根据2022年二季度以来不同煤种的价格走势，公司销售结构、历史的期间费用、成本变化以及近期披露的产销量情况，对重点跟踪公司2022年二季度的盈利做出如下预测： 22Q2业绩同环比持续增长：我们重点跟踪的10家上市公司2022年预计实现归母净利润598.1亿元，较2022年一季度上涨25%，较去年同时期增长85%。2022年上半年，重点上市公司合计实现净利润1077亿元，同比增长87%。其中，由于22Q2动力煤现货价格整体呈现环比上升趋势，因此现货销售占比高的公司22Q2业绩仍有望继续上涨。长协方面，22Q2长协价环比微降，因此长协占比高的公司22Q2业绩环比或小幅下滑。焦煤方面，22Q2焦煤价格整体抬升，因此以焦煤为主的公司有望在22Q1高增长的基础上再创佳绩。 二季度业绩同比增速超过200%的公司有陕西煤业、山煤国际、平煤股份。陕西煤业公告二季度对隆基绿能的核算方式由长期股权投资变更为金融资产核算，截至2022年5月20日归属于母公司净利润的影响为人民币65.26亿元，另外公司减持了1.46亿股隆基绿能股份，预计获得浮盈（税前）约为29.88亿元，使得公司2022年二季度业绩大幅增长。山煤国际、平煤股份业绩增长主要来自于价格弹性释放，其中山煤国际受益于多元化的客户结构，价格传导通畅。平煤股份坚持精煤战略，在降本增效的同时利润也将持续释放。 表2：重点公司2022Q2盈利预测（单位：亿元）证券简称 4动力煤高景气有望持续 4.1动力煤供给端增量有限 2021年11月后，CCTD口径与统计局原煤产量数据统计出现明显分化。以CCTD口径来看，原煤产量增幅并不明显。我们认为产量增加主要来自内蒙、新疆露天矿放量，但由于露天开采煤种发热量大多较低，因此产量虽然增加，但高热值煤占比下滑，导致产量虽增，但整体热值下滑。同时，我们认为2021年四季度的高产量是以煤炭生产企业延后检修为代价的，处于安全角度考虑，2021年四季度的高产量难以持续。 图6：2021Q4的高原煤产量难以持续（单位：万吨） 2022年以来，随着国际局势的变化，海外动力煤价格持续走高。以纽卡斯尔动力煤价格为例，2022年纽卡斯尔动力煤价格已经超过秦港动力煤价格，海内外煤价倒挂，进口积极性减弱。 部分低卡煤经济性仍存，所以低卡仍然保持进口。整体来看，进口煤向低热值倾斜，价差因素导致高热值煤经济性下滑，因此进口数量降幅或不明显，但“质量”或下滑。 图7：进口煤价格倒挂 图8：煤炭进口量下滑 4.2动力煤需求边际改善 需求淡季叠加疫情影响，二季度需求下滑幅度高于往年。受气温影响，每年的4月-5月民用电需求下滑，为传统需求淡季。2022年的4-5月由于受到疫情影响，在民用电需求环比下降的基础上，工业用电进一步受到干扰，需求下滑。同样，生铁、水泥受到疫情影响，预计4月-5月产量均受到影响。 旺季到来叠加经济稳增长，需求环比改善确定性较强。进入6月后，随着天气逐渐炎热，民用电需求回升确定性较强，据CCTD的全国电厂日耗来看，电厂日耗回升趋势明显。此外，国务院总理李克强作政府工作报告中指出，今年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5.5%左右。 同时当前疫情的影响也在减弱，动力煤需求改善的确定性较强。 综上，动力煤供给增长乏力背景下，需求改善确定性较强，动力煤价格存在向上动能，行业高景气有望持续。 图9：每年4~5月为火电传统淡季 图10：旬度生铁产量回升 图11：水泥产量受疫情影响下滑 图12：全国电厂日耗回升 5投资建议 5.1行业投资建议 据上文分析，动力煤需求反弹确定性较强，基本面改善，向上动能较足，我们推荐以动力煤为主线的投资逻辑，标的方面，我们重点推荐山煤国际、陕西煤业、晋控煤业。同时，我们建议关注动力煤板块的投资机会，建议关注中煤能源、中国神华、兖矿能源、露天煤业。 表3：推荐标的列表证券代码证券简称 5.2重点公司 山煤国际：深耕矿贸一体化经营模式，业绩弹性强 深耕矿贸一体化经营模式，保供下产量有增长。截至2021年底，公司拥有矿井14座，核定产能3120万吨/年，权益产能1871万吨/年。在这14座矿井之中，12座在产，2座在建。 在产产能合计2820万吨/年（权益产能1692万吨/年）。在建矿井2座，合计产能300万吨/年（权益产能178万吨/年）。据公司2021年年报披露，鑫顺（煤矿整合系统工程）工程进度已经达到97.58%，庄子河矿工程进度达到88%，两矿井预计将在年内进入联合试运转，综合考虑投产时间以及新矿井投产的产能利用率偏低的情况，我们预计2022年新建产能贡献产量约50万吨左右，同时，保供背景下，在产产能也有望放量。 销售灵活，充分受益煤价上涨。公司矿区地处山西省长治市、大同市、晋城市、临汾市等地，与省内选煤厂、发电厂等主要用户毗邻，大部分煤矿自备铁路专用线与大秦铁路、南北同蒲铁路接轨，同时公司还有船运业务，产业链优势显著。公司自产煤多采取铁路直达港口或下游客户销售的方式，因此在煤价上行周期中，公司的价格弹性有望充分释放。 低成本铸就超高毛利空间。截至2021年末，公司员工人数1.46万人，人均原煤产量2579吨/人，在上市公司中处于前列。人员负担轻，人均效率高，造就公司的低成本优势，2021年公司自产煤成本仅181元/吨，成本控制水平与中国神华基本相当，处于上市公司前列。低成本优势打开了公司盈利空间，2021年公司自产煤毛利率为71%，中信煤炭板块上市公司中，公司自产煤业务毛利率仅略低于中国神华的73%，处于行业第二位。 严控贸易风险，追求高质量发展。公司做贸易起家，具备丰富的煤炭贸易经验以及货源组织渠道以及运输渠道。经历过前期的经营困难，公司采取剥离不良资产等措施消化业绩包袱，公司应收账款规模大幅下降，预计未来公司业绩拖累有望减轻。当前公司贸易业务已经由从追求规模向追求质量转变，近年来公司煤炭贸易量下滑，贸易风险被严控，预计2022年公司贸易煤销量有望继续下滑，一方面行业供给持续偏紧，货源组织困难，另一方面公司持续整合贸易业务，严控贸易风险，我们预计2022年公司煤炭贸易量或下降至2800万吨左右。 投资建议：我们预计2022~2024年公司归母净利润为80.56/90.28/93.80亿元，对应EPS分别为4.06/4.55/4.73元/股，对应2022年6月20日股价的PE分别为4倍、4倍、4倍。公司销售灵活，业绩弹性强，煤价上涨周期中有望充分享受价格红利，在新建产能投产的背景下，公司有望量价齐升，维持“推荐”评级。 风险提示：1）煤炭价格下行风险；2）下游需求边际改善不及预期。3）成本超预期上升。 4）产业政策风险。 表4：山煤国际盈利预测与财务指标 陕西煤业：高股息动力煤龙头，估值有望提升 公司先进产能占比高，规模优势突出。据公告，公司下属矿井19对，合计产能14005万吨/年，其中控股矿井16对，合计产能11905万吨/年（权益产能7552万吨/年），参股矿井2100万吨/年（权益产能704万吨/年）。控股矿井中千万吨级以上矿井5对，合计产能7600万吨/年，占控股总产能的64%，矿井规模优势突出。2021Q4在煤炭行业保供的背景下，公司也承担了一定的