专题报告：四季度暨国际投资（IIP）地位和外债分析，估值性因素对民间负债影响大

1 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 专题报告 2022年3月28日星期一 估值性因素对民间负债影响大 ——四季度暨国际投资（IIP）地位和外债分析 内容提要： 国际投资地位是净资产，但不包括官方储备资产的国际投资地位是净负债。国际投资头寸与储备资产的差值反映了民间资本的错配情况。非交易性因素对民间负债影响更大。尽管债务余额创下新高，但风险总体应当可控。mi外债余额创新高有一些客观原因，如人民币的升值，SDR的增配等。当然，我们也要关注几个不确定的因素对外债的影响。从内部原因看，主要是因为疫情、国际局势的动荡等导致的研究员：沈忱 期货从业证号：F3053225 投资咨询从业证号：Z0015885 : 021-65789350 : shenchen_qh@chinastock.com.cn 2 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 经济下行的压力和出口收入的减少，可能导致我国债务率的上升。从外部原因看，主要是美国提升利率后，美元利率和汇率均存在着一定的上升压力，在美元外债占到外币债务84%的情况下，从而带来举债成本的提升和还本付息的压力。 根据国际投资头寸表，四季度，我国对外金融资产为93243.1亿美元，环比增加了1476.24亿美元，对外金融负债为73410.04亿美元，环比增加了2284.21亿美元。净头寸为19833.06亿美元，减少了807.97亿美元。 图1：季度国际投资头寸 pRnNqQmO9P8Q7NmOmMsQtRiNnNoQjMqRuM7NmNpONZpNrNwMrRsR 3 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 资料来源：研究所 WIND 国家外汇管理局 即四季度，在资本与金融账户（含储备资产）净流入-320.54亿美元的情况下，对外净头寸减少了807.97亿美元。其中和国际收支表相关项目差异主要是非交易性因素引起的。这些非交易性因素包括汇率变动、资产价格重估和统计调整等因素。如人民币的升值和境外债券收益率的上升等。非交易性因素对净头寸变动产生了-487.43亿美元的影响。非交易性因素对民间负债影响更大。 表1：四季度净头寸与外汇储备变动构成因素分析 2021.12 2021.09 期间余额变动 交易引起的变动 非交易引起的变动 净头寸 19833.06 20251.31 -807.97 -320.54 -487.43 外汇储备 32501.66 32000.26 495.4 418.77 76.63 资料来源：研究所 WIND 国家外汇管理局 上表显示，外汇储备的变动更多的是因为交易性因素导致得，而净头寸的变动更多的是因为非交易性因素导致的。非交易性因素对我对外负债的影响更大。 下表更详细地说明交易性因素与估值等非交易性因素对国际投资地位的影响。交易性因素和非交易性因素对对外金融资产的影响分别达到123%和-数据来源：Wind季度国际投资头寸国际投资头寸:净头寸国际投资头寸:资产国际投资头寸:负债16-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q416-Q418350183501908419084198181981820552205522128621286220202202022754227542348823488亿美元亿美元亿美元亿美元4900049000560005600063000630007000070000770007700084000840009100091000亿美元亿美元亿美元亿美元 4 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 22.72%，交易性因素和非交易性因素对对外金融负债的影响分别达到65.28%和35%，即非交易性因素影响对民间债务的影响较大。 表2：四季度净头寸与外汇储备变动构成因素分析（2） 指标名称 2021-09 2021-12 余额变动 交易性差异 非交易性差异 国际投资头寸:净头寸 20,641.03 19,833.06 -807.97 -320.53 -487.44 国际投资头寸:资产 91,766.86 93,243.10 1,476.23 1811.73 -335.49 国际投资头寸:资产:直接投资 25,488.66 25,818.54 329.88 407.72 -77.84 国际投资头寸:资产:证券投资 9,684.46 9,796.81 112.35 235.79 -123.44 国际投资头寸:资产:金融衍生工具 169.08 153.53 -15.55 58.78 -74.33 国际投资头寸:资产:其他投资 22,694.50 23,205.13 510.63 787.07 -276.44 国际投资头寸:资产:储备资产 33,730.16 34,269.08 538.92 421.93 116.99 国际投资头寸:资产:储备资产:外汇储备 32,006.26 32,501.66 495.40 418.77 76.63 国际投资头寸:负债 71,125.83 73,410.04 2,284.21 1491.2 793.00 国际投资头寸:负债:直接投资 34,916.72 36,237.70 1,320.98 871.04 449.93 国际投资头寸:负债:证券投资 20,596.03 21,553.55 957.52 619.88 337.64 国际投资头寸:负债:金融衍生工具 103.82 102.69 -1.139 14.46 -15.60 国际投资头寸:负债:其他投资 15,509.25 15,516.10 6.85 14.73 -7.88 从净头寸的角度看，我国是债权国家，但是扣除掉储备资产后，我国的净头寸为负数，利用外资发展经济依旧是对外经济合作的主要模式。 数据显示，扣除掉储备资产，我对外净头寸表现为对外净负债，即民间对外净负债，报-14436.02亿美元，前值为-13089.13亿美元，环比增加1346.89亿美元。国际投资头寸与储备资产的差值反映了民间资本的错配情况。民间对外净负债占名义GDP的比率为8.05％，高于前值的7.61％。历史上，在２０１５年６月该比率一度达到２１.８％，当月的民间对外净负债达到２.３７万美元。 图2：非储备对外净头寸与年化GDP比率 5 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 资料来源：研究所 WIND 国家外汇管理局 3月24日，外汇管理局公布了我银行业对外金融资产与负债情况。2021年末，我国银行业对外金融资产15310亿美元，对外负债15689亿美元，对外净负债379亿美元，其中，人民币净负债4625亿美元，外币净资产4246亿美元。即人民币在净负债中占比大。 从四季度暨全年我国外债数据，数据显示，四季度末，我国外债余额为27466亿美元，再创下历史新高。去年三季度为26965亿美元，增加了501亿美元，2020年底为24008亿美元，增加了3458亿美元。是今年来增加最多的一年。 图3：我国外债余额（季度） 资料来源：研究所 WIND 数据来源：Wind非储备对外净头寸与年化GDP比率国际投资头寸:净头寸(不含储备资产):/GDP:现价:当季值:滚动求和:/中间价:美元兑人民币:季(右轴)国际投资头寸:净头寸(不含储备资产)14-Q415-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q414-Q4-24000-22000-20000-18000-16000-14000-12000-10000-8000亿美元亿美元-0.22-0.20-0.18-0.16-0.14-0.12-0.10-0.08-0.06%%数据来源：Wind我国外债余额（季度）外债余额15-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q415-Q414000140001600016000180001800020000200002200022000240002400026000260002800028000亿美元亿美元亿美元亿美元 6 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 从外债的期限结构看，短期债券的比重四季度报53%，维持三季度的水平，较前几个季度出现了回落，2020年同期为55%。长期债务回升。 图4：我国外债的期限结构 资料来源：研究所 WIND 我国的外债总头寸结构主要以货币与存款和债务证券为主。三季度，货币与存款和债务证券比重有所上升，而贷款比重有所下降。“SDR分配”因为在三季度IMF新配了419亿美元，因此，从三季度开始，”SDR分配”比重从0.5%上升到2%。 图5：我国外债总头寸债务工具结构 资料来源：研究所 WIND 尽管外债余额再创新高，但我国外债水平总体可控。 数据来源：Wind我国外债的期限结构中长期债务:占外债余额比例(右轴)外债余额:中长期债务外债余额:短期债务15-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q415-Q40400080001200016000200002400028000亿美元亿美元34363840424446%%数据来源：Wind我国外债总头寸债务工具结构外债总额头寸:债务工具结构:特别提款权(SDR)分配外债总额头寸:债务工具结构:货币与存款外债总额头寸:债务工具结构:其他债务负债外债总额头寸:债务工具结构:贸易信贷与预付款外债总额头寸:债务工具结构:贷款外债总额头寸:债务工具结构:债务证券外债总额头寸:债务工具结构:直接投资:公司间贷款15-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q415-Q400101020203030404050506060707080809090100100比率比率比率比率 7 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 一是短期外债占外汇储备比重相对比较低。四季度短期债务尽管创下新高，但是，外汇储备也增加明显，其比重报44.5%，低于前值的44.65%。大大低于100%国际警戒线。 图6：短期外债占外汇储备比率 资料来源：研究所 WIND 二是短期外债中有相当一部分是和贸易有关的。三季度和四季度这一比率一直维持39%的水平，当然，今年该比例出现下降，最高时曾经达到47.5%。 图7：短期外债中和贸易相关的信贷占比 资料来源：研究所 WIND 三是外债的币种看，人民币占比较大，而且呈现上升趋势，四季度占到45%。数据来源：Wind短期外债占外汇储备比率短期外债与外汇储备之比15-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q415-Q42727303033333636393942424545比率比率比率比率数据来源：Wind短期外债中和贸易相关的信贷占比外债总额头寸:期限结构:短期外债:与贸易有关的信贷15-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q415-Q4383840404242444446464848比率比率比率比率 8 / 11 大宗商品研究所 宏观研发报告 即45%的外债是以人民币借的，因此，这部分外债不存在清偿力不足问题。当然，本币外债以美元计算增加在一定程度上是因为人民币升值所致。同时，外债余额的增加也是受到人民币汇率上升的影响。 图8：我国外债币种结构 资料来源：研究所 WIND 但从外币外债看，美元是大头，84%是美元，较前值85%下降。欧元、日元和港元仅仅占到7%、1%和3%，其中，日元和港元比重较前值的2%和4%下降，SDR及其其他外币比重上升。 图9：我国外币外债币种结构 资料来源：研究所 WIND 数据来源：Wind我国外债币种结构外债总额头寸:币种结构:外币外债(含SDR分配)外债