首批公募基础设施REITs解禁分析：首批REITs解禁在即，逢低吸筹把握配置机会

基本结论 首批公募基础设施REITs解禁分析： 2022年6月21日，首批9只REITs将迎来第一波份额解禁，解禁份额合计21.92亿份，占首批总发行份额的34.26%。具体来看，解禁份额排名前三的REITs为中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT、博时蛇口产园REIT，对应解禁份额分别为7.80亿份、3.20亿份、2.97亿份。 从解禁份额的占比来看，首批REITs解禁份额占发行份额的比重基本在20%以上，其中中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT占比较高，分别为52%、40%；解禁份额占解禁前流通份额比方面，中金普洛斯REIT、平安广州广河REIT、富国首创水务REIT此次解禁份额均超过原有流通份额。 分类型来看，在本次6月的限售份额解禁中，仓储物流类REITs的解禁份额及市值排名居首，解禁份额共计11亿份，解禁市值为48.53亿元。从占比情况来看，仓储物流类REITs、高速公路类REITs的解禁份额均超过原有流通盘份额，占比分别为148.6%、106.6%。 解禁份额持有人方面，此次限售份额解禁后，个人投资者流通份额被稀释，占比显著下降。此外，若不考虑原始权益人关联方，持有解禁份额占比排名前三的机构类型分别为保险资金投资账户、投资公司（产业资本）、机构（券商）自营投资账户，占比分别为23.5%、19.6%、12.3%。 首批REITs解禁事件点评： 首批公募REITs上市以来涨幅较为可观，部分负债端考核期限较短的解禁份额持有人可能出于止盈的考虑，选择在解禁后进行减持操作，对市场形成一定抛压，综合解禁比例、前期浮盈、当前估值、解禁资金类型等维度来看，富国首创水务REIT、博时蛇口产园REIT、华安张江光大REIT短期二级市场价格受本次解禁影响或面临相对大一些的调整压力。 中长期来看，解禁释放出的份额有利于提高REITs市场的活跃度与流动性； 同时公募FOF也可以参与运作满一年的REITs品种，限售份额解禁有助于推动REITs投资者结构的多元化，利好公募REITs发展。 目前我国公募基础设施REITs仍较为稀缺，我们建议长期配臵型资金可以在解禁前后逢低吸筹，把握稀缺资产的配臵机会，但需警惕高估值、高溢价品种潜在的交易风险。具体标的选择上，建议结合首批产品的估值情况，优选在现金分派率、IRR等指标上具备一定优势且相对估值较低的品种。 首批公募REITs二级市场表现及估值情况： 整体来看，自上市以来首批REITs价格呈现上涨态势，截至2022/6/10，REITs加权价格指数累计回报为26.97%，不同行业类型REITs的价格表现有所分化，上市以来整体收益表现由高到低排序依次为：生态环保>产业园区>仓储物流>高速公路。除平安广州广河REIT外，其余REITs上市以来均实现了不同程度的上涨；成交量方面，今年以来博时蛇口产园REIT、红土盐田港REIT、富国首创水务REIT的日均成交量较高，分别为776万份、660万份、502万份。估值方面，目前平安广州广河REIT、浙商沪杭甬REIT的IRR较高，分别为7.47%、5.69%；现金分派率方面，特许经营权类项目分派率普遍较高，其中中航首钢绿能REIT、浙商沪杭甬REIT的实际分派率均达到10%以上。 风险提示：政策调整、运营不及预期、疫情反复、流动性不足、估值波动等。 第一部分：首批公募基础设施REITs解禁分析 我国首批9只公募基础设施REITs近期相继发布份额解除限售公告，将于2022年6月21日迎来首批份额解禁，此次解禁份额共计21.92亿份，占首批总发行份额的34.26%，按2022/6/15收盘价计算，首批解禁市值为115.03亿元。解禁后，多数REITs的流通份额超过总发行份额的一半，且个人投资者流通份额占比显著下降。具体来看，解禁份额排名前三的REITs为中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT、博时蛇口产园REIT，对应解禁份额分别为7.80亿份、3.20亿份、2.97亿份；解禁份额排名靠前的类型为仓储物流类REITs，解禁份额共计11亿份。 1.1首批公募REITs整体解禁情况 解禁后多数REITs的流通份额超过总份额的半数 我国公募基础设施REITs的配售对象类型分为战略投资者、网下投资者和公众投资者，其中战略投资者又细分为原始权益人（含关联方，下同）和其他专业机构投资者。根据公募REITs相关发售规则，一般情况下，原始权益人持有份额的限售期在36个月及以上，其他专业机构投资者的限售期则为12个月，此次首批REITs解禁的限售份额持有人即为战略配售中的其他专业机构投资者。 从首批公募REITs已发行份额的结构来看，9只REITs当前流通份额均不及已发行份额的50%，若将此次解禁的份额（限售12个月）相加后，则多数REITs的流通份额超过总份额的一半，其中华安张江光大REIT、中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT在6月解禁后的流通份额达到总份额的80%。 图表1：首批公募REITs发行份额结构分布 首批REITs解禁份额占发行份额比基本在20%以上 本次首批9只REITs的解禁份额合计为21.92亿份，占首批总发行份额的34.26%；按2022/6/15收盘价计算，解禁市值为115.03亿元。具体来看，解禁份额排名前三的REITs为中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT、博时蛇口产园REIT，对应解禁份额分别为7.80亿份、3.20亿份、2.97亿份；解禁市值排名前三的REITs为中金普洛斯REIT、平安广州广河REIT、红土盐田港REIT，对应解禁市值分别为38.47亿元、23.74亿元、10.06亿元。此外，从解禁后的流通盘市值来看，中金普洛斯REIT、平安广州广河REIT、东吴苏园产业REIT是排名靠前的三只产品，流通市值分别为59.18亿元、41.59亿元、24.95亿元。 从解禁份额的占比来看，首批REITs解禁份额占发行份额的比重基本在20%以上，其中中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT占比较高，分别为52%、40%； 解禁份额占解禁前流通份额比方面，中金普洛斯REIT、平安广州广河REIT、富国首创水务REIT此次解禁份额均超过原有流通份额，占比分别为185.71%、133.03%、104.17%。 图表2：首批公募REITs解禁情况统计 从首批公募REITs解禁后的流通情况来看，9只REITs解禁后合计份额基本达到甚至超过发行总份额的一半。 图表3：首批公募REITs解禁后流通份额占比情况 1.2不同类型REITs解禁情况 分类型来看，在本次6月的限售份额解禁中，仓储物流类REITs的解禁份额及市值排名居首，解禁份额共计11亿份，解禁市值为48.53亿元。从占比情况来看，仓储物流类REITs、高速公路类REITs的解禁份额均超过原有流通盘份额，两类REITs占流通份额的比重分别为148.6%、106.6%；其次是生态环保类REITs，解禁份额占流通份额90.6%。 图表4：不同类型REITs解禁份额占比情况 1.3解禁的限售份额持有人分析 解禁后个人投资者流通份额占比显著下降 从个人投资者持有的流通份额占比来看，解禁前，多数REITs的个人投资者流通份额占比在20%以上，其中富国首创水务REIT、中航首钢绿能REIT、博时蛇口产园REIT的个人投资者占比较高，分别为69%、65%、49%。而在此次限售份额解禁后，个人投资者流通份额被稀释，占比显著下降；解禁后，个人投资者流通份额占比较高为中航首钢绿能REIT、富国首创水务REIT。 图表5：首批公募REITs个人投资者的流通份额占比（解禁前&解禁后） 险资、产业资本、券商自营的解禁份额占比最高 从首批9只公募REITs此次解禁份额的持有人来看，若不考虑原始权益人关联方，持有解禁份额占比排名前三的机构类型分别为保险资金投资账户、投资公司（产业资本）、机构（券商）自营投资账户，占比分别为23.5%、19.6%、12.3%；而银行理财、集合信托计划及私募基金的占比相对靠后。 分产品来看，9只REITs的解禁份额持有人结构分布不一：保险资金投资账户占比较高的产品有中金普洛斯REIT、平安广州广河REIT；投资公司占比较高的产品有华安张江光大REIT、中金普洛斯REIT；机构自营投资账户占比较高的产品有平安广州广河REIT、中航首钢绿能REIT；此外，博时蛇口产园REIT、富国首创水务REIT的基金公司或其子公司资管计划占比较高；中航首钢绿能REIT的私募基金占比较高。 图表6：解禁份额持有人分布—按持有人类型统计 图表7：解禁份额持有人分布—按REITs统计 考虑到券商自营、基金、银行理财等持有机构出于中短期收益考核及净值管理目的，交易倾向相对会更为明显，而保险资金、投资公司（产业资本）等机构的长期配臵倾向明显，解禁后继续持有的意愿或更强。整体来看，结合上述对首批REITs解禁份额持有人结构的统计分析，以及公募基础设施REITs配臵属性突出的特性，此次6月首批公募REITs限售份额解禁一定程度会提升二级市场的活跃度及流动性，并为机构投资者重新带来资金配臵机会，但仍需警惕高估值、高溢价品种潜在的交易风险。 第二部分：首批公募REITs二级市场表现及估值情况 基于公募REITs收盘价涨跌幅构建REITs加权价格指数及不同行业类型下的REITs等权价格指数（于上市第六个交易日开始计入指数，指数基期为2021/6/25，取值100），整体来看，公募REITs自上市以来呈现上涨态势，截至2022/6/10，REITs加权价格指数累计回报为26.97%，但不同行业类型REITs的价格表现有所分化，上市以来整体收益表现由高到低排序依次为：生态环保>产业园区>仓储物流>高速公路，累计回报分别为40.36%、37.05%、32.17%、16.19%。今年以来，REITs二级市场价格普遍有所回调，目前各类型REITs的分化程度相较年初有一定收敛，生态环保类REITs涨幅仍然靠前。 图表8：REITs加权价格指数&不同行业类型走势 从首批公募REITs的二级市场表现来看，涨跌幅方面，除平安广州广河REIT外，其余REITs上市以来均实现了不同程度的上涨，其中富国首创水务REIT、中航首钢绿能REIT、红土盐田港REIT涨幅排名靠前，分别达到了51.60%、41.90%、37.83%；今年以来涨幅较大的产品有博时蛇口产园REIT，涨幅为9.21%。成交量方面，今年以来博时蛇口产园REIT、红土盐田港REIT、富国首创水务REIT的日均成交量较高，分别为776.35万份、660.10万份、502.16万份；换手率方面，排名靠前的同样为博时蛇口产园REIT、红土盐田港REIT、富国首创水务REIT，日均换手率分别为2.56%、2.03%、4.11%。 从估值情况来看，衡量项目全周期的内部收益率方面，目前平安广州广河REIT、浙商沪杭甬REIT的IRR较高，分别为7.47%、5.69%；现金分派率方面，特许经营权类项目分派率普遍较高，其中中航首钢绿能REIT、浙商沪杭甬REIT的实际分派率均达到10%以上。相对估值方面，从各REITs动态P/FFO对比结果来看，目前华安张江光大REIT、红土盐田港REIT、中航首钢绿能REIT的动态P/FFO高于所属行业类型均值，由于P/FFO乘数源于国外REITs市场，与我国公募REITs的适配性还有待观察，此处仅供参考。 图表9：首批公募REITs二级市场表现与估值情况 综上所述，首批公募REITs上市以来涨幅较为可观，部分负债端考核期限较短的解禁份额持有人可能出于止盈的考虑，选择在解禁后进行减持操作，对市场形成一定抛压。综合解禁比例、前期浮盈、当前估值、解禁资金类型等维度来看，富国首创水务REIT、博时蛇口产园REIT、华安张江光大REIT短期二级市场价格受本次解禁影响或面临相对大一些的调整压力。 从中长期来看，解禁后释放出的相应份额也会相应提高REITs市场的活跃度与流动性。同时，在