宏观专题：经济研究方法论系列之通胀篇（下）

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观专题 2022年6月17日 宏观专题 证券分析师 芦哲 姓名 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 资格编号：S11305XXXXXX 港股执业证号：非必填 邮箱：xxxxx＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 经济研究方法论系列之通胀篇（下） [Table_Summary] 投资要点：  核心观点：根据我们的测算，下半年PPI将继续呈现回落态势，预计将在11月份达到年内低点。三季度和四季度PPI分别约为3.9%和2.3%，全年PPI约为5.3%。  各行业对PPI贡献度：从二分法来看，无论是环比还是同比，生产资料占PPI的权重都约为75%，是PPI变动的主导部分。分部门来看，根据我们的测算，14年以来对PPI变动有较大影响的主要为上游行业，具体有煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、石油煤炭及其他燃料加工业以及化学原料及化学制品制造业。  PPI短期预测：在短期我们可以通过二分法和行业法对PPI同比变动进行预测。具体的，我们选取了上述对PPI有较大影响行业的相关高频数据（涵盖期货价格、现货价格和价格指数）对PPI同比变动进行预测。根据我们的预测模型，6月份PPI同比约为5.8%。  PPI长期预测：在长期，我们选择布伦特原油、LME铜、LME铝和螺纹钢四种对PPI有重要影响的期货，根据其预测价格对PPI长期的走势进行预测。构建的长期模型对PPI的解释力度达到了88.47%，可以很好的捕捉PPI同比变动的情况。根据长期模型的预测结果，5月PPI同比预测值为6.2%，与统计局公布的数据仅有0.2%的误差。而展望下半年，三四季度PPI会有较快回落，预计三四季度PPI分别为3.9%和2.3%。  定性来看，俄乌冲突和国内疫情的不确定性仍然较高，可能会使得长期模型估计结果有所低估。俄罗斯和乌克兰是全球能源和有色金属等重要大宗商品的主要供给者，俄乌冲突使得大宗商品在供给层面受到持续影响，价格不断攀升。而目前俄乌冲突的不确定性仍较高，同时国内疫情的不断好转使得对大宗商品的需求也逐步复苏，预计大宗商品价格仍将维持高位。因此上游工业原材料价格上涨带来的新涨价因素可能会减缓翘尾因素不断回落对PPI造成的加速下行。  风险提示：疫情不确定性仍较高；俄乌冲突事件影响持续发酵；大宗商品价格持续居于高位。 宏观专题 2 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. PPI的短期预测 ............................................................................................................... 4 1.1. 二分法 .................................................................................................................. 4 1.2. 行业法 .................................................................................................................. 6 1.2.1. 石油价格 .................................................................................................... 9 1.2.2. 煤炭价格 .................................................................................................... 9 1.2.3. 化工价格 .................................................................................................. 10 1.2.4. 黑色价格 .................................................................................................. 10 1.2.5. 有色价格 .................................................................................................. 11 1.2.6. 估计模型 .................................................................................................. 11 2. PPI的长期预测 ............................................................................................................. 12 3. 风险提示 ....................................................................................................................... 14 宏观专题 3 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：新基期以来生产资料的同比权重逐渐上升 ................................................................. 5 图2：生产资料是拉动PPI变动的主要部分 ........................................................................ 5 图3：生产资料价格指数与PPI走势高度一致 ..................................................................... 5 图4：通过生产资料价格指数的拟合模型具有较高的精度 ................................................... 6 图5：以各行业主营收入占比为权重测算所得PPI同比变动 ............................................... 7 图6：PPI环比变动不具有显著的季节性特征（%） ........................................................... 8 图7：2014年以来各行业对PPI影响 .................................................................................. 8 图8：国际油价变动对我国通胀传导显著（%） .................................................................. 9 图9：国内油价与我国PPI变动的走势相关性更高（%） ................................................... 9 图10：国内期货结算价同比变动与PPI相关性更高（%） ................................................. 9 图11：煤炭价格指数与我国PPI变动的走势相关性更高（%） .......................................... 9 图12：化工产品价格同比变动与PPI同比变动走势高度一致（%） ................................ 10 图13：钢价综合指数同比变动与PPI同比变动相关性较高（%） .................................... 10 图14：螺纹钢现货价格同比变动与PPI同比变动相关性更高（%） ................................ 10 图15：LME铜和铝同比变动与PPI同比变动相关性较高（%） ...................................... 11 图16：有色金属指数同比变动与PPI同比变动相关性更高（%） .................................... 11 图17：行业法拟合结果与PPI同比实际走势高度一致 ...................................................... 12 图18：M1领先PPI大约6~9个月（%） ......................................................................... 12 图19：使用期货价格的拟合结果与PPI同比实际走势高度一致 ....................................... 13 图20：下半年PPI同比将延续回落态势 ............................................................................ 13 表1：各行业占PPI权重（%） ........................................................................................... 7 表2：行业法选取各变量与PPI同比变动相关系数 ........................................................... 11 表3：2022年全年PPI预测（%） .................................................................................... 14 宏观专题