合金软磁粉芯快车道上超速发展的小巨人

合金软磁粉芯“专精特精小巨人”，行业龙头增长迅速。公司主营合金软磁粉芯，产品主要应用于光伏储能、新能源汽车、变频空调、UPS等领域的磁性电感元件中，2020年获得国家“专精特精小巨人”称号，2017-2021年公司营收年复合增速20.96%，利润复合增速14.82%，毛利率维持在32%以上，2021年金属软磁粉芯产量23366吨，同比+50.31%，销量21928吨，同比+37.19%。2021公司营收7.26亿元，同比+46.11%，归母净利润1.20亿元，同比+12.90%。 新能源驱动金属软磁粉芯需求快速增长，预计2025年金属软磁粉芯市场85.35亿元，2021-2025年复合增速16.29%。金属软磁材料兼具高饱和磁通密度和低损耗的特点，主要应用于光伏储能、新能源汽车、变频空调、UPS领域。到25年金属软磁粉芯总市场规模85.35亿元，2021-2025年复合增速16.29%。（1）全球光伏储能组串式逆变器领域金属软磁粉芯市场规模15.85亿元，2021-2025年复合增长率21.68%（2）混动快速增长，纯电800V平台渗透率提升，全球新能源汽车和充电桩领域金属软磁粉芯市场规模31.7亿元，2021-2025年复合增长率39.98%（3）全球UPS和变频空调领域金属软磁粉芯市场规模分别为26.40和11.45亿元，2021-2025年复合增速分别为4.08%和6.14%。 DMI混动、800V高压平台驱动金属软磁粉芯单车价值量增加，公司受益显著。低压纯电平台粉芯单车用量0.7kg/辆，混动DMI平台和800V高压平台都需要配备升压电感，显著增加金属软磁粉芯用量。 研发推出芯片电感产品，前瞻抢占未来增长点，公司布局芯片电感。公司研发推出了芯片电感产品，在小批量出货中。金属软磁粉芯制成的芯片电感具有较低的绕铜线成本和较高的磁通饱和密度，在大功率方向有望替代铁氧体芯片电感应用于下游的手机、通讯基站、PC和服务器中，预测到2025年全球芯片电感需求量为276.39亿颗，2020-2025年复合增长率5.33%，合金芯片电感需求量为55.28亿颗，2020-2025年复合增长率20.99%。目前该领域以海外企业TDK、村田等的铁氧体产品为主，未来产品升级替代空间巨大。 雾化制粉技术领先，一体化服务深度绑定下游客户。公司管理层多为技术出身； 先进的雾化制粉工艺降低了产品生产成本，制芯工艺提高了产品性能；采用内部、外部一体化协作模式，深度绑定比亚迪、华为、固德威等终端客户。 产能扩张领先行业增速，龙头地位稳固。公司规划预计到24年河源基地2万吨产能将完全建成后，预计总磁芯产能5.1万吨，2021-2024年复合增速26.83%，超行业复合增速（16.29%）发展。 盈利预测：随公司金属软磁粉芯产销量快速扩张，芯片电感产品逐步放量，预计公司2022-2024归母净利润分别为2.09/3.12/4.50亿元，复合增速55.22%，给予“买入”评级 风险提示：合金软磁粉芯竞争加剧超预期；新能源行业扩张不及预期；公司技术迭代不及预期 股票数据 1.公司概况-合金软磁粉芯“小巨人” 1.1.公司发展历程-聚焦合金软磁，技术+市场孕育专精特精“小巨人” 铂科新材是一家聚焦于软磁粉末、金属磁粉芯以及应用解决方案的国家高新技软磁铁芯领域专精特精小巨人。（1）技术发展：2014年研发成功二代NPH、2018年研发成功NPA三代，2019年研发成功高性能铁镍NPN-LH，2020年获得国家专精特精“小巨人称号”。（2）市场战略选择：在艾默生缺货期间顺利进入供应链，2011年成为光伏逆变器Power-One的供应商，2013年成为华为的二级材料供应商，逐步获得下游龙头企业认可。 图1： 公司发展历程 主营金属软磁粉、金属软磁粉芯及相关电感元件产品，其中，主要业务是金属软磁粉芯的研发生产销售。公司的合金软磁粉芯产品是中高频率、高功率电感的优选材料，克服了传统金属软磁电阻比较低、损耗大和功率比较低的特点，具有比较高的饱和磁通密度、更大的电阻率和更小的涡轮损耗。业务特点：（1）产品特点产品覆盖范围广-饱和磁通密度范围0.95-1.7T。（2）软磁粉芯产品种类以铁硅和铁硅铝软磁粉芯为主，已经量产到第四代，产品迭代速度快。（3）公司2021年前三季度产品营收中光伏、储能占比50%左右。（4）合金软磁粉为制造合金软磁粉芯的核心材料，公司生产的合金软磁粉90%以上为自用，用于生产合金软磁粉芯，合金软磁粉芯为电感元件的核心部件。 表1：分种类合金软磁粉芯 表2：公司产品构成 股权集中在创始人和员工中，员工持股现象普遍，内生增长动力足。高管持股共计46.12%，普通员工持股1.25%。其中杜江华通过深圳摩玛斯材料投资有限公司间接持股和直接持股共计17.58%，郭志雄持股13.43%，阮佳林通过铂科天成投资管理有限公司直接和间接持股7.65%，罗志敏持股7.22%，另外有数十位员工通过铂科天成投资管理公司间接持股铂科新材。 图2： 公司股权结构图（截止2022年一季度） 1.2.主营业务-合金软磁粉芯快速增长 公司营收迅速提升，归母净利润稳步提升，22年一季度增速创新高。公司2019年至2021年营业收入分别为4.03/4.97/7.26亿元 ， 同比增速24.18%/23.42%/46.11%， 主要源于主营产品的产销快速增长 。归母净利润0.85/1.07/1.20亿元，同比增长22.63%/25.93%/12.90%。营收增速和规模净利有差距的主要原因是2020年以来生铁等原材料价格上涨迅速，生铁2021年1-9月采购价格同比+20.63%，降低了毛利水平；公司21年上半年推动了股权激励方案，21年全年摊销了1268.87万元。2022年一季度营收2.03亿元，同比+49.94%，净利润0.32亿元，同比61.18%，增速达到高点。 图3：2017-2022Q1公司营业收入（亿元） 图4：2016-2022Q1公司归母净利润（亿元） 金属软磁粉芯产销量迅速提升，产销率稳定在90%以上。2021年产量23366吨，同比+50.31%，销量21928吨，同比+37.19%，产销率93.85%。下游需求旺盛，产能不断扩张，产销持续增长。 图5：2018-2021年公司金属软磁粉芯产量及增长情况 图6：2018-2021年公司金属软磁粉芯销量及增长情况 合金软磁粉芯贡献公司主要营收。2021年度公司营收结构中合金软磁粉芯、合金软磁粉、磁性电感元件及其他主营业务占比分别96.7%、1.86%、0.83%、0.22%。合金软磁粉芯收入占比近4年保持在95%以上，毛利占比近5年保持在94%以上，合金软磁粉芯是收入和毛利的最大驱动力，合金软磁粉和磁性电感元件大多数是为了配套合金软磁粉芯的产业链，补全一体化服务。 图7：2017-2021公司营收结构 图8：2017-2021公司毛利结构 公司产品成本构成中直接材料2021年占比41.84%，其中2021年1-9月纯铁占直接材料成本60%，纯铁价格对公司产品成本影响较大。 图9：2021年粉芯成本构成 图10：公司2021年1-9月原材料成本占比 公司主营业务毛利率较高且随铁等原材料价格呈现波动周期性，未来随原材料价格企稳回降盈利能力有望提升。公司合金软磁粉芯、合金软磁粉、磁性电感元件，金属软磁粉芯业务毛利率呈现降-增-降的趋势，主要随原材料价格的周期性波动呈现周期性变化：2017年我国铁矿石价值指数年度平均值由211上浮到255，上涨幅度20.85%，合金软磁粉芯毛利率由46.33%下降到40.21%。铁价上涨1%，合金软磁粉芯毛利率下降0.29%；2020年我国铁矿石价格指数由333上浮到391，上涨幅度17.64%，毛利率也由41.47%下降到38.06%，铁价上涨1%，合金软磁粉芯毛利率下降0.19%；2021年我国铁矿石价格指数由391上浮到576，上涨47.04%，合金软磁粉芯毛利率由38.06%大幅下降到33.02%，铁价上涨1%，合金软磁粉芯毛利率下降0.11%。毛利率随铁矿石价格下降的幅度已经减缓。 图11：2016-2021年公司分业务毛利率和铁矿石价格指数（年度平均值）对比 图12：2016-2021年公司毛利率和净利率变化 2.金属软磁粉芯性能优势明显，下游需求持续扩张 2.1.软磁材料应用范围广，可分为合金类、粉芯类、铁氧体类 磁性材料在工艺中起到重要的作用，但大部分物质磁性很弱，能够做磁性材料的只有很少一部分。按照用途分可以分为软磁材料、永磁材料、信磁材料和特磁材料，根据磁性材料不同的特性运用到各个领域中。 表3：磁性材料分类定义及应用磁性材料分类 软磁材料是能够迅速响应外磁场变化，且能够低损耗地获得高磁感应强度的材料，应用广泛种类繁多。衡量软磁材料的指标主要有初始磁导率μ、矫顽力Hc、饱和磁感应密度Ms、磁损耗电阻率ρ、稳定性居里温度等。指标共同决定了软磁材料性能的好坏。 饱和磁感应密度和磁损耗是重要的两个性能：1.高的饱和磁感应密度可以使同体积磁材拥有更强的电磁转换能力，可以节省材料、适应更大的电流、电压和功率。2. 磁损耗决定了磁能和电能转换中的损耗（变成热能散发），继而决定了转换效率。 表4：软磁材料关键参数 软磁材料按制成形态主要可分为合金类、粉芯类、铁氧体三大类。 （1）合金类：最主要包括硅钢片、坡莫合金、非晶及纳米晶合金：初始磁导率较高，但是损耗较大，其他性能及成本处于中等（2）粉芯类：由经过表面绝缘处理的磁粉末压制而成，主要包括铁粉芯、铁硅铝粉芯、高磁通量粉芯以及坡莫合金粉芯：磁通饱和密度、电阻率、居里温度（稳定性）、性价比良好、初始磁导率较低（3）铁氧体类：以金属氧化物为软磁材料的特殊粉芯，包括锰锌系、镍锌系等：各项性能都较好，磁通饱和密度较低。 表5：软磁材料性能对比 表6：软磁材料应用场景 2.2.金属软磁粉芯性能优势明显 金属软磁粉芯的优势是兼顾较高饱和磁通密度和较高的应用频段（10kHz-1000kHz）。软磁粉芯综合了金属软磁材料和铁氧体的优点也最大限度克服了二者的缺点，金属软磁粉芯磁导率较小但线性度高、饱和磁通密度较高，工作频率范围很宽，对于电子产品的高精度、高灵敏度和大容量、小型化发展趋势起到重要作用。 图13：各类软磁材料应用频段及饱和磁通密度 公司产品覆盖5kHz-2000kHz产品频段，金属软磁粉芯在高频率的高功率方向有望替代铁氧体。下游光伏、储能逆变器、UPS、空调、新能源汽车、电感元件、电源全覆盖，金属软磁铁芯应用频段广，性能和稳定性高于铁氧体，未来有望替代通讯、电视等铁氧体需求领域。 图14：公司产品频段与功率 2.3.市场集中度较高，竞争格局良好 竞争格局集中，前四厂商占据超50%市场。从市占率看美磁昌星市占率达32.4%，铂科新材市占率15.6%，东睦科达磁电市占率9.9%形成多头竞争格局，其中美磁是位于美国的企业，昌星是韩国企业。未来随着合金软磁粉芯技术迭代加快，龙头企业工艺升级，市场集中度有望进一步提升。 图15：2020年合金软磁粉芯竞争格局 铂科新材营收和毛利率是国内金属软磁芯行业第一，公司盈利能力较强。2020年铂科新材、东睦股份软磁芯营收分别为4.81、3.09亿元，2021年铂科新材、东睦股份营收分别为7.02、5.08亿元。2020年铂科新材、东睦股份金属软磁芯毛利率38.06%、18.23%，2021年铂科新材、东睦股份金属软磁芯毛利率分别为33.36%、18.16%。 图16：铂科新材和东睦股份软磁芯营收对比 图17：铂科新材和东睦股份软磁芯毛利率对比 3.下游赛道高景气助力公司业务高速发展 金属软磁粉芯是电感元件的前置材料处于产业链中游，下游应用众多且需求增长较快，我们预计2025年金属软磁粉芯市场规模85.35亿元，2021-2025年复合增速16.29%。 图18：金属软磁粉芯市场规模预测 电感