28张图表详细拆解定增第一轮问询函回复报告

东富龙公告了定增第一轮问询函回复报告。我们通过28张图对该回复报告进行了详细拆解，5张图窥探市场规模及增速，9张图详拆三大募投项目，3张图看清业务付款模式、合同负债及存货变化，7张图拆解收入增长驱动及海外销售，4张图一览4大核心细分领域top5客户销售变化。 观点：在手订单充盈彰显业绩高增潜力；三大募投项目助力DS+DP产线扩建、创新升级及丰富多元；生物反应器已实现规模化销售，产品力不断完善；海外俄罗斯和印度销售占比领先，其它低渗透率区域及DS产品线拓展打开成长空间。 1）订单：截至2022Q1末，公司在手订单85.29亿（含税），其中：复杂制剂配液系统约4.80亿元（占比5.63%）；DP后道线约33.03亿元（占比38.73%）；CGT装备及耗材约1.79亿元（占比2.10%）。订单式销售模式下在手订单与营收呈高度相关，彰示业绩高增潜力。 2）募投项目：生物制药装备产业试制中心项目规划产能为年产157套配液系统，在手订单约4.8亿元，主要客户包括长春金赛、斯微生物、正大天晴、恒瑞医药等；江苏生物医药装备产业化基地项目：在手订单约33.03亿元，主要客户包括神州细胞、齐鲁制药、中国医药集团、恒瑞医药、石药集团等，T+60月达产后年收入约29.67亿元，净利润约为4.35亿元；浙江生命科学产业化基地项目：投资于GMP级别的CGT相关设备及耗材，2021年公司CGT设备实现销售收入约2.46亿元，一季度末在手订单1.79亿元，主要客户包括永泰生物、上海细胞治疗集团等。 3）生物反应器：2020、2021、2022Q1分别实现销售收入1.25亿元、5.80亿元、9446万元。其中国内占比约50%-55%，不锈钢生物反应器目前仅在国内销售且处于快速放量期，一次性反应器海外销售更佳。 4）国际化：欧洲（俄罗斯）和亚洲（印度）占优，且DP后道线等传统产品销售占比较高，多区域协同发展及DS产品推广有望驱动海外业绩高增。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年实现归母净利润为10.39亿元、13.90亿元、18.25亿元，分别同比增长25.5%、33.8%、31.3%，暂不考虑定增稀释，当前股价对应PE分别为21x、16x、12x。若剔除股权激励费用摊销影响，则2022-2024年实现归母净利润10.88亿元、14.17亿元、18.46亿元，分别同比增长31.5%、30.2%、30.2%。维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响海内外交付不及预期；新产品销售推广不及预期等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.五张图窥探市场规模及增速，九张图详拆三大募投项目 1.1下游景气领域驱动制药装备行业增长，东富龙领跑国产同行 制药装备行业的下游为医药制造业，其市场发展与终端患者的药物需求有直接联系，市场增长空间主要源于下游药企或CMO/CDMO企业的药物投产、扩产与设备更新需求。 根据公司定增审核问询函回复报告中援引的灼识咨询相关数据，全球制药装备行业保持稳健增长，中国制药装备行业增速快于全球平均。 2020年全球制药装备行业市场规模约2385亿元，2015-2020年复合增长率约为10.21%，预计2025年全球制药装备市场规模将达到约3557亿元，2020-2025年复合增长率约为8.32%。 2020年中国制药装备行业市场规模约538亿元，2015-2020年复合增长率约为12.47%，预计2025年中国制药装备市场规模将达到约875亿元，2020-2025年复合增长率约为10.22%。 图表1：2015-2025E年全球制药装备市场规模 图表2：2015-2025E年中国制药装备市场规模 复杂制剂配液系统市场空间大且对其他辅助设备具有良好的销售带动效应，配液系统是复杂制剂生产工艺的重要装备，东富龙在配液系统领域竞争优势显著。灼识咨询数据显示： 2020年全球复杂制剂配液系统市场规模约62.53亿元，2015-2020年复合增长率约为24.59%，预计2025年全球复杂制剂配液系统市场规模将达到约127.39亿元，2020-2025年复合增长率约为15.29%。 2020年中国复杂制剂配液系统市场规模约9.31亿元，2015-2020年复合增长率约为27.07%，预计2025年中国复杂制剂配液系统市场规模将达到约21.94亿元，2020-2025年复合增长率约为18.70%。 图表3：2015-2025E全球及中国复杂制剂配液系统市场规模及增速 图表4：2015-2025E全球及中国生物药细胞培养设备市场规模及增速 随着细胞基因治疗开启商业化黄金时代，CGT相关设备及耗材有望迎来需求井喷期。灼识咨询数据显示： 2020年全球生物药细胞培养及制备设备市场规模约164亿元，2015-2020年复合增长率约为19.61%，预计2025年全球生物药细胞培养及制备设备市场规模将达到约404亿元，2020-2025年复合增长率约为19.76%。 2020年中国生物药细胞培养及制备设备市场规模约39亿元，2015-2020年复合增长率约为34.08%，预计2025年中国生物药细胞培养及制备设备市场规模将达到约114亿元，2020-2025年复合增长率约为23.93%。 国产制药装备市场较分散，东富龙以11.2%的产值占比领跑同行。随着行业的发展和技术进步，国产制药装备产值将继续扩大；同时在品牌效应和规模效应影响下，市场集中度将进一步提升，龙头企业优势有望持续巩固。 图表5：本土制药装备厂商制药装备产值占比（2020年） 1.2三大募投项目助力DS+DP产线扩建、创新升级及丰富多元 公司此次定增募资金额主要用于生物制药装备产业试制中心、江苏生物医药装备产业化基地、杭州生命科学产业化基地三大募投项目建设。 生物制药装备产业试制中心项目：投资于微球、脂质体、载药脂肪乳等复杂制剂制药装备的产能扩张，规划产能为年产157套配液系统，在手订单约4.8亿元，主要客户包括长春金赛、斯微生物、正大天晴、恒瑞医药等； 江苏生物医药装备产业化基地项目：投资于冻干机系统、灯检机和包装线的产能扩张，在手订单金额33.03亿元，主要客户包括神州细胞、齐鲁制药、中国医药集团、恒瑞医药、石药集团等； 浙江生命科学产业化基地项目：投资于GMP级别的CGT相关设备仪器、培养基类、包材类及液体分离类等产品。2021年公司CGT设备实现销售收入约2.46亿元，在手订单1.79亿元，主要客户包括永泰生物、上海细胞治疗集团等。 图表6：定增三大募投项目扩产、订单及毛利率一览 图表7：生物制药装备产业试制中心项目营业收入和净利润预测 图表8：生物制药装备产业试制中心项目毛利率和净利率预测 图表9：江苏生物医药装备产业化基地项目子项目扩产收入预测 图表10：江苏生物医药装备产业化基地项目营业收入和净利润预测 图表11：江苏生物医药装备产业化基地项目毛利率和净利率预测 图表12：浙江生命科学产业化基地项目子项目扩产收入及增速预测 图表13：浙江生命科学产业化基地项目营业收入和净利润预测 图表14：浙江生命科学产业化基地项目毛利率和净利率预测 2.在手订单超85亿，生物制药及CGT装备引领增长，国产替代+出海双驱动 2.1截至22Q1，在手订单85+亿元（含税），先行指标彰显业绩高增潜力 公司采取订单式销售，在手订单、合同负债（预收账款）与营收呈高度相关，是收入的先行指标。 截至22Q1末，在手订单85.29亿（含税），其中：复杂制剂配液系统约4.80亿元（占比5.63%）；冻干机系统、隔离器及后包装线等约33.03亿元（占比38.73%）； CGT装备及耗材约1.79亿元（占比2.10%）。此外，俄罗斯药企JSC R-Pharm在手订单金额为0.95亿元（占比1.11%）。 此外，公司订单统计口径均为含税金额，转化成收入需除以增值税13%，实际转化为收入的金额约75.5亿元。 图表15：2011-2022Q1公司合同负债情况 图表16：2011-2022Q1公司存货情况 图表17：公司合作客户付款政策举例 2.2“装备+耗材”并重，“生物制药+CGT”共舞，多元布局赋能增长 生物工程、医疗设备及耗材两大板块引领2021年业绩高增长。 图表18：2019-2022Q1公司分产品线营业收入拆分 2021年生物工程单机及系统、医疗装备及耗材收入分别同比增长305%、105%，下游高景气带来产品需求爆发，推动业绩高增长。分产品线看： 生物反应器：2020、2021、2022Q1分别实现销售收入1.25亿元、5.80亿元、9446万元。其中国内占比约50%-55%，海外占比约45%-50%，且海外毛利率远超国内。不锈钢生物反应器目前仅在国内销售且处于快速放量期，一次性反应器海外销售更佳。从品类来看： 不锈钢生物反应器2020、2021、2022Q1国内分别实现销售额359万元、1079万元、779万元，销售处于快速爬坡期； 公司于2020年底研制出一次性生物反应器，2020、2021、2022Q1海外分别实现销售收入119万元、2.72亿元、1567万元，国内2021、2022Q1分别实现销售收入1813万元、5万元。2021年海外销售大增主要源于欧洲（俄罗斯）疫苗企业需求攀升，2022Q1由于关键进口零部件缺货导致供应短缺销量较少。 此外，毛利率波动主要系新冠疫情后产品价格有所下调及规模效应所致。 配液系统：国内市场优势领先，海外处于突破期，空间较大。 图表19：2020-2022Q1生物工程板块收入按产品线及区域拆分 图表20：生物工程单机及系统板块收入占比拆分（2020V.S.2021） 图表21：医疗装备及耗材板块收入占比拆分（2020V.S.2021） 2.3欧洲（俄罗斯）与亚洲（印度）销售占优，低渗透率区域+DS产品线拓展打开海外成长空间 图表22：2019-2022Q1海外主要国家销售产品、收入金额及占比情况 图表23：2011-2022Q1公司海内外收入情况 图表24：2011-2022Q1公司海外收入按区域拆分 3.四张大表一览细分业务板块top5客户销售概况 3.1注射剂单机及系统板块top 5客户销售一览（2019-2022Q1） 图表25：2019-2022Q1注射剂单机及系统前五大客户销售价格、金额及占比情况 3.2生物工程单机及系统板块top 5客户销售一览（2019-2022Q1） 图表26：2019-2022Q1生物工程单机及系统前五大客户销售价格、金额及占比情况 3.3医疗装备及耗材板块top 5客户销售一览（2019-2022Q1） 图表27：2019-2022Q1医疗装备及耗材板块前五大客户销售价格、金额及占比情况 3.4净化设备与工程板块top 5客户销售一览（2019-2022Q1） 图表28：2019-2022Q1净化设备与工程板块前五大客户销售价格、金额及占比情况 风险提示 疫情影响海内外交付不及预期：上海疫情对公司及供应链相关企业的采购、生产、发货等经营活动节奏产生一定影响，若海内外疫情反复或防疫政策变化等均可能会对公司的正常业务节奏带来不利影响。 新产品销售推广不及预期：公司产品线持续丰富，医疗设备与耗材、原料药设备、生物工程设备及食品工程设备等逐步买入放量期，是业绩增长的驱动力之一。若新产品客户开拓及市场推广不及预期，将对公司业绩产生不利影响。